第二章 财务估价模型
主讲人,刘淑莲
第二章 财务估价模型 2
第二章 财务估价模型
第一节 现值估价模型
第二节 风险估价模型
第二章 财务估价模型 3
第一节 现值估价模型
一、货币时间价值
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 4
一,货币时间价值
1.货币时间价值的的定义
货币时间价值是指货币在 周转使用中 随着 时间
的推移而发生的 价值增值 。
想想 今天的一元钱与一年后的一元钱相等吗?
如果一年后的 1元变为 1.1元,这 0.1元代表的是什么?
第二章 财务估价模型 5
2.货币时间价值的表现形式
货币时间价值的表现形式有两种:
绝对数
(利息)
相对数
(利率)
不考虑通货膨胀和风险的作用
一、货币时间价值
第二章 财务估价模型 6
3.货币时间价值的确定
从绝对量上看,货币时间价值是使用货币的 机
会成本 或 假计成本;
从相对量上看,货币时间价值是指不考虑通货
膨胀和风险情况下的社会平均资金利润率 。
实务中,通常以相对量(利率或称贴
现率)代表货币的时间价值,人们常常将
政府债券利率 视为货币时间价值。
一、货币时间价值
第二章 财务估价模型 7
二、货币时间价值的计算
1.货币时间价值的相关概念
现值 (P),又称为 本金, 是指一个或多个发生在未来的现金流量相当
于现在时刻的价值。
终值 (F),又称为 本利和,是指一个或多个现在或即将发生的现金流
量相当于未来某一时刻的价值。
利率 (i),又称 贴现率 或 折现率,是指计算现值或终值时所采用的利
息率或复利率。
期数 (n),是指计算现值或终值时的期间数。
复利,复利不同于单利,它是指在一定期间按一定利率将本金所生利
息加入本金再计利息。即, 利滚利,。
第二章 财务估价模型 8
二、货币时间价值的计算
货币的时间价值通常按 复利 计算 !!
现值
终值
0 1 2 n
计息期数 (n)
利率或折现率 (i)
第二章 财务估价模型 9
2.一次性收付款项终值的计算(即复利终值的计算)
复利终值 是指一定量的本金按复利计算若干期后的
本利和。
如果已知现值、利率和期数,则复利终值的计算公
式为:
?请看例题分析 2— 1
二、货币时间价值的计算
F = P( 1 + i ) n = P ( F / P,i,n )
第二章 财务估价模型 10
3,一次性收付款项现值的计算(即复利现值的计算)
复利现值 是复利终值的逆运算,它是指今后某一 规定时间收到或
付出的一笔款项,按贴现率 i所计算的货币的现在价值。
如果已知终值、利率和期数,则复利现值的计算公式为:
),iF ( P / F,)1()1( 1 niFiFP nn ????? ?
?请看例题分析 2— 2
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 11
4,年金
( 1)年金的内涵
年金是指在一定时期内每隔 相同的时间 发生 相同数额
的系列收复款项。如折旧、租金、利息、保险金等。
年金
普通年金
先付年金
递延年金
永续年金
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 12
( 2)普通年金 (又称后付年金)终值的计算
普通年金( A) 是指一定时期内每期期末等额的
系列收付款项。
普通年金终值 是指一定 时期内每期期末等额收付
款项的复利终值之和。
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 13
普通年金终值犹如零存整取的本利和
二、货币时间价值的计算
F = A + A (1+i) + A (1+i)2 + A (1+i)3 +……+ A (1+i) n-1
第二章 财务估价模型 14
),,/(1)1( niAFAiiAF
n
????
?请看例题分析 2— 3
普通年金终值的计算公式为:
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 15
( 3)普通年金现值的计算
普通年金现值是指一定时期内每期期末收付款项
的复利现值之和 。
普通年金现值的计算是已知年金, 利率和期数,
求年金现值的计算, 其计算公式为,
),,/()1(1 niAPAi iAP
n
????
?
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 16
普通年金现值的计算公式推倒如下:
?请看例题分析 2— 4
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 17
( 4)先付年金终值与现值的计算
先付年金又称为预付年金 ( A’), 是指一定时期
内每期期初等额的系列收付款项 。 预付年金与普通年
金 ) 的差别仅在于收付款的时间不同 。
其终值与现值的计算公式分别为:
? ?
)1)(,,/(
1)1,,/(11)1(
'
'
1
'
iniAFA
niAFA
i
iAF n
??
????
?
?
??
? ???? ?

? ?
)1)(,,/(
1)1,,/(1)1(1
'
'
)1(
'
iniAPA
niAPA
i
iAP n
??
????
?
?
??
? ???? ??

二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 18
( 5)递延年金现值的计算
递延年金又称延期年金( A’’ )是指第一次收
付款发生在第二期,或第三期,或第四期,??
的等额的系列收付款项。
其现值的计算公式如下:
二、货币时间价值的计算
P = A n [(P / A,i,n )-(P / A,i,m )]
= A n (P / A,i,n - m )(P/ F,i,n)
第二章 财务估价模型 19
( 6)永续年金现值的计算
永续年金是指无限期支付的年金,永续年金没有终
止的时间,即没有终值。
当 n→∞ 时, (1+i)-n的极限为零, 故上式可写成:
永续年金的现值可以通过普通年金现值的计算公式
导出,
?????? ???
?
i
iAP n)1(1由于:
iAP
1??
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 20
5,年偿债基金的计算 (已知年金终值,求年金 A)
偿债基金是指为了在约定的未来某一时点清偿 某笔债务 或
积聚一定数额的资金而必须分次等额提取的 存款准备金 。
偿债基金的计算实际上是年金终值的逆运算。其计算公式
为:
????????????? ??? ),,/( 11)1( niAFFiiFA n
),,/(1)1( niAFAiiAF n ????由
?请看例题分析 2— 5
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 21
6,年资本回收额的计算(已知年金现值 P,求年金 A)
资本回收额是指在给定的年限内等额回收或清偿 初始投入
的资本 或 所欠的债务,这里的等额款项为年资本回收额。
它是年金现值的逆运算。其计算公式为:
????????????? ??? ? ),,/( 1)1(1 niAPPiiPA n
),,/()1(1 niAPAi iAP n ???? ?由
?请看例题分析 2— 6
二、货币时间价值的计算
第二章 财务估价模型 22
第二节 风险估价模型
一、风险及其形成的原因和种类
二、风险的衡量
三、风险价值和市场无差别曲线
四、投资组合风险与收益的衡量
五、财务风险和收益的衡量
第二章 财务估价模型 23
一、风险及其形成的原因和种类
1,风险的概念
风险是指事件本身的 不确定性,或 某一不利事
件发生的可能性 。
财务管理中的风险通常是指由于企业经营活动的
不确定性而影响财务成果的不确定性。
一般而言,我们如果能对未来情况作出准确估
计,则无风险。对未来情况估计的精确程度越高,风
险就越小;反之,风险就越大。
? 请看背景资料 1
第二章 财务估价模型 24
2,风险的种类
风险按其形成的原因可分为经营风险、投资
风险和财务风险。
经营风险 是指由于生产经营上的原因给企业的利润额或
利润率带来的不确定性。
经营风险源于两个方面:
企业外部条件的变动
如:经济形式、市场
供求、价格、税收等
的变动
企业内部条件的变动
如:技术装备、产品结构、设备利用
率、工人劳动生产率、原材料利用率
等的变动
一、风险及其形成的原因和种类
第二章 财务估价模型 25
投资风险 也是一种经营风险,通常指企业投资的预
期收益率的不确定性。
财务风险 是指企业由于 筹措资金 上的原因而 给企
业财务成果带来的不确定性。它源于企业资金利润率与
借入资金利息率差额上的不确定因素和借入资金对自有
资金比例的大小。
? 请看例题分析 2— 7
一、风险及其形成的原因和种类
第二章 财务估价模型 26
二,风险的衡量
1,与风险衡量的相关概念
衡量风险程度的大小必然与以下几个概念相联
系:随机变量、概率、期望值、平方差、标准差、
标准离差率。
第二章 财务估价模型 27
( 1)随机变量与概率
随机变量( Xi)是指经济活动中,某一事件在相
同的条件下可能发生也可能不发生的事件。
概率( Pi)是用来表示随机事件发生可能性大小
的数值。
通常,把必然发生的事件的概率定为 1,把不可
能发生的事件的个数。概率越大表示该事件发生的
可能性越大。概率定为 0,而一般随机事件的概率是
介于 0与 1之间的一
二,风险的衡量
第二章 财务估价模型 28
( 2)期望值
期望值( E) 是指随机变量以其相应概率为权
数计算的加权平均值。计算公式如下:
?
?
?
n
i
ii PXE
1
_
二,风险的衡量
第二章 财务估价模型 29
( 3)平方差与标准差
平方差即方差( σ 2)和标准差( σ )都是反
映不同风险条件下的随机变量和期望值之间离散程
度的指标。平方差和标准离差越大,风险也越大。
实务中,常常以标准差从绝对量的角度来衡量风险的大小。
平方差和标准差的计算公式如下:
ii
ii
PEX
PEX
22
22
)(
)(
?
?
???
??
σσ
σ
二、风险的衡量
第二章 财务估价模型 30
( 4)标准离差率
标准差只能从绝对量的角度衡量风险的大
小,但不能用于比较 不同方案 的风险程度,在这
种情况下,可以通过标准离差率进行衡量。
标准离差率( q) 是指标准差与期望值的比
率。 计算公式如下:
%1 0 0?? ?
E
q σ
二、风险的衡量
第二章 财务估价模型 31
2,风险衡量的计算步骤
二、风险的衡量
(1)根据给出的随机变量和相应的概率计算期望
(2)计算标准差
(3)计算标准离差率 (不同方案比较时 )
第二章 财务估价模型 32
3,经营风险的衡量
经营风险常常作用于利润额或以此计算的资金
利润率,这里的利润实质为 息税前利润( EBIT) 。
经营风险衡量中的随机变量为利润额或资金利
润率。按照风险衡量的计算步骤即可计算并反映经
营风险的大小。
?请看例题分析 2— 8,2— 9
二、风险的衡量
第二章 财务估价模型 33
三、风险价值和市场无差别曲线
1,投资风险与收益的权衡
( 1)投资风险与收益权衡的内涵
市场经济条件下,时间价值量的大小只受时间长短及市场
收益率水平等 客观 因素的影响,因此它对所有的投资者都一视
同仁。风险价值量与其不同,它的大小取决于投资者对风险的
厌恶程度 。因此风险价值因人而异。
投资风险与收益的权衡 问题研究的是投资者冒多大的风险
而要求多少收益补偿的问题,这一问题因人而异。
投资者预期收益 =时间价值 +风险价值
第二章 财务估价模型 34
( 2)投资者对风险的厌恶程度在确定资产价值中的作用
通常风险厌恶程度大的投资者对同一风险量要求的补偿比风险厌恶程
度小的投资者要大。或者说,
要补偿同样的风险,保守的投资者比冒险的投资者
要求更高的收益率。
A比 B更
厌恶风


三、风险价值和市场无差别曲线
risk
5%
9%
7%
IB
IA
0 1 2
Expe
cte
d
ret
urn
第二章 财务估价模型 35
2,无差别曲线
无差别曲线是这样一簇曲线,同一无差别曲线上的每一点的效用期望
值是相同的,而每一条位于其左上方的无差别曲线上的任何投资点都优
于右下方无差别曲线上的任何投资点。
三、风险价值和市场无差别曲线
risk
Ex
pe
cted
retu
rn
utility
第二章 财务估价模型 36
无差别曲线的形状体现了投资者的风险厌
恶程度,只要他的 风险厌恶程度不变,他的每
条无差别曲线都必然相互平行,永不相交 。
无差别曲线的 斜率 越大,投资者对风险的厌恶
程度也就越大 。
三、风险价值和市场无差别曲线
第二章 财务估价模型 37
3,投资者预期收益的确定
通过上述分析,可以得出以下结论,
预期利润率 =无风险利润率 +风险增加率
风险增加率 =风险价值系数 × 标准离差率
它取决于投资者的主观要 !
三、风险价值和市场无差别曲线
第二章 财务估价模型 38
四、投资组合风险与收益的衡量
1.投资组合的内涵
投资组合是指由一种以上证券或资产构成的
集合。一般泛指证券的投资组合。
实际中,单项投资具有风险,而投资组合仍
然具有风险,在这种情况下,需要确定投资组合
的收益和投资组合的风险,并在此基础上进行风
险与收益的权衡。
第二章 财务估价模型 39
2,投资组合收益率的确定
投资组合的收益率是投资组合中单项资产预
期收益率的加权平均数。用公式表示如下:
?
?
?
?
??
n
i
ii RW
1
望投资收益率
该项证券的期
组合中的比重
某证券在投资
投资组合收益率
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 40
3,投资组合风险的确定
( 1)投资组合风险的衡量指标
投资组合风险用 平方差 即 方差 来衡量,它是
各种资产方差的加权平均数,再加上各种资产之
间 协方差 的加权平均数的倍数。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 41
( 2)协方差( σij)
协方差是用来反映两个随机变量之间的线性
相关程度的指标。
协方差可以 大于零,也可以 小于零,还可以
等于零 。其计算公式如下:
jiijij σσρσ即
的标准差
种资产第
的标准差
种资产第
的相关系数
两个随机变量协方差
?
??? ji
>零正相关; <零负相关; =零不相关
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 42
( 3)相关系数( ρij )
相关系数是用来反映两个随机变量之间相互关
系的 相对数 。
其变动范围( -1,+1)
Ρij> 1正相关; ρij < 1负相关; ρij = 0不相关
注意,协方差和相关系数都是反映两个随机变
量相关程度的指标,但反映的角度不同。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 43
( 4)两项资产或证券组合下的方差( ?p 2) 的确定
211211222121212 )1(2)1( ?????? WWWWp ?????
( 5) n项资产或证券组合下的方差( ?p 2)的确定
? ??
? ??
??
n
i
n
j
ijji
n
i
iip WWW
1 11
222 ???
?请看例题分析 2— 10
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 44
( 6)结论
以下为一组计算数据,据此可得出以下结论
相关系数 +1 +0.5 +0.1 +0.0 -0.5 -1.0
组合风险 0.090 0.078 0.067 0.064 0.045 0.00
四、投资组合风险与收益的衡量
◆ 当单项证券期望收益率之间完全正相关时,其组合不产生任何分散风险的效应;
◆ 当单项证券期望收益率之间完全负相关时,其组合可使其总体风险趋仅于零;
◆ 当单项证券期望收益率之间零相关时,其组合产生的分散风险效应比负相关时小,
比正相关时大;
◆ 无论资产之间的相关系数如何,投资组合的收益都不低于单项资产的最低收益,
同时,投资组合的风险却不高于单项资产的最高风险 。
第二章 财务估价模型 45
4.风险资产与无风险资产的组合
如果将一种风险资产与一种无风险资产进行组合,则组
合的收益率为各资产收益率的加权平均数;组合的风险由于
σf=0,则组合的方差和标准差分别为:
iip
iip
W
W
σσ
σσ
?
? 222
四、投资组合风险与收益的衡量
上述公式表明,证券组合的风险只与其中风险
证券的风险大小及其在组合中的比重有关。实际中
只要缩小风险证券的投资比重,就可以降低风险。
第二章 财务估价模型 46
5,投资组合中的风险种类
通常投资组合中的风险包括两部分:可分散风险和
不可分散风险。
可分散风险 又称非系统风险或称公司特有风险,它
是指某些因素给个别证券带来经济损失的可能性。非系
统风险与 公司相关 。它是由个别公司的一些重要事件引
起的,如新产品试制失败、劳资纠纷、新的竞争对手的
出现等。
这些事件对各公司来说基本上是随机的 。通过 投资
分散化 可以消除它们的影响。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 47
不可分散风险 又称系统风险或称市场风险, 它
是指某些因素给市场上 所有证券 带来经济损失的可
能性 。 如战争, 通货膨胀, 经济衰退, 货币政策的
变化等 。
由于所有的公司都会受到这些因素的影响, 因
而系统风险 不能 通过投资组合分散掉 。 换句话说,
即使一个投资者持有很好的分散化组合也要承担这
一部分风险 。 但这部分风险对不同的证券会有不同
的影响 。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 48
6,分散投资
当投资者投资于彼此没有正相关关系的几种
证券时,这种组合投资会降低风险,但不能消除
所有的风险。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 49
7,Β系数
( 1) β 系数的实质。 Β 系数是不可分散风险的指数,用来反映
个别证券收益率的变动对于市场组合收益率变动的敏感性。利用
它可以衡量不可分散风险的程度。
( 2) β 系数的确定。通常 ?系数不需投资者自己计算,而是由有
关证券公司提供上市公司的 ?系数,以供投资者参考和使用。
如果将整个市场组合的风险 βm定义为 1;某种证券的
风险定义 βi,则:
● βi= βm,说明某种证券风险与市场风险保持一致;
● βi> βm,说明某种证券风险大于市场风险
● βi< βm,说明某种证券风险小于市场风险
(市场组合是指模拟市场)
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 50
( 3)组合中 β系数的确定
组合的 ?系数是组合中各证券 ?系数的加权平均
数。用公式表示如下:
nn
n
i
ii
WWWW
W
ββββ
ββ
??????
? ?
?
332211
1
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 51
8,资本资产定价模式( CAPM)
( 1)模式的确定。资本资产定价模式是在一些
基本假设的基础上得出的用来揭示多样化投资组
合中资产的风险与所要求的收益之间的关系。
实际应用中,资本资产定价模式可以不受这
些基本假定的严格限制。
该模式说明 某种 证券 (或组合 )的期望收益率
等于无风险收益率加上该种证券的风险溢酬(指
不可分散风险 溢价)。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 52
某证券的期望
收益率
-
无风险
收益率 +(
即, R j = R f +( R m – R f ) β j
× 该种证券的 β 系数= 市场证券组
合收益率
无风险
收益率-
)
公式说明:
◆ 式中的无风险收益率可以用 政府债券利率 表示;
◆ 式中的 Rm-Rf 为市场风险溢酬;
◆ 式中的( Rm-Rf) β 为该种证券的不可分散风险
溢酬。
? 公式证明
计算公式如下:
四、投资组合风险与收益的衡量
要求动画显示,动画 6
第二章 财务估价模型 53
( 2) CAPM模式体现的风险与收益之间的关系
βj 某证券风险与市
场风险的关系
该证券收益率与市
场收益率的关系
βj= 1 σj= σm R j= R m
βj> 1 σj> σm R j> R m
βj< 1 σj< σm R j< R m
?请看例题分析 2— 11
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 54
( 3) CAPM的图示
如果以某种证券的 βi作为横轴,以某种证券的期望收益率
或投资者要求的报酬率 Ri作为纵轴,CAPM可以表示为一条直
线,将该直线称为证券市场线。如图所示:
CAPM线即
证券市场线
Rf
Ri
βi0
该图说明:
★ CAPM线的斜率是市场风险溢酬(即 Rm-Rf);
★ 投资者的风险回避程度越高,该线的斜率就越陡。
四、投资组合风险与收益的衡量
第二章 财务估价模型 55
五、财务风险和收益的衡量
1,财务风险存在的前提
只要企业借款就会产生财务风险。
如果企业资金全部自有,此时只有经营风险;
如果企业资金中含有借款,在这种情况下,不仅存
在经营风险,而且还存在财务风险。
借款!
第二章 财务估价模型 56
2,财务风险对企业收益的影响
财务风险直接作用于企业的 自有资金利润
率,其风险作用程度的大小可以通过计算自有资
金利润率的 标准差 予以反映。
五、财务风险和收益的衡量
第二章 财务估价模型 57
3,自有资金利润率的确定
如果已知 息税前资金利润率,在这种情下,自有资金
利润率的计算方法有两种,相应的计算公式列示如下:
)税率所得)(利息率借入资金金利润率息税前资(自有资金借入资金金利润率息税前资利润率自有资金
方法一:
????? 1[
自有资金
所得税率)利息)((息税前资金利润率
利润率
自有资金
方法二:
??? 1
注意,无论是期望自有资金利润率,还是任意状况下的自有资金利润率,都可以按
上述公式之一进行计算。(方法一可以 直接计算 期望自有资金利润率计算,而方法二
间接计算 )
五、财务风险和收益的衡量
第二章 财务估价模型 58
4,财务风险衡量的计算步骤
◆ 根据已知的息税前资金利润率和相应的概率计算
期望自有资金利润率;
◆ 计算自有资金利润率的标准差和标准离差率;
◆ 根据标准差和标准离差率进行风险的分析评价。
?请看例题分析 2— 12
五、财务风险和收益的衡量
第二章 财务估价模型 59
思 考 题
⒈ 在财务决策中为什么要考虑货币的时间价值?
⒉ 随着折现率的增加,现值以不变速度减少,以递减的
速度减少,还是以递增的速度减少?为什么?
⒊ 随着未来款项收到的时间点往后推移,现值以不变的
速度减少,以递减的速度减少,还是以递增的速度减
少?为什么?
⒋ 影响证券估值的因素有哪些?债券、普通股价值评估
模型有何不同?
⒌ 证券投资者要求的收益率与期望收益率、实际收益率
有何差异?投资的决策标准是什么?