18-1
第 18 章
股利政策
18-2
股利政策
? 消极的与积极的 股利政策
? 影响股利政策的因素
? 股利的稳定性
? 股票股利与股票分割
? 股票回购
? 管理上的考虑
18-3
剩余股利政策
? 企业运用盈余及由权益资本增加的优先证券来为那些净
现值为正的方案融资,
? 如果满足了所有可接受的投资机会后有剩余的盈余，那
么这些盈余将以现金股利的形式分配给股东, 这是一种
消极的股利政策,
现金股利的支付会影响股东财富吗?
如果会，什么样的股利支付率将使股东财富最大
化?
18-4
股利无关论
? M&M 认为股利支付对股东财富的影响恰好被
其他融资方式所抵消了,
? 外部融资引起股权稀释后的普通股每股现值
加当期股利支付 =当期支付股利前的普通股每
股市价,
A,当期股利与留存收益：当企业作出投
资决策后，它必须决定（ 1）留存收益
（ 2）还是支付股利
18-5
股利无关论
? M&M and 总价值原则 保证，除股利支付率不同外
，所有其他方面都相同的两个企业的市场价值加当
期的股利的总和是相等的,
? 投资者能够自制任何一种公司可以支付，但当期没
有支付的股利水平。如果股利水平低于（高于）投
资者所期望的水平，投资者可以出售部分股票以获
取期望的现金收入,（用股利收入购买一些公司的股
票）
B,价值保持
18-6
股利相关论
? 由于公司盈利能力的不确定性，投资者可能
更偏好股利,
? 投资者偏好高股利,
? 投资者不愿意制造自制股利，而更愿意直接
从企业手中得到实实在在的东西,
A,投资者的股利偏好
18-7
股利相关论
? 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才发
生，股东有一个时机选择权,
? 资本利得的个人税率比股利收入的税率要低一
些，因此，支付股利的股票有必要比具有相同
风险的不支付股利的股票提供一个更高的预期
税前收益率,
? 当然，一些机构投资者如退休与养老基金，既
不必对股利纳税，也不必对已实现的资本利得
纳税,
B,税收的影响
18-8
股利相关论
? 对于公司投资者,70%的股利收入免税, 因此,部分公司
投资者也可能更偏好于当期股利收入,
? 如果投资者有不同的股利偏好，公司就可以利用这种情
况来调整自己的股利支付率,
? 因此,股利支付决策是有关的,
B,税收的影响 (续 )
18-9
其他股利问题
? 筹资成本
? 交易成本与有价证券的可分性
? 机构限制
? 财务信号
18-10
股利政策的实证检验
税收影响
?对股利征税的税负重于资本利得的税负，因此，高股利
股票比低股利股票要提供更高的税前收益率以抵消税收
上的影响,
?但近几年来，实证证据大多与股利中性论相一致,
财务信号
?股利增加 (减少 ) 导致正的 (负的 ) 股票超额收益率,
?实证证据证实了股利的信息传递作用,
18-11
公司股利政策的含义
?公司都应制定使股东财富最大化的股利政策
?如果公司没有足够多的有利可图的投资机会
，就应把多余的资金分配给股东，且如果需
要，企业每期支付出去的股利的绝对金额应
保持稳定,
?如果企业支付的股利超过了企业在满足可接
受投资机会的资金需求之后的剩余盈余，那
么就表明市场上存在投资者的股利净偏好,
18-12
公司股利政策的含义
? 机构限制与信号作用表明发放适量股利比
不发放股利将产生积极的影响,
? 因为税收和筹资成本，发放大大超过剩余
股利政策数量的股利也不会有助于股票价
格的上涨,
18-13
影响股利政策的因素
? 资本侵蚀条款 -- 许多州都禁止企业支付侵蚀资本的股利 (资
本即为普通股的面值总额或普通股面值总额加资本公积金 ),
? 无偿债能力条款 -- 有些州禁止缺乏偿债能力的企业支付现金
股利,无偿债能力是指在法律意义上企业的负债总额超过了
“公平估价”的资产的价值,当企业现金有限时，企业就被禁
止为偏袒股东而损害债权人的利益,
? 过量保留盈余条款 -- 禁止保留下来的盈余大大超过企业现在
及未来投资的需要。这条法规的目的在于阻止企业为避税而
留存盈余,
法律规定
18-14
影响股利政策的因素
?企业的资金需求
?流动性
?举债能力
?债务合同的限制
?控制权
其他因素
18-15
股利的稳定性
稳定性 -- 是指企业的股利支付呈线性趋势，尤其是
向上倾斜的趋势线,
Do
lla
rs
Pe
r S
ha
re
3
4
2
1
EPS
DPS
Time
50% 的股利支付率
18-16
股利的稳定性
B公司具有相同的盈余与长期股利支付率，但它每年都支付相对稳定的股
利，只有在与潜在的盈余趋势保持一致时，它才改变股利支付的绝对额,
Do
lla
rs
Pe
r S
ha
re
3
4
2
1
EPS
DPS
Time
50% 股利支付率
且相对稳定
18-17
股利稳定性的评价
? 信息内容 -- 管理当局能够通过股利的信息内容影响投资者
的预期, 稳定的股利表明公司未来的状况很好，市场充满
信心,
? 取得当前收入的愿望 -- 想要定期取得收入的投资者将更喜
欢支付稳定股利的企业，而不喜欢支付不稳定股利的企业,
? 机构投资者的考虑 -- 政府机构为机构投资者如养老基金、
储蓄银行、信托基金、保险公司及其他一些机构编制了一
张可供其投资的批准证券目录，公司必须定期不间断地支
付股利，才能不被从该目录上划掉,
18-18
股利类型
额外股利
?在固定股利之外向股东支付的一种不经常有的
股利。它只在特殊情况下支付,
固定股利
?企业正常情况下向股东支付的期望股利,
18-19
股票股利 和股票分割
小比例股票股利
? 如果股票股利的发放低于原发行在外的普通股的 20%
，就称小比例股票股利,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股，公司支付 5%
的股票股利, 股票的公平市价为 $40,对股东财富和
股东权益有什么影响?
股票股利 -- 企业向股东发放的普通股股票，代替
现金股利或在现金股利之外额外发放,
18-20
B/S保持不变
? 这些额外新股的市价 $800,000 ($40 x 20,000 新
股 )，这笔金额将从留存收益转移到普通股与资
本公积,
? $100,000 ($5 x 20,000 ）转移到普通股帐户,
? $700,000 ($800,000 - $100,000) 计入资本公积
帐户,
? 总权益保持不变 $10 million,
18-21
小比例股票股利
发放 5% 股票股利之前
普通股
($5 par; 400,000 shares) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
发放 5% 股票股利之后
普通股
($5 par; 420,000 shares) $ 2,100,000
资本公积 1,700,000
留存收益 6,200,000
总权益 $10,000,000
18-22
股票股利,EPS,和总财富
? 假定投资者 SP 有 10,000 股,公司当期税后利润 =
$1000,000,股票股利前 EPS= $2.50,
? SP总收益 = $2.50 x 10,000 = $25,000,
? 发放 5%股票股利后,投资者 SP 拥有 10,500 股,假定 公
司税后利润不变，则 EPS= $1000,000/420000= $2.38,
? SP总收益 = $2.38 x 10,500 股 = $25,000,
? 发放股票股利后，股东所持有的股票数增加了，但 EPS却
下降了,投资者个人的财富不变
发放小比例股票股利后,对 EPS 和 个人投资者的
总财富有什么影响?
18-23
大比例股票股利
? 通常占原发行在外普通股股数的 20%或更大比例,
? 因为对股票市价影响较大，处理则有所不同, 因此，保守主义
者主张大比例股票股利应以额外发行股票的面值总额为标准，
而与发行股票股利前的每股市价无关,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股，公司支付 100%的股
票股利, 股票的公平市价为 $40,对股东财富和股东权益有什
么影响?
大比例股票股利
18-24
B/S 不变
? $2 million ($5 x 400,000 新股 )
，这笔金额将从留存收益转出,
? $2 million 转到普通股帐户,
? 公司所有者权益保持不变,
18-25
大比例股票 股利
发放 100% 股票股利之前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
发放 100% 股票股利之后
普通股
($5 par; 800,000 股 ) $ 4,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 5,000,000
总权益 $10,000,000
18-26
股票股利与股票分割
? 与发放 100% 股票股利的经济结果相似,
? 股票分割的重要目的是使股票在市场上更容易交易，从
而吸引更多的投资者,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股,2对 1股票分割,
对股东财富和股东权益有什么影响?
股票分割 -- 通过降低股票的面值而增加发行在外
普通股的数量,
18-27
股票分割
2对 1 股票分割前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
2对 1 股票分割后
普通股
($2.50 par; 800,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
18-28
股票股利与股票分割对投资者
的价值
? 对投资者总财富的影响
? 对投资者心理的影响
? 对现金股利的影响
? 更广泛的交易范围
? 信息内容
18-29
股票合并
? 当企业认为其股票的交易价格过低时，就可以运用股票
合并来提高每股市价,
? 股票合并的宣布通常产生不利的信号 (实证证据表明，在
其他因素不变条件下，股票合并宣布日前后股票价格有
大幅度的下跌 ),
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股,1对 4股票合并,
对股东财富和股东权益有什么影响?
股票合并 -- 一种减少流通在外普通股股数的股票分
割,
18-30
股票合并
1对 4 股票分割之前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
1对 4 股票分割之后
普通股
($20 par; 100,000 股 ) 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
18-31
股票回购
股票回购的原因,
?实行管理阶层认股权计划
?与其他公司合并
?成为非上市公司
?注销股票
股票回购 -- 发行公司在公开（二级）市场上，或通
过自我认购回购股票,
18-32
回购的方法
? 固定价格自我认购 -- 指企业向股东发出正式的报价（通常
式一个固定价格）以购买部分股票,
? 荷兰式拍卖 -- 先由企业说明愿意回购的股票数量，以及愿
意支付的最低与最高价格；然后，股东向企业提出他们愿
意出售的股票数量，以及在设定的价格范围内他们能够接
受的最低出售价格；在接到股东的报价后，企业将它们按
从低到高的顺序进行排列，然后决定能够实现事先设定的
全部回购数量的最低价格,
? 公开市场购买 -- 公司通过经纪人购买自己的股票,
18-33
作为股利政策的回购
假定,
?税后利润 $ 800,000
?发行在外的普通股股数
? 400,000
?EPS $ 2
?当前市价 $ 31
?期望每股股利 $ 1
?期望总股利 $ 400,000
18-34
作为股利政策的回购
如果发放股利,股东得到,
?期望每股股利 $ 1
?每股市价 $ 30
?总价值 $ 31
如果回购股票,股东得到,
?每股股利 $ 0
?每股市价 * $ 31
?总价值 $ 31
* Shares repurchased = $400,000 / $31 = 12,903
Original P/E ratio = $30/$2 = 15
new EPS = $800,000 / 387,097 = $2.07
new market price = $2.07 x 15 = $31
18-35
作为股利政策的回购总结
?股票回购使股票价格从 $30 上升到 $31获得的资
本利得正好等于 分得的现金股利 ($1),
?这是在不考虑税和交易成本的情形下的结论,
?对于应纳税的投资者来说，股票回购比支付股利
更能提供税收上的好处,此外，资本利得税递延到
股票出售之后才缴纳，而股利收入所缴纳的税在
发放当期就发生了,
18-36
作为股利政策的回购总结
?股票回购似乎更适合于企业有大量超额现金可供
分配的情况，使投资者享受税收的好处,
?企业也要十分小心不要使稳定股票回购计划与股
利支付相混淆。国内税务局可能会把企业定期进
行的回购看作是现金股利的等价物，从而不允许
股东在赎回股票时享受任何资本利得上的税收好
处,
18-37
投资决策还是融资决策?
融资决策
? 回购最好应看作是带有调整资本结构或股利政策的一种
融资决策,
? 例，回购可迅速提高 debt-to-equity 比率 (高财务杠杆 ),
投资决策
? 以库藏股形式持有的股票不能象其他投资那样提供预期
报酬，因此，回购是企业分配剩余资金的一种方法，不
能看成是我们所定义的投资决策,
18-38
可能产生的信号作用
? 回购可能产生一种有利的信号作用,
? 如,假如管理当局认为本企业的普通股价被低估了,他
们通过回购溢价来反映对价值低估的看法,
? 荷兰式拍卖所产生的有利信号作用比固定价格自我认购
的影响要小一些，因为荷兰式拍卖得到的溢价通常低于
固定价格自我认购的溢价,
? 公开市场购买一般只产生很小的影响，因为它通常是由
一段时期内股票价格下跌而引发的,
18-39
股利发放程序
登记日 -- 当公司董事会宣布发放现金股利时，就确
定了一个登记日期。在那个营业日结束时，公司就可
从其股票转让登记簿中确定出一份股东名单，凡是名
单上的股东都有权取得股利,
公司董事会在 5月 8日召开，并宣布在 6月 15日向股东
支付每股 1元的股利，其登记日期是 5月 31日,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-40
股利发放程序
除权日 -- 股票购买者不再享有取得最近一期宣告股
利的权利的第一天,
股票的买者与卖者需要几天时间进行 交割 (支付价款或交付股
票 ),经纪人界有一条不成文的规则，即只有在登记日之前至
少两个营业日前购买股票的新股东才有资格取得股利,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-41
Administrative Considerations,
Procedural Aspects
宣告日 -- 董事会宣布下一次股利发放日与发放金额
的日期,
支付日 -- 公司实际支付所宣告的股利的日期,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-42
股利在投资计划
? 购买公司现有的普通股, 公司把现金股利从愿意再投资
的股东手中转移到作为信托人的银行，银行在公开市场
上购买公司的股票,
? 公司发行新的普通股, 这种方法使企业筹集到新的资金,
这种方法能有效减少企业的现金支付,
? 有些计划提供价格折扣与免除经纪人费用,
股利再投资计划 (DRIP) -- 一种自动地将股东分得的股利用
于购买公司额外股票的选择权,
第 18 章
股利政策
18-2
股利政策
? 消极的与积极的 股利政策
? 影响股利政策的因素
? 股利的稳定性
? 股票股利与股票分割
? 股票回购
? 管理上的考虑
18-3
剩余股利政策
? 企业运用盈余及由权益资本增加的优先证券来为那些净
现值为正的方案融资,
? 如果满足了所有可接受的投资机会后有剩余的盈余，那
么这些盈余将以现金股利的形式分配给股东, 这是一种
消极的股利政策,
现金股利的支付会影响股东财富吗?
如果会，什么样的股利支付率将使股东财富最大
化?
18-4
股利无关论
? M&M 认为股利支付对股东财富的影响恰好被
其他融资方式所抵消了,
? 外部融资引起股权稀释后的普通股每股现值
加当期股利支付 =当期支付股利前的普通股每
股市价,
A,当期股利与留存收益：当企业作出投
资决策后，它必须决定（ 1）留存收益
（ 2）还是支付股利
18-5
股利无关论
? M&M and 总价值原则 保证，除股利支付率不同外
，所有其他方面都相同的两个企业的市场价值加当
期的股利的总和是相等的,
? 投资者能够自制任何一种公司可以支付，但当期没
有支付的股利水平。如果股利水平低于（高于）投
资者所期望的水平，投资者可以出售部分股票以获
取期望的现金收入,（用股利收入购买一些公司的股
票）
B,价值保持
18-6
股利相关论
? 由于公司盈利能力的不确定性，投资者可能
更偏好股利,
? 投资者偏好高股利,
? 投资者不愿意制造自制股利，而更愿意直接
从企业手中得到实实在在的东西,
A,投资者的股利偏好
18-7
股利相关论
? 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才发
生，股东有一个时机选择权,
? 资本利得的个人税率比股利收入的税率要低一
些，因此，支付股利的股票有必要比具有相同
风险的不支付股利的股票提供一个更高的预期
税前收益率,
? 当然，一些机构投资者如退休与养老基金，既
不必对股利纳税，也不必对已实现的资本利得
纳税,
B,税收的影响
18-8
股利相关论
? 对于公司投资者,70%的股利收入免税, 因此,部分公司
投资者也可能更偏好于当期股利收入,
? 如果投资者有不同的股利偏好，公司就可以利用这种情
况来调整自己的股利支付率,
? 因此,股利支付决策是有关的,
B,税收的影响 (续 )
18-9
其他股利问题
? 筹资成本
? 交易成本与有价证券的可分性
? 机构限制
? 财务信号
18-10
股利政策的实证检验
税收影响
?对股利征税的税负重于资本利得的税负，因此，高股利
股票比低股利股票要提供更高的税前收益率以抵消税收
上的影响,
?但近几年来，实证证据大多与股利中性论相一致,
财务信号
?股利增加 (减少 ) 导致正的 (负的 ) 股票超额收益率,
?实证证据证实了股利的信息传递作用,
18-11
公司股利政策的含义
?公司都应制定使股东财富最大化的股利政策
?如果公司没有足够多的有利可图的投资机会
，就应把多余的资金分配给股东，且如果需
要，企业每期支付出去的股利的绝对金额应
保持稳定,
?如果企业支付的股利超过了企业在满足可接
受投资机会的资金需求之后的剩余盈余，那
么就表明市场上存在投资者的股利净偏好,
18-12
公司股利政策的含义
? 机构限制与信号作用表明发放适量股利比
不发放股利将产生积极的影响,
? 因为税收和筹资成本，发放大大超过剩余
股利政策数量的股利也不会有助于股票价
格的上涨,
18-13
影响股利政策的因素
? 资本侵蚀条款 -- 许多州都禁止企业支付侵蚀资本的股利 (资
本即为普通股的面值总额或普通股面值总额加资本公积金 ),
? 无偿债能力条款 -- 有些州禁止缺乏偿债能力的企业支付现金
股利,无偿债能力是指在法律意义上企业的负债总额超过了
“公平估价”的资产的价值,当企业现金有限时，企业就被禁
止为偏袒股东而损害债权人的利益,
? 过量保留盈余条款 -- 禁止保留下来的盈余大大超过企业现在
及未来投资的需要。这条法规的目的在于阻止企业为避税而
留存盈余,
法律规定
18-14
影响股利政策的因素
?企业的资金需求
?流动性
?举债能力
?债务合同的限制
?控制权
其他因素
18-15
股利的稳定性
稳定性 -- 是指企业的股利支付呈线性趋势，尤其是
向上倾斜的趋势线,
Do
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1
EPS
DPS
Time
50% 的股利支付率
18-16
股利的稳定性
B公司具有相同的盈余与长期股利支付率，但它每年都支付相对稳定的股
利，只有在与潜在的盈余趋势保持一致时，它才改变股利支付的绝对额,
Do
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2
1
EPS
DPS
Time
50% 股利支付率
且相对稳定
18-17
股利稳定性的评价
? 信息内容 -- 管理当局能够通过股利的信息内容影响投资者
的预期, 稳定的股利表明公司未来的状况很好，市场充满
信心,
? 取得当前收入的愿望 -- 想要定期取得收入的投资者将更喜
欢支付稳定股利的企业，而不喜欢支付不稳定股利的企业,
? 机构投资者的考虑 -- 政府机构为机构投资者如养老基金、
储蓄银行、信托基金、保险公司及其他一些机构编制了一
张可供其投资的批准证券目录，公司必须定期不间断地支
付股利，才能不被从该目录上划掉,
18-18
股利类型
额外股利
?在固定股利之外向股东支付的一种不经常有的
股利。它只在特殊情况下支付,
固定股利
?企业正常情况下向股东支付的期望股利,
18-19
股票股利 和股票分割
小比例股票股利
? 如果股票股利的发放低于原发行在外的普通股的 20%
，就称小比例股票股利,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股，公司支付 5%
的股票股利, 股票的公平市价为 $40,对股东财富和
股东权益有什么影响?
股票股利 -- 企业向股东发放的普通股股票，代替
现金股利或在现金股利之外额外发放,
18-20
B/S保持不变
? 这些额外新股的市价 $800,000 ($40 x 20,000 新
股 )，这笔金额将从留存收益转移到普通股与资
本公积,
? $100,000 ($5 x 20,000 ）转移到普通股帐户,
? $700,000 ($800,000 - $100,000) 计入资本公积
帐户,
? 总权益保持不变 $10 million,
18-21
小比例股票股利
发放 5% 股票股利之前
普通股
($5 par; 400,000 shares) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
发放 5% 股票股利之后
普通股
($5 par; 420,000 shares) $ 2,100,000
资本公积 1,700,000
留存收益 6,200,000
总权益 $10,000,000
18-22
股票股利,EPS,和总财富
? 假定投资者 SP 有 10,000 股,公司当期税后利润 =
$1000,000,股票股利前 EPS= $2.50,
? SP总收益 = $2.50 x 10,000 = $25,000,
? 发放 5%股票股利后,投资者 SP 拥有 10,500 股,假定 公
司税后利润不变，则 EPS= $1000,000/420000= $2.38,
? SP总收益 = $2.38 x 10,500 股 = $25,000,
? 发放股票股利后，股东所持有的股票数增加了，但 EPS却
下降了,投资者个人的财富不变
发放小比例股票股利后,对 EPS 和 个人投资者的
总财富有什么影响?
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大比例股票股利
? 通常占原发行在外普通股股数的 20%或更大比例,
? 因为对股票市价影响较大，处理则有所不同, 因此，保守主义
者主张大比例股票股利应以额外发行股票的面值总额为标准，
而与发行股票股利前的每股市价无关,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股，公司支付 100%的股
票股利, 股票的公平市价为 $40,对股东财富和股东权益有什
么影响?
大比例股票股利
18-24
B/S 不变
? $2 million ($5 x 400,000 新股 )
，这笔金额将从留存收益转出,
? $2 million 转到普通股帐户,
? 公司所有者权益保持不变,
18-25
大比例股票 股利
发放 100% 股票股利之前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
发放 100% 股票股利之后
普通股
($5 par; 800,000 股 ) $ 4,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 5,000,000
总权益 $10,000,000
18-26
股票股利与股票分割
? 与发放 100% 股票股利的经济结果相似,
? 股票分割的重要目的是使股票在市场上更容易交易，从
而吸引更多的投资者,
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股,2对 1股票分割,
对股东财富和股东权益有什么影响?
股票分割 -- 通过降低股票的面值而增加发行在外
普通股的数量,
18-27
股票分割
2对 1 股票分割前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
2对 1 股票分割后
普通股
($2.50 par; 800,000 股 ) $ 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
18-28
股票股利与股票分割对投资者
的价值
? 对投资者总财富的影响
? 对投资者心理的影响
? 对现金股利的影响
? 更广泛的交易范围
? 信息内容
18-29
股票合并
? 当企业认为其股票的交易价格过低时，就可以运用股票
合并来提高每股市价,
? 股票合并的宣布通常产生不利的信号 (实证证据表明，在
其他因素不变条件下，股票合并宣布日前后股票价格有
大幅度的下跌 ),
? 假定公司有 400,000 股，面值 $5 /股,1对 4股票合并,
对股东财富和股东权益有什么影响?
股票合并 -- 一种减少流通在外普通股股数的股票分
割,
18-30
股票合并
1对 4 股票分割之前
普通股
($5 par; 400,000 股 ) 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
1对 4 股票分割之后
普通股
($20 par; 100,000 股 ) 2,000,000
资本公积 1,000,000
留存收益 7,000,000
总权益 $10,000,000
18-31
股票回购
股票回购的原因,
?实行管理阶层认股权计划
?与其他公司合并
?成为非上市公司
?注销股票
股票回购 -- 发行公司在公开（二级）市场上，或通
过自我认购回购股票,
18-32
回购的方法
? 固定价格自我认购 -- 指企业向股东发出正式的报价（通常
式一个固定价格）以购买部分股票,
? 荷兰式拍卖 -- 先由企业说明愿意回购的股票数量，以及愿
意支付的最低与最高价格；然后，股东向企业提出他们愿
意出售的股票数量，以及在设定的价格范围内他们能够接
受的最低出售价格；在接到股东的报价后，企业将它们按
从低到高的顺序进行排列，然后决定能够实现事先设定的
全部回购数量的最低价格,
? 公开市场购买 -- 公司通过经纪人购买自己的股票,
18-33
作为股利政策的回购
假定,
?税后利润 $ 800,000
?发行在外的普通股股数
? 400,000
?EPS $ 2
?当前市价 $ 31
?期望每股股利 $ 1
?期望总股利 $ 400,000
18-34
作为股利政策的回购
如果发放股利,股东得到,
?期望每股股利 $ 1
?每股市价 $ 30
?总价值 $ 31
如果回购股票,股东得到,
?每股股利 $ 0
?每股市价 * $ 31
?总价值 $ 31
* Shares repurchased = $400,000 / $31 = 12,903
Original P/E ratio = $30/$2 = 15
new EPS = $800,000 / 387,097 = $2.07
new market price = $2.07 x 15 = $31
18-35
作为股利政策的回购总结
?股票回购使股票价格从 $30 上升到 $31获得的资
本利得正好等于 分得的现金股利 ($1),
?这是在不考虑税和交易成本的情形下的结论,
?对于应纳税的投资者来说，股票回购比支付股利
更能提供税收上的好处,此外，资本利得税递延到
股票出售之后才缴纳，而股利收入所缴纳的税在
发放当期就发生了,
18-36
作为股利政策的回购总结
?股票回购似乎更适合于企业有大量超额现金可供
分配的情况，使投资者享受税收的好处,
?企业也要十分小心不要使稳定股票回购计划与股
利支付相混淆。国内税务局可能会把企业定期进
行的回购看作是现金股利的等价物，从而不允许
股东在赎回股票时享受任何资本利得上的税收好
处,
18-37
投资决策还是融资决策?
融资决策
? 回购最好应看作是带有调整资本结构或股利政策的一种
融资决策,
? 例，回购可迅速提高 debt-to-equity 比率 (高财务杠杆 ),
投资决策
? 以库藏股形式持有的股票不能象其他投资那样提供预期
报酬，因此，回购是企业分配剩余资金的一种方法，不
能看成是我们所定义的投资决策,
18-38
可能产生的信号作用
? 回购可能产生一种有利的信号作用,
? 如,假如管理当局认为本企业的普通股价被低估了,他
们通过回购溢价来反映对价值低估的看法,
? 荷兰式拍卖所产生的有利信号作用比固定价格自我认购
的影响要小一些，因为荷兰式拍卖得到的溢价通常低于
固定价格自我认购的溢价,
? 公开市场购买一般只产生很小的影响，因为它通常是由
一段时期内股票价格下跌而引发的,
18-39
股利发放程序
登记日 -- 当公司董事会宣布发放现金股利时，就确
定了一个登记日期。在那个营业日结束时，公司就可
从其股票转让登记簿中确定出一份股东名单，凡是名
单上的股东都有权取得股利,
公司董事会在 5月 8日召开，并宣布在 6月 15日向股东
支付每股 1元的股利，其登记日期是 5月 31日,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-40
股利发放程序
除权日 -- 股票购买者不再享有取得最近一期宣告股
利的权利的第一天,
股票的买者与卖者需要几天时间进行 交割 (支付价款或交付股
票 ),经纪人界有一条不成文的规则，即只有在登记日之前至
少两个营业日前购买股票的新股东才有资格取得股利,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-41
Administrative Considerations,
Procedural Aspects
宣告日 -- 董事会宣布下一次股利发放日与发放金额
的日期,
支付日 -- 公司实际支付所宣告的股利的日期,
May 8 May 29 May 31 June 15
18-42
股利在投资计划
? 购买公司现有的普通股, 公司把现金股利从愿意再投资
的股东手中转移到作为信托人的银行，银行在公开市场
上购买公司的股票,
? 公司发行新的普通股, 这种方法使企业筹集到新的资金,
这种方法能有效减少企业的现金支付,
? 有些计划提供价格折扣与免除经纪人费用,
股利再投资计划 (DRIP) -- 一种自动地将股东分得的股利用
于购买公司额外股票的选择权,
