上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,1
第十五讲
金融危机
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国际金融姜波克
No,2
国际借贷
? 国际资本流动
? 金融崩溃的原因
- 私人与政府资金流向的不协调
- 短期与长期资金流向的不协调
? 注：在此并未对权益与债务进行区别，
权益通常是长期的。
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国际金融姜波克
No,3
资本
? 个人借贷与投资
- 长期
?直接投资
?贷款
?组合投资
- 短期
? 官方借贷与投资 (by a government or institution like
the IMF or World Bank,Mostly lending,both long term
and short term).
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国际金融姜波克
No,4
贷方
? 自二战以后到 80年代，美国是唯一的最
大贷款人
- 主要形式是官方的直接投资 (direct foreign
investments,DFI)
? 80年代以来主要的贷款人为日本
- 主要形式为私人贷款与组合投资
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国际金融姜波克
No,5
国际借贷中的获利
? 国际间的自由借贷提高了世界的产出与
国家收入
? 如果一国能够发挥其市场优势，则世界
上其他国家将作为一个整体会为此付出
代价。
- 正如石油生产国可以通过控制原油产量而提高原油
价格一样,世界市场的贷款者可以提高利率。
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No,6
发达国家的借款
? 发达国家之间的借贷关系一般运行良好
，是非掠食者。
- 一般而言，一个国家具有资金优势，则另一
个国家具有其他方面的优势，因而相互忌惮
。
- 因此，这些国家潜在的风险要小一些。
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No,7
发展中国家的借款
? 发展中国家往往在发展中会在出现一些
问题，以致不能偿还其债务。
- 在某些时候不能如期偿还其债务
- 贷款者拒绝给其贷款
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No,8
1974 - 1982
? 70年代的石油危机导致产油国的大量借款
? 70年代到 80年代之间，发展中国家的债务提高了 7倍
? 石油危机导致油价的飚涨，引起工业化国家通货膨胀
与经济衰退
? 石油生产国的意外横财大量进入世界借贷市场
? 生产率并没有很大的提升，发达国家普遍的悲观情绪
压缩了投资，使得大量的资金流入发展中国家。
? 发展中国家不喜欢直接投资，他们不愿放弃对国内市
场的控制。
? 银行在吸取国外的贷款中采取非常激进的态度，承担
了过度的风险
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No,9
1982年的危机
? 1982年 8月，墨西哥不能履行到期的债务，其
他发展中国家紧随其后
? 1982年，美国联邦储备委员会为了克服 70年代
以来的剧烈通货膨胀，大幅度地提高美元利息
? 美国与其他发达国家陷入深深的衰退之中
? 发展中国家出口与出口价格大幅下滑
- 利息支付大幅度增加，而收入大幅减少 !
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No,10
1982年的危机 (Continued)
? 大量贷款无法履行，银行危机不可避免
? 大银行无法回避贷款，转而求助展期，
以及政府提供少量贷款来解决短期面临
的问题
? 这些迫在眉睫的问题，大大削减了资金
向这些国家的流入。
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国际金融姜波克
No,11
1982年的危机 (Continued)
? 布雷迪菜单方案（见教材，略）
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国际金融姜波克
No,12
90年代
? 1990,对于发展中国家的贷款开始复苏
- 布雷迪计划恢复了信心
- 因为所有的国家都赞成布雷迪计划，私人贷款立即
得以恢复
- 美元利率开始回落
- 一些国家为了吸引资金采取了以下措施
?放松管制
?私有化
?贸易自由化
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国际金融姜波克
No,13
1994-1995墨西哥危机
? 90年代初，墨西哥加入北美自由贸易区 NAFTA,资金
大量流入墨西哥
? 比索大大升值
? 墨西哥通货膨胀率高于美国
? 1994年墨西哥外贸赤字占 GDP的 8%
? 墨西哥银行监管与国际标准相差甚远
? 银行贷款增长很快，变成坏账
? 1994 为一选举年，发生了两起政治谋杀，一起政治暴
动，该国的政局的稳定令人关注
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国际金融姜波克
No,14
1994-1995墨西哥危机
? 政府毫无结果的对比索的干预耗尽了外汇储备
? 政府用基于短期美元指数的债务换取了基于比索的债
务
? 居民担心货币贬值，纷纷外逃，外汇市场比索供给大
大增加
? 墨西哥政府被迫允许比索贬值，政府希望将基于美元
的债务再换回来
? 投资人不答应，但墨西哥没有美元
? 美国安排了一个紧急方案，美国与 IMF为墨西哥提供
了 500亿美元的贷款
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No,15
1997的亚洲危机
? 受经济高速增长、外贸出超、自由贸易、低通涨的吸
引，在 1990－ 1996年期间，国际资本大量流入东南亚
国家
? 银行的规则与监管混乱，银行在外汇投机上承担了过
度的风险，贷款风险也很大
? 也许由于本币的升值，外贸开始恶化
? 1996,泰国出口前景的恶化引起了泰国股票市场的崩溃
、房地产价格开始跳水、泰铢随之跳水。
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No,16
1997年的亚洲危机
? 泰国居民开始出售泰铢
? 恐惧在亚洲其他国家蔓延：印度尼西亚
、韩国、马来西亚、菲律宾 等
? IMF为这些国家提供紧急贷款加以挽救
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No,17
1998的俄罗斯危机
? 俄罗斯经济还没有从前苏联解体中巩固
? 1998年面临着巨额的财政赤字以及政府借贷
? 最终，贷款者再也不愿继续提供贷款
? IMF 安排了紧急贷款 230亿美元贷款，其中 IMF为 50亿
美元
? 俄罗斯以推进政治体制改革为其条件
? 俄罗斯股票、债券市场崩溃，资本外逃，然后是卢布
贬值
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No,18
1998的俄罗斯危机
? 1998年 8月，俄罗斯无法偿还以卢布计价的债务,免去
了债务中的大部分以后，巴西同意俄国以现币支付，
因为巴西需要依靠 IMF的贷款
? 冻结 90天期的外汇支付，以保护俄罗斯的银行
? 允许卢布贬值与浮动,
? 俄罗斯请求 IMF启动下一批贷款，由于以上的限制，
被拒绝
? 外国投资者开始恐慌，资金抽逃
? 股市崩溃
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No,19
金融危机的成因
? 五大原因,
- 借贷过度
- 外生冲击
?使支付困难
- 外汇风险
?使支付困难
- 变幻无常的短期国际借贷
?国家结构性失衡，往往需要短期借贷来平衡
- 传染
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No,20
过度借贷
? 趋同的结果还是羊群效应?
? 借款者：贷款所产生收益低于贷款的利息
? 贷款者：贷款的利息超过了违约风险
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No,21
一揽子拯救方案
? 结构与目的
- 一揽子方案中的贷款填充了危机期间私人贷款的不
足
- 恢复信心，制止资本外流
- 减少传染性，防止扩散
- IMF 附加一些条件主要是为了改变经济的基础，诸
如，紧的货币政策、紧的财政政策、加强银行监管
、贸易自由化等
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No,22
对债务的处理
? 债务重构
? 债务削减
? 搭便车行为或道德危害
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No,23
对 直接投资的恐惧
? 害怕外国公司都是爱国者，将所有利润
汇回国内
? 担心殖民主义
? 国家安全
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No,24
对直接投资的恐惧 (Continued)
? 基于以上问题，发展中国家需要,
- 相当程度的本地所有与管理
- 本地的研发（ R&D）
- 本地培训
- 本地的原材料
- 利润留在本地（外资企业在本地上市）
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No,25
刺激直接投资
? 为了刺激直接投资，发展中国家往往提
供,
- 补贴
- 税收优惠
- 免费的房地产
- 特权
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No,26
直接投资
? 直接投资直接贷款给或用于购买一个主
要由外国居民所有的外国企业的所有权
? 跨国公司是这样的一个企业，在许多国
家拥有分支机构，并保持了对这些分支
机构的控制
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No,27
为什么直接投资?
? 为了追求高额的回报,
- 无法解释对企业管理上的控制
? 完全竞争？也许是否定的
- 直接投资并不容易实施，困难是距离、市场
、法律、习惯等
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国际金融姜波克
No,28
直接投资作为非完全竞争方式
? Hymer 的观点
- 本质上，直接投资是为了获得市场的垄断优
势
- 投资者为了其市场力量
- 投资者为了保持市场份额或先入优势
- 属于防守性的投资
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国际金融姜波克
No,29
直接投资作为非完全竞争方式
? 侵吞理论 (Magee)
- 企业为了侵吞潜在的所有利益，发现保持控
制权与所有权是必须的
- 如果不能保持这种控制，企业的特定优势将
会丧失
- 企业不希望分享其核心技术，以免培植一个
竞争者
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国际金融姜波克
No,30
税收问题
? 企业为了寻求最优的税收环境，而进行
税收转移
? 跨国公司经常进行价格转移，从而实现
税收最小
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No,31
9７世界金融风暴大纪 作 者,曾岩
? 1９９７年，对东南亚各国来说是最不堪回首的一年。这一年的大部分
时间,全世界的目光都投向了偏居世界一隅的它们，虽然，这种关注
有点苦不堪言。马来西亚总理马哈蒂尔说：我们花了４０年建立起的
经济体系，就被这个带有很多钱的白痴一下子给搞垮了。
? 这个带有很多钱的白痴就是乔治 ·索罗斯，以他量子基金为首的国际投
机者从５月开始对泰铢发动了攻击。并推翻了这个多米诺骨牌。泰铢
、印尼盾、马来西亚元、菲律宾比索兑美元汇价狂跌；新加坡、韩国
、台湾等亚洲三小龙也难逃此劫。刚刚回归的香港也经历了前所未有
的冲击；
? 纽约道 ·琼斯指数、伦敦和东京的大型股市也不可避免地卷入这一泥潭
。这场空前的金融危机来势之猛、涉及之广令全球为之震惊！
? 在此，我们特推出这一系列，以飨读者。 ——— 编者
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国际金融姜波克
No,32
索罗斯血洗东南亚
? 小刘在某外企任职，因业务关系，经常往来于泰中之间，可是７月
的一个星期三的早晨，他发现自己着实赚了一笔 ——— １美元兑换
的泰铢突然变多了。稀里糊涂的他还以为是银行的小姐弄错了。事
实上，泰国人的国际购买能力在这一天锐减１６．７％，一场规模
空前的金融风暴正登滩东南亚。
? 1９９７年１月份，以乔治 ·索罗斯为首的国际投机商开始对觊觎已
久的东南亚金融市场发动攻击，开始抛售泰铢，买进美元。泰铢直
线下跌。其目的很明确：搅乱东南亚金融市场，以图混水摸鱼，狠
捞一笔。而东南亚一些国家房地产、外汇储备、金融市场管理的混
乱与失控，给投机者提供了千载难逢的机会。吃柿子挑软的拿，索
罗斯的如意算盘是：先从最不堪一击的泰国、印度尼西亚、马来西
亚入手,进而搅乱亚洲“四小龙”新加坡、韩国、中国台湾，最后
攻占香港，以图造成他 们无坚不摧的印象，击溃市场信心，引发“
群羊”心理。索罗斯认为，只要击垮一 个国家的金融市场，其它国
家就不可避免一个接着一个倒下，这就是所谓的多米 诺骨牌”效应
。
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国际金融姜波克
No,33
泰国危机
? 泰国，成了首当其冲的目标。
? ５月份，国际货币投机商开始大举沽售泰铢，兑美元汇率大
幅下跌。面对投机商气势汹汹的进攻，泰国央行与新加坡央
行联手入市，三管齐下，企图捍卫泰铢阵地，他们动用了１
２０亿美元吸纳泰铢；禁止本地银行拆借泰铢给离岸投机者；大幅提高息率，一番短兵相接之后，泰铢的地位暂时性保
住了。
? 对此，国际货币投机商进行了强有力的反击，他们的招数只
有一个：筹集资金,狠抛泰铢。索罗斯开始节节挺进。与此
同时，泰铢贬值的浪潮一浪接着一浪，泰 铢兑换美元的汇率
屡创新低。泰政府临阵换将，原财政部长庵雷 ·威拉旺被迫交
出 帅印，泰政府此举，犹如在波涛汹涌的湖面投下一颗重磅
炸弹，菲律宾成了受害者,比索汇率开始大幅起落。
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国际金融姜波克
No,34
泰国危机
? 庵雷 ·威拉旺的黯然而去却未能阻止泰铢的节节失利。６月份，投机商
开始出售美国国债，筹集资金，再度向泰铢发起致命一击。泰央行奋
起还击。其时，人心惶惶，人人自危，在太平盛世掩盖下的各种弊端
一一暴露出来。为了稳定军心，６月３０日，泰国总理差厄利发表电
视讲话：“我再次重申，泰铢不会贬值，我们将让那些投机分子血本
无归。”发誓归发誓，偏偏其金融市场像个扶不起的阿斗。此时的泰
国央行已弹尽粮绝，仅有的３００亿美元的外汇储备早已花光。就在
泰总理讲话两天之后，泰国央行被迫宣布实行浮动汇率制，放弃长达
１３年之久的泰铢与美元挂钩的汇率制。当天，泰铢重挫２０％，７
月２９日，泰国央行行长伦差 ·马拉甲宣布辞职，８月５日，泰央行决
定关闭４２家金融机构，至此，泰铢终于失守 。
? 与此同时，菲律宾比索的软弱可欺使它成为投机商的另一狙击目标，
菲央行曾尝试一周之内４次加息，并宣布扩宽比索兑换美元汇率的上
落波幅，竭力对抗索罗斯。但大势已去，无力回天。７月１１日，菲
央行宣布允许菲律宾比索在更阔的幅度内波动，一时间，比索贬值惨
不忍睹，实际上，这标志着比索保卫战的全面失守 。
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国际金融姜波克
No,35
危机的扩展
? 就像一个瘾君子，此时的索罗斯显然并未心满意足，
他们四下出动，寻找可捕猎的下一个目标，马来西亚
、印度尼西亚进入了他的视线之内。
? 马来西亚央行企图拉高沽空马来西亚林吉特的成本来
阻止投机商的兴风作浪，印度尼西亚也入市支持印尼
盾。但终挡不住投机商强有力的进攻，马币、印尼币
对美元兑换比价一低再低。邻国阵地的失守开始波及
一向有“避难货币”之称的新加坡货币。唇亡齿寒，
尽管新加坡也采取了诸如拉高利率等措施，城门失火
，殃及池鱼，新加坡元兑美元的汇率还是持续下跌。
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国际金融姜波克
No,36
危机的扩展
? 在索罗斯的强硬态势下，各国政府均感力不从心，已纷纷放弃了捍卫
行动，开始屈服，一副任打不还手的样子。任由本国货币在市场中沉
沉浮浮，另一方面，国际货币投机商更是有恃无恐，在东南亚金融市
场上呼风唤雨，横行一时。东南亚货币狙击战弄得人人自危，各国金
融当局使尽浑身解数以免掉入这一泥潭之中，就连在此次风潮中一直
作壁上观的美国也开始表态，美联邦储备委员会主席格林斯潘说，他
特别“感到不安的是”这场危机在很大程度上由一个国家涉及到另一
个国家，美国愿意帮助“受这次波动影响的国家”。
? 国际投机商咄咄逼人的气焰已使得国际社会对集体应付货币危机的认
识正在加 深。７月２５日，中国、澳大利亚、日本、中国香港特区、
印度尼西亚、韩国、马来西亚、新西兰等亚太地区１１个国家和地区
的中央银行和金融管理局高层代表在上海开会，会议结束后发出的声
明表示，一个稳定的货币市场是非常重要的，亚太各国将与国际货币
基金组织共同研究，对有关国家提供新援助的措施协助成员国在必要
时进行经济调整，这个消息对东南亚各国来说，至少让他们觉得在自
己与国际货币炒家进行殊死搏斗时不再显得那么孤单。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,37
IMF的援救
? 8月５日，危机重重的泰国，同意接受国际货币基金组
织附带苛刻条件的备用贷款计划及一揽子措施。８月
１１日，为拯救资金短缺的泰国，由国际货币基金组
织主持，世界十几个国家和地区的中央银行行长在日
本东京举行会议，国际货币基金组织和亚洲的一些国
家和地区承诺分担为泰国提供总共１６０亿美元（后
增至１６７亿美元）的融资款计划，其中中国和中国
香港都各自承诺向泰国借出１０亿美元的贷款。８月
２１日，国际清算银行（ＢＩＳ）宣布给予泰国总值
３３亿美元的临时贷款，以协助它渡过难关。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,38
IMF的援救
? 就在东南亚各国四处求援、积极谋划之时，国际投机商却销声匿迹，
突然不再攻击。８月２０日，东南亚各国货币汇率暂时回稳，东南亚
各国人们均大大喘了口气：好了，风暴终于过去了！就像暴风雨前夕
的宁静，平静的外表下孕育着一片杀机，东邻各国显然欢乐还为时过
早，新一轮的“狂风暴雨”只是在等待一个合适的机会而已，令人无
奈的是,这种宁静仅仅持续了几天；东邻各国还没来得及揩揩身上的
血迹。８月底，又一 轮令人目瞪口呆的跌势瞬间而至。这一次，却把
东盟成员文莱也拉下了水。至此，索罗斯一副得势不饶人的架势，剩
勇追穷寇，再度集中火力扫荡东南亚 。进入９月份，这场风暴持续肆
虐已进入第三个月，外汇市场的颓势仍在继续。东 南亚各国经济状况
继续恶化。１０月１９日，泰国财政部长他农 ·比达亚也满腹惆 怅卸任
而去。
? 直到１１月上旬，这场对东南亚来说噩梦一般的４个多月的黑色风暴
才渐趋平静。据业内人士分析，这场动荡已告一段落。但对东南亚，
特别是身处震源的泰国来说，弹冠可以，相庆却已苦涩难提。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,39
无可奈何花落去
? 在这场危机中，受害最惨的恐怕非泰国莫属，猛烈的金融风暴把这个国家一
下子砸到了谷底。而在此以前，泰国以亚洲“四小龙”之一的形象令人神驰
目晕，一个小业主回忆说：“好像我们挺有钱，以至于每个人都着手准备去
买奔驰。”他们热衷于海滨别墅，瑞士欧米茄、法国ＸＯ、德国奔驰、日本
松下。像美国人一样，他们每年也潇洒地安排去欧洲旅行；孩子送到私立学
校 …… 当你在曼谷郊外碰见一个乡下主妇，甚至街头叫卖的小贩，说不定就
是股票大军的一员；“钱来得太容易了”，那时候，他们会以这么一种调侃
的语气说正准备去欧洲旅行。可是现在，泰国人目瞪口呆地瞧着索罗斯之流
从他们手里抢走原本属于他们的一切；家庭轿车被警察拖走、失业开始困扰
自己、浪漫的欧洲之旅只好取消，孩子也只好转到便宜的公立学校 …… 马来
西亚总理马哈蒂尔说：“这个家伙（指索罗斯）来到我们的国家,一夜之间
，使我们全国人民十几年的奋斗化为乌有。” 泰国一银行行长差旺说：“我
们只能眼睁睁地瞧着索罗斯这流氓强盗剥夺我们曾经拥有的财富，我们只想
说，你不就是要钱吗？”对所有的东南亚人来说，他们过去曾拥有一大笔财
富瞬间化为乌有，萨马特电讯公司总裁查奴瓦斯特说：曼谷人甚至还没来得
及享受荣华，汽车刚下生产线，房子新刷的油漆还没有干。但他们已经失去
了一切。印尼音乐家邦尼勒古马赫为买一幢梦中花园而奋斗了３０年，正准
备迁入时，风暴来了，“我不得不退掉它。”他说。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,40
无可奈何花落去
? 一个为吃饭而忧的时代，一个需要省吃俭用的时代已不可避
免，但曾经沧海的感觉，让他们仍沉浸在富有的回味中。在
曼谷市中心的广场里，有小贩在声嘶力竭地叫着出租衣服，
“你可以租到任何东西，私立大学的学生们为了保持体面，
几乎从头到脚都租。”小贩说他的生意还挺火的，礼拜天的
商场里，依然人头攒动，唯一不同的是：囊中已羞涩，只能
闲逛。
? 就像许许多多的北京老人遛鸟一样。那些腰缠万贯的富豪，
也只能傻看着自己５０％甚至更多的财产无影无踪而去,据
估计，从３月到９月，马来西亚排名前１２位的富翁，仅在
股票市场就损失了 １３０亿美元，印尼总统苏哈托的子女们
也被迫出售他们的公司，以免颗粒无收局 面的出现。“过去
的世界不复存在。”泰国第三大银行农业银行总裁拉姆萨姆
如是 说。
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国际金融姜波克
No,41
无可奈何花落去
? 曼谷奇异的风光依然那么美丽动人，吉隆坡的高楼大
厦依然那么鳞次栉比；可是，曾经的富有与现在的贫
穷的鸿沟却是那么遥不可及。“这不仅仅是一种失落
感,，泰一大学教授无奈地叹气。
? 直面现实，也许这是东邻人最痛苦又最无奈的选择！
三个月之后，席卷东南亚地区的金融风暴登滩港岛 —
—— 狼终于来了。
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国际金融姜波克
No,42
黑色星期一
? 也许，在许许多多的香港人的记忆当中，１９８７年
１０月的香港“股灾”就像一场噩梦，至今仍心有余
悸。 1９９７年的金秋１０月，又一轮“大熊市”席卷
整个香港股市。１０月２０日是美国华尔街股市惨剧
“黑色星期一”的１０周年纪念日，正因为此，它成
了投资分析家们最为焦灼不安的一天，然而，恐怖气
氛却并未在华尔街股市出现，恰恰相反，道 ·琼斯指数
一周之间跌落２１０点之后，当天却反弹了７４点。
正当投资分析家们额手相庆之际，在地球的另一端却
早已危机四伏、暗潮汹涌 。事隔１０年之后又一个“
黑色星期一”开始降临，只不过，这次笼罩的是有购
物 天堂之称的香港。
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国际金融姜波克
No,43
对香港的冲击
? 1０月２０日，香港股市开始下跌。１０月２１日，香港恒生指数下跌
７６５,３３点，２２日则继续了这一势头，下跌了１２００点。２
３日，对于港元前景 的担忧使香港银行同业拆借利率节节上扬，２１
日仅为７％左右的隔夜拆息一度暴 涨３００倍。在这种市场气氛下，
港股更连续第四次受挫，下跌达１０．４１％。 香港特区财政司司长
曾荫权当天表示，香港基本经济因素良好，股市下跌主要是受 到外围
因素暂时投机影响，投资者不必恐慌。他说：“我不认为这是股灾。
”他认 为，无论如何，特区政府首先是要捍卫港元汇率。虽然此前一
天晚间有炒卖港元的 投机活动，但此时炒卖活动已被平息。与此同时
，香港金融管理当局总裁任志刚也 发表讲话，声称金管局已于前一天
晚上击退炒家。也许是因为特区政府强有力的干预措施，也许是因为
特区政府和金融管理人士的信心感染了投资者，２４日，在连续４个
交易日大幅下跌后，香港股市在这天强力反弹，恒生指数上升７１８
点，升幅达６．８９％，２７日，曾荫权再次重申，香港现行的联系
汇率制度不会改变，在这次活动中受损失的只会是投机者。
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国际金融姜波克
No,44
连锁反应
? 此时，全球各地股市形成恶性循环式的普遍狂跌，２
７日，纽约道 ·琼斯指数狂跌近５５４．２６点，是有
史以来跌幅最惨的一天，因而导致中途自动停盘一个
小时。东京股市开盘后即狂跌８００多点。２８日香
港恒生指数狂泻１４００多点,跌幅达１３．７％，
全日最低达８７７５．８８点，以９０５９．８９点
收 市,下跌点数创历史之最，在这种状况之下，香港
股市的震荡已并不仅仅局限于自身因 素了。
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国际金融姜波克
No,45
对香港的冲击
? 对此，特区行政长官董建华强调，香港股市的震荡只是暂时性的
调整。中国外交部发言人沈国放表示，香港股市以往也出现过这
种波动，不足为怪，港股波动是特区政府要自行处理的事物，中
央政府将依照“一国两制”的原则，不会直接干预香港的股市和
港元汇价。北京方面对香港整体经济仍充满信心。特区临时立法
会财政事务局局长在回答议员的提问时说，社会对于稳定联合汇
率制度十分关心，关于市场的运作，特区政府的一贯政策是“自
由”，行政干预应减到最少。特区政务司司长陈方安生则劝市民
保持冷静，反应不要过敏，入市时要审慎并要量力而为。
? 香港舆论则表示了强烈的信心，《星岛日报》发表评论指出：“
过去，在经历了经济危机后，本港会很快复苏，而且更加蓬勃，
这次亦应不例外。美国财政指出,自１９８７年全球股灾后，香
港股市过去１０年的回报率居全球股市之首。经过 九七股灾后，
本港只要大力发展经济，十年后的回报率又可能是全球之最。”
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,46
港币保卫战
? 由索罗斯所引起的这场“看不见的战争”，如火山喷发般地震
惊了全球，身处震源中心的泰国、马来西亚自是苦不堪言。另
一面，隔海相望的香港比以往任何时候都更加绷紧了自己的神
经。人们都意识到：这股“黑色金融暗潮”登滩港岛只是时间
问题而已。面对国际金融炒家们咄咄逼人的气焰，香港特区行
政长官董建华谨慎地表示，香港特区的外汇储备丰富，经济正
稳步增长，更重要的是，香港特区背后有强大祖国的支持。所
以这一风暴对香港不会形成特别严重的影响。事实上，早在１
９９７年８月份，投机商就几次试探性地对港币进行了冲击，
８月１４日和１５日，一些实力雄厚的投资基金进入香港汇市
，他们利用金融期货手段，用３个月或６个月的港元期货和约
买入港元，然后迅速抛空。致使港元对美元汇率一度下降到７
．７５／１。７．７５被称为港元汇率的重要心理关键点。香
港金融管理当局迅速反击。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,47
港币保卫战
? 通过抽紧银根、扯高同业拆息去迎击投机者。金管局提高对银行的贷
款利息，迫使银行把多余的头寸交还回来，让那些借钱沽港元买美元
的投机者面对坚壁清野之局，在极高的投机成本下望而却步。故在很
短的时间内，即８月２０日使港市恢复平静，投机商无功而返。 然
而，人们心里非常明白，这批炒家并不会就此罢休，双方的血腥搏斗
终不可避免。香港当局更是未雨绸缪，政策、舆论攻势双管齐下，提
醒这批“金钱游鳄”不要轻举妄动。香港金融管理当局态度极其明确
：坚决维护联系汇率制的稳定。正在英国访问的特区行政长官董建华
离开伦敦前强调，特区政府有极大的决心维护联系汇率；财政司长曾
荫权、财政事务局局长许仕仁一起会见传媒，重申维持联系汇率是港
府首选目标，为了这一目标而导致利息飙升，属无可避免，希望香港
民众稍安勿躁，政务司长陈方安生则呼吁所有人保持冷静，香港总商
会发表文告声明支持联系汇率制度，并呼吁金融市场中人冷静思考，
重新检视香港经济根基，从而稳定市场。曾荫权在一次投资会议上说
：“我要重申，我们不会改变我们的货币制度或我们同美元的关系，
拿港元投机而丧命的只有投机商。”
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,48
策略
? 国际投机者三番五次狙击港元的行动不仅志在港元汇
价上获利，而且采用全面战略，要在股票市场和期货
市场上获益，他们的做法是，先在期指市场上积累大
量淡仓，然后买上远期美元，沽远期港元，大造声势
。待港府为对付港元受到狙击而采取措施大幅提高息
口时，股票气氛转淡，人们忧虑利率大升推低股市与
楼市，这时投机者便趁势大沽期指，令期指大跳水。
于是，股票市场上人心惶惶，恐慌性地沽出股票，炒
家就可平掉淡仓而获取丰厚的利润。换言之，投机者
虽然在港元汇价上无功而返，甚至小损，但在期指市
场上却狠捞一笔。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,49
港币保卫战
? 对此，香港金融管理当局进行了针锋相对的斗争．他们的措施，
一是动用庞大的外汇储备吸纳港元，二是调高利息并抽紧银根。
一番对攻之后，港股在连续下跌中止住脚步并开始强劲飙升，主
要是有中资及外地资金入市，２４家蓝筹、红筹上市公司从市场
回购股份，推动大市上扬。中国电讯重上招股价以上水平，也产
生一定刺激作用，令红筹、国企喘定并作反弹。加上祖国内地减
息亦成大市上扬的题材,这些因素令恒指急速反弹。在股市强劲
反弹之下，港元汇价恢复稳定。至此，这 场惊心动魄的港币保卫
战告一段落。特区行政长官董建华大加赞扬财政司司长曾荫 权及
其同僚把这次危机处理得“实在值得赞赏”。这场较量虽说以香
港金管局的艰 难取胜而告终，但它所带给人们的震撼却并不仅仅
局限于这场危机本身，它迫使更 多的人去思考。
? 财政司司长曾荫权终于公开表示，港府将尽快进行内部检讨，并
约晤学者和商界人士，总结这次金融风潮，寻找更好反击之法，
以防范港币再受到外汇投机的狙击。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,50
连锁反应
? 像一场瘟疫，东南亚的这股“金融飓风”已不仅仅满
足于在东南亚横行一时，１９９７年１０月２８日，
东京股市继２７日大幅下挫后继续暴跌。１０月２７
日，美国道 ·琼斯３０种工业股票指数狂泻５５４．２
６点，成为历史最大的日跌点。当天上午，在道 ·琼斯
指数下跌５５０点之后，有“电流中断器”之称的股
市运行安全机制立即停止了股票交易。与此同时，伦
敦、巴黎、法兰克福、莫斯科、圣保罗、布宜诺斯艾
利斯、墨西哥城的股市都经历了一次历史上罕见的大
震动，跌幅之大，令人目瞪口呆。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,51
韩国的危机
? 韩国，好景不再。刚刚过去的１９９７年，对韩国来
说，整个一个“病猫”模样。事实上，一度被誉为“
汉江奇迹”的韩国经济曾因其高速增长而跻身于经济
合作发展组织，成为先进国家俱乐部之一员，并且以
亚洲的经济典范的形象出没于国际舞台，可是今天，
“雨横风狂三月暮，无计留春住”，昔日的繁荣已被
“雨打风吹去”。韩国人纷纷表示：“我觉得如此丢
人现眼。”韩国企业界公开宣称：“我们已完全失去
经济自主权。”《韩国日报》甚至将去年１２月３日
与国际货币基金签署的协议，与１９１０年８月２９
日的“国耻日”相比，那一天，正是韩国被迫割让给
日本的日子。 韩国的经济何以脆弱到如此不堪一击的
地步呢？
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,52
韩国的危机
? 刚迈进１９９７年的门槛，接二连三的打击就源源不断地向韩
国经济涌来。首先是年初爆发了大罢工。到了１月底，又揭发
出韩宝集团巨额票据拒付丑闻。正当以上两个问题闹得不可开
交之际，年初以来的日元贬值又开始给出口以沉重打击。１月
２３日，韩宝钢铁工业公司无力偿还借款，拉开了１９９７年
一系列大公司破产序幕。韩宝破产的消息使汉城股市指数下跌
２．８％；３月２２日，三美综合特殊钢公司的破产导致韩国
证券交易所连续四天行情下跌；４月２１日，韩国最大酿酒集
团商真露公司因债台高筑而倒闭，其债权银行将它列入援助计
划；７月１５日，韩国第八大集团企业起亚集团无力偿还其１
０万亿韩元的债务，成为最新一个银行援助对象。韩兴、代龙
等集团或宣布破产或因为政府的干预而成为待援的“病人
” …… 随着大企业集团的相继破产或濒临破产，韩国金融危机
爆发的可能性越来越大。源于东南亚的这股金融祸水则不失时
机地将韩国这只“病太极虎”推向深渊。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,53
韩国的危机
? 从去年１１份开始，韩元兑换美元的汇率屡破历史最
低纪录，１１月６日更是惨跌至９７５韩元兑１美元
的新低。１２月１２日最终跌至１８９１．４０韩元
兑换１美元。短短的两个月之内，即从９月份的８９
０韩元兑换１美元疯狂贬值５０％以上。同时，外汇
市场的衰退也波及到国内股市，股票价格指数跌破３
５０点，创１０年零８个月中的最低水平。韩元贬值
，促使韩国１０月份出口值创１２５．８亿美元的新
高，但是这同时又意味着外债扩增和进口成本升高，
抵消了出口竞争力改善的好处。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,54
韩国的危机
? 面对这种千疮百孔的局面，韩国政府奋起还击，竭尽浑
身解数以拯救崩溃中的韩元。１１月１９日下午，韩国
政府宣布了一系列稳定金融形势的措施，如放宽韩元汇
率的浮动限度，提前开放中长期债券市场，对经营不好
的金融机构实行限令改革和兼并。 临危受命的副总理兼
财政经济院长官林昌烈宣布，为了改善金融业的结构，
提高韩国经济的对外信誉、稳定金融市场，政府将把目
前２．２５％的韩元汇率日浮动限幅，扩大到１０％；
把原计划在１９９９年以后开放的中长期公司债券市场
提前到１９９７年１２月份开放；为了在金融产业结构
调整过程中保护储蓄者的利益，韩国政府将保证支付在
各种金融机构中储蓄的本金和利息，直到２０００年年
底。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,55
韩国的危机
? 他说，在开放债券市场时，为了防止外国投资者的投机
行为所造成的副作用，韩国政府将把外国人对每个项目
的投资额限制在３０％。同时，政府将把外国银行驻韩
机构兑换韩元的金额从１０亿美元增加到２０亿美元。
政府还将着手向国际主要金融机构大量筹措外汇。林昌
烈说，对于经营状况良好的企业为偿还债务进行的现金
借款，政府将在１９９７年年底之前加以限制，在１９
９８年１月份以前，政府将完成对各种金融机构经营状
况的调查，把信贷社之类的综合性融资机构分为ＡＢＣ
三个等级，限令Ｂ级融资机构改善经营，要求Ｃ级融资
机构接受兼并，如果拒不执行，政府将采取强迫措施。
他说，政府对银行也将实行类似的措施。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,56
韩国的危机
? 韩国中央银行也拼尽全力进行市场干预，以试图止住
韩元的疯狂下跌，但无奈外汇储备只有３００亿美元
，杯水车薪，远远满足不了需要，韩央行的干预就显
得有点苍白无力。而且，中央银行在市场干预失败后
，外汇储备仅剩可怜的７０亿美元，远远不够１９９
７年年底和１９９８年到期的１１００亿外债。几乎
到了崩溃的边缘。至此，韩国政府不得不向国际货币
基金组织、世界银行、亚洲开发银行以及美国、日本
等寻求紧急贷款援助。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,57
IMF
? １９９７年１２月３日，国际货币基金组织（ＩＭＦ）和
韩国签署援助协议，该组织向韩国提供２１０亿美元备用
信贷。另外，世界银行将提供１００亿美元。亚洲开发银
行提供４０亿美元，其它国家提供２００亿美元。援助总
额为５５０亿美元。但这种援助的条件却极其苛刻，此时
的韩国，有奶便是娘，已顾不得那么多了。迫于国际货币
基金组织的压力，韩国政府被迫答应落实严厉的稳定经济
计划以及废除当初使韩国发展成为“经济之虎”的重要经
济体制和做法，包括整顿金融、紧缩对大财团贷款、降低
经济成长率等多项配合措施。这项金援计划不但打破金援
纪录，受援国所须进行的调整幅度之大亦属少见。事实上
，这一计划的签订几乎等于向国际上承认韩国整个经济体
系的崩溃和自主权的丧失，也标志着显赫一时的韩国经济
发展奇迹已成为过去。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,58
危机善后
? 由于５５０亿美元的介入，再加上韩国政府表示将放
宽外资持有股份的限制由２３％提高到５０％。在随
后的一周，汉城股市终于开始持续上扬。韩元汇价也
有回稳上扬迹象。可好景不长，１２月７日，韩国第
１２大工业集团汉拿集团宣布破产。这一消息使刚喘
了口气的韩国金融又跌入深渊。从８日到１１日，汉
城股市持续低迷，韩元兑美元汇价连续下跌。１９９
７年１２月１１日，韩国一家电视台报道说，韩国中
央银行行长李经植已表达辞职之意，以示对韩国目前
的经济危机负责。自韩国发生金融危机以来，在不到
１个月的时间里，已有两名高级政要下台（１１月１
９日，韩国财政院院长姜庆植辞职）。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,59
危机善后
? １２月１３日，韩国总统金泳三紧急会见金大中、李会
昌、李仁济三位总统候选人，就克服国家的经济困难问
题进行协商。希望他们配合政府克服当前的困难，在选
举结束后举行的临时国会上，顺利通过与克服金融危机
有关的金融改革法案，紧缩１９９８年预算的修正案和
发行国债的提案。四人一致表示，将遵守政府同国际货
币基金组织签署的协议，为早日恢复国家的金融稳定而
努力。
? 在金融风暴的猛烈打击之下，韩国经济与市场几乎陷入
了瘫痪。韩国人的坚韧、团结的民族精神此时表现得淋
漓尽致。众人相助、同心救国。民间发起了一人一元救
国的运动，百姓主动把手中的美元存入银行，帮助韩国
经济从困境中解脱出来。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,60
危机善后
? 旅行社鼓励人们尽可能在国内游玩，市政机关敦促人们
为韩国本国的利益牺牲自己个人的利益，如减少驾车出
游的机会，节省１０％的工资，调降室内温度以及减少
逛街购物和外出用餐等；那些旅居国外的其他韩国人，
也纷纷把钱存进韩国银行海外分行，以期增加韩国的外
币持有额，同时，他们还积极筹款汇回汉城，帮助国家
走出困境。
? 韩国最大的报纸《东亚日报》和《朝鲜日报》决定从１
９９８年１月８日起减少版面，与国民共同克服经济困
难和外汇危机。韩国政府向所有政府部门的公务员发布
了一项“勒紧裤腰带”方针，要求公务员至少将薪水的
１０％存入银行。这项方针还包括“公务员每１０天有
一天不开车”的节约措施。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,61
危机善后
? 韩国内阁部长们在一次内阁特别会议上决定把各自薪金的２
０％上交国库，同时各级副部长们也决定交出２０％的薪金
。随着ＩＭＦ援助贷款的及时甚至提前到位，韩国金融市场
激烈动荡的局面正在逐步得到控制。但截止目前，韩国经济
仍在低谷中徘徊。飘荡于汉城上空的那股黑色旋风随时会带
来新一轮腥风血雨。韩国金融危机所造成的损失之惨重、影
响之巨大、教训之深刻令人瞠目结舌。
? 自去年以来，韩国企业蒙受了至少３万亿韩元的兑换差额损
失，外债本息的偿还额增加了４万亿韩元。一些财大气粗的
大家族也只能眼睁睁看着自己的资产在几个月之内缩水达数
十亿美元，同时，企业大量倒闭、失业人数大量增加，目前
实际失业率已高达１１％，而且这一趋势还在继续。对韩国
人来说，昔日的繁荣已不再。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,62
未尽
? 经济危机引起政治的动荡。泰国总理差瓦立在一片怒
骂声中黯然而去。川 ·立派临危受命，面对一塌糊涂的
局面，川 ·立派纵有回天之术也无可奈何。那么，金大
中呢？金泳三带着其未竟的整治腐败”之梦告别韩国
政坛。留下来的，是一个千疮百孔的烂摊子。严峻的
经济课题无可回避地摆在金大中这位刚当选的７２岁
的总统面前。何去何从，世人翘首以待。
国际金融姜波克
No,1
第十五讲
金融危机
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,2
国际借贷
? 国际资本流动
? 金融崩溃的原因
- 私人与政府资金流向的不协调
- 短期与长期资金流向的不协调
? 注：在此并未对权益与债务进行区别，
权益通常是长期的。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,3
资本
? 个人借贷与投资
- 长期
?直接投资
?贷款
?组合投资
- 短期
? 官方借贷与投资 (by a government or institution like
the IMF or World Bank,Mostly lending,both long term
and short term).
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,4
贷方
? 自二战以后到 80年代，美国是唯一的最
大贷款人
- 主要形式是官方的直接投资 (direct foreign
investments,DFI)
? 80年代以来主要的贷款人为日本
- 主要形式为私人贷款与组合投资
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,5
国际借贷中的获利
? 国际间的自由借贷提高了世界的产出与
国家收入
? 如果一国能够发挥其市场优势，则世界
上其他国家将作为一个整体会为此付出
代价。
- 正如石油生产国可以通过控制原油产量而提高原油
价格一样,世界市场的贷款者可以提高利率。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,6
发达国家的借款
? 发达国家之间的借贷关系一般运行良好
，是非掠食者。
- 一般而言，一个国家具有资金优势，则另一
个国家具有其他方面的优势，因而相互忌惮
。
- 因此，这些国家潜在的风险要小一些。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,7
发展中国家的借款
? 发展中国家往往在发展中会在出现一些
问题，以致不能偿还其债务。
- 在某些时候不能如期偿还其债务
- 贷款者拒绝给其贷款
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,8
1974 - 1982
? 70年代的石油危机导致产油国的大量借款
? 70年代到 80年代之间，发展中国家的债务提高了 7倍
? 石油危机导致油价的飚涨，引起工业化国家通货膨胀
与经济衰退
? 石油生产国的意外横财大量进入世界借贷市场
? 生产率并没有很大的提升，发达国家普遍的悲观情绪
压缩了投资，使得大量的资金流入发展中国家。
? 发展中国家不喜欢直接投资，他们不愿放弃对国内市
场的控制。
? 银行在吸取国外的贷款中采取非常激进的态度，承担
了过度的风险
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,9
1982年的危机
? 1982年 8月，墨西哥不能履行到期的债务，其
他发展中国家紧随其后
? 1982年，美国联邦储备委员会为了克服 70年代
以来的剧烈通货膨胀，大幅度地提高美元利息
? 美国与其他发达国家陷入深深的衰退之中
? 发展中国家出口与出口价格大幅下滑
- 利息支付大幅度增加，而收入大幅减少 !
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,10
1982年的危机 (Continued)
? 大量贷款无法履行，银行危机不可避免
? 大银行无法回避贷款，转而求助展期，
以及政府提供少量贷款来解决短期面临
的问题
? 这些迫在眉睫的问题，大大削减了资金
向这些国家的流入。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,11
1982年的危机 (Continued)
? 布雷迪菜单方案（见教材，略）
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,12
90年代
? 1990,对于发展中国家的贷款开始复苏
- 布雷迪计划恢复了信心
- 因为所有的国家都赞成布雷迪计划，私人贷款立即
得以恢复
- 美元利率开始回落
- 一些国家为了吸引资金采取了以下措施
?放松管制
?私有化
?贸易自由化
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,13
1994-1995墨西哥危机
? 90年代初，墨西哥加入北美自由贸易区 NAFTA,资金
大量流入墨西哥
? 比索大大升值
? 墨西哥通货膨胀率高于美国
? 1994年墨西哥外贸赤字占 GDP的 8%
? 墨西哥银行监管与国际标准相差甚远
? 银行贷款增长很快，变成坏账
? 1994 为一选举年，发生了两起政治谋杀，一起政治暴
动，该国的政局的稳定令人关注
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,14
1994-1995墨西哥危机
? 政府毫无结果的对比索的干预耗尽了外汇储备
? 政府用基于短期美元指数的债务换取了基于比索的债
务
? 居民担心货币贬值，纷纷外逃，外汇市场比索供给大
大增加
? 墨西哥政府被迫允许比索贬值，政府希望将基于美元
的债务再换回来
? 投资人不答应，但墨西哥没有美元
? 美国安排了一个紧急方案，美国与 IMF为墨西哥提供
了 500亿美元的贷款
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,15
1997的亚洲危机
? 受经济高速增长、外贸出超、自由贸易、低通涨的吸
引，在 1990－ 1996年期间，国际资本大量流入东南亚
国家
? 银行的规则与监管混乱，银行在外汇投机上承担了过
度的风险，贷款风险也很大
? 也许由于本币的升值，外贸开始恶化
? 1996,泰国出口前景的恶化引起了泰国股票市场的崩溃
、房地产价格开始跳水、泰铢随之跳水。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,16
1997年的亚洲危机
? 泰国居民开始出售泰铢
? 恐惧在亚洲其他国家蔓延：印度尼西亚
、韩国、马来西亚、菲律宾 等
? IMF为这些国家提供紧急贷款加以挽救
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,17
1998的俄罗斯危机
? 俄罗斯经济还没有从前苏联解体中巩固
? 1998年面临着巨额的财政赤字以及政府借贷
? 最终，贷款者再也不愿继续提供贷款
? IMF 安排了紧急贷款 230亿美元贷款，其中 IMF为 50亿
美元
? 俄罗斯以推进政治体制改革为其条件
? 俄罗斯股票、债券市场崩溃，资本外逃，然后是卢布
贬值
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,18
1998的俄罗斯危机
? 1998年 8月，俄罗斯无法偿还以卢布计价的债务,免去
了债务中的大部分以后，巴西同意俄国以现币支付，
因为巴西需要依靠 IMF的贷款
? 冻结 90天期的外汇支付，以保护俄罗斯的银行
? 允许卢布贬值与浮动,
? 俄罗斯请求 IMF启动下一批贷款，由于以上的限制，
被拒绝
? 外国投资者开始恐慌，资金抽逃
? 股市崩溃
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,19
金融危机的成因
? 五大原因,
- 借贷过度
- 外生冲击
?使支付困难
- 外汇风险
?使支付困难
- 变幻无常的短期国际借贷
?国家结构性失衡，往往需要短期借贷来平衡
- 传染
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,20
过度借贷
? 趋同的结果还是羊群效应?
? 借款者：贷款所产生收益低于贷款的利息
? 贷款者：贷款的利息超过了违约风险
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,21
一揽子拯救方案
? 结构与目的
- 一揽子方案中的贷款填充了危机期间私人贷款的不
足
- 恢复信心，制止资本外流
- 减少传染性，防止扩散
- IMF 附加一些条件主要是为了改变经济的基础，诸
如，紧的货币政策、紧的财政政策、加强银行监管
、贸易自由化等
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,22
对债务的处理
? 债务重构
? 债务削减
? 搭便车行为或道德危害
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,23
对 直接投资的恐惧
? 害怕外国公司都是爱国者，将所有利润
汇回国内
? 担心殖民主义
? 国家安全
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,24
对直接投资的恐惧 (Continued)
? 基于以上问题，发展中国家需要,
- 相当程度的本地所有与管理
- 本地的研发（ R&D）
- 本地培训
- 本地的原材料
- 利润留在本地（外资企业在本地上市）
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,25
刺激直接投资
? 为了刺激直接投资，发展中国家往往提
供,
- 补贴
- 税收优惠
- 免费的房地产
- 特权
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,26
直接投资
? 直接投资直接贷款给或用于购买一个主
要由外国居民所有的外国企业的所有权
? 跨国公司是这样的一个企业，在许多国
家拥有分支机构，并保持了对这些分支
机构的控制
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,27
为什么直接投资?
? 为了追求高额的回报,
- 无法解释对企业管理上的控制
? 完全竞争？也许是否定的
- 直接投资并不容易实施，困难是距离、市场
、法律、习惯等
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,28
直接投资作为非完全竞争方式
? Hymer 的观点
- 本质上，直接投资是为了获得市场的垄断优
势
- 投资者为了其市场力量
- 投资者为了保持市场份额或先入优势
- 属于防守性的投资
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,29
直接投资作为非完全竞争方式
? 侵吞理论 (Magee)
- 企业为了侵吞潜在的所有利益，发现保持控
制权与所有权是必须的
- 如果不能保持这种控制，企业的特定优势将
会丧失
- 企业不希望分享其核心技术，以免培植一个
竞争者
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,30
税收问题
? 企业为了寻求最优的税收环境，而进行
税收转移
? 跨国公司经常进行价格转移，从而实现
税收最小
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,31
9７世界金融风暴大纪 作 者,曾岩
? 1９９７年，对东南亚各国来说是最不堪回首的一年。这一年的大部分
时间,全世界的目光都投向了偏居世界一隅的它们，虽然，这种关注
有点苦不堪言。马来西亚总理马哈蒂尔说：我们花了４０年建立起的
经济体系，就被这个带有很多钱的白痴一下子给搞垮了。
? 这个带有很多钱的白痴就是乔治 ·索罗斯，以他量子基金为首的国际投
机者从５月开始对泰铢发动了攻击。并推翻了这个多米诺骨牌。泰铢
、印尼盾、马来西亚元、菲律宾比索兑美元汇价狂跌；新加坡、韩国
、台湾等亚洲三小龙也难逃此劫。刚刚回归的香港也经历了前所未有
的冲击；
? 纽约道 ·琼斯指数、伦敦和东京的大型股市也不可避免地卷入这一泥潭
。这场空前的金融危机来势之猛、涉及之广令全球为之震惊！
? 在此，我们特推出这一系列，以飨读者。 ——— 编者
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,32
索罗斯血洗东南亚
? 小刘在某外企任职，因业务关系，经常往来于泰中之间，可是７月
的一个星期三的早晨，他发现自己着实赚了一笔 ——— １美元兑换
的泰铢突然变多了。稀里糊涂的他还以为是银行的小姐弄错了。事
实上，泰国人的国际购买能力在这一天锐减１６．７％，一场规模
空前的金融风暴正登滩东南亚。
? 1９９７年１月份，以乔治 ·索罗斯为首的国际投机商开始对觊觎已
久的东南亚金融市场发动攻击，开始抛售泰铢，买进美元。泰铢直
线下跌。其目的很明确：搅乱东南亚金融市场，以图混水摸鱼，狠
捞一笔。而东南亚一些国家房地产、外汇储备、金融市场管理的混
乱与失控，给投机者提供了千载难逢的机会。吃柿子挑软的拿，索
罗斯的如意算盘是：先从最不堪一击的泰国、印度尼西亚、马来西
亚入手,进而搅乱亚洲“四小龙”新加坡、韩国、中国台湾，最后
攻占香港，以图造成他 们无坚不摧的印象，击溃市场信心，引发“
群羊”心理。索罗斯认为，只要击垮一 个国家的金融市场，其它国
家就不可避免一个接着一个倒下，这就是所谓的多米 诺骨牌”效应
。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,33
泰国危机
? 泰国，成了首当其冲的目标。
? ５月份，国际货币投机商开始大举沽售泰铢，兑美元汇率大
幅下跌。面对投机商气势汹汹的进攻，泰国央行与新加坡央
行联手入市，三管齐下，企图捍卫泰铢阵地，他们动用了１
２０亿美元吸纳泰铢；禁止本地银行拆借泰铢给离岸投机者；大幅提高息率，一番短兵相接之后，泰铢的地位暂时性保
住了。
? 对此，国际货币投机商进行了强有力的反击，他们的招数只
有一个：筹集资金,狠抛泰铢。索罗斯开始节节挺进。与此
同时，泰铢贬值的浪潮一浪接着一浪，泰 铢兑换美元的汇率
屡创新低。泰政府临阵换将，原财政部长庵雷 ·威拉旺被迫交
出 帅印，泰政府此举，犹如在波涛汹涌的湖面投下一颗重磅
炸弹，菲律宾成了受害者,比索汇率开始大幅起落。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,34
泰国危机
? 庵雷 ·威拉旺的黯然而去却未能阻止泰铢的节节失利。６月份，投机商
开始出售美国国债，筹集资金，再度向泰铢发起致命一击。泰央行奋
起还击。其时，人心惶惶，人人自危，在太平盛世掩盖下的各种弊端
一一暴露出来。为了稳定军心，６月３０日，泰国总理差厄利发表电
视讲话：“我再次重申，泰铢不会贬值，我们将让那些投机分子血本
无归。”发誓归发誓，偏偏其金融市场像个扶不起的阿斗。此时的泰
国央行已弹尽粮绝，仅有的３００亿美元的外汇储备早已花光。就在
泰总理讲话两天之后，泰国央行被迫宣布实行浮动汇率制，放弃长达
１３年之久的泰铢与美元挂钩的汇率制。当天，泰铢重挫２０％，７
月２９日，泰国央行行长伦差 ·马拉甲宣布辞职，８月５日，泰央行决
定关闭４２家金融机构，至此，泰铢终于失守 。
? 与此同时，菲律宾比索的软弱可欺使它成为投机商的另一狙击目标，
菲央行曾尝试一周之内４次加息，并宣布扩宽比索兑换美元汇率的上
落波幅，竭力对抗索罗斯。但大势已去，无力回天。７月１１日，菲
央行宣布允许菲律宾比索在更阔的幅度内波动，一时间，比索贬值惨
不忍睹，实际上，这标志着比索保卫战的全面失守 。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,35
危机的扩展
? 就像一个瘾君子，此时的索罗斯显然并未心满意足，
他们四下出动，寻找可捕猎的下一个目标，马来西亚
、印度尼西亚进入了他的视线之内。
? 马来西亚央行企图拉高沽空马来西亚林吉特的成本来
阻止投机商的兴风作浪，印度尼西亚也入市支持印尼
盾。但终挡不住投机商强有力的进攻，马币、印尼币
对美元兑换比价一低再低。邻国阵地的失守开始波及
一向有“避难货币”之称的新加坡货币。唇亡齿寒，
尽管新加坡也采取了诸如拉高利率等措施，城门失火
，殃及池鱼，新加坡元兑美元的汇率还是持续下跌。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,36
危机的扩展
? 在索罗斯的强硬态势下，各国政府均感力不从心，已纷纷放弃了捍卫
行动，开始屈服，一副任打不还手的样子。任由本国货币在市场中沉
沉浮浮，另一方面，国际货币投机商更是有恃无恐，在东南亚金融市
场上呼风唤雨，横行一时。东南亚货币狙击战弄得人人自危，各国金
融当局使尽浑身解数以免掉入这一泥潭之中，就连在此次风潮中一直
作壁上观的美国也开始表态，美联邦储备委员会主席格林斯潘说，他
特别“感到不安的是”这场危机在很大程度上由一个国家涉及到另一
个国家，美国愿意帮助“受这次波动影响的国家”。
? 国际投机商咄咄逼人的气焰已使得国际社会对集体应付货币危机的认
识正在加 深。７月２５日，中国、澳大利亚、日本、中国香港特区、
印度尼西亚、韩国、马来西亚、新西兰等亚太地区１１个国家和地区
的中央银行和金融管理局高层代表在上海开会，会议结束后发出的声
明表示，一个稳定的货币市场是非常重要的，亚太各国将与国际货币
基金组织共同研究，对有关国家提供新援助的措施协助成员国在必要
时进行经济调整，这个消息对东南亚各国来说，至少让他们觉得在自
己与国际货币炒家进行殊死搏斗时不再显得那么孤单。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,37
IMF的援救
? 8月５日，危机重重的泰国，同意接受国际货币基金组
织附带苛刻条件的备用贷款计划及一揽子措施。８月
１１日，为拯救资金短缺的泰国，由国际货币基金组
织主持，世界十几个国家和地区的中央银行行长在日
本东京举行会议，国际货币基金组织和亚洲的一些国
家和地区承诺分担为泰国提供总共１６０亿美元（后
增至１６７亿美元）的融资款计划，其中中国和中国
香港都各自承诺向泰国借出１０亿美元的贷款。８月
２１日，国际清算银行（ＢＩＳ）宣布给予泰国总值
３３亿美元的临时贷款，以协助它渡过难关。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,38
IMF的援救
? 就在东南亚各国四处求援、积极谋划之时，国际投机商却销声匿迹，
突然不再攻击。８月２０日，东南亚各国货币汇率暂时回稳，东南亚
各国人们均大大喘了口气：好了，风暴终于过去了！就像暴风雨前夕
的宁静，平静的外表下孕育着一片杀机，东邻各国显然欢乐还为时过
早，新一轮的“狂风暴雨”只是在等待一个合适的机会而已，令人无
奈的是,这种宁静仅仅持续了几天；东邻各国还没来得及揩揩身上的
血迹。８月底，又一 轮令人目瞪口呆的跌势瞬间而至。这一次，却把
东盟成员文莱也拉下了水。至此，索罗斯一副得势不饶人的架势，剩
勇追穷寇，再度集中火力扫荡东南亚 。进入９月份，这场风暴持续肆
虐已进入第三个月，外汇市场的颓势仍在继续。东 南亚各国经济状况
继续恶化。１０月１９日，泰国财政部长他农 ·比达亚也满腹惆 怅卸任
而去。
? 直到１１月上旬，这场对东南亚来说噩梦一般的４个多月的黑色风暴
才渐趋平静。据业内人士分析，这场动荡已告一段落。但对东南亚，
特别是身处震源的泰国来说，弹冠可以，相庆却已苦涩难提。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,39
无可奈何花落去
? 在这场危机中，受害最惨的恐怕非泰国莫属，猛烈的金融风暴把这个国家一
下子砸到了谷底。而在此以前，泰国以亚洲“四小龙”之一的形象令人神驰
目晕，一个小业主回忆说：“好像我们挺有钱，以至于每个人都着手准备去
买奔驰。”他们热衷于海滨别墅，瑞士欧米茄、法国ＸＯ、德国奔驰、日本
松下。像美国人一样，他们每年也潇洒地安排去欧洲旅行；孩子送到私立学
校 …… 当你在曼谷郊外碰见一个乡下主妇，甚至街头叫卖的小贩，说不定就
是股票大军的一员；“钱来得太容易了”，那时候，他们会以这么一种调侃
的语气说正准备去欧洲旅行。可是现在，泰国人目瞪口呆地瞧着索罗斯之流
从他们手里抢走原本属于他们的一切；家庭轿车被警察拖走、失业开始困扰
自己、浪漫的欧洲之旅只好取消，孩子也只好转到便宜的公立学校 …… 马来
西亚总理马哈蒂尔说：“这个家伙（指索罗斯）来到我们的国家,一夜之间
，使我们全国人民十几年的奋斗化为乌有。” 泰国一银行行长差旺说：“我
们只能眼睁睁地瞧着索罗斯这流氓强盗剥夺我们曾经拥有的财富，我们只想
说，你不就是要钱吗？”对所有的东南亚人来说，他们过去曾拥有一大笔财
富瞬间化为乌有，萨马特电讯公司总裁查奴瓦斯特说：曼谷人甚至还没来得
及享受荣华，汽车刚下生产线，房子新刷的油漆还没有干。但他们已经失去
了一切。印尼音乐家邦尼勒古马赫为买一幢梦中花园而奋斗了３０年，正准
备迁入时，风暴来了，“我不得不退掉它。”他说。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,40
无可奈何花落去
? 一个为吃饭而忧的时代，一个需要省吃俭用的时代已不可避
免，但曾经沧海的感觉，让他们仍沉浸在富有的回味中。在
曼谷市中心的广场里，有小贩在声嘶力竭地叫着出租衣服，
“你可以租到任何东西，私立大学的学生们为了保持体面，
几乎从头到脚都租。”小贩说他的生意还挺火的，礼拜天的
商场里，依然人头攒动，唯一不同的是：囊中已羞涩，只能
闲逛。
? 就像许许多多的北京老人遛鸟一样。那些腰缠万贯的富豪，
也只能傻看着自己５０％甚至更多的财产无影无踪而去,据
估计，从３月到９月，马来西亚排名前１２位的富翁，仅在
股票市场就损失了 １３０亿美元，印尼总统苏哈托的子女们
也被迫出售他们的公司，以免颗粒无收局 面的出现。“过去
的世界不复存在。”泰国第三大银行农业银行总裁拉姆萨姆
如是 说。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,41
无可奈何花落去
? 曼谷奇异的风光依然那么美丽动人，吉隆坡的高楼大
厦依然那么鳞次栉比；可是，曾经的富有与现在的贫
穷的鸿沟却是那么遥不可及。“这不仅仅是一种失落
感,，泰一大学教授无奈地叹气。
? 直面现实，也许这是东邻人最痛苦又最无奈的选择！
三个月之后，席卷东南亚地区的金融风暴登滩港岛 —
—— 狼终于来了。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,42
黑色星期一
? 也许，在许许多多的香港人的记忆当中，１９８７年
１０月的香港“股灾”就像一场噩梦，至今仍心有余
悸。 1９９７年的金秋１０月，又一轮“大熊市”席卷
整个香港股市。１０月２０日是美国华尔街股市惨剧
“黑色星期一”的１０周年纪念日，正因为此，它成
了投资分析家们最为焦灼不安的一天，然而，恐怖气
氛却并未在华尔街股市出现，恰恰相反，道 ·琼斯指数
一周之间跌落２１０点之后，当天却反弹了７４点。
正当投资分析家们额手相庆之际，在地球的另一端却
早已危机四伏、暗潮汹涌 。事隔１０年之后又一个“
黑色星期一”开始降临，只不过，这次笼罩的是有购
物 天堂之称的香港。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,43
对香港的冲击
? 1０月２０日，香港股市开始下跌。１０月２１日，香港恒生指数下跌
７６５,３３点，２２日则继续了这一势头，下跌了１２００点。２
３日，对于港元前景 的担忧使香港银行同业拆借利率节节上扬，２１
日仅为７％左右的隔夜拆息一度暴 涨３００倍。在这种市场气氛下，
港股更连续第四次受挫，下跌达１０．４１％。 香港特区财政司司长
曾荫权当天表示，香港基本经济因素良好，股市下跌主要是受 到外围
因素暂时投机影响，投资者不必恐慌。他说：“我不认为这是股灾。
”他认 为，无论如何，特区政府首先是要捍卫港元汇率。虽然此前一
天晚间有炒卖港元的 投机活动，但此时炒卖活动已被平息。与此同时
，香港金融管理当局总裁任志刚也 发表讲话，声称金管局已于前一天
晚上击退炒家。也许是因为特区政府强有力的干预措施，也许是因为
特区政府和金融管理人士的信心感染了投资者，２４日，在连续４个
交易日大幅下跌后，香港股市在这天强力反弹，恒生指数上升７１８
点，升幅达６．８９％，２７日，曾荫权再次重申，香港现行的联系
汇率制度不会改变，在这次活动中受损失的只会是投机者。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,44
连锁反应
? 此时，全球各地股市形成恶性循环式的普遍狂跌，２
７日，纽约道 ·琼斯指数狂跌近５５４．２６点，是有
史以来跌幅最惨的一天，因而导致中途自动停盘一个
小时。东京股市开盘后即狂跌８００多点。２８日香
港恒生指数狂泻１４００多点,跌幅达１３．７％，
全日最低达８７７５．８８点，以９０５９．８９点
收 市,下跌点数创历史之最，在这种状况之下，香港
股市的震荡已并不仅仅局限于自身因 素了。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,45
对香港的冲击
? 对此，特区行政长官董建华强调，香港股市的震荡只是暂时性的
调整。中国外交部发言人沈国放表示，香港股市以往也出现过这
种波动，不足为怪，港股波动是特区政府要自行处理的事物，中
央政府将依照“一国两制”的原则，不会直接干预香港的股市和
港元汇价。北京方面对香港整体经济仍充满信心。特区临时立法
会财政事务局局长在回答议员的提问时说，社会对于稳定联合汇
率制度十分关心，关于市场的运作，特区政府的一贯政策是“自
由”，行政干预应减到最少。特区政务司司长陈方安生则劝市民
保持冷静，反应不要过敏，入市时要审慎并要量力而为。
? 香港舆论则表示了强烈的信心，《星岛日报》发表评论指出：“
过去，在经历了经济危机后，本港会很快复苏，而且更加蓬勃，
这次亦应不例外。美国财政指出,自１９８７年全球股灾后，香
港股市过去１０年的回报率居全球股市之首。经过 九七股灾后，
本港只要大力发展经济，十年后的回报率又可能是全球之最。”
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,46
港币保卫战
? 由索罗斯所引起的这场“看不见的战争”，如火山喷发般地震
惊了全球，身处震源中心的泰国、马来西亚自是苦不堪言。另
一面，隔海相望的香港比以往任何时候都更加绷紧了自己的神
经。人们都意识到：这股“黑色金融暗潮”登滩港岛只是时间
问题而已。面对国际金融炒家们咄咄逼人的气焰，香港特区行
政长官董建华谨慎地表示，香港特区的外汇储备丰富，经济正
稳步增长，更重要的是，香港特区背后有强大祖国的支持。所
以这一风暴对香港不会形成特别严重的影响。事实上，早在１
９９７年８月份，投机商就几次试探性地对港币进行了冲击，
８月１４日和１５日，一些实力雄厚的投资基金进入香港汇市
，他们利用金融期货手段，用３个月或６个月的港元期货和约
买入港元，然后迅速抛空。致使港元对美元汇率一度下降到７
．７５／１。７．７５被称为港元汇率的重要心理关键点。香
港金融管理当局迅速反击。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,47
港币保卫战
? 通过抽紧银根、扯高同业拆息去迎击投机者。金管局提高对银行的贷
款利息，迫使银行把多余的头寸交还回来，让那些借钱沽港元买美元
的投机者面对坚壁清野之局，在极高的投机成本下望而却步。故在很
短的时间内，即８月２０日使港市恢复平静，投机商无功而返。 然
而，人们心里非常明白，这批炒家并不会就此罢休，双方的血腥搏斗
终不可避免。香港当局更是未雨绸缪，政策、舆论攻势双管齐下，提
醒这批“金钱游鳄”不要轻举妄动。香港金融管理当局态度极其明确
：坚决维护联系汇率制的稳定。正在英国访问的特区行政长官董建华
离开伦敦前强调，特区政府有极大的决心维护联系汇率；财政司长曾
荫权、财政事务局局长许仕仁一起会见传媒，重申维持联系汇率是港
府首选目标，为了这一目标而导致利息飙升，属无可避免，希望香港
民众稍安勿躁，政务司长陈方安生则呼吁所有人保持冷静，香港总商
会发表文告声明支持联系汇率制度，并呼吁金融市场中人冷静思考，
重新检视香港经济根基，从而稳定市场。曾荫权在一次投资会议上说
：“我要重申，我们不会改变我们的货币制度或我们同美元的关系，
拿港元投机而丧命的只有投机商。”
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,48
策略
? 国际投机者三番五次狙击港元的行动不仅志在港元汇
价上获利，而且采用全面战略，要在股票市场和期货
市场上获益，他们的做法是，先在期指市场上积累大
量淡仓，然后买上远期美元，沽远期港元，大造声势
。待港府为对付港元受到狙击而采取措施大幅提高息
口时，股票气氛转淡，人们忧虑利率大升推低股市与
楼市，这时投机者便趁势大沽期指，令期指大跳水。
于是，股票市场上人心惶惶，恐慌性地沽出股票，炒
家就可平掉淡仓而获取丰厚的利润。换言之，投机者
虽然在港元汇价上无功而返，甚至小损，但在期指市
场上却狠捞一笔。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,49
港币保卫战
? 对此，香港金融管理当局进行了针锋相对的斗争．他们的措施，
一是动用庞大的外汇储备吸纳港元，二是调高利息并抽紧银根。
一番对攻之后，港股在连续下跌中止住脚步并开始强劲飙升，主
要是有中资及外地资金入市，２４家蓝筹、红筹上市公司从市场
回购股份，推动大市上扬。中国电讯重上招股价以上水平，也产
生一定刺激作用，令红筹、国企喘定并作反弹。加上祖国内地减
息亦成大市上扬的题材,这些因素令恒指急速反弹。在股市强劲
反弹之下，港元汇价恢复稳定。至此，这 场惊心动魄的港币保卫
战告一段落。特区行政长官董建华大加赞扬财政司司长曾荫 权及
其同僚把这次危机处理得“实在值得赞赏”。这场较量虽说以香
港金管局的艰 难取胜而告终，但它所带给人们的震撼却并不仅仅
局限于这场危机本身，它迫使更 多的人去思考。
? 财政司司长曾荫权终于公开表示，港府将尽快进行内部检讨，并
约晤学者和商界人士，总结这次金融风潮，寻找更好反击之法，
以防范港币再受到外汇投机的狙击。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,50
连锁反应
? 像一场瘟疫，东南亚的这股“金融飓风”已不仅仅满
足于在东南亚横行一时，１９９７年１０月２８日，
东京股市继２７日大幅下挫后继续暴跌。１０月２７
日，美国道 ·琼斯３０种工业股票指数狂泻５５４．２
６点，成为历史最大的日跌点。当天上午，在道 ·琼斯
指数下跌５５０点之后，有“电流中断器”之称的股
市运行安全机制立即停止了股票交易。与此同时，伦
敦、巴黎、法兰克福、莫斯科、圣保罗、布宜诺斯艾
利斯、墨西哥城的股市都经历了一次历史上罕见的大
震动，跌幅之大，令人目瞪口呆。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,51
韩国的危机
? 韩国，好景不再。刚刚过去的１９９７年，对韩国来
说，整个一个“病猫”模样。事实上，一度被誉为“
汉江奇迹”的韩国经济曾因其高速增长而跻身于经济
合作发展组织，成为先进国家俱乐部之一员，并且以
亚洲的经济典范的形象出没于国际舞台，可是今天，
“雨横风狂三月暮，无计留春住”，昔日的繁荣已被
“雨打风吹去”。韩国人纷纷表示：“我觉得如此丢
人现眼。”韩国企业界公开宣称：“我们已完全失去
经济自主权。”《韩国日报》甚至将去年１２月３日
与国际货币基金签署的协议，与１９１０年８月２９
日的“国耻日”相比，那一天，正是韩国被迫割让给
日本的日子。 韩国的经济何以脆弱到如此不堪一击的
地步呢？
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,52
韩国的危机
? 刚迈进１９９７年的门槛，接二连三的打击就源源不断地向韩
国经济涌来。首先是年初爆发了大罢工。到了１月底，又揭发
出韩宝集团巨额票据拒付丑闻。正当以上两个问题闹得不可开
交之际，年初以来的日元贬值又开始给出口以沉重打击。１月
２３日，韩宝钢铁工业公司无力偿还借款，拉开了１９９７年
一系列大公司破产序幕。韩宝破产的消息使汉城股市指数下跌
２．８％；３月２２日，三美综合特殊钢公司的破产导致韩国
证券交易所连续四天行情下跌；４月２１日，韩国最大酿酒集
团商真露公司因债台高筑而倒闭，其债权银行将它列入援助计
划；７月１５日，韩国第八大集团企业起亚集团无力偿还其１
０万亿韩元的债务，成为最新一个银行援助对象。韩兴、代龙
等集团或宣布破产或因为政府的干预而成为待援的“病人
” …… 随着大企业集团的相继破产或濒临破产，韩国金融危机
爆发的可能性越来越大。源于东南亚的这股金融祸水则不失时
机地将韩国这只“病太极虎”推向深渊。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,53
韩国的危机
? 从去年１１份开始，韩元兑换美元的汇率屡破历史最
低纪录，１１月６日更是惨跌至９７５韩元兑１美元
的新低。１２月１２日最终跌至１８９１．４０韩元
兑换１美元。短短的两个月之内，即从９月份的８９
０韩元兑换１美元疯狂贬值５０％以上。同时，外汇
市场的衰退也波及到国内股市，股票价格指数跌破３
５０点，创１０年零８个月中的最低水平。韩元贬值
，促使韩国１０月份出口值创１２５．８亿美元的新
高，但是这同时又意味着外债扩增和进口成本升高，
抵消了出口竞争力改善的好处。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,54
韩国的危机
? 面对这种千疮百孔的局面，韩国政府奋起还击，竭尽浑
身解数以拯救崩溃中的韩元。１１月１９日下午，韩国
政府宣布了一系列稳定金融形势的措施，如放宽韩元汇
率的浮动限度，提前开放中长期债券市场，对经营不好
的金融机构实行限令改革和兼并。 临危受命的副总理兼
财政经济院长官林昌烈宣布，为了改善金融业的结构，
提高韩国经济的对外信誉、稳定金融市场，政府将把目
前２．２５％的韩元汇率日浮动限幅，扩大到１０％；
把原计划在１９９９年以后开放的中长期公司债券市场
提前到１９９７年１２月份开放；为了在金融产业结构
调整过程中保护储蓄者的利益，韩国政府将保证支付在
各种金融机构中储蓄的本金和利息，直到２０００年年
底。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,55
韩国的危机
? 他说，在开放债券市场时，为了防止外国投资者的投机
行为所造成的副作用，韩国政府将把外国人对每个项目
的投资额限制在３０％。同时，政府将把外国银行驻韩
机构兑换韩元的金额从１０亿美元增加到２０亿美元。
政府还将着手向国际主要金融机构大量筹措外汇。林昌
烈说，对于经营状况良好的企业为偿还债务进行的现金
借款，政府将在１９９７年年底之前加以限制，在１９
９８年１月份以前，政府将完成对各种金融机构经营状
况的调查，把信贷社之类的综合性融资机构分为ＡＢＣ
三个等级，限令Ｂ级融资机构改善经营，要求Ｃ级融资
机构接受兼并，如果拒不执行，政府将采取强迫措施。
他说，政府对银行也将实行类似的措施。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,56
韩国的危机
? 韩国中央银行也拼尽全力进行市场干预，以试图止住
韩元的疯狂下跌，但无奈外汇储备只有３００亿美元
，杯水车薪，远远满足不了需要，韩央行的干预就显
得有点苍白无力。而且，中央银行在市场干预失败后
，外汇储备仅剩可怜的７０亿美元，远远不够１９９
７年年底和１９９８年到期的１１００亿外债。几乎
到了崩溃的边缘。至此，韩国政府不得不向国际货币
基金组织、世界银行、亚洲开发银行以及美国、日本
等寻求紧急贷款援助。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,57
IMF
? １９９７年１２月３日，国际货币基金组织（ＩＭＦ）和
韩国签署援助协议，该组织向韩国提供２１０亿美元备用
信贷。另外，世界银行将提供１００亿美元。亚洲开发银
行提供４０亿美元，其它国家提供２００亿美元。援助总
额为５５０亿美元。但这种援助的条件却极其苛刻，此时
的韩国，有奶便是娘，已顾不得那么多了。迫于国际货币
基金组织的压力，韩国政府被迫答应落实严厉的稳定经济
计划以及废除当初使韩国发展成为“经济之虎”的重要经
济体制和做法，包括整顿金融、紧缩对大财团贷款、降低
经济成长率等多项配合措施。这项金援计划不但打破金援
纪录，受援国所须进行的调整幅度之大亦属少见。事实上
，这一计划的签订几乎等于向国际上承认韩国整个经济体
系的崩溃和自主权的丧失，也标志着显赫一时的韩国经济
发展奇迹已成为过去。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,58
危机善后
? 由于５５０亿美元的介入，再加上韩国政府表示将放
宽外资持有股份的限制由２３％提高到５０％。在随
后的一周，汉城股市终于开始持续上扬。韩元汇价也
有回稳上扬迹象。可好景不长，１２月７日，韩国第
１２大工业集团汉拿集团宣布破产。这一消息使刚喘
了口气的韩国金融又跌入深渊。从８日到１１日，汉
城股市持续低迷，韩元兑美元汇价连续下跌。１９９
７年１２月１１日，韩国一家电视台报道说，韩国中
央银行行长李经植已表达辞职之意，以示对韩国目前
的经济危机负责。自韩国发生金融危机以来，在不到
１个月的时间里，已有两名高级政要下台（１１月１
９日，韩国财政院院长姜庆植辞职）。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,59
危机善后
? １２月１３日，韩国总统金泳三紧急会见金大中、李会
昌、李仁济三位总统候选人，就克服国家的经济困难问
题进行协商。希望他们配合政府克服当前的困难，在选
举结束后举行的临时国会上，顺利通过与克服金融危机
有关的金融改革法案，紧缩１９９８年预算的修正案和
发行国债的提案。四人一致表示，将遵守政府同国际货
币基金组织签署的协议，为早日恢复国家的金融稳定而
努力。
? 在金融风暴的猛烈打击之下，韩国经济与市场几乎陷入
了瘫痪。韩国人的坚韧、团结的民族精神此时表现得淋
漓尽致。众人相助、同心救国。民间发起了一人一元救
国的运动，百姓主动把手中的美元存入银行，帮助韩国
经济从困境中解脱出来。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,60
危机善后
? 旅行社鼓励人们尽可能在国内游玩，市政机关敦促人们
为韩国本国的利益牺牲自己个人的利益，如减少驾车出
游的机会，节省１０％的工资，调降室内温度以及减少
逛街购物和外出用餐等；那些旅居国外的其他韩国人，
也纷纷把钱存进韩国银行海外分行，以期增加韩国的外
币持有额，同时，他们还积极筹款汇回汉城，帮助国家
走出困境。
? 韩国最大的报纸《东亚日报》和《朝鲜日报》决定从１
９９８年１月８日起减少版面，与国民共同克服经济困
难和外汇危机。韩国政府向所有政府部门的公务员发布
了一项“勒紧裤腰带”方针，要求公务员至少将薪水的
１０％存入银行。这项方针还包括“公务员每１０天有
一天不开车”的节约措施。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,61
危机善后
? 韩国内阁部长们在一次内阁特别会议上决定把各自薪金的２
０％上交国库，同时各级副部长们也决定交出２０％的薪金
。随着ＩＭＦ援助贷款的及时甚至提前到位，韩国金融市场
激烈动荡的局面正在逐步得到控制。但截止目前，韩国经济
仍在低谷中徘徊。飘荡于汉城上空的那股黑色旋风随时会带
来新一轮腥风血雨。韩国金融危机所造成的损失之惨重、影
响之巨大、教训之深刻令人瞠目结舌。
? 自去年以来，韩国企业蒙受了至少３万亿韩元的兑换差额损
失，外债本息的偿还额增加了４万亿韩元。一些财大气粗的
大家族也只能眼睁睁看着自己的资产在几个月之内缩水达数
十亿美元，同时，企业大量倒闭、失业人数大量增加，目前
实际失业率已高达１１％，而且这一趋势还在继续。对韩国
人来说，昔日的繁荣已不再。
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
国际金融姜波克
No,62
未尽
? 经济危机引起政治的动荡。泰国总理差瓦立在一片怒
骂声中黯然而去。川 ·立派临危受命，面对一塌糊涂的
局面，川 ·立派纵有回天之术也无可奈何。那么，金大
中呢？金泳三带着其未竟的整治腐败”之梦告别韩国
政坛。留下来的，是一个千疮百孔的烂摊子。严峻的
经济课题无可回避地摆在金大中这位刚当选的７２岁
的总统面前。何去何从，世人翘首以待。
