第十三章 外汇与外汇汇率
第一节 外汇与汇率概述
一、外汇的含义
外汇（ foreign exchange）是国际汇兑的简称。
它有动态（ dynamic）和静态（ static）的双重含义。
动态含义的外汇是指国际汇兑行为，凭以清偿国际债
权、债务关系的一种专门性的经营活动或行为。静态
含义的外汇又有广义和狭义之分：前者指所有用外币
表示的债权，它包含以外币表示的各种信用工具和有
价证券，主要用于国家的管理法令之中，以便于外汇
管理；后者是一种以外币表示的用做国际结算的支付
手段，为经常使用的一般性概念。
国际货币基金组织和我国关于外汇的阐释都采用
静态含义上的广义外汇。国际货币基金组织的定义是：
“外汇是货币行政当局（中央银行、货币管理机构、
外汇平准基金组织和财政部）以银行存款、财政部库
券、长短期政府证券等形式所保有的在国际收支逆差
时可以使用的债权。”
我国于 1996年 1月 8日公布的, 中华人民共和国外
汇管理条例, 亦明确界定了外汇的具体形态：“（ 1）
外国货币，包括纸币、铸币；（ 2）外币支付凭证，包
括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；（ 3）外币
有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；（ 4）
特别提款权，欧洲货币单位（欧元的前身）；（ 5）其
他外汇资产。”
一种外币资产作为外汇必须同时具备三大要素：
第一，是可用作对外支付的金融资产。
第二，必须具有充分的可兑换性，能够自由地兑
换成他国的货币资产。按照国际货币基金组织的规定，
一个国家若对其国际收支中的经常项目不加限制，不
采取差别性的多种汇率，而且能够应另一会员国的要
求随时履行换回对方在经常项目往来中积累起来的本
国货币的义务，则该国货币可称为可自由兑换货币
（ convertible currency）。
第三，必须在国际经济交易中被各国普遍接受和
使用。
二、外汇的分类和作用
（一）外汇的分类
1、按照外汇可否自由兑换，分为自由外汇和记账外
汇
自由外汇 (Free Foreign Exchange)，指不需经外汇管
理当局的批准，可自由兑换其他货币，或者可向第三
者办理支付的外国货币及其支付手段。
记账外汇（ Foreign Exchange of Account），亦称协
定外汇（ Agreement of Foreign Exchange )，它是指在
两国政府间签订的协定项目下所使用的外汇，即未经
货币发行国批准，不能自由兑换成其他货币或对第三
者支付的外汇。
2、按照外汇的来源或用途，分为贸易外汇和非贸易外
汇
贸易外汇 (Foreign Exchange of Trade)，指通过出口贸
易而取得的外汇以及用于进口商品支付的外汇。
非贸易外汇 (Foreign Exchange of Invisible Trade)，指
非来源于出口贸易或非用于进口贸易的外汇。
3、按照外汇的交割期限，分为即期外汇和远期外汇
即期外汇 (Spot Foreign Exchange)，指在外汇买卖成交
后两个营业日以内办理交割的外汇，又称现汇。
远期外汇 (Forward Exchange & Foreign Exchange
Futures)，亦称期汇，指外汇买卖双方在签订外汇买卖
合约时，预定在成交后两个营业日以后的某一时间或期
限办理交割的外汇。
（二）外汇的作用
外汇作为一种主要的储备资产，其占有量的多
寡通常是衡量一国对外经济活动的地位和支付
能力的重要标志之一，它在国际经济、政治和
文化等交往中的主要作用有以下几方面。
1、转移国际间的购买力，促进国际间货币流通
的发展。
2、促进国际经济交易尤其是国际贸易的发展。
3、便于调节国际间资金的供求失衡。
三、汇率的概念及标价方法
（一）汇率的概念
外汇汇率（ Foreign Exchange Rate）是指一国货币折算为他国
货币的比率，简称汇率。
（二）汇率的标价方法
1、直接标价法（ Direct Quotation）。它是以外币作为基本货
币而以本币作为标价货币的汇率表达方式。
2、间接标价法（ Indirect Quotation）。它是以本币作为基本
货币而以外币作为标价货币的汇率表达方式。例如,2000年 10
月 30日伦敦市场汇价,1英镑 =6.4505-6.4525美元,1英镑
=2.6230-2.6250瑞士法郎。
3、美元标价法 (US Dollar Quotation)。
表 3 - 1 外汇牌价 （人民币元 /1 0 0 外币）
货币名称 现汇买入价 现钞买入价 卖出价 基准价
英镑 1284.9700 1254.7300 1288.8300
港币 105.9700 105.3300 106.2800 106.0900
美元 826.4800 821.5100 828.9600 827.7200
瑞士法郎 595.6900 582.2500 598.6700
新加坡元 463.7800 452.8600 465.1700
瑞典克朗 96.9700 94.6900 97.2600
丹麦克朗 1 19.2 000 1 16.4 000 1 19.5 600
挪威克朗 1 13.8 600 1 1 1.18 00 1 14.2 000
日元 6.8968 6.8449 6.9314 6.8901
加拿大元 562.8200 549.5800 564.5100
澳大利亚元 496.5100 485.3100 498.9900
欧元 885.8600 878.3200 888.5200 881.8100
澳门元 102.8900 102.2700 103.1900
菲律宾比索 15.6200 15.2500 15.6600
泰国铢 19.2000 18.7500 19.2600
新西兰元 450.7600 440.1500 452.1200
四、汇率的种类
（一）按照国际货币制度的演变来划分
1、固定汇率（ fixed rate）。它是指一国货币对另一国货币的汇
率基本固定，同时又将汇率的波动幅度限制在一个特定的范围
内的汇率。
2、浮动汇率（ floating rate）。它是指一国货币的对外汇率不予
固定，也不规定上下限的波动幅度，而是根据外汇市场的供求
状况任其自由涨落的汇率。
（二）从银行买卖外汇的角度划分
1、买入价（ buying rate或 bid rate）。指银行购买外汇时所使
用的汇率，又称买入汇率。
2、卖出价（ selling rate或 offer rate）。指银行出售外汇时所使
用的汇率，又称卖出汇率。
3、中间汇率（ middle rate）。
（三）根据现钞和现汇的区别划分
1、现钞价（ cash rate）指银行买卖外币现钞的价格，又称钞价，
分为现钞买入价和现钞卖出价。
2、现汇价是指银行买卖外汇支付凭证时标出的汇率，即通常所
说的汇率（见表 3-1）。
（四）从汇率制定的角度划分
1、基本汇率（ basic rate）。它是本国货币对特定的关键货币
（ key currency）的汇率。所谓关键货币，是指本国国际收支
中使用最多、外汇储备中所占比重最大且在国际上广为接受的
可自由兑换货币。
2、套算汇率（ cross rate）。各国在基本汇率制定出来以后
（其关键货币大多为美元，但不一定都是美元），根据基本汇
率套算得出的对其他国家货币的汇率，就叫套算汇率，又称交
叉汇率。
（五）、按照国际结算业务中的汇款方式划分
1、电汇汇率（ telegraphic transfer rate,T／ T rate）。是以电
汇方式进行国际结算时买卖外汇的汇率。电汇汇率是外汇市场
基准汇率，一般外汇市场公布的都是电汇汇率。
2、信汇汇率（ mail transfer rate,M／ T rate）。是以信汇方
式进行国际结算时买卖外汇的汇率。
3、票汇汇率（ demand draft rate,D/D rate）。是以汇票方式
买卖外汇时使用的汇率。
(六 )、按照外汇买卖的交割期限划分
1、即期汇率（ spot rate）。指外汇买卖双方在成交后的当天或
两个营业日以内办理交割时所使用的汇率。
2、远期汇率（ forward rate）。它是指买卖远期外汇时所使用
的汇率，即指买卖双方成交后，在约定的日期办理交割而事先
由买卖双方订立合同、达成协议的汇率。
(七 ) 从外汇管理的角度划分
1、官方汇率（ official rate）。它是一国的货币金融管理机构如
中央银行或外汇管理当局规定并予以公布的汇率。
2、市场汇率（ market rate）。它是指在自由外汇市场上买卖外
汇的实际汇率，它随外汇市场的供求关系变化而自由浮动。。
（八 ) 按外汇资金的性质和用途划分
1、贸易汇率（ commercial rate）
2、金融汇率（ financial rate）
（九）按外汇市场开盘与收盘时间划分
1、开盘汇率（ opening rate），每个营业日外汇市场买卖交易开
始时的汇率，又叫开盘价。
2、收盘汇率（ closing rate）。每个营业日外汇市场买卖交易终
了时的汇率，又称收盘价。
在国际金融研究与决策中，我们还经常用到名义
汇率（ nominal rate）、实际汇率（ real rate）和有效
汇率（ effective rate）等基本概念。
政府和媒体公布的汇率一般是名义汇率。
实际汇率通常是指从名义汇率中剔除通货膨胀因
素后得到的汇率，旨在考察通货膨胀对名义汇率的影
响。实际汇率的另一种解释是指从名义汇率中剔除政
府财政补贴和税收减免等因素后得到的汇率，为名义
汇率与上述补贴和税收之和或之差。由此可见，实际
汇率在研究汇率调整方面意义重大，考察通货膨胀对
名义汇率影响的实际汇率有助于对货币实际购买力的
研究，而考察政府补贴和税收因素对名义汇率影响的
实际汇率，有助于对进出口贸易倾销调查和反倾销措
施的研究。
有效汇率是指以劳动力成本、零售物价、批发物价、贸易比重等因素为权数经加权平均
而得出的汇率指数。由于货币间的相对比价关系错综复杂，一种货币在对某些货币升值的同
时，也可能对另一些货币贬值，且升值或贬值的幅度不尽一致，因而使用有效汇率旨在考察
某一货币的综合波动幅度及其在国际经济交易中的总体地位。例如，以贸易比重为权数的有
效汇率有助于考察一国货币在国际贸易中的总体竞争力和总体波动幅度，其计算公式如下
E ＝ ?
?
n
i
Ei
1
×
Q
Qi
上式中,E 表示某国货币的有效汇率,E i 表示该国货币对第 i 国货币的汇率,Q i 表示该国与
第 i 国的贸易值,n 表示该国的所有贸易对象国的数目,Q 表示该国对所有国家的全部对外
贸易值。
第二节 汇率的决定理论
一、汇率决定概述
1、金币本位制度下汇率的决定
在金币本位制度下，汇率决定的基础是铸币平价。例如在
1925— 1931年期间,l英镑的含金量为 7.3224克,l美元所含纯金
则为 1.504656克，两者相比等于 4.8665（ 7.3224÷ 1.504656），
即 1英镑等于 4.8665美元。这种以两种金属铸币含金量之比得到
的汇价被称为铸币平价（ Mint Parity）。
在金币本位制度下，汇率的波动幅度大致以“黄金输送点”
（ Gold Transport Points）为其界限。
2、金块本位和金汇兑本位制度下汇率的决定。在上述两种货币
制度下，货币汇率由纸币所代表的含金量之比决定，称为法定
平价。实际汇率因供求关系而围绕法定平价上下波动。但这时，
汇率波动的幅度已不再受制于黄金输送点。
3、纸币本位制度下汇率的决定
那么，在纸币本位下，汇率决定的基础是什么呢？按马克
思的货币理论，纸币是价值的一种代表，两国纸币之间的汇率
便可用两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。马克思的这
一观点，至今依然正确。因此，纸币所代表的价值量是决定汇
率的基础。
实行纸币流通制度的国家普遍存在着纸币贬值
（ Depreciation）现象，纸币的法定金平价与其实际所代表的
金量严重脱节。在这种情况下，纸币的汇率不应由纸币的黄金
平价来决定，而应以贬值了的纸币实际代表的含金量为依据。
但是，二战以后西方国家政府利用外汇管制等手段，人为地维
持不符合纸币贬值程度的汇率，不根据其实际代表金量减少的
情况而相应调整汇率，因而使纸币的对内价值（物价）和对外
价值（汇率）长期严重脱节。然而,1971年和 1973年的两次美
元法定贬值，说明客观经济规律是不以政府的意志为转移的。
二、购买力平价理论
（一） 购买力平价说的渊源及假定条件
（ The Theory of Purchasing Power Parity，简称
PPP），是西方汇率理论中最具有影响力的一个理论，
1802年，英国经济学家桑顿 (H,Thornton)最早提出购
买力平价思想。其后，它又成为英国古典经济学家李
嘉图的经济学理论中的组成部分。它主要形成于第一
次世界大战期间和战后初期,1922年瑞典经济学家卡
塞尔 (G,Cassel) 对其进行了系统的阐述，用于说明一
战后货币汇率混乱情况下汇率的决定因素。卡塞尔是
第一个区分了购买力平价理论的绝对形式（ absolute
version）和相对形式（ relative version）的经济学家，
同时，他也是第一个用价格的统计平均数来表示汇率
理论的人，从而使汇率理论成为一个可操作的理论。
购买力平价理论最重要的假定条件是：在国际范
围内，一价定律（ the law of one price）能够成立。所
谓一价定律，是指在自由贸易的条件下，在统一的市
场范围内，不论是国内市场，还是国外市场，同一件
商品无论是在什么地方出售，扣除运输费用外，价格
都相同。换句话说，就是当不存在运输成本、信息成
本和人为的贸易壁垒（如关税）时，同种商品在不同
的国家用相同的币种表示的售价应该相同。它认为，
任何对一价定律的偏离都会由于商品交易者的套利行
为，即在价格低的地方买进和在价格高的地方卖出，
使各处的价格趋于一致。以上可知，这一前提条件实
际上要求满足实行自由贸易所要求的所有条件。
另外，该理论还有如下的假定：忽略国际
贸易的运输成本、信息费用和利息负担等因素
的影响；假设物价与汇率是单向的因果关系，
即不考虑汇率对物价的影响；不考虑对汇率的
预期等因素的影响；假定货币中性，即经济中
的变化都是纯粹货币性质的变化，没有影响到
产量、产业结构、生产成本和劳动生产率等实
际经济变量。因此，货币数量论和货币中性定
理是购买力平价说的理论基础。
购买力平价理论的基本思想是：货币的价值在
于其购买力，因此不同货币之间的兑换率取决于其
购买力之比，也就是说，汇率与各国的价格水平之
间具有直接的联系。本国人需要外国货币，是因为
该外国货币在其发行国有购买力；外国人需要本国
货币，则是因为本国货币在本国有购买力。如果按
一定比率用本币购买外币，也就是购进了外币的购
买力。所以，两国货币之间的兑换率由两国货币的
购买力决定。购买力平价有两种形态：绝对购买力
平价（ Absolute Purchasing Parity）与相对购买力平
价（ Relative Purchasing Parity）。
（二）绝对购买力平价
由于货币的购买力实际上是一般物价水平的倒数，两国货币的汇
率就决定于两国一般物价水平之商，这是绝对购买力平价。我们用 e 表
示两国货币的汇率,P
a
表示甲 国的价格水平,P
b
表示乙国的价格水平,
因此，绝对购买力平价可以用公式表示为
e = P
a
/ P
b
（ 3,1 ）
公式（ 3,1 ）说明的是简单的购买力平价。 由于任何国家都不止生产
一种商品，因此，完整的绝对购买力平价应该用公式（ 3,2 ）来表示
e = ∑ W
i
P
i
/ ∑ W
i
* P
i
* （ 3,2 ）
其中,e 为外汇汇率,i 为商品,P 为本国价格,W 为权数,* 表示外
国。例如，有一组商品在美国购买需要 1 美元，而在中国购买需要 8 元人
民币,那么，美元与人民币的兑换比率就是（￥ 8 ／＄ 1 ）即 ＄ 1 = ￥ 8 。 因
为，价格水平可用物价指数表示，所以，绝对购买力 平价又可以表明任何
两种货币之间的汇率等于它们的物价指数之比。
将方程（ 3.1）变形，可以得到
Pa ＝ Pb·e （ 3.3）
这就是一价定律的公式表达，绝对购买力平价实际
上是一价定律的扩展。例如，假定汇率是 1美元兑 10
元人民币，绝对购买力平价等同于前述，此时人民
币的定价过低，美元定值过高。在这种情况下，就
会出现将商品从中国运到美国的行为，即贸易商在
中国以 16元人民币的价格买入一种商品，运到美国
出售，获得 2美元，再以 1美元兑 10元人民币的汇率
换回 20元人民币，就净赚 4元人民币。贸易商不断卖
出美元，买进人民币，势必使得美元贬值，人民币
升值，直到绝对购买力平价再度成立，商品市场上
的套利活动才会停止。
（三）相对购买力平价
它是在绝对购买力平价的基础上发展起来的，它把汇率的涨落
归因于物价或货币购买力的变动，在一定时期内，汇率的变动
要与同时期内两国物价水平相对变动成比例。其公式为
e* ＝ e·［（ Pb*／ Pb）／（ Pa *／ Pa）］ （ 3.4）
e*为新平价,e为旧平价,Pa,Pb表示两国基期的物价水平，
Pa *,Pb*表示两国计算期的物价水平,Pa *／ Pa为甲国基期
对计算期的物价指数,Pb*／ Pb为乙国基期对计算期的物价指
数。例如，美元对人民币的基期汇率是＄ 1 = ￥ 8，在计算期美
国物价指数自 100涨至 200，中国的物价指数自 100涨至 300。由
于物价发生变动，基期汇率已不符合双方的购买力平价，所以
汇率要发生变动，新的汇率应该为
e* =（＄ 1／ ￥8 ） ·[ （ 200／ 100）／（ 300／ 100） ] = ＄ 1／￥ 12
因而 1美元兑 12元人民币就是新的汇率。相对购买力
平价考虑了两个时间点的物价水平及汇率的变动。
人们一般把价格水平的百分比变化看成是通货膨胀
率，因此，有关相对购买力平价的另一个表达式为
（ et* － et－ 1）／ et－ 1 ＝ πa,t－ πb,t （ 3.5）
这里,πa,t表示甲国从时刻 t－ 1到时刻 t的通货膨胀
率,πb,t表示乙国从时刻 t— 1到时刻 t的通货膨胀率。
公式（ 3.5）的含义为：汇率的百分比变化等于国内
外通货膨胀率之差。
绝对购买力平价和相对购买力平价有其内在联
系，但也有不同之处：第一，前者反映的是某一时
点的汇率，后者反映的是某一段时间内的汇率。第
二，前者反映价格的绝对水平，后者反映价格的变
动率。第三，前者说明汇率的决定基础，后者说明
汇率之所以变动的原因。一般而言，绝对购买力平
价是相对购买力平价的基础，如果绝对购买力平价
是正确的，则相对购买力平价也是正确的。另一方
面，如果相对购买力平价是正确的，绝对购买力平
价却不一定是正确的，即 e的水平可能不等于 Pa /
Pb,但 e的变化仍然可以与通货膨胀差相等，因为
资本流动或政府干预等因素会使这种现象可能发生。
总之，购买力平价的结论是：第一，汇率
完全是一种货币现象，物价的变动会带来名义
汇率在相反方向上的等量调整，所以名义汇率
在剔除货币因素后所得的实际汇率是始终不变
的。第二，购买力平价决定中长期内均衡汇率，
或者其本身就是中长期均衡汇率。第三，购买
力平价的理论基础是货币数量说。在社会可供
商品总量已定的情况下，货币的供应量越多，
单位货币的购买能力就越低。因此，货币数量
通过决定货币购买力和物价水平从而决定汇率。
（四）对购买力平价理论的评价
在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。它透过
影响汇率的种种因素，触及了汇率决定的基础这一本质问题，
为金本位制崩溃后各国汇率政策的制定提供了重要依据；它解
释了中长期汇率变动的主要原因，在一定程度上符合客观实际
并具有实用价值和可操作性；它开辟了从货币数量角度对汇率
进行分析的先河，在论证上具有较严密的逻辑性，所采用的分
析方法至今仍具有借鉴意义。
缺点：第一，一价定律的前提条件与现实状况并不总是相
符。第二，购买力平价说不能解释短期实际汇率的变动趋势。
它只重视货币的购买力忽视了影响汇率变动的其他因素，在纸
币流通的制度下，各国大多实行不同程度的贸易管制和外汇管
制，即使国内物价上涨，在短期内汇率也可能不随之相应变动。
第三，用物价指数来表示两国货币的购买力存在着技术性困难。
第四，购买力平价说忽略了汇率变动对物价的影响作用。
三、利率平价理论
（一）利率平价说的历史背景及提出
从金融市场角度分析汇率与利率所存在的关系，就是汇率
的利率平价说（ Theory of Interest Rate Parity）。与购买力平
价说相比，利率平价说是一种短期的分析，这两者之间的关系
可以用图 3－ 1说明。
中长期：货币数量 —— 购买力（商品价格） —— 汇率
短 期：货币供求数量 —— 利 率（资产价格） —— 汇率
图 3－ 1 购买力平价理论与利率平价理论关系示意图
1923年，凯恩斯指出：远期汇率同即期汇率之间的差价，
如果按百分率来表示，倾向于等于两个不同金融中心之间的利
率的差额。爱因齐格 (P,Einzig)从动态角度分析了汇率与利率
的关系，从而真正完善了古典的利率平价说,20世纪 70年代后，
理论界又出现了现代利率平价说，因而将利率平价说进一步加
以补充、完善，使之更符合现实情况。
（二）利率平价说的内容
利率平价理论认为，当本国利率低于 A国时，投
资者为获得较高收益，会将其资本从本国转移到 A国，
以套取利息差额。但他能否达到此目的，必须以两国
间的货币汇率保持不变为前提条件；如果汇率发生对
其不利的变动，他不仅不能获得较高收益，反而还会
遭受损失。为避免这种情况，投资者会在远期外汇市
场，按远期汇率将其在 A国投资所得收益卖为本国货
币，并将此收益同在本国投资所得收益进行对比。这
种对比的结果，便是投资者确定投资方向的依据。两
国投资收益存在差异，形成了资本在国际间的移动。
直到通过利率的调整，两国的投资收益相等时，国际
间的资本移动才会终止。
设：本国利率为 I
a
，外国利率为 I
b
,S 为即期汇率,F 为远期汇率，汇率的标
价方法为直接标价法。 1 单位本币国内投资收益为 1 ＋ I
a； 1 单位本币 在外国投资,
须先将本币兑换成外币，则为
S
1
，投资所得收益为
S
1
×（ 1+ I
b
），再按远期汇率折
合为本币，得
S
1
×（ 1+ I
b
）× F,以便同本国投资收益进行对比。 如果两国投资收
益不同，金融市场上便会出现套利活动，但在本国与外国之间的套利活动终止时,
本国与外国的投资收益应该相等，即,
1 ＋ I
a
＝
S
1
×（ 1+ I
b
）× F ＝
S
F
×（ 1+ I
b
） （ 3,6 ）
将（ 3,6 ）式整理，得,
b
a
I
I
S
F
?
?
?
1
1
（ 3,7 ）
（ 3,7 ）式两边各减去 1,得,
S
SF ?
=
b
ba
I
II
?
?
1 （ 3,8 ）
在（ 3.8 ）式中，如本国的利率水平高于外国，即 I
a
＞ I
b
，则 F ＞ S,
即远期外汇汇率为升水，
S
SF ?
为升水率；如本国的利率水平低于
外国．即 I
a
＜ I
b
，则 F ＜ S,即远期外汇汇率为贴水，
S
SF ?
为贴水
率。 假设 P 为远期外汇的升、贴水率，则（ 3.8 ）式变为,
P =
b
ba
I
II
?
?
1
（ 3.9 ）
将（ 4 ）式变形，得,
P ＋ P × I
b
＝ I
a
－ I
b
（ 3.10 ）
（ 3.10 ）式中的 P 和 Ib 均为百分数，其乘积的数值很小，可忽略不计,
（ 3.10 ）式可以变为,
P ≈ I
a
－ I
b
（ 3.1 1 ）
（ 3.1 1 ）式表明，外汇远期汇率的升、贴水率大约等于本国与外国的利率
差。
（ 3,8 ）式和（ 3,1 1 ）式称作利率平价，即“经抵补的利率平价”。它们表
明,
利率低的国家的货币，其远期汇率必然升水；利率高的国家的货币，其远期
汇率必然贴水，远期汇率的升、贴水率大约等于两种货币的利率差。
（三）对利率平价说的评价
利率平价说是西方汇率决定理论的重要组成部分，它在理
论上纠正了以往汇率决定理论的某些偏差和不足，在总结外汇
市场实践经验的基础上，很好地解释了外汇市场上汇率和利率
的相互作用机制，为各国对汇率的调节和干预提供了重要的依
据，各国货币当局经常通过调节国内的利率水平来稳定外汇市
场上的汇率。
但是，利率平价说没有考虑交易成本，而实际在外汇交易
中，成本是一个非常重要的因素，当各种交易成本（如银行的
手续费、邮费等）过高时，套利收益就会受到影响，从而使汇
率与利率的关系也受到影响；利率平价说假定资本流动不存在
障碍，事实上，资金在国际间的流动会受到外汇管制和外汇市
场不发达等因素的阻碍。利率平价说假定套利资金的供给弹性
无限大，所以套利者能不断进行套利，直到利率平价成立。实
际情况是，从事套利的资金不能保证无限度地供应。另外，差
别税、时滞、政治风险等因素也会影响到利率平价说的有效性
四、国际收支理论
1861年，英国学者葛逊 (G,L,Goschen)较为完整地阐述
了汇率与国际收支的关系，他的理论被称为国际借贷说
（ Theory of International Indebtedness）。二次战后，随着凯
恩斯主义宏观经济分析的广泛运用，很多学者应用凯恩斯模型
来说明影响国际收支的主要因素，进而分析了这些因素如何通
过国际收支作用到汇率，形成了国际收支说的现代形式。
（一）国际借贷说
它是国际收支说的早期形式，其实质上可概括为：汇率是
由外汇市场上的供求关系决定的，而外汇供求是由国际收支引
起的。当一国进入支出阶段的外汇支出大于进入收入阶段的外
汇收入时，外汇的需求大于供应，因而本国货币汇率下降；反
之本国货币汇率上升。当进入收支阶段的外汇供求相等时，汇
率便处于稳定状态。这种进入支出阶段的外汇支出又称为流动
债务，进入收入阶段的外汇收入称为流动债权。故此，葛逊的
理论被称为国际借贷说。
（二）国际收支说的基本原理
假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场进行任何干预。汇率是
外汇市场上的价格，它通过自身变动来实现外汇市场供求的平衡，从
而使国际收支始终处于平衡状态。在这一前提下，我们分析有哪些因
素通过作用于国际收支而影响 汇率的变动。假定国际收支 BP 仅包括经
常账户（ CA ）和资本与金融账户（ K ），所以有
BP == CA ＋ K == 0 （ 3, 1 2 ）
如果将经常账户简单视为贸易账户，它主要由商品与劳务的进出口所
决定。其中，进口主要是由本国国民收人（ Y ）和实际汇率
p
ep *
决定
的，出口主要是由外国国民收入（ Y * ）和实际汇率决定的。 这样，影响
经常账户收支的主要因素可表示为
CA ＝ f （ Y, Y *, P, P *, e ） （ 3,13 ）
为方便分析，假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（ i ）、外国
利率（ i * ）、还有对未来汇率水平变化的预期〔
e
eE
ef
?
〕。 将此与上
式综合，可得影响国际收支的主要因素为
BP == f(Y, Y*, P, P*, i, i*, e, E ef ) （ 3,14 ）
如果将除汇率外的其他变量均视为外生变量，则汇率将在
这些因素的共同作用下变化至某一水平，从而起到平衡国际收
支的作用。各变量的变动对汇率的影响如下：
第一，国民收入的变动。本国国民收入的增加将通过边际
进口倾向带来进口的上升，这导致对外汇需求的增加，本币贬
值。外国国民收入的增加将带来本国出口的上升，本币升值。
第二，价格水平的变动。本国价格水平的上升将带来实际
汇率的升值，本国产品竞争力下降，经常账户恶化，使本币贬
值。外国价格水平的上升将带来实际汇率的贬值，本国经常账
户改善，本币升值。
第三，利率的变动。本国利率的提高将吸引更多的资本流
入，本币升值。外国利率的提高将造成本币贬值。
第四，对未来汇率预期的变动。如果预期本币在未来将贬
值，资本将会流出以避免汇率损失，这带来本币即期的贬值。
如果预期本币在未来将升值，则本币币值在即期就将升值。
以上的分析结论是在其他变量不变的条件
下得出的。实际上，这些变量之间存在着复杂
的关系，它们对汇率的影响是难以简单确定的。
以国民收入这一变量为例，本国国民收入增加
会在增加进口的同时，造成货币需求的上升从
而提高了利率，但这又带来了资本流入。因此，
国民收入增长对汇率的影响取决于以上两种效
应的相对大小。此外，本国国民收入的增加还
有可能导致对未来汇率预期的改变，这就更加
难以在量上确定它对汇率的影响。
（三）对国际收支说的简单评价
国际收支说是凯恩斯主义的国际收支理论在浮
动汇率制下的变形。它指出了汇率与国际收支之间
存在的密切关系，有利于全面分析短期内汇率的变
动和决定。但它不能被视为完整的汇率决定理论，
因为，它没有对影响国际收支的众多变量之间的关
系、及其与汇率之间的关系进行深入分析，并得出
具有明确因果关系的结论；国际收支说是关于汇率
决定的流量理论，它认为国际收支引起的外汇供求
流量决定了短期汇率水平及其变动。这一特点导致
其很难解释现实中的一些经济现象。比如，利率上
升在很多情况下并不能持续吸引资本流入，从而引
起汇率的相应变动。正是由于它的这一缺陷才引发
了新的汇率理论。
五、资产市场理论
在国际资本流动高度发展的历史背景下，
20世纪 70年代，一种新的汇率决定理论 —— 资
产市场理论（ The Theory of Portfolio Market）
应运而生。同传统的汇率决定理论相比，其突
出特点是将商品市场、货币市场和证券市场结
合起来进行汇率决定的分析。该理论主要有以
下三种模式：
（一）汇率的超调模式
1976年美国经济学家鲁迪格 ·多恩布茨（ Rudiger Dornbusch）
提出汇率的超调模式（ Overshooting Model of Exchange Rate）。
该理论强调货币市场均衡对汇率变动的作用，从短期来看，商品市
场价格由于具有粘性 (Stick)，对货币市场失衡的反应很慢，而证券
市场的反应却很灵敏，因而利息率立即发生变动。这样，货币市场
的失衡就完全由证券市场来承受，从而形成利息率的超调，即利率
的变动幅度大于货币市场失衡的变动幅度。如存在资本在国际间自
由流动的条件，利息率的变动必然引起套利活动和汇率的变动，而
且汇率的变动幅度也大于货币市场失衡的变动幅度。这就是所谓的
汇率超调现象。从长期来看，由于利息率、汇率的变动，商品价格
也会慢慢发生变动，而最终达到货币主义汇率理论所说明的汇率的
长期均衡水平。正是由于这个缘故，汇率的超调模式与货币主义汇
率理论同属货币论，所不同的是，汇率的超调模式是货币论的动态
模式。汇率的超调理论有助于人们认识短期内的汇率变动，但它将
汇率的变动完全归因于货币市场的失衡，也有不完善之处。
（二）汇率的资产组合平衡模式
汇率的资产组合平衡模式（ Portfolio Balance Model
of Exchange Rate）是托宾 (J,Tobin)的资产选择理论
（ The Theory of Portfolio Selection）的应用。该理论
接受了多恩布茨的价格在短期内具有粘性的看法，认
为在短期内汇率取决于资产市场（包括货币市场和证
券市场）的均衡。由于各国资产（货币和证券）之间
具有替代性，一国居民既持有本国资产，也持有外国
资产。当国内外利息率、货币财政政策、经常账户差
额和对汇率的预期发生变化时，人们就会进行资产组
合的调整，从而引起资本的国际流动、外汇供求与汇
率的变动。在长期内，物价也会慢慢调整，物价与经
常账户差额相互发生作用，共同影响汇率。
三）汇率的货币论
汇率的货币论（ Monetary Approach to Exchange
Rate）是由美国经济学家约翰逊 (H,G,Johnson)、
蒙代尔 (R,A,Mundell)等于 20世纪 70年代初创立的
一种汇率理论，亦被称为“国际货币主义汇率理论”。
该理论实际是购买力平价理论的现代翻版，它强调货
币市场均衡对汇率的决定性作用。当国内货币供给大
于货币需求时，本国物价会上涨。这时，国际商品的
套购机制就会发生作用，其结果会使外汇汇率上浮，
本币汇率下浮。相反，当国内货币需求大于货币供给
时，本国物价则会下跌，而会通过国际商品套购机制，
使本币汇率上浮，外币汇率下浮。
他们认为汇率变动是这样一种货币现象：外汇汇率的变动
与本国货币供给的变化成正比例关系，与外币供给的变化成反
比例关系。一国货币供给相对于他国货币供给增加时，外币汇
率上浮，本币汇率下浮；同国际收支理论的看法相反，汇率的
货币论认为，国民收入、利息率等因素是通过影响货币需求对
汇率发生作用的：本国国民收入增加，会扩大货币需求，从而
本币汇率上浮；本国利息率上升，会缩小货币需求，从而本币
汇率下浮。汇率的货币论据此认为：一国货币疲软是其货币增
长过快所致。所以该理论主张，货币的增长率要控制在与 GNP
增长率相一致的水平上，才能保持汇率的稳定；否则，汇率将
是不稳定的。
汇率的货币论有助于说明汇率的长期趋势，同时，唤醒人
们对货币均衡的重视。但它过于绝对地把物价与货币市场均衡
相联系，而忽略了影响物价的其他因素。此外，实证分析表明，
汇率符合购买力平价的现象极为少见。
六、有效市场假说
在资产市场分析的基础上人们又扩展出外汇市场行为分析，
它从一个新的视角对汇率的决定过程和易动性进行了研究。有
效市场假说就是其中的一种。传统资产组合理论的假定前提为
外汇市场是有效率的，这对汇率决定分析具有重要意义，有效
市场假说（ Efficiency Market Hypothesis）就对这个基本前提
进行了探讨。“有效市场”，是指信息完全的市场，即信息是
同质的、市场参与者不能通过分析和处理相关信息而得到额外
的投机利润。以完美的资本市场为例，该市场的交易成本极小，
投资需求的利率弹性为无穷大，即使是很小的赢利机会也会导
致大规模的套利行为，使潜在的赢利机会在迅速的资金运动下
瞬间消除，投资者只能得到正常的收益。上述调整过程在价格
上得到了完美的体现。由此，我们可以认为，在有效市场中价
格就是信息的体现。
根据市场参与者能够获取的信息，可以把有效市场假说分
为三种类型：第一种是弱式有效市场假说（ the Weak Form of
the Efficiency Market Hypothesis）。这一假说认为，现行的市
场价格充分反映了包含在过去价格中的所有信息，投机者不可
能通过分析过去的价格信息得到额外利润。第二种是半强式有
效市场假说（ the Semi-Strong Form of the Efficiency Market
Hypothesis）。这一假说认为，现行的市场价格不仅反映了包
含在过去价格中的信息，而且反映了所有公布于众的当前信息，
投资者不可能通过分析财务报表、红利分配、货币供给量、收
入水平等当前的公开信息得到额外利润。第三种是强式有效市
场假说（ the Strong Form of Efficiency Market Hypothesis）。
这一假说认为，现行的市场价格充分反映了所有的信息，即包
括过去的、目前的和内部的信息，任何人都不能通过对信息的
垄断得到额外利润。
20世纪 70年代以来汇率理论的发展的趋势和特点：
（ 1）新的汇率理论突破了传统的分析框架，引进了新
的变量。这使得经济学家一方面继续从传统的基本经
济因素出发，找寻新的基本因素对传统模型进行扩充，
或是对其假定前提进行质疑和修正，另一方面，突破
传统的基本因素分析的框架，引进预期、信息等全新
的非基本因素概念，甚至引进外汇市场上用于实际操
作的基本分析和技术分析等手段，并试图将其进行量
化。（ 2）新的汇率理论大量使用计量经济学和统计学
工具，现代汇率模型越来越多地引进了联立方程，从
而更好地体现了多种经济变量变动对汇率水平的影响、
以及这些变量之间的相互作用，使模型的结果与实际
汇率水平的运动更为贴近。无论从什么层面上研究，
每一种汇率的决定理论都有很强的针对性，并提出了
各自的政策建议，值得我们进一步研究借鉴。
第三节 影响汇率变化的主要因素
一、国际收支
二、货币供给与通货膨胀
根据购买力平价，通货膨胀影响汇率的传导机制包括：第
一，若一国通货膨胀率高于他国，该国出口竞争力减弱，而外
国商品在该国市场上的竞争力增强，这会导致该国贸易收支逆
差，造成外汇供求缺口，从而导致本币汇率下降。第二，通货
膨胀会使一国实际利率下降，推动资本外逃，引起资本项目逆
差和本币汇率下降。第三，由于通货膨胀是一个持续的物价上
升过程，人们的通货膨胀预期会演变成本币汇率下降预期。在
这种心理预期下，为了避免本币贬值可能带来的损失，人们会
在外汇市场上抛售本币抢购外币。而这种投机行为会引起本币
汇率进一步下降。一般来说，相对通货膨胀率持续较高的国家，
其货币的国内价值的持续下降速度相对较快，其汇率也将随之
下降。
三、利率
国家之间利率水平存在差异，会促使资本从利率
较低国家流向利率较高国家。这既会影响有关国家的
外汇供求，又通过影响资本账户收支而影响国际收支，
从而影响货币汇率。它影响汇率的传导机制包括：第
一，在其他条件不变的前提下，利率上升会吸引资本
流入，使外汇市场上的外币供应相对增加，增加对该
国货币的需求，推动高利率货币的汇率上升。第二,利
率上升意味着信用紧缩，这会抑制该国的通货膨胀，
在一定时期可以通过刺激出口和约束进口推动该国货
币汇率上升。第三，利率上升会抑制该国总需求，特
别是严重依赖于贷款的那一部分投资需求和消费需求，
这会进一步限制进口并有助于该国货币汇率上升。
利率对长期汇率的影响是十分有限的。
四、相对的经济增长率
国家之间在经济增长率上存在着很大的差异。经济增长
率对货币汇率的影响主要有：第一，经济增长率的升降影响
国民收入的增减，国民收入的增减又影响商品需求的增减，
从而影响其国际收支：国民收入增加，贸易支出与非贸易支
出都会增加；国民收入减少，贸易与非贸易支出都会减少。
第二，经济增长意味着劳动生产率的提高，劳动生产率提高
使产品的成本降低从而提高出口商品的竞争能力，改善贸易
收支状况。第三，经济增长意味着投资势头较好。投资势头
较好又意味着对资金的需求增加。对资金的需求直接影响着
利率水平，而利率水平对资本金融账户收支是有重要影响的。
在其他条件不变的情况下，由于国内需求增加带动的经
济增长会引起进口增加，如果其他国家经济增长较慢，这容
易造成该国贸易收支逆差并引起该国货币汇率下降。
五、心理预期
六、汇率政策
七、总需求与总供给
八、其他因素
其他因素主要是重大政治经济事件、中央银行的
干预、其他金融工具如股票、债券、外汇期货等的价
格变动、石油价格的变动和黄金价格的变动等。重大
政治经济事件和重大政策改变，会影响国际经济交易
和资本流动，从而引起汇率变化。如一国股票价格的
上升通常会带动该国货币币值上升，因为股价上涨表
示该国经济前景看好，值得投资；反之，货币币值会
下降。
第四节 汇率变动的经济影响
一、汇率变动对资本国际流动的影响
（一） 汇率变动对短期资本流动的影响
（二） 汇率变动对长期资本流动的影响
二、汇率变动对国际储备的影响
1、汇率变动影响国际储备总量。
2、汇率变动可以改变储备货币的实际价值。
3、汇率变动影响外汇储备的结构。
三、汇率变动对贸易的影响
四、汇率变动对国内物价的影响
五、汇率变动对就业和国民收入
的影响
六、汇率变动对资源配置的影响
七、汇率变动对国际经济关系的
影响
复习思考题
1、名词解释：外汇、外汇汇率、直接标价法、间接
标价法、固定汇率、浮动汇率、即期汇率、远期汇率、
实际汇率、有效汇率、利率平价、国际借贷说、国际
收支说、汇率超调、汇率资产组合、有效市场、
2、汇率有哪几种分类方法？
3、影响汇率变动的经济因素主要有哪些？它们是怎
样影响汇率变动的？
4、购买力平价说的基本内容是什么？您是怎样评价
的？
5、请您从利率平价的角度论述汇率与利率的关系。
6、汇率变动对经济有什么样的影响？
第一节 外汇与汇率概述
一、外汇的含义
外汇（ foreign exchange）是国际汇兑的简称。
它有动态（ dynamic）和静态（ static）的双重含义。
动态含义的外汇是指国际汇兑行为，凭以清偿国际债
权、债务关系的一种专门性的经营活动或行为。静态
含义的外汇又有广义和狭义之分：前者指所有用外币
表示的债权，它包含以外币表示的各种信用工具和有
价证券，主要用于国家的管理法令之中，以便于外汇
管理；后者是一种以外币表示的用做国际结算的支付
手段，为经常使用的一般性概念。
国际货币基金组织和我国关于外汇的阐释都采用
静态含义上的广义外汇。国际货币基金组织的定义是：
“外汇是货币行政当局（中央银行、货币管理机构、
外汇平准基金组织和财政部）以银行存款、财政部库
券、长短期政府证券等形式所保有的在国际收支逆差
时可以使用的债权。”
我国于 1996年 1月 8日公布的, 中华人民共和国外
汇管理条例, 亦明确界定了外汇的具体形态：“（ 1）
外国货币，包括纸币、铸币；（ 2）外币支付凭证，包
括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；（ 3）外币
有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；（ 4）
特别提款权，欧洲货币单位（欧元的前身）；（ 5）其
他外汇资产。”
一种外币资产作为外汇必须同时具备三大要素：
第一，是可用作对外支付的金融资产。
第二，必须具有充分的可兑换性，能够自由地兑
换成他国的货币资产。按照国际货币基金组织的规定，
一个国家若对其国际收支中的经常项目不加限制，不
采取差别性的多种汇率，而且能够应另一会员国的要
求随时履行换回对方在经常项目往来中积累起来的本
国货币的义务，则该国货币可称为可自由兑换货币
（ convertible currency）。
第三，必须在国际经济交易中被各国普遍接受和
使用。
二、外汇的分类和作用
（一）外汇的分类
1、按照外汇可否自由兑换，分为自由外汇和记账外
汇
自由外汇 (Free Foreign Exchange)，指不需经外汇管
理当局的批准，可自由兑换其他货币，或者可向第三
者办理支付的外国货币及其支付手段。
记账外汇（ Foreign Exchange of Account），亦称协
定外汇（ Agreement of Foreign Exchange )，它是指在
两国政府间签订的协定项目下所使用的外汇，即未经
货币发行国批准，不能自由兑换成其他货币或对第三
者支付的外汇。
2、按照外汇的来源或用途，分为贸易外汇和非贸易外
汇
贸易外汇 (Foreign Exchange of Trade)，指通过出口贸
易而取得的外汇以及用于进口商品支付的外汇。
非贸易外汇 (Foreign Exchange of Invisible Trade)，指
非来源于出口贸易或非用于进口贸易的外汇。
3、按照外汇的交割期限，分为即期外汇和远期外汇
即期外汇 (Spot Foreign Exchange)，指在外汇买卖成交
后两个营业日以内办理交割的外汇，又称现汇。
远期外汇 (Forward Exchange & Foreign Exchange
Futures)，亦称期汇，指外汇买卖双方在签订外汇买卖
合约时，预定在成交后两个营业日以后的某一时间或期
限办理交割的外汇。
（二）外汇的作用
外汇作为一种主要的储备资产，其占有量的多
寡通常是衡量一国对外经济活动的地位和支付
能力的重要标志之一，它在国际经济、政治和
文化等交往中的主要作用有以下几方面。
1、转移国际间的购买力，促进国际间货币流通
的发展。
2、促进国际经济交易尤其是国际贸易的发展。
3、便于调节国际间资金的供求失衡。
三、汇率的概念及标价方法
（一）汇率的概念
外汇汇率（ Foreign Exchange Rate）是指一国货币折算为他国
货币的比率，简称汇率。
（二）汇率的标价方法
1、直接标价法（ Direct Quotation）。它是以外币作为基本货
币而以本币作为标价货币的汇率表达方式。
2、间接标价法（ Indirect Quotation）。它是以本币作为基本
货币而以外币作为标价货币的汇率表达方式。例如,2000年 10
月 30日伦敦市场汇价,1英镑 =6.4505-6.4525美元,1英镑
=2.6230-2.6250瑞士法郎。
3、美元标价法 (US Dollar Quotation)。
表 3 - 1 外汇牌价 （人民币元 /1 0 0 外币）
货币名称 现汇买入价 现钞买入价 卖出价 基准价
英镑 1284.9700 1254.7300 1288.8300
港币 105.9700 105.3300 106.2800 106.0900
美元 826.4800 821.5100 828.9600 827.7200
瑞士法郎 595.6900 582.2500 598.6700
新加坡元 463.7800 452.8600 465.1700
瑞典克朗 96.9700 94.6900 97.2600
丹麦克朗 1 19.2 000 1 16.4 000 1 19.5 600
挪威克朗 1 13.8 600 1 1 1.18 00 1 14.2 000
日元 6.8968 6.8449 6.9314 6.8901
加拿大元 562.8200 549.5800 564.5100
澳大利亚元 496.5100 485.3100 498.9900
欧元 885.8600 878.3200 888.5200 881.8100
澳门元 102.8900 102.2700 103.1900
菲律宾比索 15.6200 15.2500 15.6600
泰国铢 19.2000 18.7500 19.2600
新西兰元 450.7600 440.1500 452.1200
四、汇率的种类
（一）按照国际货币制度的演变来划分
1、固定汇率（ fixed rate）。它是指一国货币对另一国货币的汇
率基本固定，同时又将汇率的波动幅度限制在一个特定的范围
内的汇率。
2、浮动汇率（ floating rate）。它是指一国货币的对外汇率不予
固定，也不规定上下限的波动幅度，而是根据外汇市场的供求
状况任其自由涨落的汇率。
（二）从银行买卖外汇的角度划分
1、买入价（ buying rate或 bid rate）。指银行购买外汇时所使
用的汇率，又称买入汇率。
2、卖出价（ selling rate或 offer rate）。指银行出售外汇时所使
用的汇率，又称卖出汇率。
3、中间汇率（ middle rate）。
（三）根据现钞和现汇的区别划分
1、现钞价（ cash rate）指银行买卖外币现钞的价格，又称钞价，
分为现钞买入价和现钞卖出价。
2、现汇价是指银行买卖外汇支付凭证时标出的汇率，即通常所
说的汇率（见表 3-1）。
（四）从汇率制定的角度划分
1、基本汇率（ basic rate）。它是本国货币对特定的关键货币
（ key currency）的汇率。所谓关键货币，是指本国国际收支
中使用最多、外汇储备中所占比重最大且在国际上广为接受的
可自由兑换货币。
2、套算汇率（ cross rate）。各国在基本汇率制定出来以后
（其关键货币大多为美元，但不一定都是美元），根据基本汇
率套算得出的对其他国家货币的汇率，就叫套算汇率，又称交
叉汇率。
（五）、按照国际结算业务中的汇款方式划分
1、电汇汇率（ telegraphic transfer rate,T／ T rate）。是以电
汇方式进行国际结算时买卖外汇的汇率。电汇汇率是外汇市场
基准汇率，一般外汇市场公布的都是电汇汇率。
2、信汇汇率（ mail transfer rate,M／ T rate）。是以信汇方
式进行国际结算时买卖外汇的汇率。
3、票汇汇率（ demand draft rate,D/D rate）。是以汇票方式
买卖外汇时使用的汇率。
(六 )、按照外汇买卖的交割期限划分
1、即期汇率（ spot rate）。指外汇买卖双方在成交后的当天或
两个营业日以内办理交割时所使用的汇率。
2、远期汇率（ forward rate）。它是指买卖远期外汇时所使用
的汇率，即指买卖双方成交后，在约定的日期办理交割而事先
由买卖双方订立合同、达成协议的汇率。
(七 ) 从外汇管理的角度划分
1、官方汇率（ official rate）。它是一国的货币金融管理机构如
中央银行或外汇管理当局规定并予以公布的汇率。
2、市场汇率（ market rate）。它是指在自由外汇市场上买卖外
汇的实际汇率，它随外汇市场的供求关系变化而自由浮动。。
（八 ) 按外汇资金的性质和用途划分
1、贸易汇率（ commercial rate）
2、金融汇率（ financial rate）
（九）按外汇市场开盘与收盘时间划分
1、开盘汇率（ opening rate），每个营业日外汇市场买卖交易开
始时的汇率，又叫开盘价。
2、收盘汇率（ closing rate）。每个营业日外汇市场买卖交易终
了时的汇率，又称收盘价。
在国际金融研究与决策中，我们还经常用到名义
汇率（ nominal rate）、实际汇率（ real rate）和有效
汇率（ effective rate）等基本概念。
政府和媒体公布的汇率一般是名义汇率。
实际汇率通常是指从名义汇率中剔除通货膨胀因
素后得到的汇率，旨在考察通货膨胀对名义汇率的影
响。实际汇率的另一种解释是指从名义汇率中剔除政
府财政补贴和税收减免等因素后得到的汇率，为名义
汇率与上述补贴和税收之和或之差。由此可见，实际
汇率在研究汇率调整方面意义重大，考察通货膨胀对
名义汇率影响的实际汇率有助于对货币实际购买力的
研究，而考察政府补贴和税收因素对名义汇率影响的
实际汇率，有助于对进出口贸易倾销调查和反倾销措
施的研究。
有效汇率是指以劳动力成本、零售物价、批发物价、贸易比重等因素为权数经加权平均
而得出的汇率指数。由于货币间的相对比价关系错综复杂，一种货币在对某些货币升值的同
时，也可能对另一些货币贬值，且升值或贬值的幅度不尽一致，因而使用有效汇率旨在考察
某一货币的综合波动幅度及其在国际经济交易中的总体地位。例如，以贸易比重为权数的有
效汇率有助于考察一国货币在国际贸易中的总体竞争力和总体波动幅度，其计算公式如下
E ＝ ?
?
n
i
Ei
1
×
Q
Qi
上式中,E 表示某国货币的有效汇率,E i 表示该国货币对第 i 国货币的汇率,Q i 表示该国与
第 i 国的贸易值,n 表示该国的所有贸易对象国的数目,Q 表示该国对所有国家的全部对外
贸易值。
第二节 汇率的决定理论
一、汇率决定概述
1、金币本位制度下汇率的决定
在金币本位制度下，汇率决定的基础是铸币平价。例如在
1925— 1931年期间,l英镑的含金量为 7.3224克,l美元所含纯金
则为 1.504656克，两者相比等于 4.8665（ 7.3224÷ 1.504656），
即 1英镑等于 4.8665美元。这种以两种金属铸币含金量之比得到
的汇价被称为铸币平价（ Mint Parity）。
在金币本位制度下，汇率的波动幅度大致以“黄金输送点”
（ Gold Transport Points）为其界限。
2、金块本位和金汇兑本位制度下汇率的决定。在上述两种货币
制度下，货币汇率由纸币所代表的含金量之比决定，称为法定
平价。实际汇率因供求关系而围绕法定平价上下波动。但这时，
汇率波动的幅度已不再受制于黄金输送点。
3、纸币本位制度下汇率的决定
那么，在纸币本位下，汇率决定的基础是什么呢？按马克
思的货币理论，纸币是价值的一种代表，两国纸币之间的汇率
便可用两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。马克思的这
一观点，至今依然正确。因此，纸币所代表的价值量是决定汇
率的基础。
实行纸币流通制度的国家普遍存在着纸币贬值
（ Depreciation）现象，纸币的法定金平价与其实际所代表的
金量严重脱节。在这种情况下，纸币的汇率不应由纸币的黄金
平价来决定，而应以贬值了的纸币实际代表的含金量为依据。
但是，二战以后西方国家政府利用外汇管制等手段，人为地维
持不符合纸币贬值程度的汇率，不根据其实际代表金量减少的
情况而相应调整汇率，因而使纸币的对内价值（物价）和对外
价值（汇率）长期严重脱节。然而,1971年和 1973年的两次美
元法定贬值，说明客观经济规律是不以政府的意志为转移的。
二、购买力平价理论
（一） 购买力平价说的渊源及假定条件
（ The Theory of Purchasing Power Parity，简称
PPP），是西方汇率理论中最具有影响力的一个理论，
1802年，英国经济学家桑顿 (H,Thornton)最早提出购
买力平价思想。其后，它又成为英国古典经济学家李
嘉图的经济学理论中的组成部分。它主要形成于第一
次世界大战期间和战后初期,1922年瑞典经济学家卡
塞尔 (G,Cassel) 对其进行了系统的阐述，用于说明一
战后货币汇率混乱情况下汇率的决定因素。卡塞尔是
第一个区分了购买力平价理论的绝对形式（ absolute
version）和相对形式（ relative version）的经济学家，
同时，他也是第一个用价格的统计平均数来表示汇率
理论的人，从而使汇率理论成为一个可操作的理论。
购买力平价理论最重要的假定条件是：在国际范
围内，一价定律（ the law of one price）能够成立。所
谓一价定律，是指在自由贸易的条件下，在统一的市
场范围内，不论是国内市场，还是国外市场，同一件
商品无论是在什么地方出售，扣除运输费用外，价格
都相同。换句话说，就是当不存在运输成本、信息成
本和人为的贸易壁垒（如关税）时，同种商品在不同
的国家用相同的币种表示的售价应该相同。它认为，
任何对一价定律的偏离都会由于商品交易者的套利行
为，即在价格低的地方买进和在价格高的地方卖出，
使各处的价格趋于一致。以上可知，这一前提条件实
际上要求满足实行自由贸易所要求的所有条件。
另外，该理论还有如下的假定：忽略国际
贸易的运输成本、信息费用和利息负担等因素
的影响；假设物价与汇率是单向的因果关系，
即不考虑汇率对物价的影响；不考虑对汇率的
预期等因素的影响；假定货币中性，即经济中
的变化都是纯粹货币性质的变化，没有影响到
产量、产业结构、生产成本和劳动生产率等实
际经济变量。因此，货币数量论和货币中性定
理是购买力平价说的理论基础。
购买力平价理论的基本思想是：货币的价值在
于其购买力，因此不同货币之间的兑换率取决于其
购买力之比，也就是说，汇率与各国的价格水平之
间具有直接的联系。本国人需要外国货币，是因为
该外国货币在其发行国有购买力；外国人需要本国
货币，则是因为本国货币在本国有购买力。如果按
一定比率用本币购买外币，也就是购进了外币的购
买力。所以，两国货币之间的兑换率由两国货币的
购买力决定。购买力平价有两种形态：绝对购买力
平价（ Absolute Purchasing Parity）与相对购买力平
价（ Relative Purchasing Parity）。
（二）绝对购买力平价
由于货币的购买力实际上是一般物价水平的倒数，两国货币的汇
率就决定于两国一般物价水平之商，这是绝对购买力平价。我们用 e 表
示两国货币的汇率,P
a
表示甲 国的价格水平,P
b
表示乙国的价格水平,
因此，绝对购买力平价可以用公式表示为
e = P
a
/ P
b
（ 3,1 ）
公式（ 3,1 ）说明的是简单的购买力平价。 由于任何国家都不止生产
一种商品，因此，完整的绝对购买力平价应该用公式（ 3,2 ）来表示
e = ∑ W
i
P
i
/ ∑ W
i
* P
i
* （ 3,2 ）
其中,e 为外汇汇率,i 为商品,P 为本国价格,W 为权数,* 表示外
国。例如，有一组商品在美国购买需要 1 美元，而在中国购买需要 8 元人
民币,那么，美元与人民币的兑换比率就是（￥ 8 ／＄ 1 ）即 ＄ 1 = ￥ 8 。 因
为，价格水平可用物价指数表示，所以，绝对购买力 平价又可以表明任何
两种货币之间的汇率等于它们的物价指数之比。
将方程（ 3.1）变形，可以得到
Pa ＝ Pb·e （ 3.3）
这就是一价定律的公式表达，绝对购买力平价实际
上是一价定律的扩展。例如，假定汇率是 1美元兑 10
元人民币，绝对购买力平价等同于前述，此时人民
币的定价过低，美元定值过高。在这种情况下，就
会出现将商品从中国运到美国的行为，即贸易商在
中国以 16元人民币的价格买入一种商品，运到美国
出售，获得 2美元，再以 1美元兑 10元人民币的汇率
换回 20元人民币，就净赚 4元人民币。贸易商不断卖
出美元，买进人民币，势必使得美元贬值，人民币
升值，直到绝对购买力平价再度成立，商品市场上
的套利活动才会停止。
（三）相对购买力平价
它是在绝对购买力平价的基础上发展起来的，它把汇率的涨落
归因于物价或货币购买力的变动，在一定时期内，汇率的变动
要与同时期内两国物价水平相对变动成比例。其公式为
e* ＝ e·［（ Pb*／ Pb）／（ Pa *／ Pa）］ （ 3.4）
e*为新平价,e为旧平价,Pa,Pb表示两国基期的物价水平，
Pa *,Pb*表示两国计算期的物价水平,Pa *／ Pa为甲国基期
对计算期的物价指数,Pb*／ Pb为乙国基期对计算期的物价指
数。例如，美元对人民币的基期汇率是＄ 1 = ￥ 8，在计算期美
国物价指数自 100涨至 200，中国的物价指数自 100涨至 300。由
于物价发生变动，基期汇率已不符合双方的购买力平价，所以
汇率要发生变动，新的汇率应该为
e* =（＄ 1／ ￥8 ） ·[ （ 200／ 100）／（ 300／ 100） ] = ＄ 1／￥ 12
因而 1美元兑 12元人民币就是新的汇率。相对购买力
平价考虑了两个时间点的物价水平及汇率的变动。
人们一般把价格水平的百分比变化看成是通货膨胀
率，因此，有关相对购买力平价的另一个表达式为
（ et* － et－ 1）／ et－ 1 ＝ πa,t－ πb,t （ 3.5）
这里,πa,t表示甲国从时刻 t－ 1到时刻 t的通货膨胀
率,πb,t表示乙国从时刻 t— 1到时刻 t的通货膨胀率。
公式（ 3.5）的含义为：汇率的百分比变化等于国内
外通货膨胀率之差。
绝对购买力平价和相对购买力平价有其内在联
系，但也有不同之处：第一，前者反映的是某一时
点的汇率，后者反映的是某一段时间内的汇率。第
二，前者反映价格的绝对水平，后者反映价格的变
动率。第三，前者说明汇率的决定基础，后者说明
汇率之所以变动的原因。一般而言，绝对购买力平
价是相对购买力平价的基础，如果绝对购买力平价
是正确的，则相对购买力平价也是正确的。另一方
面，如果相对购买力平价是正确的，绝对购买力平
价却不一定是正确的，即 e的水平可能不等于 Pa /
Pb,但 e的变化仍然可以与通货膨胀差相等，因为
资本流动或政府干预等因素会使这种现象可能发生。
总之，购买力平价的结论是：第一，汇率
完全是一种货币现象，物价的变动会带来名义
汇率在相反方向上的等量调整，所以名义汇率
在剔除货币因素后所得的实际汇率是始终不变
的。第二，购买力平价决定中长期内均衡汇率，
或者其本身就是中长期均衡汇率。第三，购买
力平价的理论基础是货币数量说。在社会可供
商品总量已定的情况下，货币的供应量越多，
单位货币的购买能力就越低。因此，货币数量
通过决定货币购买力和物价水平从而决定汇率。
（四）对购买力平价理论的评价
在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。它透过
影响汇率的种种因素，触及了汇率决定的基础这一本质问题，
为金本位制崩溃后各国汇率政策的制定提供了重要依据；它解
释了中长期汇率变动的主要原因，在一定程度上符合客观实际
并具有实用价值和可操作性；它开辟了从货币数量角度对汇率
进行分析的先河，在论证上具有较严密的逻辑性，所采用的分
析方法至今仍具有借鉴意义。
缺点：第一，一价定律的前提条件与现实状况并不总是相
符。第二，购买力平价说不能解释短期实际汇率的变动趋势。
它只重视货币的购买力忽视了影响汇率变动的其他因素，在纸
币流通的制度下，各国大多实行不同程度的贸易管制和外汇管
制，即使国内物价上涨，在短期内汇率也可能不随之相应变动。
第三，用物价指数来表示两国货币的购买力存在着技术性困难。
第四，购买力平价说忽略了汇率变动对物价的影响作用。
三、利率平价理论
（一）利率平价说的历史背景及提出
从金融市场角度分析汇率与利率所存在的关系，就是汇率
的利率平价说（ Theory of Interest Rate Parity）。与购买力平
价说相比，利率平价说是一种短期的分析，这两者之间的关系
可以用图 3－ 1说明。
中长期：货币数量 —— 购买力（商品价格） —— 汇率
短 期：货币供求数量 —— 利 率（资产价格） —— 汇率
图 3－ 1 购买力平价理论与利率平价理论关系示意图
1923年，凯恩斯指出：远期汇率同即期汇率之间的差价，
如果按百分率来表示，倾向于等于两个不同金融中心之间的利
率的差额。爱因齐格 (P,Einzig)从动态角度分析了汇率与利率
的关系，从而真正完善了古典的利率平价说,20世纪 70年代后，
理论界又出现了现代利率平价说，因而将利率平价说进一步加
以补充、完善，使之更符合现实情况。
（二）利率平价说的内容
利率平价理论认为，当本国利率低于 A国时，投
资者为获得较高收益，会将其资本从本国转移到 A国，
以套取利息差额。但他能否达到此目的，必须以两国
间的货币汇率保持不变为前提条件；如果汇率发生对
其不利的变动，他不仅不能获得较高收益，反而还会
遭受损失。为避免这种情况，投资者会在远期外汇市
场，按远期汇率将其在 A国投资所得收益卖为本国货
币，并将此收益同在本国投资所得收益进行对比。这
种对比的结果，便是投资者确定投资方向的依据。两
国投资收益存在差异，形成了资本在国际间的移动。
直到通过利率的调整，两国的投资收益相等时，国际
间的资本移动才会终止。
设：本国利率为 I
a
，外国利率为 I
b
,S 为即期汇率,F 为远期汇率，汇率的标
价方法为直接标价法。 1 单位本币国内投资收益为 1 ＋ I
a； 1 单位本币 在外国投资,
须先将本币兑换成外币，则为
S
1
，投资所得收益为
S
1
×（ 1+ I
b
），再按远期汇率折
合为本币，得
S
1
×（ 1+ I
b
）× F,以便同本国投资收益进行对比。 如果两国投资收
益不同，金融市场上便会出现套利活动，但在本国与外国之间的套利活动终止时,
本国与外国的投资收益应该相等，即,
1 ＋ I
a
＝
S
1
×（ 1+ I
b
）× F ＝
S
F
×（ 1+ I
b
） （ 3,6 ）
将（ 3,6 ）式整理，得,
b
a
I
I
S
F
?
?
?
1
1
（ 3,7 ）
（ 3,7 ）式两边各减去 1,得,
S
SF ?
=
b
ba
I
II
?
?
1 （ 3,8 ）
在（ 3.8 ）式中，如本国的利率水平高于外国，即 I
a
＞ I
b
，则 F ＞ S,
即远期外汇汇率为升水，
S
SF ?
为升水率；如本国的利率水平低于
外国．即 I
a
＜ I
b
，则 F ＜ S,即远期外汇汇率为贴水，
S
SF ?
为贴水
率。 假设 P 为远期外汇的升、贴水率，则（ 3.8 ）式变为,
P =
b
ba
I
II
?
?
1
（ 3.9 ）
将（ 4 ）式变形，得,
P ＋ P × I
b
＝ I
a
－ I
b
（ 3.10 ）
（ 3.10 ）式中的 P 和 Ib 均为百分数，其乘积的数值很小，可忽略不计,
（ 3.10 ）式可以变为,
P ≈ I
a
－ I
b
（ 3.1 1 ）
（ 3.1 1 ）式表明，外汇远期汇率的升、贴水率大约等于本国与外国的利率
差。
（ 3,8 ）式和（ 3,1 1 ）式称作利率平价，即“经抵补的利率平价”。它们表
明,
利率低的国家的货币，其远期汇率必然升水；利率高的国家的货币，其远期
汇率必然贴水，远期汇率的升、贴水率大约等于两种货币的利率差。
（三）对利率平价说的评价
利率平价说是西方汇率决定理论的重要组成部分，它在理
论上纠正了以往汇率决定理论的某些偏差和不足，在总结外汇
市场实践经验的基础上，很好地解释了外汇市场上汇率和利率
的相互作用机制，为各国对汇率的调节和干预提供了重要的依
据，各国货币当局经常通过调节国内的利率水平来稳定外汇市
场上的汇率。
但是，利率平价说没有考虑交易成本，而实际在外汇交易
中，成本是一个非常重要的因素，当各种交易成本（如银行的
手续费、邮费等）过高时，套利收益就会受到影响，从而使汇
率与利率的关系也受到影响；利率平价说假定资本流动不存在
障碍，事实上，资金在国际间的流动会受到外汇管制和外汇市
场不发达等因素的阻碍。利率平价说假定套利资金的供给弹性
无限大，所以套利者能不断进行套利，直到利率平价成立。实
际情况是，从事套利的资金不能保证无限度地供应。另外，差
别税、时滞、政治风险等因素也会影响到利率平价说的有效性
四、国际收支理论
1861年，英国学者葛逊 (G,L,Goschen)较为完整地阐述
了汇率与国际收支的关系，他的理论被称为国际借贷说
（ Theory of International Indebtedness）。二次战后，随着凯
恩斯主义宏观经济分析的广泛运用，很多学者应用凯恩斯模型
来说明影响国际收支的主要因素，进而分析了这些因素如何通
过国际收支作用到汇率，形成了国际收支说的现代形式。
（一）国际借贷说
它是国际收支说的早期形式，其实质上可概括为：汇率是
由外汇市场上的供求关系决定的，而外汇供求是由国际收支引
起的。当一国进入支出阶段的外汇支出大于进入收入阶段的外
汇收入时，外汇的需求大于供应，因而本国货币汇率下降；反
之本国货币汇率上升。当进入收支阶段的外汇供求相等时，汇
率便处于稳定状态。这种进入支出阶段的外汇支出又称为流动
债务，进入收入阶段的外汇收入称为流动债权。故此，葛逊的
理论被称为国际借贷说。
（二）国际收支说的基本原理
假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场进行任何干预。汇率是
外汇市场上的价格，它通过自身变动来实现外汇市场供求的平衡，从
而使国际收支始终处于平衡状态。在这一前提下，我们分析有哪些因
素通过作用于国际收支而影响 汇率的变动。假定国际收支 BP 仅包括经
常账户（ CA ）和资本与金融账户（ K ），所以有
BP == CA ＋ K == 0 （ 3, 1 2 ）
如果将经常账户简单视为贸易账户，它主要由商品与劳务的进出口所
决定。其中，进口主要是由本国国民收人（ Y ）和实际汇率
p
ep *
决定
的，出口主要是由外国国民收入（ Y * ）和实际汇率决定的。 这样，影响
经常账户收支的主要因素可表示为
CA ＝ f （ Y, Y *, P, P *, e ） （ 3,13 ）
为方便分析，假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（ i ）、外国
利率（ i * ）、还有对未来汇率水平变化的预期〔
e
eE
ef
?
〕。 将此与上
式综合，可得影响国际收支的主要因素为
BP == f(Y, Y*, P, P*, i, i*, e, E ef ) （ 3,14 ）
如果将除汇率外的其他变量均视为外生变量，则汇率将在
这些因素的共同作用下变化至某一水平，从而起到平衡国际收
支的作用。各变量的变动对汇率的影响如下：
第一，国民收入的变动。本国国民收入的增加将通过边际
进口倾向带来进口的上升，这导致对外汇需求的增加，本币贬
值。外国国民收入的增加将带来本国出口的上升，本币升值。
第二，价格水平的变动。本国价格水平的上升将带来实际
汇率的升值，本国产品竞争力下降，经常账户恶化，使本币贬
值。外国价格水平的上升将带来实际汇率的贬值，本国经常账
户改善，本币升值。
第三，利率的变动。本国利率的提高将吸引更多的资本流
入，本币升值。外国利率的提高将造成本币贬值。
第四，对未来汇率预期的变动。如果预期本币在未来将贬
值，资本将会流出以避免汇率损失，这带来本币即期的贬值。
如果预期本币在未来将升值，则本币币值在即期就将升值。
以上的分析结论是在其他变量不变的条件
下得出的。实际上，这些变量之间存在着复杂
的关系，它们对汇率的影响是难以简单确定的。
以国民收入这一变量为例，本国国民收入增加
会在增加进口的同时，造成货币需求的上升从
而提高了利率，但这又带来了资本流入。因此，
国民收入增长对汇率的影响取决于以上两种效
应的相对大小。此外，本国国民收入的增加还
有可能导致对未来汇率预期的改变，这就更加
难以在量上确定它对汇率的影响。
（三）对国际收支说的简单评价
国际收支说是凯恩斯主义的国际收支理论在浮
动汇率制下的变形。它指出了汇率与国际收支之间
存在的密切关系，有利于全面分析短期内汇率的变
动和决定。但它不能被视为完整的汇率决定理论，
因为，它没有对影响国际收支的众多变量之间的关
系、及其与汇率之间的关系进行深入分析，并得出
具有明确因果关系的结论；国际收支说是关于汇率
决定的流量理论，它认为国际收支引起的外汇供求
流量决定了短期汇率水平及其变动。这一特点导致
其很难解释现实中的一些经济现象。比如，利率上
升在很多情况下并不能持续吸引资本流入，从而引
起汇率的相应变动。正是由于它的这一缺陷才引发
了新的汇率理论。
五、资产市场理论
在国际资本流动高度发展的历史背景下，
20世纪 70年代，一种新的汇率决定理论 —— 资
产市场理论（ The Theory of Portfolio Market）
应运而生。同传统的汇率决定理论相比，其突
出特点是将商品市场、货币市场和证券市场结
合起来进行汇率决定的分析。该理论主要有以
下三种模式：
（一）汇率的超调模式
1976年美国经济学家鲁迪格 ·多恩布茨（ Rudiger Dornbusch）
提出汇率的超调模式（ Overshooting Model of Exchange Rate）。
该理论强调货币市场均衡对汇率变动的作用，从短期来看，商品市
场价格由于具有粘性 (Stick)，对货币市场失衡的反应很慢，而证券
市场的反应却很灵敏，因而利息率立即发生变动。这样，货币市场
的失衡就完全由证券市场来承受，从而形成利息率的超调，即利率
的变动幅度大于货币市场失衡的变动幅度。如存在资本在国际间自
由流动的条件，利息率的变动必然引起套利活动和汇率的变动，而
且汇率的变动幅度也大于货币市场失衡的变动幅度。这就是所谓的
汇率超调现象。从长期来看，由于利息率、汇率的变动，商品价格
也会慢慢发生变动，而最终达到货币主义汇率理论所说明的汇率的
长期均衡水平。正是由于这个缘故，汇率的超调模式与货币主义汇
率理论同属货币论，所不同的是，汇率的超调模式是货币论的动态
模式。汇率的超调理论有助于人们认识短期内的汇率变动，但它将
汇率的变动完全归因于货币市场的失衡，也有不完善之处。
（二）汇率的资产组合平衡模式
汇率的资产组合平衡模式（ Portfolio Balance Model
of Exchange Rate）是托宾 (J,Tobin)的资产选择理论
（ The Theory of Portfolio Selection）的应用。该理论
接受了多恩布茨的价格在短期内具有粘性的看法，认
为在短期内汇率取决于资产市场（包括货币市场和证
券市场）的均衡。由于各国资产（货币和证券）之间
具有替代性，一国居民既持有本国资产，也持有外国
资产。当国内外利息率、货币财政政策、经常账户差
额和对汇率的预期发生变化时，人们就会进行资产组
合的调整，从而引起资本的国际流动、外汇供求与汇
率的变动。在长期内，物价也会慢慢调整，物价与经
常账户差额相互发生作用，共同影响汇率。
三）汇率的货币论
汇率的货币论（ Monetary Approach to Exchange
Rate）是由美国经济学家约翰逊 (H,G,Johnson)、
蒙代尔 (R,A,Mundell)等于 20世纪 70年代初创立的
一种汇率理论，亦被称为“国际货币主义汇率理论”。
该理论实际是购买力平价理论的现代翻版，它强调货
币市场均衡对汇率的决定性作用。当国内货币供给大
于货币需求时，本国物价会上涨。这时，国际商品的
套购机制就会发生作用，其结果会使外汇汇率上浮，
本币汇率下浮。相反，当国内货币需求大于货币供给
时，本国物价则会下跌，而会通过国际商品套购机制，
使本币汇率上浮，外币汇率下浮。
他们认为汇率变动是这样一种货币现象：外汇汇率的变动
与本国货币供给的变化成正比例关系，与外币供给的变化成反
比例关系。一国货币供给相对于他国货币供给增加时，外币汇
率上浮，本币汇率下浮；同国际收支理论的看法相反，汇率的
货币论认为，国民收入、利息率等因素是通过影响货币需求对
汇率发生作用的：本国国民收入增加，会扩大货币需求，从而
本币汇率上浮；本国利息率上升，会缩小货币需求，从而本币
汇率下浮。汇率的货币论据此认为：一国货币疲软是其货币增
长过快所致。所以该理论主张，货币的增长率要控制在与 GNP
增长率相一致的水平上，才能保持汇率的稳定；否则，汇率将
是不稳定的。
汇率的货币论有助于说明汇率的长期趋势，同时，唤醒人
们对货币均衡的重视。但它过于绝对地把物价与货币市场均衡
相联系，而忽略了影响物价的其他因素。此外，实证分析表明，
汇率符合购买力平价的现象极为少见。
六、有效市场假说
在资产市场分析的基础上人们又扩展出外汇市场行为分析，
它从一个新的视角对汇率的决定过程和易动性进行了研究。有
效市场假说就是其中的一种。传统资产组合理论的假定前提为
外汇市场是有效率的，这对汇率决定分析具有重要意义，有效
市场假说（ Efficiency Market Hypothesis）就对这个基本前提
进行了探讨。“有效市场”，是指信息完全的市场，即信息是
同质的、市场参与者不能通过分析和处理相关信息而得到额外
的投机利润。以完美的资本市场为例，该市场的交易成本极小，
投资需求的利率弹性为无穷大，即使是很小的赢利机会也会导
致大规模的套利行为，使潜在的赢利机会在迅速的资金运动下
瞬间消除，投资者只能得到正常的收益。上述调整过程在价格
上得到了完美的体现。由此，我们可以认为，在有效市场中价
格就是信息的体现。
根据市场参与者能够获取的信息，可以把有效市场假说分
为三种类型：第一种是弱式有效市场假说（ the Weak Form of
the Efficiency Market Hypothesis）。这一假说认为，现行的市
场价格充分反映了包含在过去价格中的所有信息，投机者不可
能通过分析过去的价格信息得到额外利润。第二种是半强式有
效市场假说（ the Semi-Strong Form of the Efficiency Market
Hypothesis）。这一假说认为，现行的市场价格不仅反映了包
含在过去价格中的信息，而且反映了所有公布于众的当前信息，
投资者不可能通过分析财务报表、红利分配、货币供给量、收
入水平等当前的公开信息得到额外利润。第三种是强式有效市
场假说（ the Strong Form of Efficiency Market Hypothesis）。
这一假说认为，现行的市场价格充分反映了所有的信息，即包
括过去的、目前的和内部的信息，任何人都不能通过对信息的
垄断得到额外利润。
20世纪 70年代以来汇率理论的发展的趋势和特点：
（ 1）新的汇率理论突破了传统的分析框架，引进了新
的变量。这使得经济学家一方面继续从传统的基本经
济因素出发，找寻新的基本因素对传统模型进行扩充，
或是对其假定前提进行质疑和修正，另一方面，突破
传统的基本因素分析的框架，引进预期、信息等全新
的非基本因素概念，甚至引进外汇市场上用于实际操
作的基本分析和技术分析等手段，并试图将其进行量
化。（ 2）新的汇率理论大量使用计量经济学和统计学
工具，现代汇率模型越来越多地引进了联立方程，从
而更好地体现了多种经济变量变动对汇率水平的影响、
以及这些变量之间的相互作用，使模型的结果与实际
汇率水平的运动更为贴近。无论从什么层面上研究，
每一种汇率的决定理论都有很强的针对性，并提出了
各自的政策建议，值得我们进一步研究借鉴。
第三节 影响汇率变化的主要因素
一、国际收支
二、货币供给与通货膨胀
根据购买力平价，通货膨胀影响汇率的传导机制包括：第
一，若一国通货膨胀率高于他国，该国出口竞争力减弱，而外
国商品在该国市场上的竞争力增强，这会导致该国贸易收支逆
差，造成外汇供求缺口，从而导致本币汇率下降。第二，通货
膨胀会使一国实际利率下降，推动资本外逃，引起资本项目逆
差和本币汇率下降。第三，由于通货膨胀是一个持续的物价上
升过程，人们的通货膨胀预期会演变成本币汇率下降预期。在
这种心理预期下，为了避免本币贬值可能带来的损失，人们会
在外汇市场上抛售本币抢购外币。而这种投机行为会引起本币
汇率进一步下降。一般来说，相对通货膨胀率持续较高的国家，
其货币的国内价值的持续下降速度相对较快，其汇率也将随之
下降。
三、利率
国家之间利率水平存在差异，会促使资本从利率
较低国家流向利率较高国家。这既会影响有关国家的
外汇供求，又通过影响资本账户收支而影响国际收支，
从而影响货币汇率。它影响汇率的传导机制包括：第
一，在其他条件不变的前提下，利率上升会吸引资本
流入，使外汇市场上的外币供应相对增加，增加对该
国货币的需求，推动高利率货币的汇率上升。第二,利
率上升意味着信用紧缩，这会抑制该国的通货膨胀，
在一定时期可以通过刺激出口和约束进口推动该国货
币汇率上升。第三，利率上升会抑制该国总需求，特
别是严重依赖于贷款的那一部分投资需求和消费需求，
这会进一步限制进口并有助于该国货币汇率上升。
利率对长期汇率的影响是十分有限的。
四、相对的经济增长率
国家之间在经济增长率上存在着很大的差异。经济增长
率对货币汇率的影响主要有：第一，经济增长率的升降影响
国民收入的增减，国民收入的增减又影响商品需求的增减，
从而影响其国际收支：国民收入增加，贸易支出与非贸易支
出都会增加；国民收入减少，贸易与非贸易支出都会减少。
第二，经济增长意味着劳动生产率的提高，劳动生产率提高
使产品的成本降低从而提高出口商品的竞争能力，改善贸易
收支状况。第三，经济增长意味着投资势头较好。投资势头
较好又意味着对资金的需求增加。对资金的需求直接影响着
利率水平，而利率水平对资本金融账户收支是有重要影响的。
在其他条件不变的情况下，由于国内需求增加带动的经
济增长会引起进口增加，如果其他国家经济增长较慢，这容
易造成该国贸易收支逆差并引起该国货币汇率下降。
五、心理预期
六、汇率政策
七、总需求与总供给
八、其他因素
其他因素主要是重大政治经济事件、中央银行的
干预、其他金融工具如股票、债券、外汇期货等的价
格变动、石油价格的变动和黄金价格的变动等。重大
政治经济事件和重大政策改变，会影响国际经济交易
和资本流动，从而引起汇率变化。如一国股票价格的
上升通常会带动该国货币币值上升，因为股价上涨表
示该国经济前景看好，值得投资；反之，货币币值会
下降。
第四节 汇率变动的经济影响
一、汇率变动对资本国际流动的影响
（一） 汇率变动对短期资本流动的影响
（二） 汇率变动对长期资本流动的影响
二、汇率变动对国际储备的影响
1、汇率变动影响国际储备总量。
2、汇率变动可以改变储备货币的实际价值。
3、汇率变动影响外汇储备的结构。
三、汇率变动对贸易的影响
四、汇率变动对国内物价的影响
五、汇率变动对就业和国民收入
的影响
六、汇率变动对资源配置的影响
七、汇率变动对国际经济关系的
影响
复习思考题
1、名词解释：外汇、外汇汇率、直接标价法、间接
标价法、固定汇率、浮动汇率、即期汇率、远期汇率、
实际汇率、有效汇率、利率平价、国际借贷说、国际
收支说、汇率超调、汇率资产组合、有效市场、
2、汇率有哪几种分类方法？
3、影响汇率变动的经济因素主要有哪些？它们是怎
样影响汇率变动的？
4、购买力平价说的基本内容是什么？您是怎样评价
的？
5、请您从利率平价的角度论述汇率与利率的关系。
6、汇率变动对经济有什么样的影响？
