第六章 产业投资
资金的筹措
第一节 投资估算
第二节 筹资渠道、方式与资金成本
第三节 筹资决策
第一节 投资估算
一、固定资产投资的估算
? 固定资产投资指建造和购置固定资产所需要的费
用，包括建筑安装工程费，设备及技术购置费，
工具、器具、用具购置费以及其他投资费用。
? 固定资产投资估算方法选择因素
? 项目的性质
? 投资估计精确度的要求
? 在机会可行性研究阶段，可以使用一些比较粗略的方法
? 在详细可行性研究阶段，要运用一些比较精细的计算方法
固定资产投资估算的常用方法
—— 单位生产能力投资系数法
? 依据同类项目或相近项目投资的历史资料，先计算单位生
产能力建设所需的投资额，再以单位生产能力投资额乘拟
建项目的设计生产能力，并乘价格调整系数，即可得到拟
建项目固定资产投资估算数。其计算公式为：
CA=CB·PA·CF
? CA为拟建项目所需投资额；
? CB为同类企业单位生产能力的实际投资；
? PA为拟建项目的综合生产能力；
? CF为物价指数
固定资产投资估算的常用方法
—— 生产能力指数法
? 先是依据同类项目投资额的历史资料，计算出生产能力投资费用指数，
再依据拟建项目的设计生产能力和物价变动情况计算其所需的投资额。
? 它和单位生产能力投资系数法的共同之处是两者都运用了类推性原理，
都假设同类项目的投资额具有可比性。
? 它们不同的地方是，生产能力指数法考虑了不同生产规模对单位生产
能力投资额的影响，并假定投资额是生产能力的指数函数，生产能力
大，所需的单位生产能力投资多，生产能力小，所需的单位生产能力
投资也少。
? 因此，当拟建项目与参照项目类型相同，建设条件相近，但生产规模
不同时，运用生产能力指数法比单位生产能力投资系数法准确。
固定资产投资估算的常用方法
—— 主要部分投资比率估算法
? 先是依据同类项目的历史资料计算出其主要部分如设
备投资占总投资的比率，再设法确定拟建项目主要部
分如设备所需的投资额，除以同类项目主要项目投资
所占比率，即可求出拟建项目的投资总额。其计算公
式为：
CA=Q/RB
? Q为拟建项目主要部分投资额；
? RB为参照项目主要部分投资占其总投资的比率
固定资产投资估算的常用方法
—— 主要部分投资系数估算法
? 依据同类项目的历史资料，分别确立主要部分投资如
设备价值与其它各部分费用如建筑费、安装费及其他
费用的比率系数，然后再以拟建项目主要部分的投资
额乘以其它各部分的系数，其总和即为拟建项目所需
的投资总额。其计算公式为：
1
1 nAi
i
C Q f
?
??? ? ???
???
? fi为其它各部分费用与主要部分投资的比率系数。
固定资产投资估算的常用方法
—— 概算指标估算法
? 按拟建项目的单位工程，分别套用概算指标，分别计
算各单位工程的投资需要量，然后加总计算拟建项目
所需投资总额。
? 这种方法精确度较高，通常用于详细可行性研究。
二、流动资产投资的估算
? 流动资产投资是拟建项目总投资的重要组成部分，是
保证拟建项目建成投产以后进行正常生产，充分发挥
项目新增生产能力的必要物质条件。
? 流动资金包括存货、结算资金和货币资金等。
? 存货包括各类原材料储备、在产品和产成品等，它们是生产
顺利进行所必不可少的，而且需要量与固定资产投资额保持
相当稳定的比例；
? 结算资金和货币资金的需要量主要取决于生产的实际运行状
态，具有较大的波动性。
流动资产投资估算的方法
—— 比率估算法
流动资金与
销售利润的比率
拟建项目正常生产
年份的销售利润
流动资金与
产值的比率
拟建项目正常生产
年份的产值
流动资金与
固定资产投资的比率
拟建项目固定
资产投资额
??
??
??
流动资金需要量
或
三、无形资产投资估算
? 无形资产投资估算主要是计算外购的不
可确指的无形资产投资的需要量。
? 这类资产通常包括：
? 专利权、专有技术、特许权、土地使用权、
租赁权、开办费、电子计算机软件和商标权
等。
技术知识产权投资的估算
? 技术知识产权转让方式
? 购置
? 利益分享
? 技术知识产权的投资费用决定因素
? 转让方研制开发的成本
? 引入技术可能带来的增值收益
土地使用权投资的估算
? 市场比较法
? 收益还原法
? 剩余法
? 路线价法
创办费估算
? 创办费指企业在筹建期间所发生的未形成有形
资产和可确指的无形资产的一切费用。
? 包括筹资费、法律费、可行性研究费、咨询费、
保险费、职工培训费、经营前的工资、旅差费、
办公费、会议费、广告费等。
第二节 筹资渠道、方式与资金成本
企业投资资金来源
? 内部资金
? 指企业不必依赖外界而自行产生的资金。
? 外部资金
? 指企业向企业以外单位筹措的资金。
? 短期资金来源
? 中长期资金来源
内部资金来源渠道
? 累计折旧
? 资本金
? 资本公积金
? 盈余公积金
? 未分配利润
? 出售资产收益
外部短期资金来源渠道
? 票据融资
? 银行短期贷款
? 发行商业本票
? 应付帐款
? 预收帐款
外部中长期资金来源渠道
? 银行中长期贷款
? 债券融资
? 股票融资
? 融资租赁
多种筹资方式资金成本测算
? 企业通过多种渠道，运用多种筹资方式获取资金，可
以各种资金占总资金量的比重为权数，对各种资金成
本加权平均，即可得到综合资金成本。计算公式为：
?
?
?
n
i
ii KWK
1
? K为资金加权平均成本； Wi为第 i种资金占总资金的比重； Ki为第 i种
资金的成本。
? 在进行筹资决策时，可以先确定几种不同的筹资结构方案，即选择
几种不同 Wi，然后分别计算不同筹资结构方案下的筹资成本，进行
对比分析，筹资加权平均成本最低的方案即为最佳筹资方案。
第三节 筹资决策
制约企业筹资决策的主要因素
? 宏观经济、政策及法律
? 经济周期
? 通货膨胀
? 货币政策
? 财政政策
? 法律环境
? 行业差别
? 各行业生产函数、技术
替代率及生产要素相对
价格的差异
? 各行业资金循环周转速
度的差异
? 各行业所处成长阶段的
差异
? 各行业资金收益率的差
异
制约企业筹资决策的主要因素
? 企业个别因素
? 拟建项目的规模
? 拟建项目的建设速度
? 企业的增长率
? 企业经营的长期稳定性
? 融资弹性
? 控制权
? 企业的获利能力
资金结构与筹资决策
? 资金结构指企业各种资金来源的相互关系及其
数量比例。
? 资金来源可以划分为
? 股权资金
? 债务资金
? 因此，资金结构也就是股权资金与债务资金的
相互关系及数量比例。
早期资金结构理论
—— 净利说
? 该理论认为，利用债务可以降低企业资金成本，企业采用负债总
是有利的。
? 这种理论假定负债成本无论债务资金对股权资金的比率大小如何
始终保持不变，股权资金的成本亦保持不变，负债对股权资金的
比率越高，综合资金成本越低，企业的价值越大。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
债务资金 /股权资金
资金成本
企业总价值
企业价值
债务资金 /股权资金
早期资金结构理论
—— 营业净利说
? 这种理论认为，无论债务资金对股权资金的比例如何，综合资金成本都
是固定不变的，同时企业的价值也是不变的。
? 其假定前提是：加大成本较低的负债资金同时会增加股权资金的风险，
从而使自有资本成本上升，所有者是以固定的综合资金成本来估价企业
营业净利的。按这种理论，不存在最佳资本结构的问题。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
债务资金 /股权资金
企业
价值
债务资金 /股权资金
早期资金结构理论
—— 传统说
? 这是一种折衷理论。按照这种理论，企业在一定限度
负债时，自有资金和负债的风险都不会明显增加，所
以，负债资金成本和股权资金成本在某个范围内相对
稳定，一旦超出这个范围，则开始上升。因此，负债
低于 100％的某种资本结构可使企业资金综合成本最低，
同时企业价值最大。
? 传统说认为企业有资本结构。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
X债务资金 /股权资金
企业总价值
X债务资金 /股权资金
现代资金结构理论
—— MM定理
? 现代资金结构理论是由莫迪格莱尼 (Franco Modigliani)和米勒
(Mertor Miller)提出的。
? 起先他们提出并论证了，在一定严格的假设下，由于所得税法允
许利息费用在税前扣除，企业的价值会随负债的持续增加而不断
上升。
? 其假设条件为：企业筹资时没有交易费用或佣金；投资者无须交
纳个人所得税；投资者与企业的借款成本相同；税前利润不受负
债的影响。
? 后来莫迪格莱尼和米勒及其支持者通过研究，使上列假设一一解
除，并引入了现实因素：财务危机成本 (financial distress costs)
和代理成本 (agency costs)进一步发展了莫一米资金结构理论。
引入财务危机成本和代理成本 MM定理
? 图 6中,Vn为无负债的企业价值； TB为债务利息免税利益； FA为财务危机成本和
代理成本； Vl为没有财务危机成本和代理成本时的企业价值； Vl为有财务危机和代
理成本时的企业价值； B为最佳债务金额； 表示最佳资金结构
股权资金成本
综合资金成本
债权资金成本
资金价值
B/S B/S
VL=VU+TB
VL′
VU
FA
TB
B/S B/S
B/S
资金组合与筹资决策
? 资金组合指企业资金总额中短期资金和长期资金的相互关系及其
数量比例。
? 一个企业所需要的资金，可以用短期资金来筹措，也可以用长期
资金来筹措。
? 在企业的全部资金中，究竞多少用短期资金来筹措，多少用长期
资金来筹措，直接影响到企业筹资的风险与成本。
? 一般来说，企业所用资金的到期日越短，其不能偿付本金和利息
的风险就越大；反之，资金到期日越长，企业的筹资风险就越小。
一般短期资金的风险比长期资金要大。这首先是因为短期资金到
期日近，可能产生不能按时清偿的风险。
企业筹资组合的策略
? 正常的筹资组合
? 正常情况下，筹资组合遵循的原则是：短期占用资产由短期资金来
融通，长期占用资产由长期资金来融通。
? 冒险的筹资组合
? 这种策略指企业不仅用长期资金融通部分长期占用资产，还用短期
资金融通部分长期占用资产。这种策略能减少利息支出，降低企业
资金成本，增加企业收益，但风险较大。
? 保守的筹资组合
? 这种策略指企业不仅以长期资金融通长期占用资产，还以长期资金
融通部分短期占用资产。这种策略的风险较小，但成本较高，会使
企业的利润减少。
资金的筹措
第一节 投资估算
第二节 筹资渠道、方式与资金成本
第三节 筹资决策
第一节 投资估算
一、固定资产投资的估算
? 固定资产投资指建造和购置固定资产所需要的费
用，包括建筑安装工程费，设备及技术购置费，
工具、器具、用具购置费以及其他投资费用。
? 固定资产投资估算方法选择因素
? 项目的性质
? 投资估计精确度的要求
? 在机会可行性研究阶段，可以使用一些比较粗略的方法
? 在详细可行性研究阶段，要运用一些比较精细的计算方法
固定资产投资估算的常用方法
—— 单位生产能力投资系数法
? 依据同类项目或相近项目投资的历史资料，先计算单位生
产能力建设所需的投资额，再以单位生产能力投资额乘拟
建项目的设计生产能力，并乘价格调整系数，即可得到拟
建项目固定资产投资估算数。其计算公式为：
CA=CB·PA·CF
? CA为拟建项目所需投资额；
? CB为同类企业单位生产能力的实际投资；
? PA为拟建项目的综合生产能力；
? CF为物价指数
固定资产投资估算的常用方法
—— 生产能力指数法
? 先是依据同类项目投资额的历史资料，计算出生产能力投资费用指数，
再依据拟建项目的设计生产能力和物价变动情况计算其所需的投资额。
? 它和单位生产能力投资系数法的共同之处是两者都运用了类推性原理，
都假设同类项目的投资额具有可比性。
? 它们不同的地方是，生产能力指数法考虑了不同生产规模对单位生产
能力投资额的影响，并假定投资额是生产能力的指数函数，生产能力
大，所需的单位生产能力投资多，生产能力小，所需的单位生产能力
投资也少。
? 因此，当拟建项目与参照项目类型相同，建设条件相近，但生产规模
不同时，运用生产能力指数法比单位生产能力投资系数法准确。
固定资产投资估算的常用方法
—— 主要部分投资比率估算法
? 先是依据同类项目的历史资料计算出其主要部分如设
备投资占总投资的比率，再设法确定拟建项目主要部
分如设备所需的投资额，除以同类项目主要项目投资
所占比率，即可求出拟建项目的投资总额。其计算公
式为：
CA=Q/RB
? Q为拟建项目主要部分投资额；
? RB为参照项目主要部分投资占其总投资的比率
固定资产投资估算的常用方法
—— 主要部分投资系数估算法
? 依据同类项目的历史资料，分别确立主要部分投资如
设备价值与其它各部分费用如建筑费、安装费及其他
费用的比率系数，然后再以拟建项目主要部分的投资
额乘以其它各部分的系数，其总和即为拟建项目所需
的投资总额。其计算公式为：
1
1 nAi
i
C Q f
?
??? ? ???
???
? fi为其它各部分费用与主要部分投资的比率系数。
固定资产投资估算的常用方法
—— 概算指标估算法
? 按拟建项目的单位工程，分别套用概算指标，分别计
算各单位工程的投资需要量，然后加总计算拟建项目
所需投资总额。
? 这种方法精确度较高，通常用于详细可行性研究。
二、流动资产投资的估算
? 流动资产投资是拟建项目总投资的重要组成部分，是
保证拟建项目建成投产以后进行正常生产，充分发挥
项目新增生产能力的必要物质条件。
? 流动资金包括存货、结算资金和货币资金等。
? 存货包括各类原材料储备、在产品和产成品等，它们是生产
顺利进行所必不可少的，而且需要量与固定资产投资额保持
相当稳定的比例；
? 结算资金和货币资金的需要量主要取决于生产的实际运行状
态，具有较大的波动性。
流动资产投资估算的方法
—— 比率估算法
流动资金与
销售利润的比率
拟建项目正常生产
年份的销售利润
流动资金与
产值的比率
拟建项目正常生产
年份的产值
流动资金与
固定资产投资的比率
拟建项目固定
资产投资额
??
??
??
流动资金需要量
或
三、无形资产投资估算
? 无形资产投资估算主要是计算外购的不
可确指的无形资产投资的需要量。
? 这类资产通常包括：
? 专利权、专有技术、特许权、土地使用权、
租赁权、开办费、电子计算机软件和商标权
等。
技术知识产权投资的估算
? 技术知识产权转让方式
? 购置
? 利益分享
? 技术知识产权的投资费用决定因素
? 转让方研制开发的成本
? 引入技术可能带来的增值收益
土地使用权投资的估算
? 市场比较法
? 收益还原法
? 剩余法
? 路线价法
创办费估算
? 创办费指企业在筹建期间所发生的未形成有形
资产和可确指的无形资产的一切费用。
? 包括筹资费、法律费、可行性研究费、咨询费、
保险费、职工培训费、经营前的工资、旅差费、
办公费、会议费、广告费等。
第二节 筹资渠道、方式与资金成本
企业投资资金来源
? 内部资金
? 指企业不必依赖外界而自行产生的资金。
? 外部资金
? 指企业向企业以外单位筹措的资金。
? 短期资金来源
? 中长期资金来源
内部资金来源渠道
? 累计折旧
? 资本金
? 资本公积金
? 盈余公积金
? 未分配利润
? 出售资产收益
外部短期资金来源渠道
? 票据融资
? 银行短期贷款
? 发行商业本票
? 应付帐款
? 预收帐款
外部中长期资金来源渠道
? 银行中长期贷款
? 债券融资
? 股票融资
? 融资租赁
多种筹资方式资金成本测算
? 企业通过多种渠道，运用多种筹资方式获取资金，可
以各种资金占总资金量的比重为权数，对各种资金成
本加权平均，即可得到综合资金成本。计算公式为：
?
?
?
n
i
ii KWK
1
? K为资金加权平均成本； Wi为第 i种资金占总资金的比重； Ki为第 i种
资金的成本。
? 在进行筹资决策时，可以先确定几种不同的筹资结构方案，即选择
几种不同 Wi，然后分别计算不同筹资结构方案下的筹资成本，进行
对比分析，筹资加权平均成本最低的方案即为最佳筹资方案。
第三节 筹资决策
制约企业筹资决策的主要因素
? 宏观经济、政策及法律
? 经济周期
? 通货膨胀
? 货币政策
? 财政政策
? 法律环境
? 行业差别
? 各行业生产函数、技术
替代率及生产要素相对
价格的差异
? 各行业资金循环周转速
度的差异
? 各行业所处成长阶段的
差异
? 各行业资金收益率的差
异
制约企业筹资决策的主要因素
? 企业个别因素
? 拟建项目的规模
? 拟建项目的建设速度
? 企业的增长率
? 企业经营的长期稳定性
? 融资弹性
? 控制权
? 企业的获利能力
资金结构与筹资决策
? 资金结构指企业各种资金来源的相互关系及其
数量比例。
? 资金来源可以划分为
? 股权资金
? 债务资金
? 因此，资金结构也就是股权资金与债务资金的
相互关系及数量比例。
早期资金结构理论
—— 净利说
? 该理论认为，利用债务可以降低企业资金成本，企业采用负债总
是有利的。
? 这种理论假定负债成本无论债务资金对股权资金的比率大小如何
始终保持不变，股权资金的成本亦保持不变，负债对股权资金的
比率越高，综合资金成本越低，企业的价值越大。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
债务资金 /股权资金
资金成本
企业总价值
企业价值
债务资金 /股权资金
早期资金结构理论
—— 营业净利说
? 这种理论认为，无论债务资金对股权资金的比例如何，综合资金成本都
是固定不变的，同时企业的价值也是不变的。
? 其假定前提是：加大成本较低的负债资金同时会增加股权资金的风险，
从而使自有资本成本上升，所有者是以固定的综合资金成本来估价企业
营业净利的。按这种理论，不存在最佳资本结构的问题。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
债务资金 /股权资金
企业
价值
债务资金 /股权资金
早期资金结构理论
—— 传统说
? 这是一种折衷理论。按照这种理论，企业在一定限度
负债时，自有资金和负债的风险都不会明显增加，所
以，负债资金成本和股权资金成本在某个范围内相对
稳定，一旦超出这个范围，则开始上升。因此，负债
低于 100％的某种资本结构可使企业资金综合成本最低，
同时企业价值最大。
? 传统说认为企业有资本结构。
股权资金成本
综合资金成本
债务资金成本
X债务资金 /股权资金
企业总价值
X债务资金 /股权资金
现代资金结构理论
—— MM定理
? 现代资金结构理论是由莫迪格莱尼 (Franco Modigliani)和米勒
(Mertor Miller)提出的。
? 起先他们提出并论证了，在一定严格的假设下，由于所得税法允
许利息费用在税前扣除，企业的价值会随负债的持续增加而不断
上升。
? 其假设条件为：企业筹资时没有交易费用或佣金；投资者无须交
纳个人所得税；投资者与企业的借款成本相同；税前利润不受负
债的影响。
? 后来莫迪格莱尼和米勒及其支持者通过研究，使上列假设一一解
除，并引入了现实因素：财务危机成本 (financial distress costs)
和代理成本 (agency costs)进一步发展了莫一米资金结构理论。
引入财务危机成本和代理成本 MM定理
? 图 6中,Vn为无负债的企业价值； TB为债务利息免税利益； FA为财务危机成本和
代理成本； Vl为没有财务危机成本和代理成本时的企业价值； Vl为有财务危机和代
理成本时的企业价值； B为最佳债务金额； 表示最佳资金结构
股权资金成本
综合资金成本
债权资金成本
资金价值
B/S B/S
VL=VU+TB
VL′
VU
FA
TB
B/S B/S
B/S
资金组合与筹资决策
? 资金组合指企业资金总额中短期资金和长期资金的相互关系及其
数量比例。
? 一个企业所需要的资金，可以用短期资金来筹措，也可以用长期
资金来筹措。
? 在企业的全部资金中，究竞多少用短期资金来筹措，多少用长期
资金来筹措，直接影响到企业筹资的风险与成本。
? 一般来说，企业所用资金的到期日越短，其不能偿付本金和利息
的风险就越大；反之，资金到期日越长，企业的筹资风险就越小。
一般短期资金的风险比长期资金要大。这首先是因为短期资金到
期日近，可能产生不能按时清偿的风险。
企业筹资组合的策略
? 正常的筹资组合
? 正常情况下，筹资组合遵循的原则是：短期占用资产由短期资金来
融通，长期占用资产由长期资金来融通。
? 冒险的筹资组合
? 这种策略指企业不仅用长期资金融通部分长期占用资产，还用短期
资金融通部分长期占用资产。这种策略能减少利息支出，降低企业
资金成本，增加企业收益，但风险较大。
? 保守的筹资组合
? 这种策略指企业不仅以长期资金融通长期占用资产，还以长期资金
融通部分短期占用资产。这种策略的风险较小，但成本较高，会使
企业的利润减少。
