二．其他非银行金融机构
20世纪 80年代以来，在各国证券市场上发生了一个重要现象，即个人投资者不断将自己的证券投资事务委托给各类金融机构，从而使得机构投资者的份额和地位日益上升：如日本在 50年代时的上市公司持股比率为个人 70％，机构 20％；到 80
年代，个人持股比率已下降到 20％，机构则上升到 70％。美国的机构投资者所占市场比重在 1965
年为 16％,1992年己高达 48％。这些机构包括各种共同基金、对冲基金、养老基金、保险公司等。
随着国际证券市场的发展，这些机构的证券投资也日益向海外发展，成为国际证券投资的重要主体。
（一）共同基全
共同基金（ Mutual Fund）是指通过信托、契约或公司的形式，通过公开发行基金证券（如“受益凭证”、“基金单位”、“基金股份”等）将众多的、零散的社会闲置资金募集起来，形成一定规模的信托资产，由专业人员进行投资操作，
并按出资比例分担损益的投资机构。
在美国它被称为“共同基金”、“互惠基金”，
在英国被称为“单位信托基金”（ Unit Trust），
在日本则被称作“证券投资信托基金”。
共同基金的种类众多，但根据其投资战略不同，大致可分为两大类：一类是投资于长期资产，如股票、债券乃至实业资产的基金；另一类是主要投资于短期金融资产，
如可转让大额存单、商业票据、短期国库券的基金。
1．共同基金的全球格局
20世纪 80年代以来，共同基金的发展十分迅速，被引进到许多发达国家和发展中国家，这标志着它已步入到全球发展阶段。
根据国际金融市场一体化与区域化并存的特征，全球共同基金市场可大致分为北美市场、欧洲市场和以亚太为核心的新兴地区市场三大部分。 (自己读书）
2．共同基金发展的动因
美国是共同基金发展最快的国家，美国共同基金的发展最具代表性。以美国共同基金为例简要阐述共同基金发展的动因。
（ 1）内在需求的增长。首先是家庭对共同基金的投资需求不断增长。 20世纪 90年代，由于股票和其他金融产品的较高投资回报率使美国家庭从投资房地产和其他有形资产转向投资金融资产。在这一转变中，家庭投资显现出了对共同基金投资的偏好而非直接投资于证券。通俗地说，美国人更愿意“把钱交给别人，让别人替自己炒股”，
而不愿“自己替自己炒股”，这又与现代信托观念在美国的普及相联系。 20世纪 90年代初，投资于共同基金的家庭数还只是 2340万，到 2000年已发展至 5060万。这个数字表明，美国有近一半的家庭现在投资于共同基金。
国际证券投资是促使家庭增加对共同基金需求的重要原因。由于个人直接购买不在美国证券交易所上市的股票既困难又要花许多费用，因此对投资者来说，共同基金不失为一种重要的、理想的购买国外股票的工具。有数据显示,1999年有
110亿美元的净现金流入国际股票基金，到 2000
年，此价值已达 500亿美元。其次是机构对共同基金的需求也增长很快。这种增长归因于企业等机构投资者在现金管理上更依赖于共同基金而不是直接拥有流动资产，通过利用共同基金，这些机构可以享受规模经济带来的好处，而这种好处是靠自身对流动资产的管理所不能实现的。资料显示，机构投资者持有美国近一半的基金资产，
并且呈逐年增长之势，表明机构投资者对美国共同基金的成长起到了极大的促进作用。
最后是退休金对共同基金的需求。近年来，随着美国明确捐助型退休计划的流行，共同基金把范围扩大到了私人养老金系统。在 20世纪 90年代初，
大多数共同基金中的退休资产都由个人退休账户
（ IRAs）控制，随后雇方赞助的明确捐助计划成为共同基金新增现金流的重要来源，它或者直接通过计划赞助，或者间接流入 IRAs来增加共同基金的现金流。计划出资者越来越多地选择共同基金作为投资选择，原因是共同基金比其他募集性投资产品提供更多服务。 2000年底，明确捐助型退休计划和 IRAs占共同基金的份额己大致持平。
（ 2）发达的分销渠道。随着市场对共同基金的需求日益上升，基金公司和分销公司在扩大传统销售渠道的同时，致力于开发新的渠道。总的来看，
直接向散户投资者销售的新的长期基金预期份额从 1990年的 23％下降至 2000年的 16％，而同时，
通过机构投资者和第三方向散户投资者的销售份额从 77％增长至 84％。许多原先直接销向投资者的共同基金渐渐转变策略，向第三方或中间商寻找分销渠道（第三方销售渠道包括：雇主赞助的退休计划、共同基金超市、有偿顾问、共同基金一揽子账户计划和银行信托部门）。
（ 3）市场细分策略丰富了投资品种。美国共同基金的繁荣，与其丰富的可供投资者选择的基金数量和品种是密不可分的。 20世纪 90年代供不应求的共同基金促使更多新基金的诞生。基金数量从
1990年的 2900个上升至 2000年底的 8200个。其中股票基金占了这些新基金的半数以上。由于股票基金成长迅速，基金规模仍不大。 20世纪 90年代初，半数股票基金只有不足 5000万美元的资产。
虽然股票基金整体成长迅速，但到 2000年为止，
中等基金的发展使如今基金品种繁多，并且有发展趋势。
根据投资目标分类，共同基金就有 33种类型。基金品种的不同，除了体现在投资对象上，还体现在投资地域、风险控制手段、
封闭期限、资金来源和发行网络等要素的区分和组合上。例如，一些国内基金通过提供多种投资目标，加快了自身多样化发展进程。他们通过股票市值、行业、技术和其他因素分类构造合适的投资组合。
（ 4）规模效应明显降低投资成本。随着对共同基金需求的增长，基金的服务也越趋完备，投资者拥有基金的成本在各主要基金中都明显降低了。
1990～ 1998年，股东拥有股票基金成本下降了 25
％，债券基金成本下降了 36％，货币市场基金成本下降了 21％。其原因是共同基金这种集体投资方式在如今信息技术发展、管理水平提高的情况下，降低了交易成本、信息成本、风险管理成本等各种费用，实现投资管理的规模经济效应。例如，美国的货币市场基金的经营成本只是其总资产的 0,4％，是银行零售业务成本的 1／ 10。
（二）对冲基金
对冲基金（ Hedge Fund），又称套头基金、
套利基金和避险基金，意为“风险对冲过的基金”,20世纪 50年代初起源于美国。
其操作的宗旨就是利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行实买空卖、风险对冲的操作技巧，在一定程度上可规避和化解证券投资风险。
经过几十年的演变，对冲基金已失去其初始的风险对冲的内涵，成为一种新的投资模式的代名词，即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险、追求高收益的投资模式。
1．对冲基金的特点
（ 1）对冲基金比其他机构投资者受到较少的管制。由于对冲基金都是不到 100人组成的私人公司，按美国 1940年公司法规定，不足 100人的私人基金不必遵守 SEC关于信息披露和注册的要求。
而且往往在境外注册，从而能够逃避管制。例如，
其不必向股东报告财务状况和交易行为。这使得对冲基金经理在报告运作上拥有很高的自由度，
可以灵活地安排其投资品种组合、期限组合、地区结构组合及资金结构组合等，而共同基金在这些方面往往受到较严格的限制。对冲基金运作中的主要约束因素在于自身的风险管理行为。
（ 2）对冲基金的投资者多为高收入者，对风险具有较高的承受力。美国的对冲基金一般要求其股东拥有 100万美元以上的净财产，或前一年收入在 25万美元以上。绝大多数对冲基金都有最低入股额要求，一般在 35万美元到 1000万美元之间不等。因此，
对冲基金可以较为大胆地承担较高的市场风险以博取更高的回报率。事实上,20世纪 90年代中期以前对冲基金的经营业绩在大多数情况下都要高于其他机构投资者
（ 3）对冲基金往往大规模地使用财务杠杆，从而大大增强了其市场影响力。据统计，对冲基金资本的杠杆率在 5～ 20倍之间，它采用的手段主要是通过抵押借款在回购市场上投资于政府债券。
正是因为对冲基金的高杠杆运作，使得它能够在短时间内聚集巨额资金操纵市场，甚至能够与某些国家的官方相对抗。从这种意义上说，对冲基金的投资行为具有一定的投机性，因而常常造成国际金融市场的动荡。有人认为,1992～ 1993年欧洲货币风暴,1995年墨西哥金融危机,1997年东南亚金融危机，都与对冲基金的操纵有关。此外，对冲基金的高财务杠杆比率可能会带来的另一个问题是信贷风险。对冲基金的贷款者多为大银行或大证券公司，因此一旦基金受到巨额损失而无法清偿债务，就会影响整个经济的稳定。
(4）对冲基金的收益分配机制更具有激励性，
从而汇集了投资界许多尖端人才。一般的共同基金中，经理人的收人主要来自根据交易规模固定比例而收取的管理费用。但对冲基金在固定比例管理费的基础上，常常要把基金净投资收益的一定比例作为激励费支付给经理人员。这种分红有时可高达数亿美元。因此，对冲基金行业中汇集了众多的金融人才，甚至包括诺贝尔经济学奖得主。
20世纪 80年代以来，在各国证券市场上发生了一个重要现象，即个人投资者不断将自己的证券投资事务委托给各类金融机构，从而使得机构投资者的份额和地位日益上升：如日本在 50年代时的上市公司持股比率为个人 70％，机构 20％；到 80
年代，个人持股比率已下降到 20％，机构则上升到 70％。美国的机构投资者所占市场比重在 1965
年为 16％,1992年己高达 48％。这些机构包括各种共同基金、对冲基金、养老基金、保险公司等。
随着国际证券市场的发展，这些机构的证券投资也日益向海外发展，成为国际证券投资的重要主体。
（一）共同基全
共同基金（ Mutual Fund）是指通过信托、契约或公司的形式，通过公开发行基金证券（如“受益凭证”、“基金单位”、“基金股份”等）将众多的、零散的社会闲置资金募集起来，形成一定规模的信托资产，由专业人员进行投资操作，
并按出资比例分担损益的投资机构。
在美国它被称为“共同基金”、“互惠基金”，
在英国被称为“单位信托基金”（ Unit Trust），
在日本则被称作“证券投资信托基金”。
共同基金的种类众多，但根据其投资战略不同，大致可分为两大类：一类是投资于长期资产，如股票、债券乃至实业资产的基金；另一类是主要投资于短期金融资产，
如可转让大额存单、商业票据、短期国库券的基金。
1．共同基金的全球格局
20世纪 80年代以来，共同基金的发展十分迅速，被引进到许多发达国家和发展中国家，这标志着它已步入到全球发展阶段。
根据国际金融市场一体化与区域化并存的特征，全球共同基金市场可大致分为北美市场、欧洲市场和以亚太为核心的新兴地区市场三大部分。 (自己读书）
2．共同基金发展的动因
美国是共同基金发展最快的国家，美国共同基金的发展最具代表性。以美国共同基金为例简要阐述共同基金发展的动因。
（ 1）内在需求的增长。首先是家庭对共同基金的投资需求不断增长。 20世纪 90年代，由于股票和其他金融产品的较高投资回报率使美国家庭从投资房地产和其他有形资产转向投资金融资产。在这一转变中，家庭投资显现出了对共同基金投资的偏好而非直接投资于证券。通俗地说，美国人更愿意“把钱交给别人，让别人替自己炒股”，
而不愿“自己替自己炒股”，这又与现代信托观念在美国的普及相联系。 20世纪 90年代初，投资于共同基金的家庭数还只是 2340万，到 2000年已发展至 5060万。这个数字表明，美国有近一半的家庭现在投资于共同基金。
国际证券投资是促使家庭增加对共同基金需求的重要原因。由于个人直接购买不在美国证券交易所上市的股票既困难又要花许多费用，因此对投资者来说，共同基金不失为一种重要的、理想的购买国外股票的工具。有数据显示,1999年有
110亿美元的净现金流入国际股票基金，到 2000
年，此价值已达 500亿美元。其次是机构对共同基金的需求也增长很快。这种增长归因于企业等机构投资者在现金管理上更依赖于共同基金而不是直接拥有流动资产，通过利用共同基金，这些机构可以享受规模经济带来的好处，而这种好处是靠自身对流动资产的管理所不能实现的。资料显示，机构投资者持有美国近一半的基金资产，
并且呈逐年增长之势，表明机构投资者对美国共同基金的成长起到了极大的促进作用。
最后是退休金对共同基金的需求。近年来，随着美国明确捐助型退休计划的流行，共同基金把范围扩大到了私人养老金系统。在 20世纪 90年代初，
大多数共同基金中的退休资产都由个人退休账户
（ IRAs）控制，随后雇方赞助的明确捐助计划成为共同基金新增现金流的重要来源，它或者直接通过计划赞助，或者间接流入 IRAs来增加共同基金的现金流。计划出资者越来越多地选择共同基金作为投资选择，原因是共同基金比其他募集性投资产品提供更多服务。 2000年底，明确捐助型退休计划和 IRAs占共同基金的份额己大致持平。
（ 2）发达的分销渠道。随着市场对共同基金的需求日益上升，基金公司和分销公司在扩大传统销售渠道的同时，致力于开发新的渠道。总的来看，
直接向散户投资者销售的新的长期基金预期份额从 1990年的 23％下降至 2000年的 16％，而同时，
通过机构投资者和第三方向散户投资者的销售份额从 77％增长至 84％。许多原先直接销向投资者的共同基金渐渐转变策略，向第三方或中间商寻找分销渠道（第三方销售渠道包括：雇主赞助的退休计划、共同基金超市、有偿顾问、共同基金一揽子账户计划和银行信托部门）。
（ 3）市场细分策略丰富了投资品种。美国共同基金的繁荣，与其丰富的可供投资者选择的基金数量和品种是密不可分的。 20世纪 90年代供不应求的共同基金促使更多新基金的诞生。基金数量从
1990年的 2900个上升至 2000年底的 8200个。其中股票基金占了这些新基金的半数以上。由于股票基金成长迅速，基金规模仍不大。 20世纪 90年代初，半数股票基金只有不足 5000万美元的资产。
虽然股票基金整体成长迅速，但到 2000年为止，
中等基金的发展使如今基金品种繁多，并且有发展趋势。
根据投资目标分类，共同基金就有 33种类型。基金品种的不同，除了体现在投资对象上，还体现在投资地域、风险控制手段、
封闭期限、资金来源和发行网络等要素的区分和组合上。例如，一些国内基金通过提供多种投资目标，加快了自身多样化发展进程。他们通过股票市值、行业、技术和其他因素分类构造合适的投资组合。
（ 4）规模效应明显降低投资成本。随着对共同基金需求的增长，基金的服务也越趋完备，投资者拥有基金的成本在各主要基金中都明显降低了。
1990～ 1998年，股东拥有股票基金成本下降了 25
％，债券基金成本下降了 36％，货币市场基金成本下降了 21％。其原因是共同基金这种集体投资方式在如今信息技术发展、管理水平提高的情况下，降低了交易成本、信息成本、风险管理成本等各种费用，实现投资管理的规模经济效应。例如，美国的货币市场基金的经营成本只是其总资产的 0,4％，是银行零售业务成本的 1／ 10。
（二）对冲基金
对冲基金（ Hedge Fund），又称套头基金、
套利基金和避险基金，意为“风险对冲过的基金”,20世纪 50年代初起源于美国。
其操作的宗旨就是利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行实买空卖、风险对冲的操作技巧，在一定程度上可规避和化解证券投资风险。
经过几十年的演变，对冲基金已失去其初始的风险对冲的内涵，成为一种新的投资模式的代名词，即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险、追求高收益的投资模式。
1．对冲基金的特点
（ 1）对冲基金比其他机构投资者受到较少的管制。由于对冲基金都是不到 100人组成的私人公司，按美国 1940年公司法规定，不足 100人的私人基金不必遵守 SEC关于信息披露和注册的要求。
而且往往在境外注册，从而能够逃避管制。例如，
其不必向股东报告财务状况和交易行为。这使得对冲基金经理在报告运作上拥有很高的自由度，
可以灵活地安排其投资品种组合、期限组合、地区结构组合及资金结构组合等，而共同基金在这些方面往往受到较严格的限制。对冲基金运作中的主要约束因素在于自身的风险管理行为。
（ 2）对冲基金的投资者多为高收入者，对风险具有较高的承受力。美国的对冲基金一般要求其股东拥有 100万美元以上的净财产，或前一年收入在 25万美元以上。绝大多数对冲基金都有最低入股额要求，一般在 35万美元到 1000万美元之间不等。因此，
对冲基金可以较为大胆地承担较高的市场风险以博取更高的回报率。事实上,20世纪 90年代中期以前对冲基金的经营业绩在大多数情况下都要高于其他机构投资者
（ 3）对冲基金往往大规模地使用财务杠杆，从而大大增强了其市场影响力。据统计，对冲基金资本的杠杆率在 5～ 20倍之间，它采用的手段主要是通过抵押借款在回购市场上投资于政府债券。
正是因为对冲基金的高杠杆运作，使得它能够在短时间内聚集巨额资金操纵市场，甚至能够与某些国家的官方相对抗。从这种意义上说，对冲基金的投资行为具有一定的投机性，因而常常造成国际金融市场的动荡。有人认为,1992～ 1993年欧洲货币风暴,1995年墨西哥金融危机,1997年东南亚金融危机，都与对冲基金的操纵有关。此外，对冲基金的高财务杠杆比率可能会带来的另一个问题是信贷风险。对冲基金的贷款者多为大银行或大证券公司，因此一旦基金受到巨额损失而无法清偿债务，就会影响整个经济的稳定。
(4）对冲基金的收益分配机制更具有激励性，
从而汇集了投资界许多尖端人才。一般的共同基金中，经理人的收人主要来自根据交易规模固定比例而收取的管理费用。但对冲基金在固定比例管理费的基础上，常常要把基金净投资收益的一定比例作为激励费支付给经理人员。这种分红有时可高达数亿美元。因此，对冲基金行业中汇集了众多的金融人才，甚至包括诺贝尔经济学奖得主。
