投 资 学（ Investments）
第 1章 导 论投资学 第 1章 2
1.1 投资与金融资产
1.1.1 投资（ Investment）：为了获得可能但并不确定的未来值（ Future value）而作出牺牲确定的现值（ Present value）的行为（ William F.Sharpe，
1990年获得诺贝尔经济学奖 ）。
时间性：牺牲当前消费（ Reduced current
consumption）计划的未来消费（ Planned later
consumption）
资金的时间价值
不确定性（ Uncertainty） —— 风险性
如果证券没有风险是否意味着没有收益？
收益性：增加投资者的财富来满足未来的消费投资学 第 1章 3
概念辨析
财富（ Wealth）：现时收入（ Present
income）与未来收入（ Future income）的现值（ Present value）的和。
资产（ Assets）：所有能储存的财富
专利、大学教育、客户关系是资产吗？
实际资产（ Real assets）与金融资产
（ Financial assets）
专利、大学教育、客户关系是实际资产吗？
投资学 第 1章 4
概念辨析
投机（ Speculation）：高风险的投资；投机与投资可以相互转化；没有投机者市场将无法转让高风险；
套期保值者和投机者
投资级和投机级债券
套利（ Arbitrage）：投资和投机都是与市场打赌，有风险,但套利是无风险的。
投资学 第 1章 5
1.1.2 金融资产
实际资产（ Real assets）：创造收入的资产，且一旦拥有就可以直接提供服务。包括土地、建筑、
机器、知识等。代表一个经济的生产能力，决定一个社会的财富。
金融资产（ Financial assets）：实际资产的要求权（ Claims on real assets ），定义实际资产在投资者之间的配置。
金融资产的价值与其物质形态没有任何关系,债券可能并不比印制债券的纸张更值钱。
整个社会财富的总量与金融资产数量无关，金融资产不是社会财富的代表。
投资学 第 1章 6
金融资产在经济中的作用
1,消费的时间安排（ Consumption Timing）：个人现实消费与现实收入分离，将高收入期的购买力转移到低收入期。
2,风险的分配（ Allocation of Risk）：风险来源于实际资产，风险在全社会的分散和优化配置。
问题：金融工具能否减少总体经济的风险？
3,所有权与经营权分离（ Separation of
Ownership），复合所有权：变不可分割的资产为可分割的资产。例如,GE的股东有 50万,
股东的退出不影响公司的经营。
投资学 第 1章 7
1.1.3 金融资产或金融工具（ Instruments）的分类：
按照合约的性质：债权（ Debt）和股权
（ Equity）。
期限长短：货币市场工具（短期,1年以内 ）
和资本市场工具（中长期,1年以上）。
原生（ Original）和衍生（ Derivative）金融工具：期货（ Future）、期权（ Option）。
投资学 第 1章 8
1.2 金融市场
1.2.1 金融市场（ Financial market）是金融资产的交易场所。
合约性质：债券市场、股票市场、期货市场、期权市场。
期限长短：货币市场和资本市场
功能：初级（一级）市场 —— 发行市场，
二级市场 —— 交易市场。
区别：第一市场、第二市场等
组织结构：交易所、场外市场等投资学 第 1章 9
1.2.2 金融市场的主体
（ 1）家庭部门（ the household sector）：既是金融市场资金的主要供给者，又是投资者。
税收：高负税的投资者寻求免（低）税的金融工具
风险：如何利用金融工具获利和规避风险
退休后需要回南京安度晚年，能否提出个投资方案？或创造一个工具供他们投资？
投资学 第 1章 10
案例 1.1：一个投资家的婚礼
—— 金融工具无所不在
假设你要结婚了，但是你首先要说服太太：婚纱照我们不拍了。 — 别急，你仍然爱她，但是有更有利可图的办法来表达你的浪漫。
出同样的钱，请一位现在还默默无闻的画师来给你们画一幅婚礼盛装的油画。这样你们仍然拥有纪念婚礼的浪漫，同时又创造了一个期权：画师、
你和你太太三个人中间，只要有一个人将来出名了，那么这幅油画就价值连城了。因为油画是比照片更好的金融工具，吸收更多市场信息，承载着更多有关画师是否出名的不确定性。
投资学 第 1章 11
（ 2）企业（ the business sector）：融资
（ Raise funds）
间接融资：向银行借款
直接融资：直接向家庭借款（发行股票、债券等）
目标：以低成本获得高价格（一级市场）的证券。
从理论上说，企业可以直接从家庭借款，但实际上需要通过专门的金融机构设计融资方案 —— 投资经济分析向企业提出建议，是发行股票还是债券、利息多少、期限多少等。
投资学 第 1章 12
讨论：企业融资的三个渠道
a,自有资金：资本的自给自足、积累慢、规模小，无法达到资本使用的规模经济。
b,借贷：只有大企业才能借到钱，在无法借到资本的情况下只能是股权模式（合伙制、
股份制）
中小企业的融资困境是世界性难题
c,股权：多个投资者将资金 不可撤销 地汇集，
股票是无期限的证券。
问题：那种融资方式的成本最高？为什么？
投资学 第 1章 13
案例 1.2 债务 /权益互换
—— 利用税收的不对称性为企业盈利
假设：
公司 A：边际所得税率为 40%，资金成本为
10%，股利收入的 80%享受免税待遇。
公司 B：发行优先股，股利为 8%，边际所得税率为 12%。
投资策略：
公司 A以 10%的年利率向公司 B借款，然后把筹集的资金投资于公司 B的优先股。
投资学 第 1章 14
证明 1：公司 A的这种投资是有意义的
由于利息支出计入税前成本，因此公司 A实际税后成本为 10%× （ 1-40%） =6%。
公司 A投资于优先股的股息税后收入为,8%
－ 8%× （ 1－ 80%） × 40%=7.36% 。
证明 2：这笔交易对公司 B来说亦是盈利的。
公司 B通过借出资金获得利息收入，税后收益为 10％ × （ 1－ 12％）＝ 8.8%，而公司 B向公司 A支付的优先股股息为 8%。
投资学 第 1章 15
两个公司利用边际税率的不均衡性，通过互换债权和权益都从中得到了利益。 这就是 80年代发展起来的债务 /权益互换。
政府的税收收入减少了。如果利用税制漏洞的现象经常出现，那么政府就会采取行动来堵塞这些漏洞。
如果公司 A的边际税率下降或公司 B的边际税率上升，那么其中一个公司在互换中蒙受损失；
受损失的公司可能违约。
可能解决方案：通过订立赎回条款来解决，可以通过第三方担保来解决：如交易所。
投资学 第 1章 16
（ 3）政府（ Government sector）
弥补财政赤字
实施货币政策：政府可以通过公开市场业务控制短期国债的投放量来控制利率。
投资学 第 1章 17
讨论：政府解决财政赤字的三个渠道
政府支出的不确定性：战争、饥荒、自然灾害都可能使政府出现赤字。政府解决赤字的办法：
（ 1）增税；
（ 2）增发钞票
（ 3）借债：内债和外债。
上述的三种方案的利弊？政府能否发行股票？政府是否存在破产的可能？
投资学 第 1章 18
1.2.3 金融机构（ Financial institutions）
（ 1）金融中介（ Financial intermediaries）为间接融资 提供服务，包括：商业银行、保险公司、投资基金、养老基金等。
（ 2）证券业（ Security industry）为 直接融资 提供服务：
投资银行（ Investment bank）
经纪公司（ Broker）和做市商（ Market-
maker）
交易所（ Exchange）
投资学 第 1章 19
1.2.4 金融市场的主要功能
（ 1）筹集资金（ Raise funds）
中国证券市场只实现了这个功能！
（ 2）优化资源配置（ Resource allocation）：
以资金带动其他资源向有效率的企业转移。
（ 3）增强资产的流动性（ Liquidity）：实物资产的证券化（ Securitization）使其具有可分割性、易转让性。
投资学 第 1章 20
金融体系：间接融资、直接融资与资金、证券的流动金融中介机构金融市场证券资金贷款人（储蓄者投资者）：
1、个人与家庭
2、企业
3、政府
4、外国投资者借款人（筹资者、
发行者）：
1、个人与家庭
2、企业
3、政府
4、外国投资者证券资金证券资金资金贷款储蓄资金投资学 第 1章 21
1.3 投资的基本原则
1.3.1 比较原则（ Comparison principle）
投资者通过与金融市场上的其他可用的投资机会来评价一项投资，金融市场给出了机会成本。
短期国债被认为是无风险的证券，从比较原则上来看它是否是无风险的？
当前，许多股民高位套牢，那么这些股民是否需要从股票市场退出？
投资学 第 1章 22
1.3.2 无套利原则（ No arbitrage principle）
利用同质证券之间的定价不一致进行资金转移，从中赚取无风险利润的行为称为套利。
假设南京市的 A银行的存贷年利率为 10％,B
银行为 12％，其结果是什么？
套利的三个基本特征：零投资、无风险、
正收益。
但世上没有免费的午餐！无套利原则说明证券之间的价格可以从技术角度予以确定。
金融工程的基本思路！
投资学 第 1章 23
1.3.3 风险厌恶（ Risk aversion）原则
假设两项投资成本相同，预期回报相同，
投资者将选择风险小的投资项目。
例如：投资项目 A会得到确定的回报 10％，而项目 B的投资项目获得 10％的回报是不确定的，
则投资者必然选择项目 A。
根据风险厌恶原则，对于同一个公司股票给出的回报要大于债券。因此，高风险的投资需要高回报予以风险补偿。
复习,高风险高收益，低风险低收益，那无风险是否就意味着无收益？
投资学 第 1章 24
本课程的基本框架三大内容：金融工具与金融市场、投资理论、证券投资分析实务。
金融工具与金融市场：基础性金融工具与衍生工具、交易所、中间商、价格决定过程以及市场微观结构等。
投资理论：证券的风险与收益、组合投资理论,CAPM理论,APT、股票理论、债券理论、期权定价模型等。
实务：基础分析和技术分析 。
投资学 第 1章 25
参考书目
杨海明，王燕：,投资学,,上海人民出版社
1999。
Zvi Bodie,Alex Kane,Anlan J,Marcus,
Investments（ 5th Edition），机械工业出版社,2002.
William F.Sharpe,Gordon J.Alexander,
JeffreV.Bailey,Investments （ 5th Edition）清华大学出版社,1997.
,现代投资学,,上海人民出版社,2003年投资学 第 1章 26
思考题
1、某个股份有限公司要向投资机构借款，
该投资机构提出的条件要求该公司同股东的分红一样给予利息，在数量上按照借款额折算，其他条件不变。若你是该公司的股东，你的企业急需资金，你会答应吗？
为什么？
投资学 第 1章 27
思考题
2、假设你发现一只装有 100万人民币的宝箱
A、这是实物资产还是金融资产？
B、社会财富会因此而增加吗？
C、你会更富有吗？
D、你能解释你回答 B和 C问题的矛盾吗？
第 1章 导 论投资学 第 1章 2
1.1 投资与金融资产
1.1.1 投资（ Investment）：为了获得可能但并不确定的未来值（ Future value）而作出牺牲确定的现值（ Present value）的行为（ William F.Sharpe，
1990年获得诺贝尔经济学奖 ）。
时间性：牺牲当前消费（ Reduced current
consumption）计划的未来消费（ Planned later
consumption）
资金的时间价值
不确定性（ Uncertainty） —— 风险性
如果证券没有风险是否意味着没有收益？
收益性：增加投资者的财富来满足未来的消费投资学 第 1章 3
概念辨析
财富（ Wealth）：现时收入（ Present
income）与未来收入（ Future income）的现值（ Present value）的和。
资产（ Assets）：所有能储存的财富
专利、大学教育、客户关系是资产吗？
实际资产（ Real assets）与金融资产
（ Financial assets）
专利、大学教育、客户关系是实际资产吗？
投资学 第 1章 4
概念辨析
投机（ Speculation）：高风险的投资；投机与投资可以相互转化；没有投机者市场将无法转让高风险；
套期保值者和投机者
投资级和投机级债券
套利（ Arbitrage）：投资和投机都是与市场打赌，有风险,但套利是无风险的。
投资学 第 1章 5
1.1.2 金融资产
实际资产（ Real assets）：创造收入的资产，且一旦拥有就可以直接提供服务。包括土地、建筑、
机器、知识等。代表一个经济的生产能力，决定一个社会的财富。
金融资产（ Financial assets）：实际资产的要求权（ Claims on real assets ），定义实际资产在投资者之间的配置。
金融资产的价值与其物质形态没有任何关系,债券可能并不比印制债券的纸张更值钱。
整个社会财富的总量与金融资产数量无关，金融资产不是社会财富的代表。
投资学 第 1章 6
金融资产在经济中的作用
1,消费的时间安排（ Consumption Timing）：个人现实消费与现实收入分离，将高收入期的购买力转移到低收入期。
2,风险的分配（ Allocation of Risk）：风险来源于实际资产，风险在全社会的分散和优化配置。
问题：金融工具能否减少总体经济的风险？
3,所有权与经营权分离（ Separation of
Ownership），复合所有权：变不可分割的资产为可分割的资产。例如,GE的股东有 50万,
股东的退出不影响公司的经营。
投资学 第 1章 7
1.1.3 金融资产或金融工具（ Instruments）的分类：
按照合约的性质：债权（ Debt）和股权
（ Equity）。
期限长短：货币市场工具（短期,1年以内 ）
和资本市场工具（中长期,1年以上）。
原生（ Original）和衍生（ Derivative）金融工具：期货（ Future）、期权（ Option）。
投资学 第 1章 8
1.2 金融市场
1.2.1 金融市场（ Financial market）是金融资产的交易场所。
合约性质：债券市场、股票市场、期货市场、期权市场。
期限长短：货币市场和资本市场
功能：初级（一级）市场 —— 发行市场，
二级市场 —— 交易市场。
区别：第一市场、第二市场等
组织结构：交易所、场外市场等投资学 第 1章 9
1.2.2 金融市场的主体
（ 1）家庭部门（ the household sector）：既是金融市场资金的主要供给者，又是投资者。
税收：高负税的投资者寻求免（低）税的金融工具
风险：如何利用金融工具获利和规避风险
退休后需要回南京安度晚年，能否提出个投资方案？或创造一个工具供他们投资？
投资学 第 1章 10
案例 1.1：一个投资家的婚礼
—— 金融工具无所不在
假设你要结婚了，但是你首先要说服太太：婚纱照我们不拍了。 — 别急，你仍然爱她，但是有更有利可图的办法来表达你的浪漫。
出同样的钱，请一位现在还默默无闻的画师来给你们画一幅婚礼盛装的油画。这样你们仍然拥有纪念婚礼的浪漫，同时又创造了一个期权：画师、
你和你太太三个人中间，只要有一个人将来出名了，那么这幅油画就价值连城了。因为油画是比照片更好的金融工具，吸收更多市场信息，承载着更多有关画师是否出名的不确定性。
投资学 第 1章 11
（ 2）企业（ the business sector）：融资
（ Raise funds）
间接融资：向银行借款
直接融资：直接向家庭借款（发行股票、债券等）
目标：以低成本获得高价格（一级市场）的证券。
从理论上说，企业可以直接从家庭借款，但实际上需要通过专门的金融机构设计融资方案 —— 投资经济分析向企业提出建议，是发行股票还是债券、利息多少、期限多少等。
投资学 第 1章 12
讨论：企业融资的三个渠道
a,自有资金：资本的自给自足、积累慢、规模小，无法达到资本使用的规模经济。
b,借贷：只有大企业才能借到钱，在无法借到资本的情况下只能是股权模式（合伙制、
股份制）
中小企业的融资困境是世界性难题
c,股权：多个投资者将资金 不可撤销 地汇集，
股票是无期限的证券。
问题：那种融资方式的成本最高？为什么？
投资学 第 1章 13
案例 1.2 债务 /权益互换
—— 利用税收的不对称性为企业盈利
假设：
公司 A：边际所得税率为 40%，资金成本为
10%，股利收入的 80%享受免税待遇。
公司 B：发行优先股，股利为 8%，边际所得税率为 12%。
投资策略：
公司 A以 10%的年利率向公司 B借款，然后把筹集的资金投资于公司 B的优先股。
投资学 第 1章 14
证明 1：公司 A的这种投资是有意义的
由于利息支出计入税前成本，因此公司 A实际税后成本为 10%× （ 1-40%） =6%。
公司 A投资于优先股的股息税后收入为,8%
－ 8%× （ 1－ 80%） × 40%=7.36% 。
证明 2：这笔交易对公司 B来说亦是盈利的。
公司 B通过借出资金获得利息收入，税后收益为 10％ × （ 1－ 12％）＝ 8.8%，而公司 B向公司 A支付的优先股股息为 8%。
投资学 第 1章 15
两个公司利用边际税率的不均衡性，通过互换债权和权益都从中得到了利益。 这就是 80年代发展起来的债务 /权益互换。
政府的税收收入减少了。如果利用税制漏洞的现象经常出现，那么政府就会采取行动来堵塞这些漏洞。
如果公司 A的边际税率下降或公司 B的边际税率上升，那么其中一个公司在互换中蒙受损失；
受损失的公司可能违约。
可能解决方案：通过订立赎回条款来解决，可以通过第三方担保来解决：如交易所。
投资学 第 1章 16
（ 3）政府（ Government sector）
弥补财政赤字
实施货币政策：政府可以通过公开市场业务控制短期国债的投放量来控制利率。
投资学 第 1章 17
讨论：政府解决财政赤字的三个渠道
政府支出的不确定性：战争、饥荒、自然灾害都可能使政府出现赤字。政府解决赤字的办法：
（ 1）增税；
（ 2）增发钞票
（ 3）借债：内债和外债。
上述的三种方案的利弊？政府能否发行股票？政府是否存在破产的可能？
投资学 第 1章 18
1.2.3 金融机构（ Financial institutions）
（ 1）金融中介（ Financial intermediaries）为间接融资 提供服务，包括：商业银行、保险公司、投资基金、养老基金等。
（ 2）证券业（ Security industry）为 直接融资 提供服务：
投资银行（ Investment bank）
经纪公司（ Broker）和做市商（ Market-
maker）
交易所（ Exchange）
投资学 第 1章 19
1.2.4 金融市场的主要功能
（ 1）筹集资金（ Raise funds）
中国证券市场只实现了这个功能！
（ 2）优化资源配置（ Resource allocation）：
以资金带动其他资源向有效率的企业转移。
（ 3）增强资产的流动性（ Liquidity）：实物资产的证券化（ Securitization）使其具有可分割性、易转让性。
投资学 第 1章 20
金融体系：间接融资、直接融资与资金、证券的流动金融中介机构金融市场证券资金贷款人（储蓄者投资者）：
1、个人与家庭
2、企业
3、政府
4、外国投资者借款人（筹资者、
发行者）：
1、个人与家庭
2、企业
3、政府
4、外国投资者证券资金证券资金资金贷款储蓄资金投资学 第 1章 21
1.3 投资的基本原则
1.3.1 比较原则（ Comparison principle）
投资者通过与金融市场上的其他可用的投资机会来评价一项投资，金融市场给出了机会成本。
短期国债被认为是无风险的证券，从比较原则上来看它是否是无风险的？
当前，许多股民高位套牢，那么这些股民是否需要从股票市场退出？
投资学 第 1章 22
1.3.2 无套利原则（ No arbitrage principle）
利用同质证券之间的定价不一致进行资金转移，从中赚取无风险利润的行为称为套利。
假设南京市的 A银行的存贷年利率为 10％,B
银行为 12％，其结果是什么？
套利的三个基本特征：零投资、无风险、
正收益。
但世上没有免费的午餐！无套利原则说明证券之间的价格可以从技术角度予以确定。
金融工程的基本思路！
投资学 第 1章 23
1.3.3 风险厌恶（ Risk aversion）原则
假设两项投资成本相同，预期回报相同，
投资者将选择风险小的投资项目。
例如：投资项目 A会得到确定的回报 10％，而项目 B的投资项目获得 10％的回报是不确定的，
则投资者必然选择项目 A。
根据风险厌恶原则，对于同一个公司股票给出的回报要大于债券。因此，高风险的投资需要高回报予以风险补偿。
复习,高风险高收益，低风险低收益，那无风险是否就意味着无收益？
投资学 第 1章 24
本课程的基本框架三大内容：金融工具与金融市场、投资理论、证券投资分析实务。
金融工具与金融市场：基础性金融工具与衍生工具、交易所、中间商、价格决定过程以及市场微观结构等。
投资理论：证券的风险与收益、组合投资理论,CAPM理论,APT、股票理论、债券理论、期权定价模型等。
实务：基础分析和技术分析 。
投资学 第 1章 25
参考书目
杨海明，王燕：,投资学,,上海人民出版社
1999。
Zvi Bodie,Alex Kane,Anlan J,Marcus,
Investments（ 5th Edition），机械工业出版社,2002.
William F.Sharpe,Gordon J.Alexander,
JeffreV.Bailey,Investments （ 5th Edition）清华大学出版社,1997.
,现代投资学,,上海人民出版社,2003年投资学 第 1章 26
思考题
1、某个股份有限公司要向投资机构借款，
该投资机构提出的条件要求该公司同股东的分红一样给予利息，在数量上按照借款额折算，其他条件不变。若你是该公司的股东，你的企业急需资金，你会答应吗？
为什么？
投资学 第 1章 27
思考题
2、假设你发现一只装有 100万人民币的宝箱
A、这是实物资产还是金融资产？
B、社会财富会因此而增加吗？
C、你会更富有吗？
D、你能解释你回答 B和 C问题的矛盾吗？
