14-0
Lecture 13
长期融资
14-1
14.1 普通股
? 面值和非面值股
? 额定发行普通股 v.s.已发行普通股
? 资本盈余
? 留存收益
? 市值，账面价值，重置价值。
? 股东权利
? 红利
? 股票种类
14-2
面值和非面值股
? 股票凭证上面所设定的那个价值叫做 面值 。
–面值是一个会计概念，而不是市场概念。
–总面值 (股票数量乘于每股面值 )有时候
叫做 实收资本 。
? 一些股票没有面值。
14-3
额定发行 v.s.已发行普通股
? 公司的章程必须说明公司额定发行的普通
股数。
? 由股东选举产生的董事会成员可以修改公
司章程而增加普通股票的额定发行数量。
– 投资者担心发行大量的新股票可能会引起“稀
释效应”，因为额定股票的发行由董事会投票
即可而不用通过股东投票来表决。
14-4
资本盈余
? 通常是指权益资本超过面值的那一部分。
– 例如，假设普通股 1,000股，每股面值是 $1而
出售给股东的价格是每股 $8。资本盈余是
($8 – $1) × 1,000 = $7,000
14-5
留存收益
? 并不是所有的公司把收入全部发放成股利。
? 没有发放成股利的那一部分收入称为 留存
收益 。
14-6
市值，账面价值，重置价值
? 市场价值是股票价格乘于发行在外的股票数量。
– 也叫做 Market Capitalization
? 账面价值
– 股票面值，资本盈余与累积留存收益三者的和是公司
的 普通权益 。也叫做公司的账面价值。
? 重置价值
– 公司当前资产的重置成本。
? 公司购置资产的时候，市场价值，账面价值和重
置价值是一样的。
14-7
股东权利
? 选举公司董事的权力构成了股东最重要的
控制机制。
? 每一年董事会成员由出席并且拥有大多数
股份的股东所选举产生。
– 不同公司选举的机制可能有所不同。
? 重要的区别是股票是累积投票制还是多数
投票制。
14-8
累积投票 v.s.多数投票机制
? 累积投票机制允许少数股东参与。
– 在累积投票制下，每个股东拥有的选票数等于所拥有
的股票数量乘于董事会候选职位的数目。每一个股东
可以把这些选票分配给任意一个或者多个候选人。
? 多数投票制类似于美国的政治选举。
– 股东拥有和股数一样多的选票，董事会的每一个职位
单独选举。
– 具有逼走少数股东的趋势。
14-9
累积投票 v.s.多数投票机制：例子
? 一家公司有两个股东,Mr,Smith and Ms,Wesson,
– Mr,Smith拥有公司 60%股份 ( = 600股 )，而 Ms,Wesson
拥有 40%( = 400股 )。
– 董事会有三个职位需要投票。
? 多数投票机制,Mr,Smith决定着这三个职位。
? 累积投票机制,Ms,Wesson拥有 1,200选票，
(=400股 × 3个职位 )而 Mr,Smith拥有 1,800选票。
? Ms,Wesson至少可以决定一个董事会的职位。
14-10
委托代理投票权
? 委托代理投票权是股东授权他人行使其投
票权的一种权利。
? 方便起见，大公司实际投票表决一般由委
托代理方式进行。
14-11
红利
? 除非董事会宣布股利，否则股利不是公司的一项
义务。
– 公司对未宣布股利的发放不存在拖欠的问题。
? 股利支付不是公司的营业费用。
– 因此，股利不可以抵税。
? 大多数情况之下，美国的税收总署将个体股东的
股利所得视为普通收入，全额征税。
– 公司之间的股利支付可以免征。
14-12
股票种类
? 当公司发行的股票类型不止一种，一般它们的投
票权有所不同。
? 许多公司发行两种普通股，这个和公司的控制权
有关。
? Lease,McConnell,和 Mikkelson发现那些具有优
先表决权股价比期她同类次级表决权的股票高
5%。
14-13
14.2 公司长期债,The Basics
? 利息 v.s.股利
? 是债务还是权益？
? 长期债的基本特征。
? 不同类型的债券
? 偿付
? 高级债券
? 担保
? 债务契约
14-14
利息与红利
? 负债不属于公司的所有者权益，债权人一
般没有表决权。
? 公司对债务支出的利息视为经营费用，具
有完全抵税的作用。红利是从税后收益支
付的。
? 未付债券是公司的一项负债。如果没有支
付，债权人可以向法院起诉，索取资产。
14-15
是负债还是权益？
? 一些证券难以分清是负债还是权益。
? 公司非常善于构造混合证券，这些证券看
似权益，却是负债。
– 显然，债务还是权益的区分对公司抵税至关
重要。
– 公司竭力构造一个“债券”但是实际上是权
益的证券，其目的是为了达到抵税和减少破
产成本的作用。
14-16
长期债的基本特征
? 债券契约一般列出
– 发行额度，发行时间，到期时间
– Denomination (面值 )
– 每年息票，利息支付时间
– 担保（ Security）
– 偿债基金（ Sinking Funds）
– 赎回条款（ Call Provisions）
– 保护性条款（ Covenants）
? 随时间变化的一些特征
– 评级（ rating）
– 到期收益率
– 市价
14-17
不同类型的债券
? 信用债券（ debenture）是指没有担保的公
司债券，而债券（ bond）是以公司的财
产进行抵押担保。
? 票据（ note）一般指到期时间比信用债券
还短的未担保债券。期限可能低于 10年。
14-18
偿付
? 在长期债券的有效期限内，其支付一般一
定额方式偿还。这种分期偿付的方式也叫
做摊销（ amortization）。
? 摊销一般以偿债基金的方式进行。每一年
企业把钱存入偿债基金，这些钱是用于购
回公司债券的。
14-19
高级债券
? 高级债券一般表明债券的偿付地位优于其
他债券。
? 一些债券属于次级债（ subordinated），如
果出现违约，次级债的持有人只有在其他
债权人偿付完的情况下才能得到偿付。
14-20
担保
? 担保是一种财产的依附形式。
– 担保保证公司在违约时通过出售资产来满足
所担保债券的偿付义务。
– 抵押品是用于担保的有形资产。
– 信用债券（ Debentures）是无抵押品担保的债
券。
14-21
债券契约
? 债券契约是公司债发行者和购买者之间达
成的书面协议。
? 设定贷款条款：
– 到期日
– 利率
– 保护性条款
14-22
14.3 优先股
? 归属于公司的权益，但是和普通股有区别，
因为和普通股相比，优先股在股利支付和
公司破产清偿时财产索取方面具有优先权。
? 优先股具由清偿价值，通常每股 $100。
? 优先股股利具有累积和非累积之分。
14-23
优先股是债券么?
? 事实上，优先股是伪装的债券。
– 优先股股东可以得到定期的股利。
– 清偿的时候，优先股股东可以得到一个固定的偿付。
? 不同于债券，优先股股利不可以像利息那样抵税。
? 美国大多数优先股由企业投资者持有。
– 他们可以豁免 70%的收入税
14-24
优先股之谜
? 在评估优先股时，要考虑两种可以相互抵消的
税收效应：
1,红利不可以从公司应税收入中扣除。
2,当一个企业购买优先股,70%的红利收入可以不交
公司税。
? 大多数人同意 2)不能完全抵消 1)的效应。优先
股不具备普通股所具有的那种灵活性。一些人
认为优先股不应该存在。
? 但是，它确实存在。
14-25
14.4 融资形式
? 内部现金流是融资的主要来源，一般占 70到 90%。
? 企业一般使用比内部现金流还多的现金 —赤字的
部分通过发行新股和债券进行填补。
? 新股发行的规模比债券发行小得多。
? 和融资优序假说相一致。
? 其他国家企业对外部融资的依赖比美国公司强。
14-26
真实世界的融资形式
美国公司 1999年的加总数据。
毛资本支出 $860 billion
净营运资本增加 $207 billion
总支出 $1,067 billion
内部现金流 $751 billion
净外部融资 $1,067 – $751 = $316 billion
净新债券融资 $469 billion
净新权益融资 -$153 billion
总计 $316 billion
14-27
长期融资赤字 (1999)
现金来源 (100%)
内部现金流
(未分配利润
加上折旧 )
70%
长期债和权益
30%
使用现金 (100%)
资本支出
80%
净营运资
本加上其
他用途
20%
内部现金
流
外部现金
流
融资赤字
14-28
14.5 资本结构的最近趋势
? 这个重要的问题难以明确的回答出来。
? 哪一个好：账面还是市场价值？
– 一般地，金融学家偏好市场价值。
– 但是，许多公司的财务人员更喜欢账面价值，
因为市场价值一般都是波动的。
? 我们使用市场价值还是账面价值，美国非
金融公司的负债水平一般低于 50%。
14-29
14.6 概要与总结
? 长期融资的主要来源是：
– 长期债
– 普通股
– 优先股
? 普通股有投票权，有限责任且对公司拥有生于索
取权。
? 债权人对公司拥有契约求偿。
? 优先股具有股票和债券的一些特点。
? 公司需要的融资来源大部分是来自内部。
Lecture 13
长期融资
14-1
14.1 普通股
? 面值和非面值股
? 额定发行普通股 v.s.已发行普通股
? 资本盈余
? 留存收益
? 市值，账面价值，重置价值。
? 股东权利
? 红利
? 股票种类
14-2
面值和非面值股
? 股票凭证上面所设定的那个价值叫做 面值 。
–面值是一个会计概念，而不是市场概念。
–总面值 (股票数量乘于每股面值 )有时候
叫做 实收资本 。
? 一些股票没有面值。
14-3
额定发行 v.s.已发行普通股
? 公司的章程必须说明公司额定发行的普通
股数。
? 由股东选举产生的董事会成员可以修改公
司章程而增加普通股票的额定发行数量。
– 投资者担心发行大量的新股票可能会引起“稀
释效应”，因为额定股票的发行由董事会投票
即可而不用通过股东投票来表决。
14-4
资本盈余
? 通常是指权益资本超过面值的那一部分。
– 例如，假设普通股 1,000股，每股面值是 $1而
出售给股东的价格是每股 $8。资本盈余是
($8 – $1) × 1,000 = $7,000
14-5
留存收益
? 并不是所有的公司把收入全部发放成股利。
? 没有发放成股利的那一部分收入称为 留存
收益 。
14-6
市值，账面价值，重置价值
? 市场价值是股票价格乘于发行在外的股票数量。
– 也叫做 Market Capitalization
? 账面价值
– 股票面值，资本盈余与累积留存收益三者的和是公司
的 普通权益 。也叫做公司的账面价值。
? 重置价值
– 公司当前资产的重置成本。
? 公司购置资产的时候，市场价值，账面价值和重
置价值是一样的。
14-7
股东权利
? 选举公司董事的权力构成了股东最重要的
控制机制。
? 每一年董事会成员由出席并且拥有大多数
股份的股东所选举产生。
– 不同公司选举的机制可能有所不同。
? 重要的区别是股票是累积投票制还是多数
投票制。
14-8
累积投票 v.s.多数投票机制
? 累积投票机制允许少数股东参与。
– 在累积投票制下，每个股东拥有的选票数等于所拥有
的股票数量乘于董事会候选职位的数目。每一个股东
可以把这些选票分配给任意一个或者多个候选人。
? 多数投票制类似于美国的政治选举。
– 股东拥有和股数一样多的选票，董事会的每一个职位
单独选举。
– 具有逼走少数股东的趋势。
14-9
累积投票 v.s.多数投票机制：例子
? 一家公司有两个股东,Mr,Smith and Ms,Wesson,
– Mr,Smith拥有公司 60%股份 ( = 600股 )，而 Ms,Wesson
拥有 40%( = 400股 )。
– 董事会有三个职位需要投票。
? 多数投票机制,Mr,Smith决定着这三个职位。
? 累积投票机制,Ms,Wesson拥有 1,200选票，
(=400股 × 3个职位 )而 Mr,Smith拥有 1,800选票。
? Ms,Wesson至少可以决定一个董事会的职位。
14-10
委托代理投票权
? 委托代理投票权是股东授权他人行使其投
票权的一种权利。
? 方便起见，大公司实际投票表决一般由委
托代理方式进行。
14-11
红利
? 除非董事会宣布股利，否则股利不是公司的一项
义务。
– 公司对未宣布股利的发放不存在拖欠的问题。
? 股利支付不是公司的营业费用。
– 因此，股利不可以抵税。
? 大多数情况之下，美国的税收总署将个体股东的
股利所得视为普通收入，全额征税。
– 公司之间的股利支付可以免征。
14-12
股票种类
? 当公司发行的股票类型不止一种，一般它们的投
票权有所不同。
? 许多公司发行两种普通股，这个和公司的控制权
有关。
? Lease,McConnell,和 Mikkelson发现那些具有优
先表决权股价比期她同类次级表决权的股票高
5%。
14-13
14.2 公司长期债,The Basics
? 利息 v.s.股利
? 是债务还是权益？
? 长期债的基本特征。
? 不同类型的债券
? 偿付
? 高级债券
? 担保
? 债务契约
14-14
利息与红利
? 负债不属于公司的所有者权益，债权人一
般没有表决权。
? 公司对债务支出的利息视为经营费用，具
有完全抵税的作用。红利是从税后收益支
付的。
? 未付债券是公司的一项负债。如果没有支
付，债权人可以向法院起诉，索取资产。
14-15
是负债还是权益？
? 一些证券难以分清是负债还是权益。
? 公司非常善于构造混合证券，这些证券看
似权益，却是负债。
– 显然，债务还是权益的区分对公司抵税至关
重要。
– 公司竭力构造一个“债券”但是实际上是权
益的证券，其目的是为了达到抵税和减少破
产成本的作用。
14-16
长期债的基本特征
? 债券契约一般列出
– 发行额度，发行时间，到期时间
– Denomination (面值 )
– 每年息票，利息支付时间
– 担保（ Security）
– 偿债基金（ Sinking Funds）
– 赎回条款（ Call Provisions）
– 保护性条款（ Covenants）
? 随时间变化的一些特征
– 评级（ rating）
– 到期收益率
– 市价
14-17
不同类型的债券
? 信用债券（ debenture）是指没有担保的公
司债券，而债券（ bond）是以公司的财
产进行抵押担保。
? 票据（ note）一般指到期时间比信用债券
还短的未担保债券。期限可能低于 10年。
14-18
偿付
? 在长期债券的有效期限内，其支付一般一
定额方式偿还。这种分期偿付的方式也叫
做摊销（ amortization）。
? 摊销一般以偿债基金的方式进行。每一年
企业把钱存入偿债基金，这些钱是用于购
回公司债券的。
14-19
高级债券
? 高级债券一般表明债券的偿付地位优于其
他债券。
? 一些债券属于次级债（ subordinated），如
果出现违约，次级债的持有人只有在其他
债权人偿付完的情况下才能得到偿付。
14-20
担保
? 担保是一种财产的依附形式。
– 担保保证公司在违约时通过出售资产来满足
所担保债券的偿付义务。
– 抵押品是用于担保的有形资产。
– 信用债券（ Debentures）是无抵押品担保的债
券。
14-21
债券契约
? 债券契约是公司债发行者和购买者之间达
成的书面协议。
? 设定贷款条款：
– 到期日
– 利率
– 保护性条款
14-22
14.3 优先股
? 归属于公司的权益，但是和普通股有区别，
因为和普通股相比，优先股在股利支付和
公司破产清偿时财产索取方面具有优先权。
? 优先股具由清偿价值，通常每股 $100。
? 优先股股利具有累积和非累积之分。
14-23
优先股是债券么?
? 事实上，优先股是伪装的债券。
– 优先股股东可以得到定期的股利。
– 清偿的时候，优先股股东可以得到一个固定的偿付。
? 不同于债券，优先股股利不可以像利息那样抵税。
? 美国大多数优先股由企业投资者持有。
– 他们可以豁免 70%的收入税
14-24
优先股之谜
? 在评估优先股时，要考虑两种可以相互抵消的
税收效应：
1,红利不可以从公司应税收入中扣除。
2,当一个企业购买优先股,70%的红利收入可以不交
公司税。
? 大多数人同意 2)不能完全抵消 1)的效应。优先
股不具备普通股所具有的那种灵活性。一些人
认为优先股不应该存在。
? 但是，它确实存在。
14-25
14.4 融资形式
? 内部现金流是融资的主要来源，一般占 70到 90%。
? 企业一般使用比内部现金流还多的现金 —赤字的
部分通过发行新股和债券进行填补。
? 新股发行的规模比债券发行小得多。
? 和融资优序假说相一致。
? 其他国家企业对外部融资的依赖比美国公司强。
14-26
真实世界的融资形式
美国公司 1999年的加总数据。
毛资本支出 $860 billion
净营运资本增加 $207 billion
总支出 $1,067 billion
内部现金流 $751 billion
净外部融资 $1,067 – $751 = $316 billion
净新债券融资 $469 billion
净新权益融资 -$153 billion
总计 $316 billion
14-27
长期融资赤字 (1999)
现金来源 (100%)
内部现金流
(未分配利润
加上折旧 )
70%
长期债和权益
30%
使用现金 (100%)
资本支出
80%
净营运资
本加上其
他用途
20%
内部现金
流
外部现金
流
融资赤字
14-28
14.5 资本结构的最近趋势
? 这个重要的问题难以明确的回答出来。
? 哪一个好：账面还是市场价值？
– 一般地，金融学家偏好市场价值。
– 但是，许多公司的财务人员更喜欢账面价值，
因为市场价值一般都是波动的。
? 我们使用市场价值还是账面价值，美国非
金融公司的负债水平一般低于 50%。
14-29
14.6 概要与总结
? 长期融资的主要来源是：
– 长期债
– 普通股
– 优先股
? 普通股有投票权，有限责任且对公司拥有生于索
取权。
? 债权人对公司拥有契约求偿。
? 优先股具有股票和债券的一些特点。
? 公司需要的融资来源大部分是来自内部。
