第 5章 投资决策
5.1投资项目的现金流量
5.2 投资项目的评价方法
5.3投资项目评价方法的应用
5.4公司战略与净现值
5.1投资项目的现金流量
1增量现金流量
2鲍德温公司投资项目分析
3 利润与现金流量
4通货膨胀与现金流量
1.增量现金流量
?现金流量的概念
?现金流入量（ Cash Inflow）是指由于投资项目的实施而
引起的现金收 入的增加或现金支出的减少。
?现金流出量（ Cash Outflow）是指由于投资项目实施引起
的现金支出的增加或现金收入的减少。
?净现金流量 (Net Cash Flow)是指一定期间现金流入量与现
金流出量之差。
?增量现金流量 (Incremental Cash Flow)。投资项目任何
一年生产的现金流量的大小，应该是该投资项目实施与不
实施相比，收入和支出的改变量这就是所谓的增量现金流
量。
? 估计投资项目各年净现金流量的原则
?现金流入而非会计收入
?沉没成本
?机会成本
?关联效应
?净营运资本 (Net Working Capital)
?净现金流量的确定方法
? 初始投资现金流量的构成,
a,固定资产的购建费用 ；
b,相应流动资金的投入；
c,更新固定资产净残值收入 。
?营运现金流量的构成
在确定营运现金流量时, 首先计算税前现金流
量 CFBT(Cash Flow Before Tax),它是现金收入与
付现成本即需要支付现金的成本之差, 然后利用下
面公式计算税后现金流量 CFAT(Cash Flow After
Tax)
CFAT=CFBT× (1-T)+D× T
式中,D—— 折旧； T—— 所得税税率 。
或者：
CTAT=(CFBT-D)× (1-T)+D=净利 +折旧
?终结现金流量的构成
终结现金流量主要包括清理净收入。此外，由于
这一时期，企业不再需要相应流动资金，因此将
其收回，这部分收回的流动资金应列入现金流量。
3,利润与现金流量
在投资决策中, 研究的重点是现金流量, 而把利润的研
究放在次要的地位, 其原因是：
1.个投资有效年限内, 利润总计与现金流量总计是相等
的 。 所以现金流量可以取代利润作为评价净收益的指标
。
2.利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的影响,而
现金流量 的分布不受这些人为方法的影响，可以保
证评价的客观性,
3.在投资分析中,现金变动状况比盈亏状况更重要。
4.通货膨胀与现金流量
1.利率与通货膨胀
名义利率和通货膨胀两者的关系 。 用公式可
表示如下：
上面的公式可得到精确的实际利率,以下公式是
一种近似：
实际利率 =名义利率 -通货膨胀率
11 1 ?? ?? 通货膨胀率 名义利率实际利率
2.通货膨胀与现金流量
投资决策不仅需要现金流量数量, 也需要利率数据,
和利率一样, 现金流量既可以是名义利率的形式,
也可以是实际利率的形式 。
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5.2 投资项目的评价方法
1净现值法
2回收期法
3折现回收期法
4平均会计收益率法
5内部收益率法（ Internal Rate of
Return,IRR）
6投资评价方法的比较
1净现值法
净现值 （ Net Present Value,NPV） 是指将投资
项目寿命期内各年净现金流量, 按一定的贴现率折
算到项目第一年初的现值之和, 其计算公式为：
C
r
N C FN P V n
t
t
t ?
?
? ?
? 1 )1(
式中,NPV—— 净现值；
NCFt —— 第 t年净现金流量；
C —— 初始投资；
n —— 投资项目寿命期；
R—— 贴现率 （ 通常为资本成本或投资者要求的报酬率 ） 。
1净现值法
利用净现值进行投资决策的规则,(1)对于独
立方案, 当投资方案的净现值为正时才能接受,
当净现值为负时应拒绝； (2)对于多个净现值
为正的互斥方案, 应选择净现值最大者 。
2回收期法
回收期法 (Payback Period Rule)是指用收回原
始投资时间的长短来选择方案优劣的方法 。
回收期的决策过程很简单 。 选择一个具体的回收
期, 比如两年, 所有回收期等于或小于两年的项
目都可行, 而那些回收期在两年以上的项目便不
可行 。
3.折现回收期法
折现回收期法（ Discounted Payback Rule）是
先对现金流量进行折现，然后求出达到初始投资所
需要的折现现金流量的时限长短。
初始投资的折现回收期就是这些折现后现金流量的
回收期。
4平均会计收益率法
平均会计收益率（ Average Accounting
Return,AAR）为扣除所得税和折旧之后的项目
平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资
额。
5内部收益率法（ Internal Rate of
Return,IRR）
内部收益率具有净现值的一部分特征，理财实务中
最为经常被用来代替净现值 。 内部收益率就是那个
令项目净现值为 0的贴现率。
贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大
于内部收益率时，净现值为负。这样，如果我们在
贴现率小于内部收益率时接受某一个项目，我们也
就接受了一个净现值为正值的项目。
6投资评价方法的比较
?净现值
1) 净现值使用了现金流量
2) 净现值包含了项目的全部现金流量
3) 净现值对现金流量进行了合理的折现
?回收期法
1） 回收期内现金流量的时间序列
2） 关于回收期以后的现金流量
3） 回收期法决策的主观臆断
?折现回收期法
?平均会计收益率法
折现回收期法首先要求我们去, 变, 出一个参
照回收期，与此同时，还忽略了回收期之后所
有的现金流量
它最大的缺陷在于，抛开客观且合理的数据，使
用会计账目上的净收益和账面投资净值来决定是
否进行投资。其次，平均会计收益率没有考虑到
时间序列这个因素。第三，，平均会计收益率法
也未能提出如何才能确定一个合理的目标收益率。
?内部收益率法存在的问题
1) 独立项目与互斥项目的定义
2）独立项目和互斥项目的两个一般问题
融资还是投资 多重收益率
3)互斥项目所特有的问题
规模问题 时间序列问题
4)全面认识内部收益率法
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5.3投资项目评价方法的应用
1固定资产更新决策分析
2固定资产的经济寿命分析
3投资开发时机决策
1固定资产更新决策分析
固定资产更新决策主要研究两个问题：一个是决定
是否更新, 另一个是决定选择什么样的资产来更新。
1.更新决策的现金流量分析
较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本或年费用,
以较低的作为应选择方案 。
固定资产的平均年成本：
固定资产的平均年成本，是指该资产引起的现金流出的年平
均值。 如果不考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内
的现金流出总额与使用年限的比值。如果考虑货币的时间价
值，它是未来使用年限内现金流出总值与年金现值系数的比
值，即平均每年的现金流出。
2.固定资产的经济寿命分析
成本
平均年成本
运行成本
持有成本
0 年数
图 5 - 8
设,C—— 固定资产原值；
Sn—— n年后固定资产余值；
Ct—— 第 t年运行成本；
n—— 预计使用年限；
r—— 投资最低报酬率；
UAC—— 固定资产平均年成本。
? ? nr
n
t
t
t
n
n P V I F A
r
C
r
S
CU A C,
1 )1()1(
?
?
?
?
?? ?
?
3投资开发时机决策
在进行此类决策时, 决策的基本规则也是寻求使
净现值最大的方案, 但由于两个方案的开发时间不
一样, 不能把净现值简单对比, 而必须把晚开发所
获得的净现值换算为早开发的第 1年初 （ t=0） 时的
现值, 然后再进行对比 。
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5.4公司战略与净现值
1.公司战略和正净现值
2.决策树
3.敏感性分析、场景分析和盈亏平衡分析
1.公司战略和正净现值
?正 NPV的源泉
公司创造正 NPV的一些途径：
1） 更新产品, 推陈出新；
2） 拓展比竞争对手更低的成本；提高产品或服务的核心竞
争力；
3） 设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；
4） 革新现有产品以满足市场中尚未满足的市场需求；
5） 通过创意广告和强势营销网络创造产品差别化；
6）变革组织机构，以利于上述策略的有效实施。
?公司战略与股票市场
股票市场与公司的资本预算这两者之间是必然有关联的。如果
公司投资一项产生 NPV为正值的项目，项目收入大于成本，那
么公司的股票价格就会上涨。然而，当今的金融界通常建议：
使公司股票价格上涨的最好方法是公布高额的短期收益（即通
过粉饰财务报表）。因此，美国公司常常被认为是急功近利的
典型：削减公司的资本性支出和研究开发费用以实现短期利润
最大化和股票价格上扬 。
在 NPV分析中,一个根本的问题是处理未来的不确
定收益,同时,在项目的 NPV分析中通常都有决策结
果。
2.决策树
3.敏感性分析, 场景分析和盈亏平衡
分析
1．敏感性分析（ sensitivity analysis）
1）总收入
2）总成本
2.场景分析（ scenario analysis）
3.盈亏平衡分析 （ break-even analysis）
1） 会计利润
2） 现值
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5.1投资项目的现金流量
5.2 投资项目的评价方法
5.3投资项目评价方法的应用
5.4公司战略与净现值
5.1投资项目的现金流量
1增量现金流量
2鲍德温公司投资项目分析
3 利润与现金流量
4通货膨胀与现金流量
1.增量现金流量
?现金流量的概念
?现金流入量（ Cash Inflow）是指由于投资项目的实施而
引起的现金收 入的增加或现金支出的减少。
?现金流出量（ Cash Outflow）是指由于投资项目实施引起
的现金支出的增加或现金收入的减少。
?净现金流量 (Net Cash Flow)是指一定期间现金流入量与现
金流出量之差。
?增量现金流量 (Incremental Cash Flow)。投资项目任何
一年生产的现金流量的大小，应该是该投资项目实施与不
实施相比，收入和支出的改变量这就是所谓的增量现金流
量。
? 估计投资项目各年净现金流量的原则
?现金流入而非会计收入
?沉没成本
?机会成本
?关联效应
?净营运资本 (Net Working Capital)
?净现金流量的确定方法
? 初始投资现金流量的构成,
a,固定资产的购建费用 ；
b,相应流动资金的投入；
c,更新固定资产净残值收入 。
?营运现金流量的构成
在确定营运现金流量时, 首先计算税前现金流
量 CFBT(Cash Flow Before Tax),它是现金收入与
付现成本即需要支付现金的成本之差, 然后利用下
面公式计算税后现金流量 CFAT(Cash Flow After
Tax)
CFAT=CFBT× (1-T)+D× T
式中,D—— 折旧； T—— 所得税税率 。
或者：
CTAT=(CFBT-D)× (1-T)+D=净利 +折旧
?终结现金流量的构成
终结现金流量主要包括清理净收入。此外，由于
这一时期，企业不再需要相应流动资金，因此将
其收回，这部分收回的流动资金应列入现金流量。
3,利润与现金流量
在投资决策中, 研究的重点是现金流量, 而把利润的研
究放在次要的地位, 其原因是：
1.个投资有效年限内, 利润总计与现金流量总计是相等
的 。 所以现金流量可以取代利润作为评价净收益的指标
。
2.利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的影响,而
现金流量 的分布不受这些人为方法的影响，可以保
证评价的客观性,
3.在投资分析中,现金变动状况比盈亏状况更重要。
4.通货膨胀与现金流量
1.利率与通货膨胀
名义利率和通货膨胀两者的关系 。 用公式可
表示如下：
上面的公式可得到精确的实际利率,以下公式是
一种近似：
实际利率 =名义利率 -通货膨胀率
11 1 ?? ?? 通货膨胀率 名义利率实际利率
2.通货膨胀与现金流量
投资决策不仅需要现金流量数量, 也需要利率数据,
和利率一样, 现金流量既可以是名义利率的形式,
也可以是实际利率的形式 。
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5.2 投资项目的评价方法
1净现值法
2回收期法
3折现回收期法
4平均会计收益率法
5内部收益率法（ Internal Rate of
Return,IRR）
6投资评价方法的比较
1净现值法
净现值 （ Net Present Value,NPV） 是指将投资
项目寿命期内各年净现金流量, 按一定的贴现率折
算到项目第一年初的现值之和, 其计算公式为：
C
r
N C FN P V n
t
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t ?
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? ?
? 1 )1(
式中,NPV—— 净现值；
NCFt —— 第 t年净现金流量；
C —— 初始投资；
n —— 投资项目寿命期；
R—— 贴现率 （ 通常为资本成本或投资者要求的报酬率 ） 。
1净现值法
利用净现值进行投资决策的规则,(1)对于独
立方案, 当投资方案的净现值为正时才能接受,
当净现值为负时应拒绝； (2)对于多个净现值
为正的互斥方案, 应选择净现值最大者 。
2回收期法
回收期法 (Payback Period Rule)是指用收回原
始投资时间的长短来选择方案优劣的方法 。
回收期的决策过程很简单 。 选择一个具体的回收
期, 比如两年, 所有回收期等于或小于两年的项
目都可行, 而那些回收期在两年以上的项目便不
可行 。
3.折现回收期法
折现回收期法（ Discounted Payback Rule）是
先对现金流量进行折现，然后求出达到初始投资所
需要的折现现金流量的时限长短。
初始投资的折现回收期就是这些折现后现金流量的
回收期。
4平均会计收益率法
平均会计收益率（ Average Accounting
Return,AAR）为扣除所得税和折旧之后的项目
平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资
额。
5内部收益率法（ Internal Rate of
Return,IRR）
内部收益率具有净现值的一部分特征，理财实务中
最为经常被用来代替净现值 。 内部收益率就是那个
令项目净现值为 0的贴现率。
贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大
于内部收益率时，净现值为负。这样，如果我们在
贴现率小于内部收益率时接受某一个项目，我们也
就接受了一个净现值为正值的项目。
6投资评价方法的比较
?净现值
1) 净现值使用了现金流量
2) 净现值包含了项目的全部现金流量
3) 净现值对现金流量进行了合理的折现
?回收期法
1） 回收期内现金流量的时间序列
2） 关于回收期以后的现金流量
3） 回收期法决策的主观臆断
?折现回收期法
?平均会计收益率法
折现回收期法首先要求我们去, 变, 出一个参
照回收期，与此同时，还忽略了回收期之后所
有的现金流量
它最大的缺陷在于，抛开客观且合理的数据，使
用会计账目上的净收益和账面投资净值来决定是
否进行投资。其次，平均会计收益率没有考虑到
时间序列这个因素。第三，，平均会计收益率法
也未能提出如何才能确定一个合理的目标收益率。
?内部收益率法存在的问题
1) 独立项目与互斥项目的定义
2）独立项目和互斥项目的两个一般问题
融资还是投资 多重收益率
3)互斥项目所特有的问题
规模问题 时间序列问题
4)全面认识内部收益率法
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5.3投资项目评价方法的应用
1固定资产更新决策分析
2固定资产的经济寿命分析
3投资开发时机决策
1固定资产更新决策分析
固定资产更新决策主要研究两个问题：一个是决定
是否更新, 另一个是决定选择什么样的资产来更新。
1.更新决策的现金流量分析
较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本或年费用,
以较低的作为应选择方案 。
固定资产的平均年成本：
固定资产的平均年成本，是指该资产引起的现金流出的年平
均值。 如果不考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内
的现金流出总额与使用年限的比值。如果考虑货币的时间价
值，它是未来使用年限内现金流出总值与年金现值系数的比
值，即平均每年的现金流出。
2.固定资产的经济寿命分析
成本
平均年成本
运行成本
持有成本
0 年数
图 5 - 8
设,C—— 固定资产原值；
Sn—— n年后固定资产余值；
Ct—— 第 t年运行成本；
n—— 预计使用年限；
r—— 投资最低报酬率；
UAC—— 固定资产平均年成本。
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在进行此类决策时, 决策的基本规则也是寻求使
净现值最大的方案, 但由于两个方案的开发时间不
一样, 不能把净现值简单对比, 而必须把晚开发所
获得的净现值换算为早开发的第 1年初 （ t=0） 时的
现值, 然后再进行对比 。
返回
5.4公司战略与净现值
1.公司战略和正净现值
2.决策树
3.敏感性分析、场景分析和盈亏平衡分析
1.公司战略和正净现值
?正 NPV的源泉
公司创造正 NPV的一些途径：
1） 更新产品, 推陈出新；
2） 拓展比竞争对手更低的成本；提高产品或服务的核心竞
争力；
3） 设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；
4） 革新现有产品以满足市场中尚未满足的市场需求；
5） 通过创意广告和强势营销网络创造产品差别化；
6）变革组织机构，以利于上述策略的有效实施。
?公司战略与股票市场
股票市场与公司的资本预算这两者之间是必然有关联的。如果
公司投资一项产生 NPV为正值的项目，项目收入大于成本，那
么公司的股票价格就会上涨。然而，当今的金融界通常建议：
使公司股票价格上涨的最好方法是公布高额的短期收益（即通
过粉饰财务报表）。因此，美国公司常常被认为是急功近利的
典型：削减公司的资本性支出和研究开发费用以实现短期利润
最大化和股票价格上扬 。
在 NPV分析中,一个根本的问题是处理未来的不确
定收益,同时,在项目的 NPV分析中通常都有决策结
果。
2.决策树
3.敏感性分析, 场景分析和盈亏平衡
分析
1．敏感性分析（ sensitivity analysis）
1）总收入
2）总成本
2.场景分析（ scenario analysis）
3.盈亏平衡分析 （ break-even analysis）
1） 会计利润
2） 现值
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