第八讲
第八讲
项目融资
项目融资
第一节
第一节
基本概念
基本概念
项目融资的起源与发展
? 项目融资（ project financing）是首先在美国继而在欧
洲被采用，近十几年又在发展中国家里被采用的一种
独特的融资方法
? 项目融资起源于 20世纪 30年代，是在西方国家遭受石
油危机以后，因为担忧资源不足而大规模开发资源的
热潮中生产的
项目融资的定义
? 广义的定义
? 所有为了建设一个新项目、收购一个现有项目或者对已有项目
进行债务重组所进行的融资活动都可以被称为项目融资
? 《美国财务会计标准手册》（ FASB）的定义
? 是指对需要大规模资金的项目采取的融资活动。借款人原则上
将项目本身所拥有的资金及其收益作为还款资金来源，而且将
其项目资产作为抵押条件来处理。该项目事业主体的一般性信
用能力通常不被作为重要因素来考虑。这是因为其项目主体要
么是不具备其他资产的企业，要么对项目主体的所有者（母体
企业）不能直接追究责任，两者必居其一
项目融资的定义（续）
? 内维特和法博奇《项目融资》的定义
? 为一个特定经济实体所安排的融资，其贷款人在最初考虑安排
贷款时，满足于该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的
资金来源，并且满足于使用该经济实体的资产作为贷款的安全
保障
? 比较通用的定义（我们的定义）
? 项目融资是为项目公司融资，它是一种利用项目未来的现金流
量作为担保条件的无追索权或有限追索权的融资方式
项目融资的基本特点
? 项目导向
? 主要依赖于项目的现金流和资产而不是依赖于项目投资者或发
起人的资信来安排融资
? 很难融到资金的投资者可以利用项目来融资
? 期限可能比一般商业贷款长
? 有限追索
? 风险分担
? 一个成功的项目融资应该是在项目中没有任何一方单独承担起
全部项目债务的风险责任
? 风险分担一般通过出具各种保证书或作出承诺来实现的
? 融资成本较高
项目融资的适用范围
? 资源开发项目
? 资源开发项目包括石油、天然气、煤炭、铁、铜等开采业
? 项目融资最早就是源于资源开发项目
? 基础设施建设项目
? 基础设施一般包括铁路、公路、港口、电讯和能源等项目的建
设
? 基础设施建设是项目融资应用最多的领域
? 制造业项目
? 在制造业中，项目融资多用于工程上比较单纯或某个工程阶段
中已使用特定技术的制造业项目
? 此外，也适用于委托加工生产的制造业项目
第二节
第二节
项目融资的当事人
项目融资的当事人
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
项目发起人
? 项目发起人是项目公司的投资者，是股东，通过组织
项目融资来实现投资项目的综合目标
? 可以是一个公司，也可以是与项目有关的公司组成的
企业集团，还可以是对项目没有直接利益的实体
? 一般来说，发起人往往都是项目公司的母公司
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
项目公司
? 项目公司通常是项目发起人为了项目的建设而建立的
经营实体
? 可以是一个独立的公司，也可以是一个合资企业或合
伙制企业，还可以是一个信托
? 除项目发起人投入的股本金之外，项目公司主要靠借
款来进行融资
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
贷款人
? 贷款人主要有商业银行、国际金融组织、保险公司、
租赁公司、财务公司、信托投资公司、投资基金、国
家政府的出口信贷机构
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
项目承建商
? 项目承建商通常会与项目公司签订固定价格的总价承
包合同，负责项目工程的设计和建设
? 对于大项目，承建商也可以另签合同，把自己的工作
分包给分包商
? 项目承建商的实力和以往的经营历史记录，可以在很
大程度上影响项目融资的贷款银行对项目建设期风险
的判断
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
项目设备/原材料供应者
? 项目设备供应者通过延期付款或者优惠出口信贷的安
排，可以构成项目资金的一个重要来源
? 项目原材料生产者在一定条件下愿意以长期的优惠条
件为项目供应原材料以保证其长期稳定的市场，这有
助于减少项目初期乃至项目经营期间的许多不确定因
素，从而为安排项目融资提供了有利条件
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
项目产品的购买者
? 项目产品的购买者可以在项目融资中发挥相当重要的
作用，它构成了融资信用保证的关键部分之一
? 项目产品的购买者通过与项目公司签订长期购买合
同，保证了项目的市场和现金流，为投资者对项目的
贷款提供了重要的信用保证
? 项目产品的购买者作为项目融资的一个参与者，可以
直接参加融资谈判，确定项目产品的最小承购数量和
价格公式
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
融资顾问
? 项目融资的组织安排工作需要由一个具有专门技能的
人或机构来完成，而绝大多数的项目投资者则缺乏这
方面的经验和资源，故需要聘请专业融资顾问
? 融资顾问在项目融资中扮演着一个极为重要的角色，
在某种程度上可以说是决定项目融资能否成功的关键
? 项目融资通常由投资银行、财务公司或者商业银行中
的项目融资部门来担任
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
保险公司
? 当对借款人或项目发起人的追索权是有限的情况下，
项目的一个重要安全保证是用保险权益做担保
? 因而，必要的保险是项目融资的一个重要方面
? 由于项目规模很大，存在遭受各种各样损失的可能
性，这使得项目发起人建立起与保险代理人和承包商
的紧密联系，从而正确地确认和抵消风险
项目发起人 保险公司
东道国政府
供应商
融资顾问
项目公司
项目承建商产品购买者
贷款人
顾问合同
出资合同
保险合同
贷款合同 各种条件
销售合同
供应合同
工程建
设合同
政府
? 政府在项目融资中的角色虽然是间接的，但很重要
? 在宏观方面，政府可以为项目提供一种良好的投资环境
? 在微观方面，政府可以为项目的开发提供土地、良好的
基础设施、长期稳定的能源供应以及经营特许权；政府
还可以为项目提供条件优惠的出口信贷和其他类型的贷
款和贷款担保，促进项目融资的完成
第三节
第三节
项目融资的资金来源
项目融资的资金来源
项目融资的两个资金来源
? 项目公司的股本金
? 项目公司的债务资金
项目公司的股本金
? 在项目公司融资方式下，由发起人注册成立一个项目
公司，项目公司的股本金由发起人负责出资
? 股本金代表了发起人对于项目今后现金流和效益的充
分信心，一定比例的股本金投入可以增强银行及其他
债务人参与此项目的信心
? 所以，股本金所占总投资的比例是银行和投资者关心
的关键因素之一
股本金的比例
? 一方面看项目融资结构的其他风险机制的安排，同时也
是与投资者和银行谈判的结果
? 总的来说：现金流相对稳定、可控的行业，股本金要求
相对较小；现金流波动较大的行业，股本金比例要求较
高
? 《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通
知》，投资项目资本金占总投资的比例，根据不同行业
和项目的经济效益等因素确定，具体规定如下
? 交通运输、煤炭项目，资本金比例为 35％及以上
? 钢铁、邮电、化肥项目为 25％及以上
? 电力、机电、建材、化工、石油加工、有色、轻工、纺织、商
贸及其他行业的项目，资本金比例为 20％及以上
项目债务资金
? 国际金融组织（如世界银行、亚洲开发银行等）贷款
? 外国政府贷款
? 发行债券
? 商业银行贷款
? 信托贷款
国际金融组织贷款
? 优点
? 贷款期限长（ 20年左右），资金供应量大
? 缺点
? 谈判周期长、附加条件多
? 成功案例
? 如上海，已经利用世行、亚行贷款超过 20亿美元，支持了合流
污水、内环线、南浦大桥、外高桥电厂、东海天然气等一大批
公共设施项目的建设
外国政府贷款
? 优点
? 贷款期限长（最长可达 20年），利率优惠
? 缺点
? 一般会指定在贷款国采购，容易受政府间政治关系影响
? 成功案例
? 如上海，浦东国际机场、地铁一号线、浦东垃圾焚烧厂
发行债券
? 项目公司到证券市场发行企业债券
商业银行贷款
? 项目长期贷款
? 项目流动资金贷款
? 过桥贷款
信托贷款
? 一种全新的方式
? 成功案例
? 如上海外环隧道资金信托、北京 CBD资金信 托
第四节
第四节
项目融资典型模式：
项目融资典型模式：
BOT
BOT定义
? BOT是英文 “Build－ Operate－ Transfer”的缩写，译意
为 “建设－经营－转让 ”
? 甲方通过特许权协议，授予乙方承担项目的设计、融
资、建造、经营和维护
? 在协议规定的特许期限内，乙方拥有项目的所有权，允
许向项目的使用者收取适当的费用，由此回收项目投
资、经营和维护成本并获得合理的回报
? 特许期满后，乙方将项目无偿地移交给甲方
? 甲方一般为政府
BOT的运作过程
? 项目规划阶段
? 政府 /发起人根据项目需要，规划、确定项目内容和具体投融
资方式
? 项目准备阶段
? 政府编制、确定 BOT招商条件，投资者为寻找投资机会进行市
场调查研究
? 招标阶段
? 政府在公开招标的基础上，通过评标确定中标投资者
? 合同谈判阶段
? 政府就项目与中标者进行实质性谈判，签署特许经营协议
BOT的运作过程（续）
? 融资、建设阶段
? 中标者按照特许权协议规定的各种要求，组建项目公司，进
行项目融资，并负责实施项目建设
? 经营阶段
? 项目建成投入运营后，向产品 /服务的使用者收取项目使用费
用偿还贷款，取得利润
? 转让阶段
? 特许权期满后，按合同要求进行项目产权转让
BOT对于政府的益处
? 减少项目对政府财政预算的影响，使政府能在财力资金
不足的情况下，仍能上马一些基建项目
? 由于 BOT以社会资本建设和营运，可以极大地提高项目
运行效率
? BOT通常以公开招标的方式进行投资者招商，所以项目
的建设成本相对较低
? 实行公开招标，避免政府自行投资中经常出现的腐败情
形，解决政府投资的超工期、超成本和营运服务差等弊
病
? 活跃培育社会资本，符合国家发展民营经济的大政方针
案例：上海竹园第一污水处理厂的BOT
? 上海竹园第一污水处理厂正是以 BOT模式吸引上海友联
联合体的投资
? 友联联合体是由私营企业友联企业发展公司为主，联合
另两家企业组合而成的
? 友联联合体将以 BOT形式，在 20年特许期内，投资建
设、运营这家日处理能力达到 170万吨的大型污水处理
厂，总投资预计为 8.7亿元
项目概况
? 上海竹园第一污水处理厂位于上海浦东高东镇
? 设计日处理量为 170万吨，是 2002年上海市重点工程之
一
? 污水处理厂于 2003年年底完成主体工程建设， 2004年全
面投入运营，建成后将成为中国大陆最大规模的污水处
理厂
? 项目投资额为 8.7亿元人民币
招标方案要点
? 招商采用标准的 BOT方式，即给予投资者项目公司 20年
特许经营权，负责此项目的融资、建设以及 20年特性经
营期内的运营管理
? 项目公司的注册资本金要求为总投资的 35％
? 该项目中，投资经营者污水处理费将是投资者的主要收
入，即根据其实际污水处理排放计量，按照投资者的招
标确定的污水处理费，由上海水务资产经营管理公司来
支付
? 所以投标的污水处理费是评标的关键，也是投资者衡量
其投资回收期、投资者内部收益率的关键
招标过程和结果
? 此次项目招商，吸引了北京、上海、沈阳等 10余家民营
企业联合体前来竞标
? 最后，上海友联联合体于 2002年 6月中标
? 上海友联联合体是由民营企业上海友联企业发展有限公
司、上海建工集团和北京华金信息产业投资公司 3家单位
共同投资组成，其中民营企业上海友联企业发展有限公
司占 85％的比例
? 友联联合体项目负责人表示，该项目投资风险相对较
小，预计 13年内就能收回全部投资，第 14年开始盈利，
所以 8.7亿元买 20年特许经营权是经过核算
BOT的衍生品种
? BOO，即 “建设－拥有－经营 ”，与传统 BOT的最大区别
是项目公司永久拥有项目的经营权
? BT，即 “建设－转让 ”，项目公司不拥有项目的经营权，
其投资回报一般由政府（项目发起人）采用固定回报的
方式，给予项目公司现金流量补贴，以便投资者回收投
资，并取得合理的利润。 BT方式一般适用于现金流量不
充分或者没有现金流量的项目融资，如绿化项目的招商
? TOT，即 “转让－经营－转让 ”，政府（项目发起人）将
已经建成的项目转让给社会投资者，由投资者成立项目
公司，负责项目的营运，在约定期限以后，再将设施转
让给政府
案例：天津开发区绿化项目的TOT
? 天津开发区公有 272万平方米的绿地草坪和园林绿化中心
? 政府投入了数亿资金
? 这一项目没有收益
? 怎么来盘活这一 “沉淀资本 ”？
? TOT方式
操作过程
? 2002年 9月，天津开发区向上市公司天津泰达转让整个开
发区 272万平方米的绿地草坪和园林绿化中心，合同期限
为 50年
? 根据协议，泰达股份出资 5.85亿元收购项目资产，开发
区政府每年给予泰达公司 7.5%的投资回报，也就是每年
向泰达股份返还 4388万元现金，合同期满后，政府回收
所有绿地和草坪及其相关土地
? 对于政府来说盘活了 5.85亿元资金，可以用于其他用途
? 对于泰达公司来说无疑是 50年的稳定收入
第五节
第五节
基础设施民营化
基础设施民营化
基础设施
? 基础设施是为经济、社会发展和人们生活提供一般条
件和基本服务的部门和行业
? 基础设施分为两大类
? 经济性基础设施
? 社会性基础设施
基础设施的内容
? 能源系统
? 水资源和供排水系统
? 交通运输系统
? 邮电通信系统
? 生态环境系统
? 防灾系统
基础设施项目的分类
? 非经营性项目
? 此类项目无收费机制、无资金流入
? 纯经营性项目
? 此类项目有收费机制，有资金流入
? 能够收回成本且有一定利润
? 准经营性项目
? 此类项目有收费机制和资金流入
? 无法收回成本的项目
我国基础设施项目的分类
项目分类 基础设施实例 投资主体
非经营性项目 敞开式城市道路、公共绿化等 全社会投资者
纯经营性项目
收费高速公路、收费桥梁、收
费隧道等
政府适当贴补，吸
纳社会投资
准经营性项目
煤气厂、地铁、轻轨、自来水
厂、垃圾焚烧厂等收费不到位
的项目
政府投资为主
投资水平
投资结构
具体项目投资情况
财政融资
? 政府预算内支出
? 中央财政专项拨款
? 城市维护建设税和公用事业附加
? 地方财政拨款
? 政策性收费
? 城市建设配套费和增容费
? 过路过桥费
? 市政设施有偿使用费
? 其他各种收费等
财政预算内资金
政策性收费
政府资金与社会资金的比重
外部融资
? 银行贷款
? 国债资金
? 外资
? 企业债券和股票
银行贷款
国债资金
? 1998年至 2001年，国家共安排了 766亿元国债资金用于
967个城市基础设施项目的建设
? 766亿元国债资金加上带动的银行贷款、地方政府财政
资金和其它社会资金 2500多亿元，相当于以往正常年份
近 3倍的投资总量
外资
企业债券和股票
? 深沪两市上市公司中共有城市供水、燃气、公交和地铁
等基础设施行业企业 7家
? 此外，十年多来，部分城市自来水、地铁等公司发行企
业债券约 30亿元，相当于同期基础设施融资总量的
0.36%
? 从相对规模来看，我国基础设施股票和企业债券融资总
共占该领域当年投资额的比重尚不到 1%，与一些国家
占 30%相比，直接融资比重过低
企业积累融资
经营资源融资
? 土地出让转让收入
? 90年代中后期，随着土地有偿使用制度的推广和完善，大多数
城市开始利用土地出让收入弥补城市建设资金不足
? 经营无形资产收入
? 通过有偿竞买的办法，出让城市出租车经营权、公交线路专营
权以及道路、广场、绿地、路灯、桥梁、停车场等和冠名权、
广告权、收费权，取得收入再用于基础设施投资
? 存量资产经营权转让收入
? 通过对固定资产存量经营权转让、股权转让以及资产转让等方
式实现对收费路桥、自来水厂、污水处理厂等存量资产进行盘
活
基础设施投融资取得成绩
经营资源融资
? 投资总量不足
? 投资主体单一
? 资金效率不高
? 融资渠道狭窄
融资渠道狭窄
各国基础设施民营化政策
国家 国有化年代 开放民营化年代 开放民营化方式
美国
— 1979年
1979年
1984年
1986年
1983年
1985年
1980年
1983年
1985年
1986年
1985年
解除管制
英国
1960年代
解除管制
西 德 － 出售公用事业
法国
1981年
出售公用事业
意 大 利 － 出售公用事业
日本 － 出售公用事业
西班牙
1939年
出售公用事业
巴西
1940年代
出售公用事业
墨西哥
1950年代
出售公用事业
阿根廷
1946年
出售公用事业
土 耳 其 － 出售公用事业
各国基础设施民营化政策（续）
国家 国有化年代 开放民营化年代 开放民营化方式
韩国 －
1986年
1982、 1986年
1980年
1979年
1986年
－
1982年
1978年
1980年
－
1986年
解除管制
印度
1956年
解除管制
印尼
1957年
鼓励企业民营
巴基斯坦
1972年
解除管制
菲 律 宾 － 出售公用事业
埃及
1961年
－
孟加拉
1971年
出售公用事业
东德
1945年
出售公用事业
匈牙利
1949年
建立价格制度
波兰
1960年代
－
南斯拉夫
1945年
企业集中
中国基础设施民营化六大方式
民营化方式 案例
BOT
上海竹园第一污水处理厂、上海大场水厂、北京肖家河
污水处理厂、广东南海环保发电厂
TOT 天津开发区绿化项目
PPP 北京地铁5号线
组建合营公司
法国昭和水务公司与奉贤自来水公司第三水厂合作成立
了上海首家中外合作的昭和自来水公司、苏伊士 —里昂
水务集团与星火开发区合资创建了星火中法供水有限公
司、新奥集团与石家庄燃气集团共同投资成立了石家庄
新奥燃气有限公司
股权收购
威望迪收购上海浦东自来水公司50%国有股股权、和记黄
埔收购百江燃气、中华煤气参股广东液化天然气项目、
参股武汉燃气热力集团、控股泰州市、南通市、南京市
浦口区燃气管网
独资经营
香港亚太环保有限公司独家投资的广州亚太生活垃圾有
限公司，与广州市市容环境卫生局签署了合作协议
