第三章 资本成本和资本结构第一节 筹资概述
一 筹资的含义
1权益资本 2债务资本
二筹资的要求
1正确预测资金需要量
2合理选择筹资渠道和方式，降低资本成本
3树立良好的企业形象，提高筹资信誉
4注意资金结构的比例协调，减少筹资风险
5研究资金的投向和投量，提高筹资效益
三筹资的类型
1自有资金与借入资金
2长期资金与短期资金
3内部筹资和外部筹资
内部筹资 ---指公司内部通过计提固定资产折旧而形成
的资金来源和产生留存收益而增加的资金来源。
每期现金增加额 =净利润 +折旧
例 某公司的损益情况如下
产品销售收入 100万元
付现成本和费用 60万元
折旧 20万元
利润总额 20万元
所得税 6.6万元
净利润 13.4万元
4直接筹资和间接筹资
区别,筹资载体不同 ---金融市场 证券
筹资范围不同
筹资费用和成本不同
筹资风险不同
四 筹资的渠道
国家财政资金
银行信贷资金
非银行金融机构的资金
其他企业资金
民间资金
公司自留资金
外商资金第二节 资本成本与资本结构? 一 资本成本的含义
1是企业筹资决策的重要依据
2是评价和选择投资项目的重要标准
3是衡量企业资金效益的临界基准
二 资本成本的主要决定因素
1 投资机会成本 --无风险利率
2 风险补偿 — 风险报酬率
三个别资本成本的计算
1长期借款成本 2长期债券成本
3优先股成本 4普通股成本
5留存收益成本
四 加权平均资本成本和边际资本成本
1加权平均资本成本
2边际资本成本
例：某公司长期借款占
30%;债券占 30%；普通股占 40%; 拟新筹资 10000万元。
1）确定目标资本结构
2) 寻找各种筹资方式下的个别资本成本率的临界点
临界点,使个别资本成本率变化的筹资额。
筹资方式目标资本结构新筹资额 资本成本率 %
长期借款
0.3 <1200
1200-2400
>2400
10
11
12
发行债券
0.3 <1500
>1500
12
14
发行普通股
0.4 <2000
2000-4000
>4000
14
16
17
3）计算个临界点下的总筹资额，即筹资突破点
4) 划分筹资区间区间一 0----4000
区间二 4000— 5000
区间三 5000---8000
区间四 8000---10000
区间五 10000以上筹资方式目标资本结构新筹资额 筹资突破点筹资额范围 资本成本率 %
长期借款
0.3 <1200
1200-
2400
>2400
4000
8000
----
<4000
4000-8000
>8000
10
11
12
发行债券
0.3 <1500
>1500
5000
5000
<5000
>5000
12
14
发行普通股
0.4 <2000
2000-
4000
>4000
5000
10000
-----
<5000
5000-
10000
>10000
14
16
17
5)
计算各个筹资区间的边际资本成本率。
区间 筹资总额范围 筹资方式 资本结构 资本成本率
%
边际资本成本率 %
一 0--4000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
10
12
14
12.2
二 4000--5000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
11
12
14
12.5
三 5000--8000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
11
14
16
13.9
四 8000--10000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
12
14
16
14.2
五 10000以上 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
12
14
17
14.6
第三节 资本结构? 一 营业杠杆
1定义
2营业杠杆收益和经营风险
1’收益是指利用固定成本这个杠杆而给公司带来更大的息税前盈利。
2’主要影响因素,
产品需求的变化；
产品售价的变化；
单位变动成本的变动；
成本结构的变动 - 经营杠杆产品收入减,变动成本贡献毛益总额减,固定成本息税前盈利营业杠杆
3营业杠杆度的计算和意义
1’公式表达
2’结论
只要存在固定成本，就有营业杠杆作用和存在经营风险；
固定成本越大,营业杠杆作用度就越大，经营风险也越大；
可以通过增加产品销售收入，降低单位固定成本,降低经营风险；
3’营业杠杆度存在的四种情况
当销售量为盈亏平衡点时,营业杠杆度趋近于无穷大，营业杠杆没
有意义；
当固定成本等于零时，营业杠杆度等于 1,同上；
当销售量大于盈亏平衡点时,营业杠杆度为正值,销售量与息税
前盈利正方向变动。
当销售量小于 ------------------,-------------------负值,------------
---------------负方向 ------。
4’营业杠杆的作用
营业杠杆度可以表示息税前盈利的变动幅度
二财务杠杆
1含义 ---一般指长期负债与股东权益之比。尤指息税前盈利
与每股净利之间的数量依存关系。
2财务杠杆收益和财务风险
1’财务杠杆收益是指利用固定融资成本这个杠杆而给公司带
来更大的每股净利。
2’表现：负债会使税后净利变动
-----------普通股每股净利变动
负债会增加公司破产机会
影响因素,资本供求的变化
利率水平的变化
获利能力的变化
资本结构的变化 — 财务杠杆息税前盈利减 利息税前净利润减 税收税后净利润减 优先股股息普通股净利除以 普通股股数每股净利财务杠杆
3财务杠杆度及计算
1）公式表达
2）结论
只要有固定融资成本,即利息和优先股股利，就有财务杠杆作用和存在财务风险；
固定融资成本越大,财务杠杆度越大,财务风险也越大；
可以通过增加息税前盈利,降低单位融资成本,从而降低财务风险；
例 某公司支付利息 90000元,所得税税率为 33%,优先股股利
800000元,发行在外的普通股股数为 100万股,息税前盈利为
5000000元，计算财务杠杆作用度。如果息税前盈利由原来的
5000000万元增加到 6000000元,财务杠杆度是多少？如利息增加到 1200000元，又如何？
4财务杠杆度存在的四种情况
当息税前盈利为财务平衡点，即每股净利等于 0时 (息税前盈
利 =利息 + 优先股股息），财务杠杆度趋近于无穷大，财务杠杆无意义；
当固定融资成本为 0时，财务杠杆作用度等于 1，财务杠杆无意义；
当息税前盈利大于财务平衡点时,财务杠杆度为正值,息税前盈利和每股净利正方向变动；
------------------小于 ---------------------------------------负值，
------------------------------负方向 -----；
5财务杠杆度的作用
1’财务杠杆可以放映每股净利的变动幅度；
2’财务杠杆能够衡量财务风险的大小
3’财务杠杆可以表示每股净利预测的偏差程度；
实际每股净利偏离预计每股净利的幅度 = 财务杠杆度 * 实际息税前盈利变动程度
实际每股净利 =预计每股净利 *实际每股净利变动程度
例 某公司预计计划年息税前盈利为 5000万元，利息费为 600万元，优先股股息为 250 万元，普通股股数为 300万股，所得税税率为 33%,每股净利和财务杠杆度是多少？如果实际息税前盈利比预计数高出 10%，
则每股净利偏离预计每股净利多少？
预计每股盈利 = （ 5000-600）（ 1-33%） -250
=8.99
300
财务杠杆度 = 1.05
偏离度 = 1.05*10%=15%
实际每股净利为：
8.99*(1+15%)=10.34
四 复合杠杆
1表示产品销售收入与每股净利之间的一种数量依存关系。
2 产品销售收入
每股净利
息税前盈利 财务杠杆
经营杠杆
复合杠杆
3 复合杠杆度及计算
1）公式
2）结论
1’ 只要有固定成本和固定融资成本，就有复合杠杆作用和存在总风险；
2’固定成本和固定融资成本越大，复合杠杆作用度越大，风险也越大；
3’可以通过增加产品销售收入和息税前盈利,降低单位固定成本和单位融资成本，从而降低总风险；
3）四种情况
1’当销售量为综合平衡点时，每股净利等于零,复合杠杆趋向于无穷大；
Q= F+I+E/(1-t)
P-v
2’当固定成本和固定融资成本为零时,复合杠杆为零
3’当销售量大于综合平衡点时，复合杠杆为正值，销售量和每股净利正方向变动
例 某公司生产并销售的某产品数量为 200000建，单位产品价格为 430元，单位变动成本为 258元，固定成本总额为 29400000元，复合杠杆度是多少？
习题 1：? 1某企业发行五年期的债券，其面值总额为 1000万元，年利率为 15%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为 3%,企业所得税为 33%。
1’ 计算按面额发行该债券的资本成本；
2’ 计算按高于面额 10%的价格发行该债券的资本成本；
3’ 计算按低于面值 5%的价格发行该债券的资本成本；
2 某股份公司准备通过以下三种途径进行筹资：一是发行普通股股票 3000万元，筹资费用率 4%,最近一起股利率
12%，以后每年平均递增 2% ；二是溢价发行三年期债券，
其面值总额为 2000万元，溢价率为 5%,年利率 11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为 3%，企业所得税率为 33%,考虑货币时间价值；三是向银行贷款
1000万元，年利率 9%，借款期三年，不考虑货币时间价值。
1’计算普通股成本率，债券资本成本率，借款资本成本率
2’计算综合资本成本率
3 某公司数据如下：
息税前盈利为 2000万元；
所得税税率为 33%；
总负债 500万元为长期借款，年利率为 10%；
预期普通股报酬率为 14%；
发行普通股 1500万股，每股面值 1元，每股账面价值
4元；
所有盈余全部用于发放股利；
计算：该公司每股净利及股票价格
计算该公司综合资本成本率
4某公司拥有长期资金
10000万元，其中长期借款 4000万元，普通股
6000万元。该资本结构是公司理想的目标结构。
公司准备追加筹资 2000
万元，并维持目前的资本结构。随着筹资额的增加，各种资本成本变化如下：
要求：计算各个筹资突破点及相应筹资范围的边际资本成本率筹资方式 新筹资额
/万元资本成本率 %
长期借款 500以下
500以上
6
8
普通股 1200以下
1200以上
12
14
习题 2
5某公司年销售额 1000万元，变动成本率为 70%，全不固定成本为 200万元，总资产为 500万元，资产负债率为 40%,负债利率为 10%,请计算营业杠杆度，
财务杠杆度和复合杠杆度。
6某公司 1997年销售额比 1996年增长 10%，税后净利为 800万元，固定成本为 2500万元，财务杠杆度为 1.5，
所得税税率为 33%。
计算：利用财务杠杆计算利息费用；
计算复合杠杆度；
计算每股盈利变动的百分比；
五 资本结构及资本结构理论
1资本资本结构和公司价值
2资本结构理论
1）早期的资本结构理论
净收入解释
经营业收入解释
传统解释
2） MM理论
六 最佳资本结构与财务杠杆的决策
1最佳资本结构
综合资本成本率最低
公司市场价值最大
2决策方法
1）比较资本成本法
2）每股净利分析法
3）比较公司价值法比较资本成本法? 1定义：
是通过计算不同资本结构
的综合资本成本率并以此
为标准相互比较，选择综
合资本成本率最低的资本
结构为最佳资本结构的方
法。
2初始资本结构决策
例：某公司创建时，拟筹资 50000元，现有如下筹资方式资本成本
%
A方案
（万元）
B方案
（万元）
长期借款
10 10000 15000
债券 12 10000 15000
股票 14 30000 20000
合计 ------ 50000 50000
3 追加资本结构决策
分析思路
第一步：
计算各个筹资方的综合资本成本率；
第二步：
计算追加后的资本结构的综合资本成本率；
最后：
比较获得最佳资本结构
例：某公司原初始资本结构和资本成本以及需追加资本的 AB方案汇总如下表：
筹资方式 原资本结构筹资额 资本成本
%
追加资本 A方案筹资额 资本成本
%
追加资本 B方案筹资额 资本成本
%
长期借款 15000 10 10000 8 5000 8
债券 15000 12 5000 10
股票 20000 14 10000
12.5
10000
12.5
合计 50000 12.2 20000 20000
1’计算各个方案筹资方式的综合资本成本率
计算 A方案各种筹资方式的综合资本成本率
长期借款综合资本成本率
=10%*15000/25000+8%*10000/25000=9.2%
发行债券方式的综合资本成本率 =12%
发行股票方式的综合资本成本率
=14%*20000/30000+12.5%*10000/30000=13.5%
计算 B方案各种筹资方式的综合资本成本率
长期借款综合资本成本率
=10%*15000/25000+8%*5000/20000=9.5%
发行债券方式的综合资本成本率
=12%*15000/20000+10%*5000/20000=11.5%
发行股票方式的综合资本成本率
=14%*20000/30000+12.5%*10000/30000=13.5%
2’计算追加后的资本结构的综合资本成本率。
A方案追加筹资后的综合资本成本率
=9.2%*25000/70000+12%*20000/70000+13.5%
*30000/70000=11.64%
B方案追加 --------------------------------
=9.5%*25000/70000+11.5%*20000/70000+13.5
%*30000/70000=11.79%
3’应选择 A方案
3局限
没有考虑财务风险增加因素
没有直接反映公司市场价值的大小每股净利分析法
1含义：
是利用每股净利无差别点来进行资本结构决策的方法。
每股净利无差别点是指两种筹资方式下普通股每股净利相等时的息税前盈利平衡点。
2 例题分析
某公司已发行了 1000万股面额为 10元的普通（ N1）。
公司为了扩大生产经营规模，需要筹资 10000元，现有两种方案可供选择,一是在发行 1000万股普通股
（ N2），每股发行价 10元；二是发行票面利率为 10%
的 10000万元债券。公司所得税率为 33%，假定息税前盈利为 5000万元。
分析：
1’发行股票方案的每股净利为：
EBIT(1-t) = 5000(1-33%) = 1.675元
N1+N2 1000+1000
2’发行债券方案的每股净利为：
(EBIT-I)(1-t) = (5000-1000)(1-33%) = 2.68元
N1 1000
3’平衡点
EBIT(1-33%) = (EBIT-1000)(1-33%)
1000+1000 1000
从而,EBIT = 2000 每股净利 =0.67元
4’应选择债券发行方式比较公司价值法一公司价值的含义
1公司价值是未来净收益的贴现价值
2公司价值是其股票的现行市场价格
3公司价值是其债务和股票的现值
V=B+S
S=(EBIT-I)(1-t)/KS
KW=KB * B * (1-t) + KS * S
V V
KS=rf + rp= rf+βp(rm-rp)
二例题分析某公司全部资本均为普通股资本，账面价值 20000万元。
该公司认为目前的资本结构不合理，
拟通过发行债券回购部分股票予以调整。该公司预计息税前盈利为 5000万元，所得税税率为
33%。经测算，目前的债务利率和权益资本成本资料如下：
1不同债务规模对债务资本成本和权益资本成本的影响计算表：
B KB% βp Rf% Rm% KS
%
0 1.20 10 14 14.8
2000 10 1.25 10 14 15.0
4000 10 1.30 10 14 15.2
6000 12 1.40 10 14 15.6
8000 14 1.55 10 14 16.2
10000 16 2.10 10 14 18.4
2不同债务规模的公司价值和综合资本成本率计算表
B S V KB% KS% KW%
0 22635 22635 14.8 14.8
2000 21440 23440 10 15.0 14.29
4000 20276 24276 10 15.2 13.8
6000 18897 24897 12 15.6 13.46
8000 17370 25370 14 16.2 13.2
10000 14565 24565 16 18.4 13.64
练习 3? 1某公司决定从申请贷款，发行债券和股票三个方面筹集资金，其资本成本率已分别确定，具体资料如下：请用比较资本成本法进行优选。
资本来源资本成本率 %
资本
A
来源
B
结构 %
C
长期借款
9.5 30 25 20
发行债券
12.4 20 35 30
发行股票
14.8 50 40 50
2某公司初创时筹资额为
10000
万元，
准备追加筹资额 4000
万元，
A,B两方案如下表：要求用比较资本成本法选择最佳筹资筹资方式原筹资方案筹资 资本结构 成本追加筹资 A方案筹资 资本结构 成本追加筹资 B方案筹资 资本结构 成本长期借款
25% 9% 20% 8% 30% 8%
债券
10% 10% 20% 10%
股票
65% 15% 60% 14% 70% 14%
合计
100% 100% 100%
3某公司已发行普通股股票 2000万股，每股面值
10元；债务资本 12000万元，年利率为 8%。由于经营需要，准备追加筹资 5000万元，有两种筹资方案：
1）增发面值为 10原的普通股 500万股；
2）全部通过银行长期借款，年利率为 10%；
又知，销售收入为 65000万元，变动成本率为
70%，固定成本总额为 8000万元，所得税税率为
33%。
要求：分别计算发行股票和银行借款的每股净利；
用每股净利分析法确定采取何种筹资方式。
4 某上市公司的全部资本都是通过发行股票筹集的，股票的账面价值为 20000万元，每年的息税前盈利为 5000万元，
所得税税率 33%。该公司拟通过向银行借款，
改善资本结构。与银行协商后，银行同意 1000
万元以下按 10%德年利率计算，但超过该规模银行将通过提高利率减少其风险。具体计算如下：又知，同期的国库券利率 （ rf)为 8%，证券市场的平均报酬率
（ rm)为 14%。要求：
试用比较公司价值法来确定最佳资本结构。
债务资本年利率
（ %）
β系数
0 ----- 1.1
5000 10 1.2
10000 10 1.3
15000 12 1.4
20000 14 1.6
25000 16 1.8
26000 18 2.0
一 筹资的含义
1权益资本 2债务资本
二筹资的要求
1正确预测资金需要量
2合理选择筹资渠道和方式，降低资本成本
3树立良好的企业形象，提高筹资信誉
4注意资金结构的比例协调，减少筹资风险
5研究资金的投向和投量，提高筹资效益
三筹资的类型
1自有资金与借入资金
2长期资金与短期资金
3内部筹资和外部筹资
内部筹资 ---指公司内部通过计提固定资产折旧而形成
的资金来源和产生留存收益而增加的资金来源。
每期现金增加额 =净利润 +折旧
例 某公司的损益情况如下
产品销售收入 100万元
付现成本和费用 60万元
折旧 20万元
利润总额 20万元
所得税 6.6万元
净利润 13.4万元
4直接筹资和间接筹资
区别,筹资载体不同 ---金融市场 证券
筹资范围不同
筹资费用和成本不同
筹资风险不同
四 筹资的渠道
国家财政资金
银行信贷资金
非银行金融机构的资金
其他企业资金
民间资金
公司自留资金
外商资金第二节 资本成本与资本结构? 一 资本成本的含义
1是企业筹资决策的重要依据
2是评价和选择投资项目的重要标准
3是衡量企业资金效益的临界基准
二 资本成本的主要决定因素
1 投资机会成本 --无风险利率
2 风险补偿 — 风险报酬率
三个别资本成本的计算
1长期借款成本 2长期债券成本
3优先股成本 4普通股成本
5留存收益成本
四 加权平均资本成本和边际资本成本
1加权平均资本成本
2边际资本成本
例：某公司长期借款占
30%;债券占 30%；普通股占 40%; 拟新筹资 10000万元。
1）确定目标资本结构
2) 寻找各种筹资方式下的个别资本成本率的临界点
临界点,使个别资本成本率变化的筹资额。
筹资方式目标资本结构新筹资额 资本成本率 %
长期借款
0.3 <1200
1200-2400
>2400
10
11
12
发行债券
0.3 <1500
>1500
12
14
发行普通股
0.4 <2000
2000-4000
>4000
14
16
17
3）计算个临界点下的总筹资额，即筹资突破点
4) 划分筹资区间区间一 0----4000
区间二 4000— 5000
区间三 5000---8000
区间四 8000---10000
区间五 10000以上筹资方式目标资本结构新筹资额 筹资突破点筹资额范围 资本成本率 %
长期借款
0.3 <1200
1200-
2400
>2400
4000
8000
----
<4000
4000-8000
>8000
10
11
12
发行债券
0.3 <1500
>1500
5000
5000
<5000
>5000
12
14
发行普通股
0.4 <2000
2000-
4000
>4000
5000
10000
-----
<5000
5000-
10000
>10000
14
16
17
5)
计算各个筹资区间的边际资本成本率。
区间 筹资总额范围 筹资方式 资本结构 资本成本率
%
边际资本成本率 %
一 0--4000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
10
12
14
12.2
二 4000--5000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
11
12
14
12.5
三 5000--8000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
11
14
16
13.9
四 8000--10000 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
12
14
16
14.2
五 10000以上 长期借款发行债券普通股
0.3
0.3
0.4
12
14
17
14.6
第三节 资本结构? 一 营业杠杆
1定义
2营业杠杆收益和经营风险
1’收益是指利用固定成本这个杠杆而给公司带来更大的息税前盈利。
2’主要影响因素,
产品需求的变化；
产品售价的变化；
单位变动成本的变动；
成本结构的变动 - 经营杠杆产品收入减,变动成本贡献毛益总额减,固定成本息税前盈利营业杠杆
3营业杠杆度的计算和意义
1’公式表达
2’结论
只要存在固定成本，就有营业杠杆作用和存在经营风险；
固定成本越大,营业杠杆作用度就越大，经营风险也越大；
可以通过增加产品销售收入，降低单位固定成本,降低经营风险；
3’营业杠杆度存在的四种情况
当销售量为盈亏平衡点时,营业杠杆度趋近于无穷大，营业杠杆没
有意义；
当固定成本等于零时，营业杠杆度等于 1,同上；
当销售量大于盈亏平衡点时,营业杠杆度为正值,销售量与息税
前盈利正方向变动。
当销售量小于 ------------------,-------------------负值,------------
---------------负方向 ------。
4’营业杠杆的作用
营业杠杆度可以表示息税前盈利的变动幅度
二财务杠杆
1含义 ---一般指长期负债与股东权益之比。尤指息税前盈利
与每股净利之间的数量依存关系。
2财务杠杆收益和财务风险
1’财务杠杆收益是指利用固定融资成本这个杠杆而给公司带
来更大的每股净利。
2’表现：负债会使税后净利变动
-----------普通股每股净利变动
负债会增加公司破产机会
影响因素,资本供求的变化
利率水平的变化
获利能力的变化
资本结构的变化 — 财务杠杆息税前盈利减 利息税前净利润减 税收税后净利润减 优先股股息普通股净利除以 普通股股数每股净利财务杠杆
3财务杠杆度及计算
1）公式表达
2）结论
只要有固定融资成本,即利息和优先股股利，就有财务杠杆作用和存在财务风险；
固定融资成本越大,财务杠杆度越大,财务风险也越大；
可以通过增加息税前盈利,降低单位融资成本,从而降低财务风险；
例 某公司支付利息 90000元,所得税税率为 33%,优先股股利
800000元,发行在外的普通股股数为 100万股,息税前盈利为
5000000元，计算财务杠杆作用度。如果息税前盈利由原来的
5000000万元增加到 6000000元,财务杠杆度是多少？如利息增加到 1200000元，又如何？
4财务杠杆度存在的四种情况
当息税前盈利为财务平衡点，即每股净利等于 0时 (息税前盈
利 =利息 + 优先股股息），财务杠杆度趋近于无穷大，财务杠杆无意义；
当固定融资成本为 0时，财务杠杆作用度等于 1，财务杠杆无意义；
当息税前盈利大于财务平衡点时,财务杠杆度为正值,息税前盈利和每股净利正方向变动；
------------------小于 ---------------------------------------负值，
------------------------------负方向 -----；
5财务杠杆度的作用
1’财务杠杆可以放映每股净利的变动幅度；
2’财务杠杆能够衡量财务风险的大小
3’财务杠杆可以表示每股净利预测的偏差程度；
实际每股净利偏离预计每股净利的幅度 = 财务杠杆度 * 实际息税前盈利变动程度
实际每股净利 =预计每股净利 *实际每股净利变动程度
例 某公司预计计划年息税前盈利为 5000万元，利息费为 600万元，优先股股息为 250 万元，普通股股数为 300万股，所得税税率为 33%,每股净利和财务杠杆度是多少？如果实际息税前盈利比预计数高出 10%，
则每股净利偏离预计每股净利多少？
预计每股盈利 = （ 5000-600）（ 1-33%） -250
=8.99
300
财务杠杆度 = 1.05
偏离度 = 1.05*10%=15%
实际每股净利为：
8.99*(1+15%)=10.34
四 复合杠杆
1表示产品销售收入与每股净利之间的一种数量依存关系。
2 产品销售收入
每股净利
息税前盈利 财务杠杆
经营杠杆
复合杠杆
3 复合杠杆度及计算
1）公式
2）结论
1’ 只要有固定成本和固定融资成本，就有复合杠杆作用和存在总风险；
2’固定成本和固定融资成本越大，复合杠杆作用度越大，风险也越大；
3’可以通过增加产品销售收入和息税前盈利,降低单位固定成本和单位融资成本，从而降低总风险；
3）四种情况
1’当销售量为综合平衡点时，每股净利等于零,复合杠杆趋向于无穷大；
Q= F+I+E/(1-t)
P-v
2’当固定成本和固定融资成本为零时,复合杠杆为零
3’当销售量大于综合平衡点时，复合杠杆为正值，销售量和每股净利正方向变动
例 某公司生产并销售的某产品数量为 200000建，单位产品价格为 430元，单位变动成本为 258元，固定成本总额为 29400000元，复合杠杆度是多少？
习题 1：? 1某企业发行五年期的债券，其面值总额为 1000万元，年利率为 15%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为 3%,企业所得税为 33%。
1’ 计算按面额发行该债券的资本成本；
2’ 计算按高于面额 10%的价格发行该债券的资本成本；
3’ 计算按低于面值 5%的价格发行该债券的资本成本；
2 某股份公司准备通过以下三种途径进行筹资：一是发行普通股股票 3000万元，筹资费用率 4%,最近一起股利率
12%，以后每年平均递增 2% ；二是溢价发行三年期债券，
其面值总额为 2000万元，溢价率为 5%,年利率 11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为 3%，企业所得税率为 33%,考虑货币时间价值；三是向银行贷款
1000万元，年利率 9%，借款期三年，不考虑货币时间价值。
1’计算普通股成本率，债券资本成本率，借款资本成本率
2’计算综合资本成本率
3 某公司数据如下：
息税前盈利为 2000万元；
所得税税率为 33%；
总负债 500万元为长期借款，年利率为 10%；
预期普通股报酬率为 14%；
发行普通股 1500万股，每股面值 1元，每股账面价值
4元；
所有盈余全部用于发放股利；
计算：该公司每股净利及股票价格
计算该公司综合资本成本率
4某公司拥有长期资金
10000万元，其中长期借款 4000万元，普通股
6000万元。该资本结构是公司理想的目标结构。
公司准备追加筹资 2000
万元，并维持目前的资本结构。随着筹资额的增加，各种资本成本变化如下：
要求：计算各个筹资突破点及相应筹资范围的边际资本成本率筹资方式 新筹资额
/万元资本成本率 %
长期借款 500以下
500以上
6
8
普通股 1200以下
1200以上
12
14
习题 2
5某公司年销售额 1000万元，变动成本率为 70%，全不固定成本为 200万元，总资产为 500万元，资产负债率为 40%,负债利率为 10%,请计算营业杠杆度，
财务杠杆度和复合杠杆度。
6某公司 1997年销售额比 1996年增长 10%，税后净利为 800万元，固定成本为 2500万元，财务杠杆度为 1.5，
所得税税率为 33%。
计算：利用财务杠杆计算利息费用；
计算复合杠杆度；
计算每股盈利变动的百分比；
五 资本结构及资本结构理论
1资本资本结构和公司价值
2资本结构理论
1）早期的资本结构理论
净收入解释
经营业收入解释
传统解释
2） MM理论
六 最佳资本结构与财务杠杆的决策
1最佳资本结构
综合资本成本率最低
公司市场价值最大
2决策方法
1）比较资本成本法
2）每股净利分析法
3）比较公司价值法比较资本成本法? 1定义：
是通过计算不同资本结构
的综合资本成本率并以此
为标准相互比较，选择综
合资本成本率最低的资本
结构为最佳资本结构的方
法。
2初始资本结构决策
例：某公司创建时，拟筹资 50000元，现有如下筹资方式资本成本
%
A方案
（万元）
B方案
（万元）
长期借款
10 10000 15000
债券 12 10000 15000
股票 14 30000 20000
合计 ------ 50000 50000
3 追加资本结构决策
分析思路
第一步：
计算各个筹资方的综合资本成本率；
第二步：
计算追加后的资本结构的综合资本成本率；
最后：
比较获得最佳资本结构
例：某公司原初始资本结构和资本成本以及需追加资本的 AB方案汇总如下表：
筹资方式 原资本结构筹资额 资本成本
%
追加资本 A方案筹资额 资本成本
%
追加资本 B方案筹资额 资本成本
%
长期借款 15000 10 10000 8 5000 8
债券 15000 12 5000 10
股票 20000 14 10000
12.5
10000
12.5
合计 50000 12.2 20000 20000
1’计算各个方案筹资方式的综合资本成本率
计算 A方案各种筹资方式的综合资本成本率
长期借款综合资本成本率
=10%*15000/25000+8%*10000/25000=9.2%
发行债券方式的综合资本成本率 =12%
发行股票方式的综合资本成本率
=14%*20000/30000+12.5%*10000/30000=13.5%
计算 B方案各种筹资方式的综合资本成本率
长期借款综合资本成本率
=10%*15000/25000+8%*5000/20000=9.5%
发行债券方式的综合资本成本率
=12%*15000/20000+10%*5000/20000=11.5%
发行股票方式的综合资本成本率
=14%*20000/30000+12.5%*10000/30000=13.5%
2’计算追加后的资本结构的综合资本成本率。
A方案追加筹资后的综合资本成本率
=9.2%*25000/70000+12%*20000/70000+13.5%
*30000/70000=11.64%
B方案追加 --------------------------------
=9.5%*25000/70000+11.5%*20000/70000+13.5
%*30000/70000=11.79%
3’应选择 A方案
3局限
没有考虑财务风险增加因素
没有直接反映公司市场价值的大小每股净利分析法
1含义：
是利用每股净利无差别点来进行资本结构决策的方法。
每股净利无差别点是指两种筹资方式下普通股每股净利相等时的息税前盈利平衡点。
2 例题分析
某公司已发行了 1000万股面额为 10元的普通（ N1）。
公司为了扩大生产经营规模，需要筹资 10000元，现有两种方案可供选择,一是在发行 1000万股普通股
（ N2），每股发行价 10元；二是发行票面利率为 10%
的 10000万元债券。公司所得税率为 33%，假定息税前盈利为 5000万元。
分析：
1’发行股票方案的每股净利为：
EBIT(1-t) = 5000(1-33%) = 1.675元
N1+N2 1000+1000
2’发行债券方案的每股净利为：
(EBIT-I)(1-t) = (5000-1000)(1-33%) = 2.68元
N1 1000
3’平衡点
EBIT(1-33%) = (EBIT-1000)(1-33%)
1000+1000 1000
从而,EBIT = 2000 每股净利 =0.67元
4’应选择债券发行方式比较公司价值法一公司价值的含义
1公司价值是未来净收益的贴现价值
2公司价值是其股票的现行市场价格
3公司价值是其债务和股票的现值
V=B+S
S=(EBIT-I)(1-t)/KS
KW=KB * B * (1-t) + KS * S
V V
KS=rf + rp= rf+βp(rm-rp)
二例题分析某公司全部资本均为普通股资本，账面价值 20000万元。
该公司认为目前的资本结构不合理，
拟通过发行债券回购部分股票予以调整。该公司预计息税前盈利为 5000万元，所得税税率为
33%。经测算，目前的债务利率和权益资本成本资料如下：
1不同债务规模对债务资本成本和权益资本成本的影响计算表：
B KB% βp Rf% Rm% KS
%
0 1.20 10 14 14.8
2000 10 1.25 10 14 15.0
4000 10 1.30 10 14 15.2
6000 12 1.40 10 14 15.6
8000 14 1.55 10 14 16.2
10000 16 2.10 10 14 18.4
2不同债务规模的公司价值和综合资本成本率计算表
B S V KB% KS% KW%
0 22635 22635 14.8 14.8
2000 21440 23440 10 15.0 14.29
4000 20276 24276 10 15.2 13.8
6000 18897 24897 12 15.6 13.46
8000 17370 25370 14 16.2 13.2
10000 14565 24565 16 18.4 13.64
练习 3? 1某公司决定从申请贷款，发行债券和股票三个方面筹集资金，其资本成本率已分别确定，具体资料如下：请用比较资本成本法进行优选。
资本来源资本成本率 %
资本
A
来源
B
结构 %
C
长期借款
9.5 30 25 20
发行债券
12.4 20 35 30
发行股票
14.8 50 40 50
2某公司初创时筹资额为
10000
万元，
准备追加筹资额 4000
万元，
A,B两方案如下表：要求用比较资本成本法选择最佳筹资筹资方式原筹资方案筹资 资本结构 成本追加筹资 A方案筹资 资本结构 成本追加筹资 B方案筹资 资本结构 成本长期借款
25% 9% 20% 8% 30% 8%
债券
10% 10% 20% 10%
股票
65% 15% 60% 14% 70% 14%
合计
100% 100% 100%
3某公司已发行普通股股票 2000万股，每股面值
10元；债务资本 12000万元，年利率为 8%。由于经营需要，准备追加筹资 5000万元，有两种筹资方案：
1）增发面值为 10原的普通股 500万股；
2）全部通过银行长期借款，年利率为 10%；
又知，销售收入为 65000万元，变动成本率为
70%，固定成本总额为 8000万元，所得税税率为
33%。
要求：分别计算发行股票和银行借款的每股净利；
用每股净利分析法确定采取何种筹资方式。
4 某上市公司的全部资本都是通过发行股票筹集的，股票的账面价值为 20000万元，每年的息税前盈利为 5000万元，
所得税税率 33%。该公司拟通过向银行借款，
改善资本结构。与银行协商后，银行同意 1000
万元以下按 10%德年利率计算，但超过该规模银行将通过提高利率减少其风险。具体计算如下：又知，同期的国库券利率 （ rf)为 8%，证券市场的平均报酬率
（ rm)为 14%。要求：
试用比较公司价值法来确定最佳资本结构。
债务资本年利率
（ %）
β系数
0 ----- 1.1
5000 10 1.2
10000 10 1.3
15000 12 1.4
20000 14 1.6
25000 16 1.8
26000 18 2.0
