第六章 企业筹资决策
企业在进行筹资决策时, 必须根据筹集资金的成本和
风险大小, 确定最优的资本结构, 筛选最佳的筹资方
案 。 本章将阐述资金成本和筹资风险测算方法, 为进
行资本结构决策方法提供依据 。
一, 资金成本
1、含义
资金成本是企业为筹集资金和使用资金而付出的代
价。资金成本由两部分构成：
（ 1）筹资成本（筹资费用）
它是指企业在筹资过程中所花费的各项开支。包括：
银行借款手续费、股票债券发行时的各种费用（如印
刷费、广告费、注册费等）
（ 2）用资成本（资金使用费）
是指资金使用人支付给资金所有者的资金使用报酬。
如向债权人支付的利息，向投资人支付的股利。
2、资金成本计算的基本公式
一般用资金成本率表示资金成本的高低。资金成本
率的一般计算式为：
用资成本
资金成本率 =
筹资数额 -筹资成本
或,用资成本
资金成本率 =
筹资数额（ 1-筹资费率）
式中：筹资费率是资金筹集费与筹资总额
之比。
3．资金成本的作用
资本成本是企业财务管理的一个重要概念, 在
筹资管理, 投资管理, 乃至整个企业的经营管
理都有重要意义 。 在财务管理中的作用表现为：
?成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依
据。个别资本成本是比较个别筹资方式优劣的
一个尺度；综合资本成本是企业进行资本结构
决策的基本依据。
?资本成本是评价投资项目、比较投资方案和追
加投资决策的主要经济标准。投资项目的投资
收益率只有高于其资本成本率，经济上才是合
理的。国际上通常将资本成本视为投资项目的
“最低收益率”。在预测分析中，有时还将资
本成本作为贴现率，用以计算各投资方案的现
金流量现值、净现值和现值指数，以比较不同
方案的优劣。
?资本成本还可作为衡量企业整个经营业绩的基
准。可将企业实际的资本成本率与相应的利润
率相比较。如果利率率高于资本成本率，可认
为经营有利；反之则认为企业经营不利，需要
改善经营管理，提高利润率和降低成本率。
4、不同筹资方式资金成本率的计算
债务资金与主权资金成本率计算具有不同的
特点。债务资金成本计算特点：
?资金成本主要是利息
?利率固定不变，不受企业业绩的影响
?利息费用税前抵扣
（ 1）银行及其他金融机构借款
借款主要成本是利息支出，借款手续费可忽
略不计。计算公式为：
资金成本率 =借款利率 ?(1-所得税率 )
即,Kl=Rl（ 1-T）
说明,i）当企业没有利润时，得不到减税
的好处，资金成本率等于借款利率；
ii） 若借款手续费较大时计算公式为：
借款年利息（ 1-所得税率）
资金成本率 =
借款总额（ 1-借款筹资费率）
例、某公司向银行取得 200万元,5年期借
款，年利率 10%，每年付息一次，到期一次
还本，借款手续费率 0.3%，所得税率 33%。
若不考虑借款手续费，则：
资金成本率 =10% ?（ 1-33%）
=6.7%
若考虑借款手续费，则：
200万 ?10 %?（ 1-33%）
资金成本率 =
200万 ?（ 1-0.3%）
=6.72%
(2)长期债券
资金成本既包括利息支出，又包括债券发
行费用。计算公式为：
债券总面值 ?年利率 ?(1-所得税率 )
资金成本率 =
债券筹资总额 ?(1-筹资费率）
说明,i） 债券总面值按债券面值计算
ii） 债券筹资额按发行价计算
例、某企业委托某金融机构代为发行面值为
200万元的 3年期长期债券，发行总额 250万元，
票面年利率 10%，每年支付一次利息，发行费用
占发行总额的 4%，公司所得税率 33%。则：
200万 ?10%?(1-33%)
资金成本率 = =5.58%
250万 ?(1-4%）
权益资金成本计算的特点：
?投资报酬税后支付
?投资报酬具有较大的不确定性，受企业经营
业绩的影响
(3)优先股
优先股股利相对固定。
优先股资金成本率计算公式为：
年股利额
资金成本率 =
优先股筹资额 ?(1-筹资费率）
（ 4）普通股
普通股投资报酬通常不固定。资金使用成本
是股东所要求的最低投资报酬。
资金成本率计算公式为：
第一年股利额
资金成本率 = +股利增长率
普通股筹资额 ? (1-筹资费率）
例、某公司发行面额为 1元的普通股 1000万股，每
股发行价格 5元，筹资费用为全部发行所得额的 5%，
预计第一年每股股利为 0.1元。以后每年递增 4%。则
普通股资金成本率为：
1000万 ?0.1
资金成本率 = +4% = 6.1%
1000万 ?5 ? (1-5%）
(5)留存利润
从表面看，留存收益属于公司股东，使用这部分
资金好象不需要任何代价，但实际上股东愿意将其留
在企业而不投资别处，是要求与普通股同样的报酬，
因此，一般可将留存利润视同为普通股东对企业的再
投资，并参照普通股的方法计算它的资金成本，只是
不考虑筹资费用。计算公式为：
第一年股利额
资金成本率 = +股利增长率
留存收益总额
例、某企业留存利润 120万元，股利率为 12%，以
后每年递增 3%，则留存利润成本为：
120万 ?12%
资金成本率 = +3% = 15%
120万
5、综合（平均）资金成本的计算
企业资金来源一般有多种渠道、多种方式，因此
要全面衡量一个企业的总筹资成本，要计算综合成
本。计算公式为：
?各种渠道资金成本率 ?各种渠道筹资额
综合资金成本 =
?各种渠道筹资额
= ?各种渠道资金成本率 ?各种渠道筹资比例
例, 某公司共有长期资本 （ 帐面价值 ） 1000万元, 其中
长期借款 100万元, 债券 200万元, 优先股 100万元, 普
通 400万元, 留用利润 200万元, 其个别资金成本分别为
6%,6.5%,12%,15%,14.5%。 问：该公司的综合资金
成本为多少？
综合资金成本 =6%× 0.1+6.5%× 0.2+12%× 0.1+15%× 0.4
+14.5%× 0.2=12%
二,财务杠杆
在投资利润率大于借款利率的前提下, 企业适当运用
财务杠杆, 可以使股东在不增加资本投资的情况下, 获
取更大的每股收益 。 因为借入资金所得到的投资收益扣
除了较低的借款利息后的利润, 将由股东分享 。 这样便
提高了股东的每股收益, 给所有者带来额外的收益 。 这
种利益称为财务杠杆利益 。
财务杠杆就是指企业在制定资本结构决策时对债务筹
资的利用 。 运用财务杠杆, 企业可以获得一定的财务杠
杆利益, 同时也承受相应的财务风险 （ 当企业的投资利
润率低于借款利率时, 会时股东的每股收益减小, 这也
称为负财务杠杆 ） 。
因此在企业投资利润率偏低的情况下, 资本结构中
应尽可能地减少负债的比例, 避免负杠杆作用给股东
带来的损失 。
一般，财务杠杆作用是指正作用。在正财务杠杆
作用存在时，适度负债经营是合理的，负债比例越大，
财务杠杆的作用越大，每股收益的提高幅度也越大。
财务杠杆作用的大小，可用财务杠杆系数衡量。财
务杠杆系数的计算公式如下：
息税前利润变动率
每股利润变动率财务杠杆系数 ?
E B I TE B I T
EPSEPSDE L
/
/
?
??
IE B I T
E B I TD E L
?
?
上式中,?EPS— 每股利润变动额
EPS— 变动前每股利润
?EBIT— 息税前利润变动额
EBIT— 变动前息税前利润额
I— 利息
或：
例，某公司有 A,B两种资本结构方案，有关资料如
下所示：
项目 A 方案 B 方案
① 权益资本 （普通股股本） （ 万元）
② 债务资本 （万元）
③ 资本总额 （万元）
④ 息税前利润 （万元）
⑤ 债务利息 （ 8% ） （万元）
⑥ 所得税 （ ④ - ⑤） ? 33% （万元）
⑦净利润④ - ⑤ - ⑥ （万元）
⑧每股净利润⑦ ? ① （元）
400
0
400
60
19.8
40.2
0,1005
200
200
400
60
16
14.5 2
29.4 8
0,1474
项目 A 方案 B 方案
①息税前利润增长率 ( %)
②增长后息税前利润 ( 万元 )
③ 债务利息 （ 8% ） ( 万元 )
④ 所得税 （ 33% ） ( 万元 )
⑤净利润 ( 万元 )
⑥每股净利润 ( 元 )
⑦利润增长额 ( 万元 )
⑧每股利润增长率 ( %)
20
72
0
23,76
48,24
0.1 20 6
8.0 4
20
20
72
16
18,48
37,52
0.1 87 6
8.0 4
27,27
若第二年该公司息税前利润增长 20%，则两个资本
结构的有关资料如下表,
A方案的财务杠杆系数为：
1
60/)6072(
1005.0/)1005.01206.0(,?
?
??D E L方法一
方法二,DEL=60/（ 60-0） =1
B方案的财务杠杆系数为,
364.1
60/)6072(
1474.0/)1474.01876.0(,?
?
??D E L方法一
方法二,DEL=60/（ 60-16） =1.364
财务杠杆系数表明：由息税前利润变动所引起每股
净利润增长率，相当于息税前利润增长率的倍数。
结果表明：
A方案（全部资本为权益资本），它的财务杠杆系
数 1表明，当息税前利润增长 1倍时，每股利润也增
长 1倍；反之，当息税前利润下降 1倍时，每股利润
将下降 1倍。
B方案（全部资本中，有 50%是债务资本），财务
杠杆系数 1.364表明，当息税前利润增长 1.364倍时，
每股利润也增长 1.364倍；反之，当息税前利润下降
1.364倍时，每股利润将下降 1.364倍。
杠杆系数不同，表示不同程度的财务杠杆利益和
财务风险。 B方案财务杠杆系数更大，表示其财务杠
杆利益越大，财务风险也就越高。
三、资 本 结 构
1、含义
资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。
例如，某企业的资本总额 1000万元，其中银行借款
200万元、债券 200万元、普通股 350万元、留存收益
250万元，其比例分别为银行借款 0.2、债券 0.2、普
通股 0.35，留存收益 0.25。
资本结构可以用绝对数（金额）来反映，亦可用相
对数（比例）来表示。
资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指
企业全部资本的构成，而不仅包括长期资本，还包括
短期资本。狭义的资本结构是指长期资本结构。
企业的资本结构是由企业采用各种筹资方式筹资而
形成的。各种筹资方式的不同组合类型决定着企业的
资本结构及其变化。通常情况下，企业都采用债务筹
资和权益筹资的组合，因此资本结构问题总的来说是债
务资本比率问题，即债务资本在资本结构中安排多大的
比例。
2．影响资金结构的因素
企业资本结构的变动，除受资金成本、财务风险等因
素影响外，还要受到其他因素的影响，企业在资本结构
决策中应予综合考虑。
企业内部因素：管理者的风险态度；企业获利能力；
企业规模；企业的资产结构；企业经济增长；企业的现
金流量状况。
企业外部因素：银行等金融机构的态度；信用评估机
构的意见；税收因素；行业差别。
上述各种因素的变动会直接导致行业资本结构的变动，
从而体现其行业特征。
3、最优资本结构的确定
最佳的资本结构应该是：每股收益最高、企业综合
价值最大、资金的综合成本最低。一般事先提出数个
资本结构方案，通过计算、比较各种资本结构的综合
成本率，在多种资本结构中选择最佳的结构。
企业的资本结构决策，可分为初次利用债务筹资和
追加筹资两种情况。前者可称为初始资本结构决策，
后者可称为追加资本结构决策。
1）初始资本结构决策
在实际中，企业对拟定的筹资总额，可以采用多种
筹资方式来筹集，同时每种筹资方式的筹资数额亦可
有不同安排，由此形成若干个资本结构（或筹资方案）
可供选择。现举例说明。
例，某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉择，
有关资料经测算汇入下表。
下面分别测算三个筹资方案的综合资本成本, 并
比较其高低, 从而确定最佳筹资方案 。
方案 Ⅰ,各种筹资方式占筹资总额的比重为：
长期借款 40÷ 500＝ 0.08 债券 100÷ 500＝ 0.2
优先股 60÷ 500＝ 0.12 普通股 300÷ 500＝ 0.6
综合资金成本 =0.08× 6%＋ 0.2× 7%＋
0.12× 12%＋ 0.6× 15%＝ 12.36%
方案 Ⅱ,各种筹资方式占筹资总额的比重：
长期借款 50÷ 500＝ 0.1 债券 150÷ 500＝ 0.3
优先股 100÷ 500＝ 0.2 普通股 200÷ 500＝ 0.4
综合 资本成本 =0.1× 6.5%＋ 0.3× 8%＋
0.2× 12%＋ 0.4× 15%＝ 11.45%
方案 Ⅲ,各种筹资方式占筹资总额的比重：
长期借款 80÷ 500＝ 0.16 债券 120÷ 500＝ 0.24
优先股 50÷ 500＝ 0.1普通股 250÷ 500＝ 0.2
综合 资本成本 =0.16× 7%＋ 0.24× 7.5%＋
0.1× 12%＋ 0.5× 15%＝ 11.62%
以上三个筹资方案的加权平均资本成本相比较, 方
案 Ⅱ 的最低, 在其他有关因素大体相同的条件下,
方案 Ⅱ 是最好的筹资方案, 其形成的资本结构可确
定为该企业的最佳资本结构 。 企业按此方案筹集资
本, 以实现其资本结构的最优化 。
2） 追加资本结构决策
企业在持续的生产经营过程中, 由于扩大业务或对
外投资的需要, 有时会增加筹集新资, 即所谓追加
筹资 。 因追加筹资以及筹资环境的变化, 企业原有
企业原有的资本结构就会发生变化, 从而原定的最佳
资本结构也未必仍是最优的 。 因此, 企业应在资本结
构不断变化中寻求最佳结构, 保持资本结构的最优化 。
一般而言, 按照最佳资本结构的要求, 选择追加筹资
方案可有两种方法：一种方法是直接测算比较各备选
追加筹资方案的资本成本, 从中选择最优筹资方案；
另一种方法是将备选追加筹资方案与原有最优资本结
构汇总, 测算各追加筹资条件下汇总资本结构的综合
资本成本, 比较确定最优追加筹资方案 。
练习题
1,某企业拟筹资 2000万元建一条新生产线, 其
中按票面发行债券 700万元, 票面利率 10％, 筹资费
率 2％, 所得税率 33％ 。 发行优先股筹资 300万元,
股利率为 14％, 筹资费率为 3％, 发行普通股筹资
1000万元, 筹资费率 5％, 预计第一年股利率为 12％,
以后每年按 6％ 递增 。 试计算：
(1)债券成本率；
(2)优先股成本率；
(3)普通股成本率；
(4) 综合资金成本率 。
2,某企业资金总额为 2000万元, 借入资金与
权益资本的比为 1,l,负债利率为 10％,
1997年企业息税前利润总额为 300万元 。 试计
算企业的财务杠杆系数,
<案例 > 某电脑公司为适应高科技市场发展的
需要, 急需筹措 600万元资金以开发新的软件,
满足电脑网络发展的要求 。 公司总经理李总
责成财务部门 沈处长 拿出筹资方案, 以供董事
会研究讨论, 做出决定 。
企业年初的资金结构
资 金 来 源 金额 (万元 )
长期债券年利率 10％
优先股、年股息率 12％
昔通股 (100000股 )
800
200
l 000
合 计 2 000
说明：上述证券均为面值发行, 筹资费率均为 l％ ；
普通股每股面值 100元, 上年每股股利 15元, 股利率
每年将提高三个百分点；公司所得税率为 30％ 。
财务处沈处长马上召开全体财务人员工作会议, 要
大家根据公司现有的资金结构状况进行讨论, 制定
一套最佳筹资方案 。 于是大家根据企业目前资金结
构状况和对市场的分析预测提供如下两种增资方案 。
方案一：按面值发行长期债券 600万元, 年利率
12％, 发行费率 0,5％ ；
方案二：按 l,1,2的比例发行长期债券 300万
元, 年利率 10％, 按市价发行普通股 20 000股, 此
时普通股市价为每股 120元, 股票发行费率 0,5％
沈处长责成小高计算各筹资方案的资金成本，并
把结果提交李总经理，请问小高将哪个方案报交李
总了?另外请问该公司增资后的综合成本率与年初相
比有无变化？
企业在进行筹资决策时, 必须根据筹集资金的成本和
风险大小, 确定最优的资本结构, 筛选最佳的筹资方
案 。 本章将阐述资金成本和筹资风险测算方法, 为进
行资本结构决策方法提供依据 。
一, 资金成本
1、含义
资金成本是企业为筹集资金和使用资金而付出的代
价。资金成本由两部分构成：
（ 1）筹资成本（筹资费用）
它是指企业在筹资过程中所花费的各项开支。包括：
银行借款手续费、股票债券发行时的各种费用（如印
刷费、广告费、注册费等）
（ 2）用资成本（资金使用费）
是指资金使用人支付给资金所有者的资金使用报酬。
如向债权人支付的利息，向投资人支付的股利。
2、资金成本计算的基本公式
一般用资金成本率表示资金成本的高低。资金成本
率的一般计算式为：
用资成本
资金成本率 =
筹资数额 -筹资成本
或,用资成本
资金成本率 =
筹资数额（ 1-筹资费率）
式中：筹资费率是资金筹集费与筹资总额
之比。
3．资金成本的作用
资本成本是企业财务管理的一个重要概念, 在
筹资管理, 投资管理, 乃至整个企业的经营管
理都有重要意义 。 在财务管理中的作用表现为：
?成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依
据。个别资本成本是比较个别筹资方式优劣的
一个尺度；综合资本成本是企业进行资本结构
决策的基本依据。
?资本成本是评价投资项目、比较投资方案和追
加投资决策的主要经济标准。投资项目的投资
收益率只有高于其资本成本率，经济上才是合
理的。国际上通常将资本成本视为投资项目的
“最低收益率”。在预测分析中，有时还将资
本成本作为贴现率，用以计算各投资方案的现
金流量现值、净现值和现值指数，以比较不同
方案的优劣。
?资本成本还可作为衡量企业整个经营业绩的基
准。可将企业实际的资本成本率与相应的利润
率相比较。如果利率率高于资本成本率，可认
为经营有利；反之则认为企业经营不利，需要
改善经营管理，提高利润率和降低成本率。
4、不同筹资方式资金成本率的计算
债务资金与主权资金成本率计算具有不同的
特点。债务资金成本计算特点：
?资金成本主要是利息
?利率固定不变，不受企业业绩的影响
?利息费用税前抵扣
（ 1）银行及其他金融机构借款
借款主要成本是利息支出，借款手续费可忽
略不计。计算公式为：
资金成本率 =借款利率 ?(1-所得税率 )
即,Kl=Rl（ 1-T）
说明,i）当企业没有利润时，得不到减税
的好处，资金成本率等于借款利率；
ii） 若借款手续费较大时计算公式为：
借款年利息（ 1-所得税率）
资金成本率 =
借款总额（ 1-借款筹资费率）
例、某公司向银行取得 200万元,5年期借
款，年利率 10%，每年付息一次，到期一次
还本，借款手续费率 0.3%，所得税率 33%。
若不考虑借款手续费，则：
资金成本率 =10% ?（ 1-33%）
=6.7%
若考虑借款手续费，则：
200万 ?10 %?（ 1-33%）
资金成本率 =
200万 ?（ 1-0.3%）
=6.72%
(2)长期债券
资金成本既包括利息支出，又包括债券发
行费用。计算公式为：
债券总面值 ?年利率 ?(1-所得税率 )
资金成本率 =
债券筹资总额 ?(1-筹资费率）
说明,i） 债券总面值按债券面值计算
ii） 债券筹资额按发行价计算
例、某企业委托某金融机构代为发行面值为
200万元的 3年期长期债券，发行总额 250万元，
票面年利率 10%，每年支付一次利息，发行费用
占发行总额的 4%，公司所得税率 33%。则：
200万 ?10%?(1-33%)
资金成本率 = =5.58%
250万 ?(1-4%）
权益资金成本计算的特点：
?投资报酬税后支付
?投资报酬具有较大的不确定性，受企业经营
业绩的影响
(3)优先股
优先股股利相对固定。
优先股资金成本率计算公式为：
年股利额
资金成本率 =
优先股筹资额 ?(1-筹资费率）
（ 4）普通股
普通股投资报酬通常不固定。资金使用成本
是股东所要求的最低投资报酬。
资金成本率计算公式为：
第一年股利额
资金成本率 = +股利增长率
普通股筹资额 ? (1-筹资费率）
例、某公司发行面额为 1元的普通股 1000万股，每
股发行价格 5元，筹资费用为全部发行所得额的 5%，
预计第一年每股股利为 0.1元。以后每年递增 4%。则
普通股资金成本率为：
1000万 ?0.1
资金成本率 = +4% = 6.1%
1000万 ?5 ? (1-5%）
(5)留存利润
从表面看，留存收益属于公司股东，使用这部分
资金好象不需要任何代价，但实际上股东愿意将其留
在企业而不投资别处，是要求与普通股同样的报酬，
因此，一般可将留存利润视同为普通股东对企业的再
投资，并参照普通股的方法计算它的资金成本，只是
不考虑筹资费用。计算公式为：
第一年股利额
资金成本率 = +股利增长率
留存收益总额
例、某企业留存利润 120万元，股利率为 12%，以
后每年递增 3%，则留存利润成本为：
120万 ?12%
资金成本率 = +3% = 15%
120万
5、综合（平均）资金成本的计算
企业资金来源一般有多种渠道、多种方式，因此
要全面衡量一个企业的总筹资成本，要计算综合成
本。计算公式为：
?各种渠道资金成本率 ?各种渠道筹资额
综合资金成本 =
?各种渠道筹资额
= ?各种渠道资金成本率 ?各种渠道筹资比例
例, 某公司共有长期资本 （ 帐面价值 ） 1000万元, 其中
长期借款 100万元, 债券 200万元, 优先股 100万元, 普
通 400万元, 留用利润 200万元, 其个别资金成本分别为
6%,6.5%,12%,15%,14.5%。 问：该公司的综合资金
成本为多少？
综合资金成本 =6%× 0.1+6.5%× 0.2+12%× 0.1+15%× 0.4
+14.5%× 0.2=12%
二,财务杠杆
在投资利润率大于借款利率的前提下, 企业适当运用
财务杠杆, 可以使股东在不增加资本投资的情况下, 获
取更大的每股收益 。 因为借入资金所得到的投资收益扣
除了较低的借款利息后的利润, 将由股东分享 。 这样便
提高了股东的每股收益, 给所有者带来额外的收益 。 这
种利益称为财务杠杆利益 。
财务杠杆就是指企业在制定资本结构决策时对债务筹
资的利用 。 运用财务杠杆, 企业可以获得一定的财务杠
杆利益, 同时也承受相应的财务风险 （ 当企业的投资利
润率低于借款利率时, 会时股东的每股收益减小, 这也
称为负财务杠杆 ） 。
因此在企业投资利润率偏低的情况下, 资本结构中
应尽可能地减少负债的比例, 避免负杠杆作用给股东
带来的损失 。
一般，财务杠杆作用是指正作用。在正财务杠杆
作用存在时，适度负债经营是合理的，负债比例越大，
财务杠杆的作用越大，每股收益的提高幅度也越大。
财务杠杆作用的大小，可用财务杠杆系数衡量。财
务杠杆系数的计算公式如下：
息税前利润变动率
每股利润变动率财务杠杆系数 ?
E B I TE B I T
EPSEPSDE L
/
/
?
??
IE B I T
E B I TD E L
?
?
上式中,?EPS— 每股利润变动额
EPS— 变动前每股利润
?EBIT— 息税前利润变动额
EBIT— 变动前息税前利润额
I— 利息
或：
例，某公司有 A,B两种资本结构方案，有关资料如
下所示：
项目 A 方案 B 方案
① 权益资本 （普通股股本） （ 万元）
② 债务资本 （万元）
③ 资本总额 （万元）
④ 息税前利润 （万元）
⑤ 债务利息 （ 8% ） （万元）
⑥ 所得税 （ ④ - ⑤） ? 33% （万元）
⑦净利润④ - ⑤ - ⑥ （万元）
⑧每股净利润⑦ ? ① （元）
400
0
400
60
19.8
40.2
0,1005
200
200
400
60
16
14.5 2
29.4 8
0,1474
项目 A 方案 B 方案
①息税前利润增长率 ( %)
②增长后息税前利润 ( 万元 )
③ 债务利息 （ 8% ） ( 万元 )
④ 所得税 （ 33% ） ( 万元 )
⑤净利润 ( 万元 )
⑥每股净利润 ( 元 )
⑦利润增长额 ( 万元 )
⑧每股利润增长率 ( %)
20
72
0
23,76
48,24
0.1 20 6
8.0 4
20
20
72
16
18,48
37,52
0.1 87 6
8.0 4
27,27
若第二年该公司息税前利润增长 20%，则两个资本
结构的有关资料如下表,
A方案的财务杠杆系数为：
1
60/)6072(
1005.0/)1005.01206.0(,?
?
??D E L方法一
方法二,DEL=60/（ 60-0） =1
B方案的财务杠杆系数为,
364.1
60/)6072(
1474.0/)1474.01876.0(,?
?
??D E L方法一
方法二,DEL=60/（ 60-16） =1.364
财务杠杆系数表明：由息税前利润变动所引起每股
净利润增长率，相当于息税前利润增长率的倍数。
结果表明：
A方案（全部资本为权益资本），它的财务杠杆系
数 1表明，当息税前利润增长 1倍时，每股利润也增
长 1倍；反之，当息税前利润下降 1倍时，每股利润
将下降 1倍。
B方案（全部资本中，有 50%是债务资本），财务
杠杆系数 1.364表明，当息税前利润增长 1.364倍时，
每股利润也增长 1.364倍；反之，当息税前利润下降
1.364倍时，每股利润将下降 1.364倍。
杠杆系数不同，表示不同程度的财务杠杆利益和
财务风险。 B方案财务杠杆系数更大，表示其财务杠
杆利益越大，财务风险也就越高。
三、资 本 结 构
1、含义
资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。
例如，某企业的资本总额 1000万元，其中银行借款
200万元、债券 200万元、普通股 350万元、留存收益
250万元，其比例分别为银行借款 0.2、债券 0.2、普
通股 0.35，留存收益 0.25。
资本结构可以用绝对数（金额）来反映，亦可用相
对数（比例）来表示。
资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指
企业全部资本的构成，而不仅包括长期资本，还包括
短期资本。狭义的资本结构是指长期资本结构。
企业的资本结构是由企业采用各种筹资方式筹资而
形成的。各种筹资方式的不同组合类型决定着企业的
资本结构及其变化。通常情况下，企业都采用债务筹
资和权益筹资的组合，因此资本结构问题总的来说是债
务资本比率问题，即债务资本在资本结构中安排多大的
比例。
2．影响资金结构的因素
企业资本结构的变动，除受资金成本、财务风险等因
素影响外，还要受到其他因素的影响，企业在资本结构
决策中应予综合考虑。
企业内部因素：管理者的风险态度；企业获利能力；
企业规模；企业的资产结构；企业经济增长；企业的现
金流量状况。
企业外部因素：银行等金融机构的态度；信用评估机
构的意见；税收因素；行业差别。
上述各种因素的变动会直接导致行业资本结构的变动，
从而体现其行业特征。
3、最优资本结构的确定
最佳的资本结构应该是：每股收益最高、企业综合
价值最大、资金的综合成本最低。一般事先提出数个
资本结构方案，通过计算、比较各种资本结构的综合
成本率，在多种资本结构中选择最佳的结构。
企业的资本结构决策，可分为初次利用债务筹资和
追加筹资两种情况。前者可称为初始资本结构决策，
后者可称为追加资本结构决策。
1）初始资本结构决策
在实际中，企业对拟定的筹资总额，可以采用多种
筹资方式来筹集，同时每种筹资方式的筹资数额亦可
有不同安排，由此形成若干个资本结构（或筹资方案）
可供选择。现举例说明。
例，某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉择，
有关资料经测算汇入下表。
下面分别测算三个筹资方案的综合资本成本, 并
比较其高低, 从而确定最佳筹资方案 。
方案 Ⅰ,各种筹资方式占筹资总额的比重为：
长期借款 40÷ 500＝ 0.08 债券 100÷ 500＝ 0.2
优先股 60÷ 500＝ 0.12 普通股 300÷ 500＝ 0.6
综合资金成本 =0.08× 6%＋ 0.2× 7%＋
0.12× 12%＋ 0.6× 15%＝ 12.36%
方案 Ⅱ,各种筹资方式占筹资总额的比重：
长期借款 50÷ 500＝ 0.1 债券 150÷ 500＝ 0.3
优先股 100÷ 500＝ 0.2 普通股 200÷ 500＝ 0.4
综合 资本成本 =0.1× 6.5%＋ 0.3× 8%＋
0.2× 12%＋ 0.4× 15%＝ 11.45%
方案 Ⅲ,各种筹资方式占筹资总额的比重：
长期借款 80÷ 500＝ 0.16 债券 120÷ 500＝ 0.24
优先股 50÷ 500＝ 0.1普通股 250÷ 500＝ 0.2
综合 资本成本 =0.16× 7%＋ 0.24× 7.5%＋
0.1× 12%＋ 0.5× 15%＝ 11.62%
以上三个筹资方案的加权平均资本成本相比较, 方
案 Ⅱ 的最低, 在其他有关因素大体相同的条件下,
方案 Ⅱ 是最好的筹资方案, 其形成的资本结构可确
定为该企业的最佳资本结构 。 企业按此方案筹集资
本, 以实现其资本结构的最优化 。
2） 追加资本结构决策
企业在持续的生产经营过程中, 由于扩大业务或对
外投资的需要, 有时会增加筹集新资, 即所谓追加
筹资 。 因追加筹资以及筹资环境的变化, 企业原有
企业原有的资本结构就会发生变化, 从而原定的最佳
资本结构也未必仍是最优的 。 因此, 企业应在资本结
构不断变化中寻求最佳结构, 保持资本结构的最优化 。
一般而言, 按照最佳资本结构的要求, 选择追加筹资
方案可有两种方法：一种方法是直接测算比较各备选
追加筹资方案的资本成本, 从中选择最优筹资方案；
另一种方法是将备选追加筹资方案与原有最优资本结
构汇总, 测算各追加筹资条件下汇总资本结构的综合
资本成本, 比较确定最优追加筹资方案 。
练习题
1,某企业拟筹资 2000万元建一条新生产线, 其
中按票面发行债券 700万元, 票面利率 10％, 筹资费
率 2％, 所得税率 33％ 。 发行优先股筹资 300万元,
股利率为 14％, 筹资费率为 3％, 发行普通股筹资
1000万元, 筹资费率 5％, 预计第一年股利率为 12％,
以后每年按 6％ 递增 。 试计算：
(1)债券成本率；
(2)优先股成本率；
(3)普通股成本率；
(4) 综合资金成本率 。
2,某企业资金总额为 2000万元, 借入资金与
权益资本的比为 1,l,负债利率为 10％,
1997年企业息税前利润总额为 300万元 。 试计
算企业的财务杠杆系数,
<案例 > 某电脑公司为适应高科技市场发展的
需要, 急需筹措 600万元资金以开发新的软件,
满足电脑网络发展的要求 。 公司总经理李总
责成财务部门 沈处长 拿出筹资方案, 以供董事
会研究讨论, 做出决定 。
企业年初的资金结构
资 金 来 源 金额 (万元 )
长期债券年利率 10％
优先股、年股息率 12％
昔通股 (100000股 )
800
200
l 000
合 计 2 000
说明：上述证券均为面值发行, 筹资费率均为 l％ ；
普通股每股面值 100元, 上年每股股利 15元, 股利率
每年将提高三个百分点；公司所得税率为 30％ 。
财务处沈处长马上召开全体财务人员工作会议, 要
大家根据公司现有的资金结构状况进行讨论, 制定
一套最佳筹资方案 。 于是大家根据企业目前资金结
构状况和对市场的分析预测提供如下两种增资方案 。
方案一：按面值发行长期债券 600万元, 年利率
12％, 发行费率 0,5％ ；
方案二：按 l,1,2的比例发行长期债券 300万
元, 年利率 10％, 按市价发行普通股 20 000股, 此
时普通股市价为每股 120元, 股票发行费率 0,5％
沈处长责成小高计算各筹资方案的资金成本，并
把结果提交李总经理，请问小高将哪个方案报交李
总了?另外请问该公司增资后的综合成本率与年初相
比有无变化？
