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第十五章 外汇与汇率制度
学习要点：
1,从静态的角度看, 外汇是指以外币表示的可用于对外支付的金
融资产 。
2,用作外汇的货币必须具有充分的可兑性, 这是指一种货币能够
不受限制地兑换成其他国家的货币的特性 。 货币可按其可兑性
程度分成 3类,（ l） 完全的可自由兑换货币； （ 2） 有限的或部
分的可兑换货币； （ 3） 不可兑换货币 。
3,汇率是两种不同货币之间的比价, 它反映一国货币的对外价值 。
为了表示两种不同货币之间的比价, 先要确定用哪个国家的货
币作为标准, 由于确定的标准不同, 因而便产生了两种不同的
汇率标价方法, 即直接标价法和间接标价法 。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、国际金本位制度下铸币平价是汇率决定的基础，汇率波动的界
限是黄金输送点，最高不超过黄金输出点，即铸币平价加运费；
最低不低于黄金输入点，即铸币平价减运费。
5、国际借贷论认为外汇汇率由外汇的供求关系决定，而外汇的供
求又是由国际借贷引起的。汇兑心理论认为人们的主观心理活
动和预期对汇率有重要的影响作用。购买力平价论认为两种货
币的汇率是由这两国货币各自在本国的购买力之比，即购买力
平价决定的。资产市场论认为外汇是一种金融资产，资产持有
人对外币的数量和币种的需求取决于其资产选择行为，并进而
决定和影响汇率。货币论认为汇率是两国货币的相对价格，而
不是两国商品的相对价格，因而汇率由两国货币市场的货币存
量决定。
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第十五章 外汇与汇率制度
6、影响汇率变动的主要因素是利率、国际收支、价格水平和中央
银行的直接干预等。
7、固定汇率制度是以某些相对稳定的标准或尺度，如货币的含金
量作为依据，以确定汇率水平的一种制度。由于据此确定的汇
率水平一般不轻易变动，故称为固定汇率制度。浮动汇率制度
是一种汇率的变动主要由外汇市场上的外汇供求决定，因而不
受任何指标限制的汇率制度。
8,与固定汇率制度相比, 浮动汇率制度的有利方面主要表现为：
（ 1） 有助于发挥汇率对国际收支的自动调节作用 。 （ 2） 防止
国际游资的冲击, 减少国际储备需求 。 （ 3） 内外均衡易于协调 。
9,浮动汇率制度的弊端主要有以下四个方面,（ 1） 不利于国际贸
易和投资的发展 。 （ 2） 助长国际金融市场上的投机活动 。 （ 3）
可能引发竞相贬值 。 （ 4） 诱发通货膨胀 。
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第十五章 外汇与汇率制度
第一节 外汇与汇率
一、外汇的概念
外汇（ Foreign Exchange ），简称 Forex。具有动态和静态两方
面的含义,外汇的动态含义是指把一国货币兑换成另一国货币
的国际汇兑行为和过程。外汇的静态含义则是指以外币表示的
可用于对外支付的金融资产。
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第十五章 外汇与汇率制度
我国 1996年 1月 29日发布的, 中华人民共和国外汇管理条例,
（ 1997年 1月 14日修订）第三条对外汇作了如下的规定：, 本条
例所称外汇，是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付
手段和资产：
（一）外国货币，包括纸币、铸币；
（二）外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄
凭证等；
（三）外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；
（四）特别提款权、欧洲货币单位；
（五）其他外汇资产。
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第十五章 外汇与汇率制度
二、外汇的特征
1.外汇是一种金融资产
所谓资产，是具有货币价值的财物或权利，或者说是用货币表
现的经济资源。资产可以是实物性的，即所谓的实物资产（
Physical Assets），如土地、机器等，也可以是金融性的，亦即
金融资 (Financial Assets），如现金、存款、商业票据、有价证
券等。既然外汇只能以货币形态得到表现，因此它必然属于金融资
产。所以，实物资产和版权、专利权等无形资
产不能构成外汇。
2.外汇必须以外币表示
尽管美元有时具有对外支付功能，但美元对美国居民而言
显然只是本币，不是外汇。
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第十五章 外汇与汇率制度
3.用作外汇的货币必须具有较充分的可兑性
如果一种货币不具有可兑换性，则其对外支付的能力就几近
丧失，外国居民就不愿意持有该种货币，其结果就是无法具有
外汇的功能。
有限的或部分的可兑换货币
当一国政府对本币兑换外币的行为实行某些方面的严格限
制时，该国的货币就成为有限的或部分的可兑换货币。这种限
制通常表现在两个方面：一是按居民身份实行限制，如外国居
民可以自由兑换，本国居民则不能兑换；二是对与经常项目交
易有关的货币兑换没有限制，但对涉及资本项目交易的兑换仍
施加限制。
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第十五章 外汇与汇率制度
国际货币基金组织为了促进国际经济交易的发展，因而在
,国际货币基金组织协定, 第八条, 成员国的一般义务, 中规
定：各成员国不能对因经常项目交易而发生的货币兑换要求予
以限制。
1996年 11月 27日，中国人民银行行长戴相龙致函国际货币基
金组织，正式宣布从 1996年 12月 1日起接受, 基金组织协定, 第
八条款，基本实现了经常项目交易的人民币自由兑换，成为所
谓的, 第八条款成员国, 。
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第十五章 外汇与汇率制度
三、汇率的概念与标价
汇率是一个国家的货币折算成另一个国家货币的比率，即用
一国货币所表示的另一国货币的兑换比率。
（一）直接标价法
又称应付标价法，是指一国以整数单位（如一、一百、一
万等）的外国货币为标准，折算为若干数额的本国货币的标价
法。
（二）间接标价法
又称应收标价法，是指一国以整数单位（如一、一百、一
万等）的本国货币为标准，折算为若干数额的外国货币的标价
法。
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第十五章 外汇与汇率制度
第二节 汇率的决定及影响因素
一、国际金本位制度下汇率的决定基础
金本位条件下的两种货币的含金量对比叫铸币平价（ Mint
Par)。铸币平价是决定两种货币汇率的基础。
在外汇市场上，由于受外汇供求因素的影响，汇率有时会高
于铸币平价，而有时又低于铸币平价，然而，汇率的波动幅度
受黄金输送点 (Gold Points)的限制。
设英镑对美元的铸币平价为 4.8665，价值 1英镑的黄金在美
国和英国之间的运输成本为 0.03美元。于是，英镑对美元的汇
率就会在两个输金点，即 4.8965（ 4.8665+0.03）和 4.8365
（ 4.8665-0.03）之间波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
金本位条件下的汇率决定
$ / ￡
4, 8 9 6 5
4, 8 6 6 5
4, 8 3 6 5
0 T
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第十五章 外汇与汇率制度
二、纸币流通制度下的汇率决定理论
（一）国际借贷论
英国学者乔治 ·葛逊（ George Joachin Goschen,1831-1907），
毕业于牛津大学奥里尔学院，任英格兰银行董事，后任财政大
臣、海军大臣等职。于 1861年在其著作, 外汇理论, 中系统提
出了国际借贷论。
结论：
当一国的流动债权（外汇收入）大于流动债务（外汇支
出）时。外汇的供应大于需求，因而外汇汇率下降。一国的流
动债务大于流动债权时，外汇的需求大于供应，因而外汇汇率
上升。一国的流动借贷平衡时，外汇收支相等，于是汇率处于
均衡状态，不会发生变动。
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第十五章 外汇与汇率制度
国际借贷论的要点：
（ 1）外汇汇率由外汇的供求关系决定，而外汇的供求又是
由国际借贷引起的。
（ 2）商品的进出口、债券的买卖、利润与捐赠的收付、旅
游支出和资本交易等都会引起国际借贷关系。
(3）在国际借贷关系中，只有已经进入支付阶段的借贷，即
流动借贷，才会影响外汇的供求关系。至于尚未进入支付阶段
的借贷，即固定借贷则不会影响当前的外汇供求。
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第十五章 外汇与汇率制度
葛逊所说的流动债权和流动债务实际上就是国际收支，所
以该理论又被称为国际收支论。该理论实际上只说明了汇率短
期变动的原因，并不能解释在外汇供求均衡时汇率为何处于这
一点位，更没有揭示长期汇率的决定因素。
（二）汇兑心理论
法国学者阿夫达里昂（ A,Aftalion）在其 1927年出版的, 货
币、价格与外汇, （ Monnaie,Prix,et Change）一书中系统提出
了汇兑心理论
汇兑心理论的要点：
人们之所以需要外国货币，除了需要购买外国商品之外，还有
满足支付、投资、外汇投机、资本外逃等需要，这种外国货币所带
来的效用构成了其价值基础。
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第十五章 外汇与汇率制度
因此，外国货币的价值决定于外汇供求双方对外币所作的主观评价，
即外币价值的高低是以人们主观评价中边际效用的大小为转移
的。外汇的边际效用递减，而购买外汇的边际成本递增，市场
上的外汇汇率取决于外汇的边际效用与边际成本之比。
在一定的汇率水平上，如果人们认为外汇提供的边际效用大于边际
成本，就会大量购买外汇，导致外汇汇率的上升，直至边际效
用等于边际成本。反之，当人们认为外汇的边际效用小于边际
成本时，就会抛售外汇，促使外汇汇率下降。
由于人们对外汇的效用和成本所作的主观评价会随各种情况
而不断变化，因而汇率也会相应变动。
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第十五章 外汇与汇率制度
汇兑心理论揭示了学术界以前所忽视的人们的主观心理活动
和预期对汇率的影响作用，因而有其合理性。由该理论演变而
来的心理预期论至今还有一定的影响。尤其是在解释外汇投机、
资本外逃等因素对汇率的影响方面该理论有很强的说服力，故
而特别适用于国际金融动荡时期。
但汇兑心理论也只能说明短期汇率，而不是长期汇率的影响
因素，且无法据以从数量上确定汇率的实际水平。
（三）购买力平价论
瑞典学者古斯塔夫 ·卡塞尔（ Gustav Cassel）在其 1922年出
版的, 一九一四年以后的货币与外汇, （ Money and Foreign
Exchange After 1914）一书中系统地提出了购买力平价论
（ Theory of Purchasing Power Parity），简称 PPP或 3P理论。
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第十五章 外汇与汇率制度
购买力平价论的要点：
人们之所以需要外国货币，是因为它在外国具有商品的购买
力，因此，两种货币的汇率，主要是由这两国货币各自在本国
的购买力之比，即购买力平价决定的。
假定一组商品，在英国购买时需要 1英镑，在美国需要 2美元，
两国的货币购买力之比为 2:l，那么这两种货币的汇率就应该是
1英镑 = 2美元。
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由于货币的购买力主要体现在价格水平上，即货币购买力是价格水平
的倒数，因此，购买力平价可以下式表示：
购买力平价 =
B国的价格水平
= ────────
A国的价格水平
1
────────
A 国货币购买力 A 国的价格水平
──────── = ──────────
B 国货币购买力 1
────────
B 国的价格水平
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上述表达式有一个重要缺陷，即一国的价格水平无法用精确
的数量来表示。为此，卡塞尔又推导出了另一个表达式，并将
其称作相对购买力平价，而将上述的等式称作绝对购买力平价。
B 国的价格指数
基期的绝对购买力平价×────────
A 国的价格指数
B 国的价格指数
≈基期的汇率×────────
A 国的价格指数
相对购买力平价 =
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上式的涵义是，如果能找到一个历史上符合 A,B两国绝对购
买力平价的汇率，并将其作为基期汇率，那么就可以根据以后
一段时期里这两个国家的价格指数变动情况推算出这两国货币
的当前的购买力平价。
购买力平价论由于抓住了货币内在的特性 ── 货币的购买力，即
价格水平这一影响汇率的核心因素，并首次使理论汇率的确定
得到了量化的尺度，比较直观，因而长期以来一直深受学术界
的推崇，占据主流地位，至今仍有极大影响。尤其是在严重的
通货膨胀时期，购买力平价论的可靠性更为突出。
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尽管如此，购买力平价论也存在许多缺陷。
首先，该理论的成立需要具备以下假设条件：
（ 1）所有的商品和劳务都可以进行国际贸易；
（ 2）国际贸易可自由进行，不受任何限制；
（ 3）国际贸易的交易成本，如运费和关税为 0。
在满足以上条件时，如果外汇交易的汇率明显偏离购买力平价，
则经汇率换算以后，一国 的相对价格水平就会与另一国 出现
极大偏差，这就为商品套购（ commodity arbitrage）提供了机
会。
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第十五章 外汇与汇率制度
例如，假定外汇市场上的汇率是 1英镑 = 1美元，偏离了上
述的购买力平价，人们就会用英镑从英国购买大量的商品，并
出口到美国，并把获取的美元在外汇市场上抛出，兑换成英镑。
结果，英镑的汇率随之上升，而美元的汇率相应下降，直到与
购买力平价相一致。
这种现象就是所谓的, 单价法则,,又称, 一价定律, （ the law
of one price 或 the law of single price），即在自由交易
条件下，由于存在商品套购，任一商品在不同地方都只能是同
样的价格。
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第十五章 外汇与汇率制度
事实上，上述假设条件并不存在。由于有些物品，如旅游资
源是非贸易品（ non-tradable），劳动力在国际间不能自由转
移，再加上高昂的交易成本，使得许多物品的商品套购无法进
行，这就导致汇率经常会偏离购买力平价。
其次，相对购买力平价的基期汇率难以确定，无可靠的标准可依。
如果选定的基期汇率本身已经偏离绝对购买力平价，则由此算
出的相对购买力平价必有很大误差。
另外，价格指数的选择亦无严格的标准，究竟应该以国内生产总
值消胀指数（ GDP Deflator）、批发价格指数还是消费价格指
数，很难从理论上提出科学的依据。
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第十五章 外汇与汇率制度
还有，购买力平价论把价格与汇率的关系完全看作是单向的
因果关系（ causal relation），其中价格是因，汇率是果，这
也有悖现实。
实际上，价格与汇率之间是一种互为因果关系
（ interrelation），两者相互影响，汇率的变动反过来也会影
响价格水平。例如外汇汇率上升以后，进口消费品和投资品的
价格相应上扬，由此会推动国内价格水平的涨升。
最后，购买力平价论受到的最致命的抨击是其完全忽略了资本项
目差额对汇率的影响。二次大战以来，随着整个世界货币化程
度和经济一体化程度的提高，国际间的资本往来和金融交易的
金额不断增长，其增长速度已远远超过了经常项目交易额的增
长速度。因此，资本项目差额对汇率的影响作用正在日益增强。
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第十五章 外汇与汇率制度
从发展趋势来看，购买力平价论作为一种传统的汇率理论，
其有效性将会不断减弱。
综上所述，按照购买力平价论，在一定条件下，市场汇率会自然
地向购买力平价这一理论汇率靠拢，换言之，两种货币的汇率
的变动趋势会追随这两国的价格水平的变动趋势。
但现实生活中经常有人本末倒臵，试图通过精确计算购买力
平价来人为地, 发现, 并以此确定一个, 合理, 的汇率水平。
但是，由于绝对购买力平价根本无法精确计算，因此，迄今为
止世界上没有一个国家能成功地用购买力平价来确定其货币的
汇率。
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第十五章 外汇与汇率制度
(四 )资产市场论
该理论起源于 50年代，至 70年代逐步形成完整体系，因而
是一种现代汇率理论。
资产市场论（ Asset Market Theory）把外汇看作是一种金融资产，
而不仅仅只是货币，从而使外汇的外延得到了极大的推广，因
为人们需要外汇除了出于在国外购买商品和劳务以外，还可能
是为了从事金融投资，以便在风险相对较小的条件下获得相对
较高的收益。
资产持有人对外币的数量和币种的需求取决于其资产选择行为。
所谓资产选择是指资产持有人调整其持有的有价证券和货币资
产的种类和数量，从而选择一套最符合其收益和风险偏好的资
产组合。因此，资产市场论又称资产选择论（ The Theory of
Portfolio Selection）。
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按照资产市场论，由于利率、国际收支、通货膨胀和经济增
长等各种因素的变化，不同金融资产的风险和收益也会随之变
化，资产持有人就必须相应调整自己的资产组合，直至各种资
产的预期边际收益率相等为止。
因此，预期收益率（包括汇率）或相对风险的变动是引起市场汇
率变动的根本原因。当整个市场的资产持有人的调整行为都已
完成，资产市场就处于均衡状态，这时的汇率也处于均衡水平，
形成均衡汇率。
所以，在短期内，资产市场的均衡状况决定着汇率水平。一旦资
产的风险和收益由于种种原因出现变化，资产持有人就会重新
调整其资产组合，汇率也随之变动。
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（五）货币论（ Monetary Approach）
美国的货币学派将其基本分析框架推广到了汇率的研究方面，由此
形成了货币论。该理论的特点是强调货币市场在汇率决定中的作用，认
为汇率是两国货币的相对价格，而不是两国商品的相对价格。
按照这种理论，汇率由货币市场的货币存量决定，当货币存量与货币需
求相一致时，汇率就达到均衡。如果一国货币存量超过货币需求，价格
水平就趋于上升，其汇率必然下跌。如果一国实际国民收入上升，就会
出现超额货币需求，若名义货币供应量不变，则价格相对下降，这种货
币的汇率就会上升。
另外，当两国的货币存量以及货币需求都发生变动时，则须比较其增减
速度。例如，当货币需求不变时，货币存量增长速度相对较快的货币的
汇率就会下跌，因为该国的价格水平的上升速度也会较快。而且，在该
国的外汇市场上，由于其货币数量相对过多，外币供应就显得不足，这
同样会导致外汇汇率的上升。
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三、影响汇率变动的主要因素
（一）利率
通常情况下，一国的利率水平较高，在该国表现为债权的金融资
产，如存款、贷款、存单、债券、商业票据等的收益率也相对较高。
这就会吸引大量国外资金的流入，以投资于这些金融资产。
结果，在外汇市场上，外汇的供应就急剧增加，从而导致本币汇率的
上升。反之，一国若降低利率，就会使短期资本流往国外，该国对外
国货币的需求增加，造成本币汇率下降。所以，各国利率的变化，尤
其是国内外利差，是影响汇率的一个十分重要的因素。
由于国际上追求利息收益的短期资本对利率的高低十分敏感，会对利
率变动迅速作出反应，因此，利率对汇率的影响可在短期里很快发生
作用。从各国的政府行为来看，提高利率往往成为稳定本国货币汇率，
防止其大幅度下跌的重要政策手段。
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（二）国际收支
一国国际收支发生顺差，这意味着外汇收入大于支出，这在外汇
市场就表现为需要卖出的外汇数量大于需要买进的外汇数量，亦即外
汇供过于求，外汇汇率就会下跌。若为逆差，则该国对外国货币需求
增加，外汇供不应求，外汇汇率随之上升。
可见，国际收支差额及其大小对汇率有很大的影响。但是，由于国际收
支差额对汇率的影响须通过外汇市场上的供求状况的变化才能逐步体
现出来，这就需要一个时间过程。因此，国际收支对汇率具有 中期 的
影响作用。
（三）价格水平
一国价格水平的上升，势必削弱该国商品在国际市场上的竞争能
力，对出口不利，同时却会鼓励进口，这样将造成进口增加，出口减
少，使国际收支出现逆差，以至外汇市场出现外汇供不应求的现象，
进而导致该国货币汇率下降。
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第十五章 外汇与汇率制度
由于价格水平的变动须通过国际收支，进而是外汇供求才能
对汇率产生影响，况且价格水平的变动本身具有趋势特征，因
此，价格水平对汇率具有 长期 的影响，往往成为影响汇率变动
趋势的因素。
（四）中央银行的直接干预
各国中央银行为了避免汇率变动，尤其是短期内的剧
烈起伏波动对国内经济造成不利影响，往往对汇率进行干预，
在外汇市场上买卖外汇，当外汇汇率过高时卖出外汇，回笼本
币，而在外汇汇率过低时则买进外汇，抛售本币，使汇率变动
有利于本国经济。
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第三节 汇率制度
一、固定汇率制度
固定汇率制度（ Fixed Exchange Rate System）是以某些相对稳定
的标准或尺度，如货币的含金量作为依据，以确定汇率水平的一种制度。
由于据此确定的汇率水平一般不会轻易发生大幅度变动，故称为固定汇
率制度。
（一）布雷顿森林体系的内容：
1、双挂钩
与会各国确认 1934年 1月美国规定的 1美元含纯金 0.888671克的含金
量，即 35美元 1盎司的金官价。美国则承诺美元对黄金的可兑性，即参
与这一固定汇率制度的国家的中央银行可用美元向美国兑换黄金。
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第十五章 外汇与汇率制度
各国可为本国货币也规定一个含金量，这一含金量与美元的
含金量之比称作黄金平价，用作与美元的汇率的基准。黄金平
价与铸币平价不同，因为除了美元以外，其他国家的货币并不
能兑换黄金，即使是美元也只有各国官方持有人才能要求兑换
黄金。
2、一固定
各国也可不规定本国货币的含金量，而直接规定与美元的
比价，称作中心汇率。这样，各国货币便通过黄金平价或中心
汇率与美元建立了固定关系。
3、上下限
同时还规定，各国货币对美元的汇率，一般只能在黄金平
价或中心汇率上下各 l％的幅度内波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、有干预
各国的中央银行有义务在外汇市场上进行干预，以便保持
外汇行市的稳定，使它不致偏离规定的波动幅度。
若一国的国际收支出现根本性不平衡（ fundamental
disequilibrium），则可在 10%的限度内调整其含金量或对美元
的中心汇率。至于 10%以上的调整幅度，则须报经基金组织批准。
这一汇率制度的波动幅度虽已超过金本位制度下的黄金输送点，
但由于规定不能超过平价的 l％，波动幅度不算大，所以仍属固
定汇率制度，或称可调整钉住汇率制度（ Adjustable Peg Rate
System）。
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第十五章 外汇与汇率制度
（二）布雷顿森林体系的终结
在布雷顿森林体系中，美国若大量对外输出美元，会导致美
元自身的危机；若限制输出美元，国际货币体系就会面临国际
货币的数量短缺。布雷顿森林体系的这种内在缺陷后来就被人
们称作, 特里芬难题, 。
自 20世纪 60年代起，随着美国国际收支的极度恶化和美元的过度
外流，人们对美元的前景日益看淡，纷纷开始以美元从美国兑
付黄金，导致美国的黄金储备迅速下降，美国政府被迫于 1971
年 8月 15日宣布停止美元对黄金的兑付，并在 1971年和 1973年
两次宣布美元贬值。
至 1973年，大多数国家都已宣布不再维持本国货币同美元的
固定汇率。从此固定汇率制度被浮动汇率制度取代。
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第十五章 外汇与汇率制度
二、浮动汇率制度
浮动汇率制度是指一种汇率的变动主要由外汇市场上的外汇
供求决定，因而不受任何指标限制的汇率制度。
在完全的浮动汇率制度下，政府不再规定本国货币与外国货
币的黄金平价，不规定汇率波动的上下幅度，中央银行也不承
担通过外汇干预维持汇率稳定的义务，汇率根据外汇市场的供
求情况自由波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
（一）汇率浮动的方式
1、自由浮动和管理浮动
自由浮动（ Free Float）又称不干预浮动（ Clean Float）
，是指货币当局对汇率上下浮动不采取任何干预措施，完全听
任外汇市场的供求变化自由涨落。
管理浮动（ Managed Float）又称干预浮动（ Dirty Float）
，是指货币当局采取各种方式干预外汇市场，使汇率水平与货
币当局的目标保持一致。
2、单独浮动、钉住浮动和联合浮动
单独浮动（ Single Float）是指一国货币的汇率不与其他国
家的货币发生固定联系，其汇率根据外汇市场的供求变化而自
动调整。
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第十五章 外汇与汇率制度
钉住浮动（ Pegged Float）包括两种情况：
（ 1）钉住某单一货币
有些国家，尤其是发展中国家的对外贸易、金融往来主要集中于某一工业发
达国家，或主要使用某一外国货币。为了使这种贸易及金融关系得到稳定发展，免
受相互之间货币汇率频繁变动的不利影响，这些国家通常使本国货币钉住该工业发
达国家的货币，将其作为, 货币锚, （ Currency Anchor），相互之间保持稳定的
汇率，对其他国家货币的汇率则随该, 货币锚, 浮动。
（ 2）钉住一篮子货币
有的发展中国家为了稳定与一些国家，而不是某单一国家的经济往来，就选
择若干种同本国经济贸易关系密切的国家的货币和对外支付使用最多的货币，以加
权平均的方法组成一个货币篮（ Currency Basket），或者直接以特别提款权或欧
洲货币单位（现为欧元）作为货币篮，并将本国货币钉住该货币篮，使本国货币与
这些外币的汇率保持相对的稳定，而对其他国家的货币则随该货币篮浮动。
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第十五章 外汇与汇率制度
所谓, 联合浮动（ Joint Float），即某些国家出于相互间
发展经济关系的需要，组成某种形式的经济联合体，建立稳定
的货币区，对区内各国货币之间的汇率规定一个比值和上下波
动幅度，而对区外国家货币的汇率则采取联合浮动。
钉住浮动汇率制度和联合浮动汇率制度虽然在字面上被冠以, 浮
动, 二字，而且实行这种汇率制度的国家的货币的汇率也确实
对, 货币锚, 以外或区外货币上下浮动，但从实质上看，由于
这些国家的货币与经济关系最密切的其他国家的货币的汇率保
持着稳定的汇率关系，货币当局又频繁地在外汇市场上进行干
预，因此，从对国内经济的影响方面看，这种汇率制度在性质
上更接近于固定汇率制度而不是浮动汇率制度。
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第十五章 外汇与汇率制度
（二）浮动汇率制度的利弊
与固定汇率制度相比，浮动汇率制度的有利方面主要表现
为：
1、有助于发挥汇率对国际收支的自动调节作用
当一国发生国际收支逆差，外汇市场上就会出现外汇供不
应求，在浮动汇率条件下，汇率就会迅速作出反应，通过外汇
汇率的上浮，可刺激外汇供应，抑制外汇需求，国际收支趋于
平衡。
此外，对外经济管理也变得简便易行，灵活主动。可见，浮动汇
率制度可避免货币当局不恰当的行政干预或拖延实行调节措施，
以及由此形成的汇率高估（ Overvaluation）或低估
（ Undervaluation），以至国际收支迟迟得不到改善。
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第十五章 外汇与汇率制度
2、防止国际游资的冲击，减少国际储备需求
在固定汇率制度下，国际游资，尤其是投资资金往往通过
抛售软货币（又称软通货,Soft Currency），即可能发生贬值
的货币，抢购硬货币（又称硬通货,Hard Currency），即可能
出现升值的货币，以便从中谋利。
而且，投机者常常表现出一致的行为，即共同抛售某一种货币，
抢购另一种货币，形成所谓, 单向投机, （ One-way
Speculation），杀伤力极大。由此会导致软币国家出现货币危
机，国际储备大量流失。而硬币国家的货币当局则被迫行外汇
干预，收进外币，投放本币，最终酿成输入型通货膨胀
（ Imported Inflation）。国际金融市场也会因此而动荡不宁。
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第十五章 外汇与汇率制度
在浮动汇率条件下，由于软货币的汇率会及时下跌，硬货币
的汇率及时上升，从而可化解国际游资的冲击。而且，货币当
局没有必须进行外汇干预的义务，因而不必保留过多的国际储
备。
3、内外均衡易于协调
在一国经济出现衰退，国际收支存在逆差时,在固定汇率条
件下只能通过紧缩性的财政货币政策来改善国际收支，但这却
会加剧经济衰退。
在浮动汇率制度下，国际收支可由汇率来调节，从而实现
对外均衡，国内均衡则可依赖财政货币政策，内外均衡就不致
发生冲突。
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第十五章 外汇与汇率制度
此外，在固定汇率制度下，紧缩政策或扩张政策的效能常常
会因外资的流入或流出而受到削弱。
在汇率浮动时，外汇汇率的急剧下跌使外汇持有人处于不利
的汇兑地位,因而可抑制外汇的流入。而在外汇大量流出之际，
外汇汇率会相应上升，抑制资金流出。显然，浮动汇率可避免
资本流动对政策效能的不利影响。
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第十五章 外汇与汇率制度
浮动汇率制度的弊端：
1、不利于国际贸易和投资的发展
浮动汇率制度下汇率的经常波动及其水平难以预测，使国
际贸易和投资的成本、收益不易准确核算，原先有利可图的交
易会因为汇率的变动反而蒙受亏损，因而人们不愿缔结长期贸
易和投资契约。
进出口商不仅要考虑进出口货价，而且要注意避免汇率风险。
由于要考虑到汇率的变动趋势，往往报价也不稳定，还容易引
起借故延期付款或要求减价、取消合同订货等现象。这种状况
显然阻碍了国际贸易和投资的发展。
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第十五章 外汇与汇率制度
2、助长国际金融市场上的投机活动
在浮动汇率制度下虽然, 单向投机, 不复存在，但汇率波
动的频率和幅度的加大却为日常的外汇投机活动提供了机会。
随着世界经济的发展和财富的迅速增长，国际投机资金的数额
也日趋庞大。这种巨额资金在国际外汇市场上的东奔西突无疑
加剧了国际金融局势的动荡。
3、可能引发竞相贬值。
在浮动汇率条件下，一国往往可通过调低本币汇率的方法
来改善国际收支，但这会使其他国家的国际收支处于不利地位。
因此，其他国家也会竞相调低本币汇率，引发周而复始的竞相
贬值 (Competitive Devaluation)现象。结果，各国的国际收支
状况依然故我，国际经济关系却会趋于紧张，国际金融局势也
因这种竞相贬值而剧烈动荡。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、诱发通货膨胀。
在固定汇率制度下，政府为了维持汇率水平，就不能以可
能引发通货膨胀的速度增加货币供应量，以免本币受到贬值压
力，这就是所谓的货币纪律约束（ Monetary Discipline）。
但在浮动汇率制度下，由于国际收支可完全依赖汇率的自由浮动
而得到调节，在缺乏货币纪律约束的情况下，货币当局就会偏
好采取扩张性政策来刺激国内的经济增长，而不必顾忌其对国
际收支的不利影响。
本币汇率的下浮固然有助于改善国际收支，但经汇率折算的
进口商品的价格却会上扬，由此又带动国内价格水平的上涨，
而在价格刚性的作用下，货币汇率上浮的国家的价格水平并不
下跌。上述这些因素，都会诱发整个世界的通货膨胀。
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第十五章 外汇与汇率制度
学习要点：
1,从静态的角度看, 外汇是指以外币表示的可用于对外支付的金
融资产 。
2,用作外汇的货币必须具有充分的可兑性, 这是指一种货币能够
不受限制地兑换成其他国家的货币的特性 。 货币可按其可兑性
程度分成 3类,（ l） 完全的可自由兑换货币； （ 2） 有限的或部
分的可兑换货币； （ 3） 不可兑换货币 。
3,汇率是两种不同货币之间的比价, 它反映一国货币的对外价值 。
为了表示两种不同货币之间的比价, 先要确定用哪个国家的货
币作为标准, 由于确定的标准不同, 因而便产生了两种不同的
汇率标价方法, 即直接标价法和间接标价法 。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、国际金本位制度下铸币平价是汇率决定的基础，汇率波动的界
限是黄金输送点，最高不超过黄金输出点，即铸币平价加运费；
最低不低于黄金输入点，即铸币平价减运费。
5、国际借贷论认为外汇汇率由外汇的供求关系决定，而外汇的供
求又是由国际借贷引起的。汇兑心理论认为人们的主观心理活
动和预期对汇率有重要的影响作用。购买力平价论认为两种货
币的汇率是由这两国货币各自在本国的购买力之比，即购买力
平价决定的。资产市场论认为外汇是一种金融资产，资产持有
人对外币的数量和币种的需求取决于其资产选择行为，并进而
决定和影响汇率。货币论认为汇率是两国货币的相对价格，而
不是两国商品的相对价格，因而汇率由两国货币市场的货币存
量决定。
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第十五章 外汇与汇率制度
6、影响汇率变动的主要因素是利率、国际收支、价格水平和中央
银行的直接干预等。
7、固定汇率制度是以某些相对稳定的标准或尺度，如货币的含金
量作为依据，以确定汇率水平的一种制度。由于据此确定的汇
率水平一般不轻易变动，故称为固定汇率制度。浮动汇率制度
是一种汇率的变动主要由外汇市场上的外汇供求决定，因而不
受任何指标限制的汇率制度。
8,与固定汇率制度相比, 浮动汇率制度的有利方面主要表现为：
（ 1） 有助于发挥汇率对国际收支的自动调节作用 。 （ 2） 防止
国际游资的冲击, 减少国际储备需求 。 （ 3） 内外均衡易于协调 。
9,浮动汇率制度的弊端主要有以下四个方面,（ 1） 不利于国际贸
易和投资的发展 。 （ 2） 助长国际金融市场上的投机活动 。 （ 3）
可能引发竞相贬值 。 （ 4） 诱发通货膨胀 。
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第十五章 外汇与汇率制度
第一节 外汇与汇率
一、外汇的概念
外汇（ Foreign Exchange ），简称 Forex。具有动态和静态两方
面的含义,外汇的动态含义是指把一国货币兑换成另一国货币
的国际汇兑行为和过程。外汇的静态含义则是指以外币表示的
可用于对外支付的金融资产。
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第十五章 外汇与汇率制度
我国 1996年 1月 29日发布的, 中华人民共和国外汇管理条例,
（ 1997年 1月 14日修订）第三条对外汇作了如下的规定：, 本条
例所称外汇，是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付
手段和资产：
（一）外国货币，包括纸币、铸币；
（二）外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄
凭证等；
（三）外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；
（四）特别提款权、欧洲货币单位；
（五）其他外汇资产。
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第十五章 外汇与汇率制度
二、外汇的特征
1.外汇是一种金融资产
所谓资产，是具有货币价值的财物或权利，或者说是用货币表
现的经济资源。资产可以是实物性的，即所谓的实物资产（
Physical Assets），如土地、机器等，也可以是金融性的，亦即
金融资 (Financial Assets），如现金、存款、商业票据、有价证
券等。既然外汇只能以货币形态得到表现，因此它必然属于金融资
产。所以，实物资产和版权、专利权等无形资
产不能构成外汇。
2.外汇必须以外币表示
尽管美元有时具有对外支付功能，但美元对美国居民而言
显然只是本币，不是外汇。
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第十五章 外汇与汇率制度
3.用作外汇的货币必须具有较充分的可兑性
如果一种货币不具有可兑换性，则其对外支付的能力就几近
丧失，外国居民就不愿意持有该种货币，其结果就是无法具有
外汇的功能。
有限的或部分的可兑换货币
当一国政府对本币兑换外币的行为实行某些方面的严格限
制时，该国的货币就成为有限的或部分的可兑换货币。这种限
制通常表现在两个方面：一是按居民身份实行限制，如外国居
民可以自由兑换，本国居民则不能兑换；二是对与经常项目交
易有关的货币兑换没有限制，但对涉及资本项目交易的兑换仍
施加限制。
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第十五章 外汇与汇率制度
国际货币基金组织为了促进国际经济交易的发展，因而在
,国际货币基金组织协定, 第八条, 成员国的一般义务, 中规
定：各成员国不能对因经常项目交易而发生的货币兑换要求予
以限制。
1996年 11月 27日，中国人民银行行长戴相龙致函国际货币基
金组织，正式宣布从 1996年 12月 1日起接受, 基金组织协定, 第
八条款，基本实现了经常项目交易的人民币自由兑换，成为所
谓的, 第八条款成员国, 。
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第十五章 外汇与汇率制度
三、汇率的概念与标价
汇率是一个国家的货币折算成另一个国家货币的比率，即用
一国货币所表示的另一国货币的兑换比率。
（一）直接标价法
又称应付标价法，是指一国以整数单位（如一、一百、一
万等）的外国货币为标准，折算为若干数额的本国货币的标价
法。
（二）间接标价法
又称应收标价法，是指一国以整数单位（如一、一百、一
万等）的本国货币为标准，折算为若干数额的外国货币的标价
法。
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第十五章 外汇与汇率制度
第二节 汇率的决定及影响因素
一、国际金本位制度下汇率的决定基础
金本位条件下的两种货币的含金量对比叫铸币平价（ Mint
Par)。铸币平价是决定两种货币汇率的基础。
在外汇市场上，由于受外汇供求因素的影响，汇率有时会高
于铸币平价，而有时又低于铸币平价，然而，汇率的波动幅度
受黄金输送点 (Gold Points)的限制。
设英镑对美元的铸币平价为 4.8665，价值 1英镑的黄金在美
国和英国之间的运输成本为 0.03美元。于是，英镑对美元的汇
率就会在两个输金点，即 4.8965（ 4.8665+0.03）和 4.8365
（ 4.8665-0.03）之间波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
金本位条件下的汇率决定
$ / ￡
4, 8 9 6 5
4, 8 6 6 5
4, 8 3 6 5
0 T
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第十五章 外汇与汇率制度
二、纸币流通制度下的汇率决定理论
（一）国际借贷论
英国学者乔治 ·葛逊（ George Joachin Goschen,1831-1907），
毕业于牛津大学奥里尔学院，任英格兰银行董事，后任财政大
臣、海军大臣等职。于 1861年在其著作, 外汇理论, 中系统提
出了国际借贷论。
结论：
当一国的流动债权（外汇收入）大于流动债务（外汇支
出）时。外汇的供应大于需求，因而外汇汇率下降。一国的流
动债务大于流动债权时，外汇的需求大于供应，因而外汇汇率
上升。一国的流动借贷平衡时，外汇收支相等，于是汇率处于
均衡状态，不会发生变动。
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第十五章 外汇与汇率制度
国际借贷论的要点：
（ 1）外汇汇率由外汇的供求关系决定，而外汇的供求又是
由国际借贷引起的。
（ 2）商品的进出口、债券的买卖、利润与捐赠的收付、旅
游支出和资本交易等都会引起国际借贷关系。
(3）在国际借贷关系中，只有已经进入支付阶段的借贷，即
流动借贷，才会影响外汇的供求关系。至于尚未进入支付阶段
的借贷，即固定借贷则不会影响当前的外汇供求。
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第十五章 外汇与汇率制度
葛逊所说的流动债权和流动债务实际上就是国际收支，所
以该理论又被称为国际收支论。该理论实际上只说明了汇率短
期变动的原因，并不能解释在外汇供求均衡时汇率为何处于这
一点位，更没有揭示长期汇率的决定因素。
（二）汇兑心理论
法国学者阿夫达里昂（ A,Aftalion）在其 1927年出版的, 货
币、价格与外汇, （ Monnaie,Prix,et Change）一书中系统提出
了汇兑心理论
汇兑心理论的要点：
人们之所以需要外国货币，除了需要购买外国商品之外，还有
满足支付、投资、外汇投机、资本外逃等需要，这种外国货币所带
来的效用构成了其价值基础。
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第十五章 外汇与汇率制度
因此，外国货币的价值决定于外汇供求双方对外币所作的主观评价，
即外币价值的高低是以人们主观评价中边际效用的大小为转移
的。外汇的边际效用递减，而购买外汇的边际成本递增，市场
上的外汇汇率取决于外汇的边际效用与边际成本之比。
在一定的汇率水平上，如果人们认为外汇提供的边际效用大于边际
成本，就会大量购买外汇，导致外汇汇率的上升，直至边际效
用等于边际成本。反之，当人们认为外汇的边际效用小于边际
成本时，就会抛售外汇，促使外汇汇率下降。
由于人们对外汇的效用和成本所作的主观评价会随各种情况
而不断变化，因而汇率也会相应变动。
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汇兑心理论揭示了学术界以前所忽视的人们的主观心理活动
和预期对汇率的影响作用，因而有其合理性。由该理论演变而
来的心理预期论至今还有一定的影响。尤其是在解释外汇投机、
资本外逃等因素对汇率的影响方面该理论有很强的说服力，故
而特别适用于国际金融动荡时期。
但汇兑心理论也只能说明短期汇率，而不是长期汇率的影响
因素，且无法据以从数量上确定汇率的实际水平。
（三）购买力平价论
瑞典学者古斯塔夫 ·卡塞尔（ Gustav Cassel）在其 1922年出
版的, 一九一四年以后的货币与外汇, （ Money and Foreign
Exchange After 1914）一书中系统地提出了购买力平价论
（ Theory of Purchasing Power Parity），简称 PPP或 3P理论。
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第十五章 外汇与汇率制度
购买力平价论的要点：
人们之所以需要外国货币，是因为它在外国具有商品的购买
力，因此，两种货币的汇率，主要是由这两国货币各自在本国
的购买力之比，即购买力平价决定的。
假定一组商品，在英国购买时需要 1英镑，在美国需要 2美元，
两国的货币购买力之比为 2:l，那么这两种货币的汇率就应该是
1英镑 = 2美元。
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由于货币的购买力主要体现在价格水平上，即货币购买力是价格水平
的倒数，因此，购买力平价可以下式表示：
购买力平价 =
B国的价格水平
= ────────
A国的价格水平
1
────────
A 国货币购买力 A 国的价格水平
──────── = ──────────
B 国货币购买力 1
────────
B 国的价格水平
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上述表达式有一个重要缺陷，即一国的价格水平无法用精确
的数量来表示。为此，卡塞尔又推导出了另一个表达式，并将
其称作相对购买力平价，而将上述的等式称作绝对购买力平价。
B 国的价格指数
基期的绝对购买力平价×────────
A 国的价格指数
B 国的价格指数
≈基期的汇率×────────
A 国的价格指数
相对购买力平价 =
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上式的涵义是，如果能找到一个历史上符合 A,B两国绝对购
买力平价的汇率，并将其作为基期汇率，那么就可以根据以后
一段时期里这两个国家的价格指数变动情况推算出这两国货币
的当前的购买力平价。
购买力平价论由于抓住了货币内在的特性 ── 货币的购买力，即
价格水平这一影响汇率的核心因素，并首次使理论汇率的确定
得到了量化的尺度，比较直观，因而长期以来一直深受学术界
的推崇，占据主流地位，至今仍有极大影响。尤其是在严重的
通货膨胀时期，购买力平价论的可靠性更为突出。
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尽管如此，购买力平价论也存在许多缺陷。
首先，该理论的成立需要具备以下假设条件：
（ 1）所有的商品和劳务都可以进行国际贸易；
（ 2）国际贸易可自由进行，不受任何限制；
（ 3）国际贸易的交易成本，如运费和关税为 0。
在满足以上条件时，如果外汇交易的汇率明显偏离购买力平价，
则经汇率换算以后，一国 的相对价格水平就会与另一国 出现
极大偏差，这就为商品套购（ commodity arbitrage）提供了机
会。
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例如，假定外汇市场上的汇率是 1英镑 = 1美元，偏离了上
述的购买力平价，人们就会用英镑从英国购买大量的商品，并
出口到美国，并把获取的美元在外汇市场上抛出，兑换成英镑。
结果，英镑的汇率随之上升，而美元的汇率相应下降，直到与
购买力平价相一致。
这种现象就是所谓的, 单价法则,,又称, 一价定律, （ the law
of one price 或 the law of single price），即在自由交易
条件下，由于存在商品套购，任一商品在不同地方都只能是同
样的价格。
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第十五章 外汇与汇率制度
事实上，上述假设条件并不存在。由于有些物品，如旅游资
源是非贸易品（ non-tradable），劳动力在国际间不能自由转
移，再加上高昂的交易成本，使得许多物品的商品套购无法进
行，这就导致汇率经常会偏离购买力平价。
其次，相对购买力平价的基期汇率难以确定，无可靠的标准可依。
如果选定的基期汇率本身已经偏离绝对购买力平价，则由此算
出的相对购买力平价必有很大误差。
另外，价格指数的选择亦无严格的标准，究竟应该以国内生产总
值消胀指数（ GDP Deflator）、批发价格指数还是消费价格指
数，很难从理论上提出科学的依据。
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还有，购买力平价论把价格与汇率的关系完全看作是单向的
因果关系（ causal relation），其中价格是因，汇率是果，这
也有悖现实。
实际上，价格与汇率之间是一种互为因果关系
（ interrelation），两者相互影响，汇率的变动反过来也会影
响价格水平。例如外汇汇率上升以后，进口消费品和投资品的
价格相应上扬，由此会推动国内价格水平的涨升。
最后，购买力平价论受到的最致命的抨击是其完全忽略了资本项
目差额对汇率的影响。二次大战以来，随着整个世界货币化程
度和经济一体化程度的提高，国际间的资本往来和金融交易的
金额不断增长，其增长速度已远远超过了经常项目交易额的增
长速度。因此，资本项目差额对汇率的影响作用正在日益增强。
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从发展趋势来看，购买力平价论作为一种传统的汇率理论，
其有效性将会不断减弱。
综上所述，按照购买力平价论，在一定条件下，市场汇率会自然
地向购买力平价这一理论汇率靠拢，换言之，两种货币的汇率
的变动趋势会追随这两国的价格水平的变动趋势。
但现实生活中经常有人本末倒臵，试图通过精确计算购买力
平价来人为地, 发现, 并以此确定一个, 合理, 的汇率水平。
但是，由于绝对购买力平价根本无法精确计算，因此，迄今为
止世界上没有一个国家能成功地用购买力平价来确定其货币的
汇率。
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第十五章 外汇与汇率制度
(四 )资产市场论
该理论起源于 50年代，至 70年代逐步形成完整体系，因而
是一种现代汇率理论。
资产市场论（ Asset Market Theory）把外汇看作是一种金融资产，
而不仅仅只是货币，从而使外汇的外延得到了极大的推广，因
为人们需要外汇除了出于在国外购买商品和劳务以外，还可能
是为了从事金融投资，以便在风险相对较小的条件下获得相对
较高的收益。
资产持有人对外币的数量和币种的需求取决于其资产选择行为。
所谓资产选择是指资产持有人调整其持有的有价证券和货币资
产的种类和数量，从而选择一套最符合其收益和风险偏好的资
产组合。因此，资产市场论又称资产选择论（ The Theory of
Portfolio Selection）。
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第十五章 外汇与汇率制度
按照资产市场论，由于利率、国际收支、通货膨胀和经济增
长等各种因素的变化，不同金融资产的风险和收益也会随之变
化，资产持有人就必须相应调整自己的资产组合，直至各种资
产的预期边际收益率相等为止。
因此，预期收益率（包括汇率）或相对风险的变动是引起市场汇
率变动的根本原因。当整个市场的资产持有人的调整行为都已
完成，资产市场就处于均衡状态，这时的汇率也处于均衡水平，
形成均衡汇率。
所以，在短期内，资产市场的均衡状况决定着汇率水平。一旦资
产的风险和收益由于种种原因出现变化，资产持有人就会重新
调整其资产组合，汇率也随之变动。
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（五）货币论（ Monetary Approach）
美国的货币学派将其基本分析框架推广到了汇率的研究方面，由此
形成了货币论。该理论的特点是强调货币市场在汇率决定中的作用，认
为汇率是两国货币的相对价格，而不是两国商品的相对价格。
按照这种理论，汇率由货币市场的货币存量决定，当货币存量与货币需
求相一致时，汇率就达到均衡。如果一国货币存量超过货币需求，价格
水平就趋于上升，其汇率必然下跌。如果一国实际国民收入上升，就会
出现超额货币需求，若名义货币供应量不变，则价格相对下降，这种货
币的汇率就会上升。
另外，当两国的货币存量以及货币需求都发生变动时，则须比较其增减
速度。例如，当货币需求不变时，货币存量增长速度相对较快的货币的
汇率就会下跌，因为该国的价格水平的上升速度也会较快。而且，在该
国的外汇市场上，由于其货币数量相对过多，外币供应就显得不足，这
同样会导致外汇汇率的上升。
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第十五章 外汇与汇率制度
三、影响汇率变动的主要因素
（一）利率
通常情况下，一国的利率水平较高，在该国表现为债权的金融资
产，如存款、贷款、存单、债券、商业票据等的收益率也相对较高。
这就会吸引大量国外资金的流入，以投资于这些金融资产。
结果，在外汇市场上，外汇的供应就急剧增加，从而导致本币汇率的
上升。反之，一国若降低利率，就会使短期资本流往国外，该国对外
国货币的需求增加，造成本币汇率下降。所以，各国利率的变化，尤
其是国内外利差，是影响汇率的一个十分重要的因素。
由于国际上追求利息收益的短期资本对利率的高低十分敏感，会对利
率变动迅速作出反应，因此，利率对汇率的影响可在短期里很快发生
作用。从各国的政府行为来看，提高利率往往成为稳定本国货币汇率，
防止其大幅度下跌的重要政策手段。
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第十五章 外汇与汇率制度
（二）国际收支
一国国际收支发生顺差，这意味着外汇收入大于支出，这在外汇
市场就表现为需要卖出的外汇数量大于需要买进的外汇数量，亦即外
汇供过于求，外汇汇率就会下跌。若为逆差，则该国对外国货币需求
增加，外汇供不应求，外汇汇率随之上升。
可见，国际收支差额及其大小对汇率有很大的影响。但是，由于国际收
支差额对汇率的影响须通过外汇市场上的供求状况的变化才能逐步体
现出来，这就需要一个时间过程。因此，国际收支对汇率具有 中期 的
影响作用。
（三）价格水平
一国价格水平的上升，势必削弱该国商品在国际市场上的竞争能
力，对出口不利，同时却会鼓励进口，这样将造成进口增加，出口减
少，使国际收支出现逆差，以至外汇市场出现外汇供不应求的现象，
进而导致该国货币汇率下降。
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第十五章 外汇与汇率制度
由于价格水平的变动须通过国际收支，进而是外汇供求才能
对汇率产生影响，况且价格水平的变动本身具有趋势特征，因
此，价格水平对汇率具有 长期 的影响，往往成为影响汇率变动
趋势的因素。
（四）中央银行的直接干预
各国中央银行为了避免汇率变动，尤其是短期内的剧
烈起伏波动对国内经济造成不利影响，往往对汇率进行干预，
在外汇市场上买卖外汇，当外汇汇率过高时卖出外汇，回笼本
币，而在外汇汇率过低时则买进外汇，抛售本币，使汇率变动
有利于本国经济。
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第十五章 外汇与汇率制度
第三节 汇率制度
一、固定汇率制度
固定汇率制度（ Fixed Exchange Rate System）是以某些相对稳定
的标准或尺度，如货币的含金量作为依据，以确定汇率水平的一种制度。
由于据此确定的汇率水平一般不会轻易发生大幅度变动，故称为固定汇
率制度。
（一）布雷顿森林体系的内容：
1、双挂钩
与会各国确认 1934年 1月美国规定的 1美元含纯金 0.888671克的含金
量，即 35美元 1盎司的金官价。美国则承诺美元对黄金的可兑性，即参
与这一固定汇率制度的国家的中央银行可用美元向美国兑换黄金。
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第十五章 外汇与汇率制度
各国可为本国货币也规定一个含金量，这一含金量与美元的
含金量之比称作黄金平价，用作与美元的汇率的基准。黄金平
价与铸币平价不同，因为除了美元以外，其他国家的货币并不
能兑换黄金，即使是美元也只有各国官方持有人才能要求兑换
黄金。
2、一固定
各国也可不规定本国货币的含金量，而直接规定与美元的
比价，称作中心汇率。这样，各国货币便通过黄金平价或中心
汇率与美元建立了固定关系。
3、上下限
同时还规定，各国货币对美元的汇率，一般只能在黄金平
价或中心汇率上下各 l％的幅度内波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、有干预
各国的中央银行有义务在外汇市场上进行干预，以便保持
外汇行市的稳定，使它不致偏离规定的波动幅度。
若一国的国际收支出现根本性不平衡（ fundamental
disequilibrium），则可在 10%的限度内调整其含金量或对美元
的中心汇率。至于 10%以上的调整幅度，则须报经基金组织批准。
这一汇率制度的波动幅度虽已超过金本位制度下的黄金输送点，
但由于规定不能超过平价的 l％，波动幅度不算大，所以仍属固
定汇率制度，或称可调整钉住汇率制度（ Adjustable Peg Rate
System）。
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第十五章 外汇与汇率制度
（二）布雷顿森林体系的终结
在布雷顿森林体系中，美国若大量对外输出美元，会导致美
元自身的危机；若限制输出美元，国际货币体系就会面临国际
货币的数量短缺。布雷顿森林体系的这种内在缺陷后来就被人
们称作, 特里芬难题, 。
自 20世纪 60年代起，随着美国国际收支的极度恶化和美元的过度
外流，人们对美元的前景日益看淡，纷纷开始以美元从美国兑
付黄金，导致美国的黄金储备迅速下降，美国政府被迫于 1971
年 8月 15日宣布停止美元对黄金的兑付，并在 1971年和 1973年
两次宣布美元贬值。
至 1973年，大多数国家都已宣布不再维持本国货币同美元的
固定汇率。从此固定汇率制度被浮动汇率制度取代。
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第十五章 外汇与汇率制度
二、浮动汇率制度
浮动汇率制度是指一种汇率的变动主要由外汇市场上的外汇
供求决定，因而不受任何指标限制的汇率制度。
在完全的浮动汇率制度下，政府不再规定本国货币与外国货
币的黄金平价，不规定汇率波动的上下幅度，中央银行也不承
担通过外汇干预维持汇率稳定的义务，汇率根据外汇市场的供
求情况自由波动。
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第十五章 外汇与汇率制度
（一）汇率浮动的方式
1、自由浮动和管理浮动
自由浮动（ Free Float）又称不干预浮动（ Clean Float）
，是指货币当局对汇率上下浮动不采取任何干预措施，完全听
任外汇市场的供求变化自由涨落。
管理浮动（ Managed Float）又称干预浮动（ Dirty Float）
，是指货币当局采取各种方式干预外汇市场，使汇率水平与货
币当局的目标保持一致。
2、单独浮动、钉住浮动和联合浮动
单独浮动（ Single Float）是指一国货币的汇率不与其他国
家的货币发生固定联系，其汇率根据外汇市场的供求变化而自
动调整。
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第十五章 外汇与汇率制度
钉住浮动（ Pegged Float）包括两种情况：
（ 1）钉住某单一货币
有些国家，尤其是发展中国家的对外贸易、金融往来主要集中于某一工业发
达国家，或主要使用某一外国货币。为了使这种贸易及金融关系得到稳定发展，免
受相互之间货币汇率频繁变动的不利影响，这些国家通常使本国货币钉住该工业发
达国家的货币，将其作为, 货币锚, （ Currency Anchor），相互之间保持稳定的
汇率，对其他国家货币的汇率则随该, 货币锚, 浮动。
（ 2）钉住一篮子货币
有的发展中国家为了稳定与一些国家，而不是某单一国家的经济往来，就选
择若干种同本国经济贸易关系密切的国家的货币和对外支付使用最多的货币，以加
权平均的方法组成一个货币篮（ Currency Basket），或者直接以特别提款权或欧
洲货币单位（现为欧元）作为货币篮，并将本国货币钉住该货币篮，使本国货币与
这些外币的汇率保持相对的稳定，而对其他国家的货币则随该货币篮浮动。
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第十五章 外汇与汇率制度
所谓, 联合浮动（ Joint Float），即某些国家出于相互间
发展经济关系的需要，组成某种形式的经济联合体，建立稳定
的货币区，对区内各国货币之间的汇率规定一个比值和上下波
动幅度，而对区外国家货币的汇率则采取联合浮动。
钉住浮动汇率制度和联合浮动汇率制度虽然在字面上被冠以, 浮
动, 二字，而且实行这种汇率制度的国家的货币的汇率也确实
对, 货币锚, 以外或区外货币上下浮动，但从实质上看，由于
这些国家的货币与经济关系最密切的其他国家的货币的汇率保
持着稳定的汇率关系，货币当局又频繁地在外汇市场上进行干
预，因此，从对国内经济的影响方面看，这种汇率制度在性质
上更接近于固定汇率制度而不是浮动汇率制度。
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第十五章 外汇与汇率制度
（二）浮动汇率制度的利弊
与固定汇率制度相比，浮动汇率制度的有利方面主要表现
为：
1、有助于发挥汇率对国际收支的自动调节作用
当一国发生国际收支逆差，外汇市场上就会出现外汇供不
应求，在浮动汇率条件下，汇率就会迅速作出反应，通过外汇
汇率的上浮，可刺激外汇供应，抑制外汇需求，国际收支趋于
平衡。
此外，对外经济管理也变得简便易行，灵活主动。可见，浮动汇
率制度可避免货币当局不恰当的行政干预或拖延实行调节措施，
以及由此形成的汇率高估（ Overvaluation）或低估
（ Undervaluation），以至国际收支迟迟得不到改善。
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第十五章 外汇与汇率制度
2、防止国际游资的冲击，减少国际储备需求
在固定汇率制度下，国际游资，尤其是投资资金往往通过
抛售软货币（又称软通货,Soft Currency），即可能发生贬值
的货币，抢购硬货币（又称硬通货,Hard Currency），即可能
出现升值的货币，以便从中谋利。
而且，投机者常常表现出一致的行为，即共同抛售某一种货币，
抢购另一种货币，形成所谓, 单向投机, （ One-way
Speculation），杀伤力极大。由此会导致软币国家出现货币危
机，国际储备大量流失。而硬币国家的货币当局则被迫行外汇
干预，收进外币，投放本币，最终酿成输入型通货膨胀
（ Imported Inflation）。国际金融市场也会因此而动荡不宁。
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第十五章 外汇与汇率制度
在浮动汇率条件下，由于软货币的汇率会及时下跌，硬货币
的汇率及时上升，从而可化解国际游资的冲击。而且，货币当
局没有必须进行外汇干预的义务，因而不必保留过多的国际储
备。
3、内外均衡易于协调
在一国经济出现衰退，国际收支存在逆差时,在固定汇率条
件下只能通过紧缩性的财政货币政策来改善国际收支，但这却
会加剧经济衰退。
在浮动汇率制度下，国际收支可由汇率来调节，从而实现
对外均衡，国内均衡则可依赖财政货币政策，内外均衡就不致
发生冲突。
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第十五章 外汇与汇率制度
此外，在固定汇率制度下，紧缩政策或扩张政策的效能常常
会因外资的流入或流出而受到削弱。
在汇率浮动时，外汇汇率的急剧下跌使外汇持有人处于不利
的汇兑地位,因而可抑制外汇的流入。而在外汇大量流出之际，
外汇汇率会相应上升，抑制资金流出。显然，浮动汇率可避免
资本流动对政策效能的不利影响。
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第十五章 外汇与汇率制度
浮动汇率制度的弊端：
1、不利于国际贸易和投资的发展
浮动汇率制度下汇率的经常波动及其水平难以预测，使国
际贸易和投资的成本、收益不易准确核算，原先有利可图的交
易会因为汇率的变动反而蒙受亏损，因而人们不愿缔结长期贸
易和投资契约。
进出口商不仅要考虑进出口货价，而且要注意避免汇率风险。
由于要考虑到汇率的变动趋势，往往报价也不稳定，还容易引
起借故延期付款或要求减价、取消合同订货等现象。这种状况
显然阻碍了国际贸易和投资的发展。
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第十五章 外汇与汇率制度
2、助长国际金融市场上的投机活动
在浮动汇率制度下虽然, 单向投机, 不复存在，但汇率波
动的频率和幅度的加大却为日常的外汇投机活动提供了机会。
随着世界经济的发展和财富的迅速增长，国际投机资金的数额
也日趋庞大。这种巨额资金在国际外汇市场上的东奔西突无疑
加剧了国际金融局势的动荡。
3、可能引发竞相贬值。
在浮动汇率条件下，一国往往可通过调低本币汇率的方法
来改善国际收支，但这会使其他国家的国际收支处于不利地位。
因此，其他国家也会竞相调低本币汇率，引发周而复始的竞相
贬值 (Competitive Devaluation)现象。结果，各国的国际收支
状况依然故我，国际经济关系却会趋于紧张，国际金融局势也
因这种竞相贬值而剧烈动荡。
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第十五章 外汇与汇率制度
4、诱发通货膨胀。
在固定汇率制度下，政府为了维持汇率水平，就不能以可
能引发通货膨胀的速度增加货币供应量，以免本币受到贬值压
力，这就是所谓的货币纪律约束（ Monetary Discipline）。
但在浮动汇率制度下，由于国际收支可完全依赖汇率的自由浮动
而得到调节，在缺乏货币纪律约束的情况下，货币当局就会偏
好采取扩张性政策来刺激国内的经济增长，而不必顾忌其对国
际收支的不利影响。
本币汇率的下浮固然有助于改善国际收支，但经汇率折算的
进口商品的价格却会上扬，由此又带动国内价格水平的上涨，
而在价格刚性的作用下，货币汇率上浮的国家的价格水平并不
下跌。上述这些因素，都会诱发整个世界的通货膨胀。
