第十七章 固定汇率下的宏观经济政策 前面的章节我们讨论了汇率和国际收支及其调整的问题。这一章和下一章我们将分别讨 论开放经济条件下对应不同汇率制度下的宏观经济政策。与封闭经济条件下的经济环境不同， 开放经济条件下宏观经济政策的制定需要考虑到更多的因素，政策环境和政策目标更为复杂。 概括而言，在开放经济中，宏观经济政策的主要目标包括经济增长、充分就业、物价稳定和 国际收支平衡等四个方面。其中，经济增长是一个长期目标，因而短期目标只包括充分就业、 物价稳定和国际收支平衡三个，而上述三个目标又可分成两类：对内平衡，即内部经济处于 充分就业和物价稳定状态；对外均衡，即国际收支达到平衡。而不同的汇率制度对宏观经济 政策的效果又有着不同的影响，具体地说，固定汇率下和浮动汇率下的宏观经济政策效果有 很大程度上的差别。这一章我们首先来讨论固定汇率体制下的宏观经济政策。尽管当今很多 国家，尤其是一些主要发达国家往往采用浮动汇率制度，但它们往往还是将其汇率钉住某一 主要汇率，因而在实施财政和货币政策时不得不考虑固定汇率的影响。 第一节 IS-LM-BP模型 在开放经济条件下，决定一国国民收入的因素不仅有各种封闭经济状态下的宏观经济变 量，而且还要包括国际收支这个新的变量。本节我们将建立一个包括国际收支在内的宏观经 济模型，即开放条件下的宏观经济模型（IS-LM-BP模型），作为分析宏观经济政策的基本框 架。关于IS-LM模型，我们已比较熟悉，简而言之，IS-LM-BP模型就是在IS-LM模型中加 入国际收支均衡之后的修正模型。 一、国际收支均衡线—BP曲线 我们已经知道一国的国际收支达到平衡，即指该国官方储备差额等于零，也就是指经常 项目收支差额与资本项目收支差额之和为零，用公式表示即： BP=(X-M)+(AM-AX)=0 或 M-X=AM-AX （17. 1） 其中X表示出口；M表示进口；AX表示金融资产流出(Asset Export)；AM表示金融资 产流入(Asset Import)；(M-X)为经常项目的逆差；(AM-AX)为资本项目的净流入。（17. 1）式 表明两值相等时，国际收支达到平衡。 260 由于进口量的大小主要取决于本国实际国民收入的高低，即M是本国实际国民收入的 递增函数，函数表达式可写成：M=M(Y )；出口X则主要由外国实际收入决定，与本国收入 水平无关，因此，这里出口变量X可视为不变；资本项目则主要受利率变量ｉ的影响，本国 利率水平相对越高，金融资产的流入就越多，而流出则越少，表示成函数形式，即：AX=AX( ) 及AM=AMf ( )。从而我们可以得到经常项目的逆差NM=M( )－X，可见NM是本国国民 收入的递增函数；而资本项目的净流入NF=AM( )－AX( ) 是本国利率的增函数。于是， （17. 1）式可改写成： + i ? i + Y + i + i ? M(Y )－X= AM( )－AX( ) （17. 2） + i + i ? 由（17. 2）式可确定满足国际收支平衡的各种可能的i与Y的组合。我们将满足（17. 2） 式条件的i与Y的组合的轨迹称为国际收支平衡线，简称BP曲线。BP曲线的推导过程如图 17—1所示。 E ′ E " E BP>0 BP<0 BP (d) (c) NM 1 NM 2 NF NF 1 Y 2 Y 1 i 1 i 2 O Y O i i NM=NF (b) O NF 2 NF 1 45 ° NF O Y 2 Y 1 Y NM NM (a) NM NF NF 2 图17—1 261 图17—1(a)中的曲线表示NM与实际国际国民收入之间的函数关系，因为NM是实际国 民收入的增函数，故曲线斜率为正；图17—1(c)则是表示金融资本的净流入NF与本国利率 之间的关系，图中的曲线斜率也为正。图17—1(b)则显示了国际收支的均衡条件： IM-EX=AM-AX , 在45 ° 线上的所有点均表示国际收支均衡，即BP=0。这样根据图17—1(a)、 (b)、(c)即可推导出图17—1(d)中的国际收支均衡线——BP曲线的形状。 对于BP曲线上任何一点均代表国际收支平衡；而在BP曲线之下或之上的区域内任何一 点，与BP曲线上的均衡点相比，则表示国际收支处于逆差或顺差状态。例如，图中E ′ 点表 示，与均衡点E相比，实际国民收入相同，但利率较低，于是金融资产的净流入比E点要少， 也就是说，金融资产的净流入小于商品和劳务的净进口，这意味国际收支处于逆差；同样地， E " 点与E点相比，利率相同，但国民收入水平更低，于是净进口NM比E点要小，这意味着 NM小于NF，即国际收支处于顺差。 在通常情况下，BP曲线向上倾斜, 即斜率为正，利率与实际国民收入同方向变动。我们 接下来分析一下其中的原因。BP曲线的形状取决于内生变量之间的关系，所以我们对有关的 内生变量——利率和实际国民收入进行分析。 如图17—1（d）所示，假设起始的均衡点在E 点，这时国际收支是均衡的。如果国内利率提高，那么利率提高到之后，国际收支如何仍能 保持平衡？我们知道利率提高会吸引更多的国外资本流入，从而使国际收支出现盈余。此时， 只有通过增加净进口才能抵消资本净流入的增加，而净进口又取决于实际国民收入，所以只 有在实际国民收入也提高的情况下，才能使进口增加，经常项目出现逆差，进而抵销资本项 目的盈余，使国际收支重新恢复平衡。同样，如果利率下降，那么利率下降引起的资本项目 逆差必须由实际国民收入的下降而带来的经常项目顺差来抵销，从而保持国际收支平衡。由 此可见，要保持国际收支平衡，利率与国民收入一定要同方向变动，因此BP曲线向上倾斜。 换个角度看，从函数关系上来讲，由于NF是利率i的递增函数，而NM是实际国民收 入Y的递增函数，如果要实现国际收支均衡NM=NF，利率i和实际国民收入显然必须`同方 向变动，即BP曲线的斜率为正。 但是BP曲线的形状存在两种极端情况。一种是在没有资本流动的情况下，利率变化对 国际收支没有直接影响，也就是说资本流动对利率的弹性为零，这时BP线是一条位于某一 收入水平上的垂直于横轴的直线，如图17—2(a)所示；另一种极端则对应于资本完全自由流 动的情况，这时资本流动对于利率变动具有完全的弹性，既任何高于国外利率水平的国内利 率都会导致举额资本流入，使国际收支处于顺差；同样，任何低于国外利率水平的国内利率 都户导致巨额资本流出，使得国际收支处于逆差。因此，BP线为一条位于国际均衡利率水平 上的水平直线，如图17—2(b)。概括而言，BP曲线的斜率应处于0与无穷大之间。 262 BP BP i 0 O Y Y O i i Y 0 (a) (b) 图17—2 二、影响BP曲线变动的因素 上面我们在确定BP曲线的时候，假定国内价格水平不变（这一点与IS、LM曲线的前 提条件是一致的）。另外我们把汇率（e）作为外生变量看待，所以我们在推导BP曲线时并 没有将汇率考虑进去。汇率作为一个重要的参数，对国际收支状况有实质性的影响，汇率的 变化会引起BP曲线的移动，因此汇率是影响BP曲线变动的一个基本因素。 在此基础上，凡能影响汇率的因素（如利率、实际国民收入、价格水平等）都会使BP 曲线移动。以利率变动为例，如图17—3所示，假定最初外部均衡实现于BP曲线上的A点 (Y * ，i 1 )，由于外部已经达到均衡状态，所以必然有一均衡汇率e１与(Y * ，i 1 )，相一致。假定 利率由i 1 下降到i 2 ，而实际国民收入仍为Y * 不变，由于利率下降，导致金融资产流出增加， 流入减少，资本项目出现逆差，另一方面由于假定Y * 不变，则经常项目余额不变，因此总的 国际收支出现逆差，这时外汇市场上本国货币的供给大于需求，本币将贬值，汇率下跌。汇 率下跌有利于本国出口增长，抑制进口，从而出现经常项目顺差，直到汇率下跌使经常项目 顺差与资本项目逆差完全相抵时，国际收支重新实现均衡，这时新的均衡汇率e 2 出现。与已 降低的利率i 2 和Y ＊ 的组合点B相比，这时BP 1 曲线移到BP 2 。如果利率上升，将出现完全相 反的情况。 263 三、IS-LM-BP模型 IS-LM模型我们已经在宏观经济学中学过，这里不再重复其推导过程。现在，我们将刚 刚熟悉的BP曲线引入到IS-LM模型中，即在描述产品市场与货币市场同时均衡的IS-LM模 型中加入国际收支均衡曲线，从而形成一个开放的宏观经济模型。 开放经济均衡要求三个市场——商品市场、货币市场和国际收支同时达到均衡。如图17 —4所示, 当IS曲线、LM曲线和BP曲线恰好交于E点的时候，便会有唯一的一组利率i * 、 实际国民收入Y * 和汇率e * ，使得产品市场均衡、 货币市场均衡以及国际收支均衡这三种均 衡同时实现。三条曲线的共同交点是此i-Y平面上的唯一三重均衡点。 而i-Y平面的其他任何点都是非三重均衡点。例如，如果BP曲线位于IS与LM的交点 E之左方，如BP＇所示，由于表示i * 与Ｙ * 的组合点E位于BP＇右边，根据我们上面对BP 曲线的讨论，我们知道在产品市场与货币市场共同达到均衡时存在着国际收支逆差；如果BP 曲线低于点E，如BP＇＇所示，则意味着产品市场与货币市场同时达均衡时存在着国际收支 顺差。 以下我们就利用IS-LM-BP模型来分析，在固定汇率下，宏观经济政策的运用及效果。 第二节 内外平衡 一、总需求政策的困境 战后，各国政府相继把宏观政策目标确定为经济增长、充分就业、物价稳定及国际收支 平衡，其中除了经济增长为一长期目标外，其余均为政府宏观经济政策的短期目标，概括地 讲，开放经济下，一国宏观经济政策的运用就是为了达到充分就业和物价稳定、保持国际收 264 支平衡这两大内外目标。 根据丁伯根法则（丁伯根《经济政策理论》，1953年荷兰出版公司），针对不同的几个经 济目标，政府当局一般至少需要几个独立的政策工具。在固定汇率制度下，政府面临内外平 衡两个目标，则政府至少需要两个政策工具。但在现实中，战后政府当局仅仅使用总需求政 策（通过财政政策和货币政策来实现需求管理）一种方式来干预经济，结果形成了一个宏观 经济政策的两难困境，即仅仅使用总需求政策不可能既改善国内需求水平，又改善国际收支。 现在，我们利用IS-LM-BP模型来分析其中的原因。 图17—5（a）说明了政府采用扩张性货币政策对经济产生的影响。由图可知，扩张的货 币政策会导致LM曲线右移，结果在新的均衡点，国民收入因总需求上升而增加，利率下降 又促使资本外流，支出增加，最终导致国际收支赤字（均衡E’处于BP曲线右方）。图17—5 （b）则反映了扩张性财政政策的影响。扩张性财政政策一方面导致支出和收入增加，贸易收 支恶化，另一方面又使利率上升，资本流入，结果国际收支在政策实施初期保持平衡，但最 终将出现赤字（新均衡E’处于BP曲线右方）。紧缩性政策的影响则一切刚好相反。上述分析 中假定BP曲线的斜率大于LM曲线的斜率。如果BP曲线的斜率小于LM曲线的斜率，则 会得出不同的结果。 在国内经济处于高失业的状态下，采取扩张性货币政策和财政政策以期刺激总需求，增 加就业。但我们知道采取扩张性政策同时会导致国际收支赤字，若国际收支状况处于赢余状 态，扩张政策将使国际收支趋于均衡；但若国际收支最初即存在赤字，则扩张政策将进一步 恶化国际收支。而当国内经济处于高通胀状态下时，采取紧缩性政策以抑制总需求增长，缓 解通胀压力。而采取紧缩政策同时会导致国际收支赢余。若最初国际收支为赤字，紧缩政策 有利于国际收支的调整，但若国际收支最初为赢余，则紧缩政策将进一步恶化国际收支的不 265 平衡状态。综上可见，仅靠总需求政策一种工具不可能令人满意地解决内外平衡两个经济目 标，必须针对不同的目标确定适当的工具。 二、两种工具与分配法则 罗伯特·蒙代尔（Robert Mundell）在著作（《国际经济学》，1968）中提出一条简单的 规则：“一种工具应同目标相配，它才能对目标产生最大的相对影响”。蒙代尔和马库斯·弗 莱明（Marcus Fleming）在对需求政策两难困境进行更深入的研究时发现，货币政策和财政 政策对国内平衡和国外平衡有相对不同的影响。其主要差异在于较松的货币政策趋向于降低 利率，而较松的财政政策则趋向于提高利率，这种差异正好意味着，我们确实有两种政策工 具可供选择，将其搭配使用则可以解决总需求政策解决不了的问题。 就拿高失业与国际收支赤字同时存在的情况来说，如果政府配合使用紧缩的货币政策和 扩张的财政政策，则如图17—6所示，当政策强度适当时，经济会刚好处于充分就业的国民 收入水平（Y f ），同时也达到国际收支平衡。 266 而在高通胀与国际收支顺差共存的情况下，政府则可采取扩张的货币政策和紧缩的财政 政策相配合的方法，解决这一总需求政策束手无策的困境。如图17—7所示。 上述这种搭配措施是蒙代尔、弗莱明及其他经济学家提供的政策处方，他们针对财政政 策与货币政策对经济的不同作用，指派给货币政策与财政政策不同的任务，从而形成一种有 用的法则—－分配法则：将稳定国内经济使其在没有过度通货膨胀的情况下达到充分就业之 均衡的任务分配给财政政策，而将稳定国际收支的任务分配给货币政策，让每一种政策工具 集中于一项任务，从而免去了部门间不必要的协调甚至妥协。 第三节 资本完全流动下宏观经济政策的有效性 ——蒙代尔—弗莱明模型 蒙代尔—弗莱明模型（The Mundell —Fleming Model）是以资本具有完全流动性为假设 前提的开放经济模型，它是一类特殊的IS-LM-BP 模型，其特殊性表现在BP曲线由于资本 的完全流动性而成为一条水平线。此模型是在本世纪六十年代浮动汇率盛行前，由美国哥仑 比亚大学经济学教授蒙代尔和国际货币基金组织研究员弗莱明所创立的。尽管其分析后来被 不断地修正，但最初的蒙代尔—弗莱明模型有关解释资本具有高度流动性情况下政策如何起 作用的部分均被完整地保留下来。 在资本具有完全流动性的情况下，利率的微小变动都会引发资本的无限量流动。在这种 假定条件下，各国利率均与世界均衡利率水平保持一致。在固定汇率制度下，任何国家的中 央银行均不可能独立地操纵货币政策，其原因如下：假设一国货币当局希望提高利率，因而 267 采取紧缩性货币政策使利率上升，很快世界各国的投资者为了享有这一更高的利率而将其资 金转入该国，结果由于巨额资本流入，该国的国际收支出现大量顺差，外国人购买该国大量 的金融资产会造成该国货币升值的巨大压力。在固定汇率制度下，该国中央银行有责任干预 外汇市场以保持汇率稳定，因此中央银行将在外汇市场上抛售本币买进外币，结果使该国货 币存量增加，抵消了最初紧缩货币政策的影响，最终国内利率退回到最初水平。 上述过程可用图17—8来说明。如图17—8所示，假设经济的初始状态为E点，这时国 内利率水平i与国际均衡利率水平i * 一致，国际收支达到平衡，即BP=0。由于资本具有完全 流动性，所以BP曲线为一条水平线。现在假定中央银行执行扩张性货币政策，LM曲线右 移到LM’，经济处于E’点。但在E’点由于资本大量外流存在国际收支逆差，这样对国内货币 产生贬值压力，中央银行必须干预市场，抛出外汇，收回本币，使汇率保持固定，与此同时 国内货币供给减少，LM’曲线又向左移，这一过程将一直继续，直到重新达到均衡点E为止。 实际上，在资本完全流动的情况下，国民收入水平不会达到E’ 点对应的水平。因为资 本流动数量巨大且非常迅速，在经济达到E’点以前中央银行就已被迫取消扩大货币存量的企 图了。 总结起来即为，在固定汇率制度下，如果资本具有完全的流动性，任何国家都不可能独 立地执行货币政策，不可能偏离世界市场通行的利率水平，任何独立执行货币政策的企图都 将引起资本的大量流入或流出，并迫使货币当局增加或减少货币供给，从而使利率回到世界 市场上通行的水平，经济重新恢复到原来状态。 现在我们再来看扩张性财政政策的作用效果，如图17—9所示，我们仍假定经济最初处 于均衡点E。在货币供给不变的情况下，执行扩张的财政政策，这会使IS曲线右移至IS’， 经济达到E’点，利率i与国民收Y都有所增加。这时利率高于国际均衡水平i*，吸引大量国 际资本流入本国，造成巨额国际收支顺差，本币汇率面临升值的压力。为保持固定汇率，中 央银行必须在外汇市场上买进外汇，抛出本币，结果本国货币供给增加，LM曲线发生右移， 这一过程将一直持续到经济达到新的均衡点E’’，使利率恢复到原来的水平，国际收支恢复平 268 衡。但这时收入进一步增加，由Y ′ 上升到Y’’。这说明在固定汇率和资本完全流动下，财政 政策是有效的。 由上述分析可见，在固定汇率制度下，如果资本具有完全流动性，则一国不可能执行独 立的货币政策，任何扩张或紧缩货币供给的企图都将被资本的迅速巨额流动及央行保持固定 汇率的承诺相抵消；而财政政策则会收到意想不到的效果，同样由于上述原因而使国际收支 恢复均衡，对国民收入的影响却进一步扩大了。 第四节 固定汇率与货币主义方法 由前一章可知，货币主义方法的基本假定是国际收支的任何不均衡都是基于货币不均 衡，也就是人们所希望持有的货币数量，同货币当局所供应的货币数量之间不一致。以十分 简单的术语来说则是，如果人们所需求的货币大于中央银行所供应的货币，则出现货币的超 额供给，它将由货币向其他国家的外流来消除。因此，其分析强调的是货币供求的决定，而 这也将决定国际收支。 因此货币主义者得出的结论认为，世界而不是一个国家，是一个封闭的单一的经济整体， 国际收支的顺差或逆差是由于人们分别对国内货币储备的过量需求或过量供应造成的货币现 象。 不过货币主义方法认为如果货币当局对国际收支失衡不采取任何抵消政策，那么这种失 衡可通过货币机制自行消除，不可能长期存在。如果货币当局试图采取措施来抵消由于国际 收支的逆差而引起的货币基础的下降时，它们就会阻碍自动调整机制的作用，从而把调整重 担的更大部分加在国内物价上，随国内物价的上涨，逆差的情形会更加恶化。因此货币方法 269 强调不要阻碍货币供应增减的内在的调节机制。 货币分析法还能很好地解释在固定汇率机制下的世界性通货膨胀。依据货币分析法,如 果每一个国家政府都保持平衡的财政预算，货币供给的增加速度与实际国民生产总值增长速 度保持一致，那么每个国家价格水平都将是稳定的。如果某些国家经济增长比世界平均水平 快，这些国家将会出现超额货币需求。在固定汇率下,超额货币需求将从世界其余国家的货币 或国际储备的流入得到补偿。另一方面，经济增长比世界平均趋势慢的国家将出现超额货币 供给，这将通过国际储备流向其他国家来消除，这时如果全世界总的货币供给量增加速度与 全世界实际国民生产总值增长速度仍保持一致，那么从长期看，整个世界的价格水平将趋于 不变。但是，当全世界的货币供应增加速度超过了实际国民生产总值增长速度，那么就会出 现世界性的通货膨胀。在固定汇率下，那些货币供应增长速度比世界平均货币增长速度快的 国家将会向外输出国际货币或储备，且通过这种方式向其他国家输出了一部分的通货膨胀。 小 结 在开放经济中,一国的宏观经济政策需要兼顾内部平衡和外部平衡这两个目标。本章以 IS-LM-BP模型为框架，分析了在固定汇率下，一国宏观经济政策的配合与效果。在固定汇率 制度下，政府面临内外平衡两个目标，则至少需要两个政策工具，仅依靠总需求政策一种方 式不可能既改善国内需求水平，又改善国际收支内外平衡，所以要根据财政政策与货币政策 的不同作用，指派给货币政策与财政政策不同的任务，分配法则为：将国内平衡的任务分配 给财政政策，而将稳定国际收支的任务分配给货币政策。但在资本完全流动的情况下，根据 蒙代尔—弗莱明模型，一国无法实现独立的货币政策，即货币政策在改变国内收入方面是无 效的；而财政政策能有效地改变国内收入，可用来刺激国内经济。在固定汇率下，通货膨胀 会通过国际收支的调整机制从一个国家传递到其他国家。 练习与思考 1． （1）如果一个国家同时存在通货膨胀和国际收支赤字，财政政策和货币政策应如何组 合？（2）试设计一种解决高通货膨胀与国际收支赢余并存的办法；（3）如果同时存在总 需求不足和国际收支赢余，应该采用什么样的解决办法？ 2． 何为分配法则？其优缺点如何？ 3． 在固定汇率下，资本完全自由流动对货币政策和财政政策的有效性意味着什么？ 270 4． 如果BP曲线的斜率小于LM曲线的斜率, 试分别讨论扩张性财政和扩张性货币政策的影 响。 5． 在资本完全不流动、资本不完全流动和资本完全流动三种情况下，试比较扩张性财政政 策（1）在短期内（国内货币供给尚未来得及变动）对国际收支的影响效果（假设最初国 际收支是平衡的）；（2）在长期内（中央银行为维持固定汇率采取干预措施之后）对国内 实际收入水平的影响效果。 6． 试比较在资本完全不流动、资本不完全流动和资本完全流动三种情况下货币政策的效果。 7． 在资本完全流动的情况下，如果政府在实行扩张性货币政策的同时，配合以货币贬值的 汇率政策，那么货币政策的效果如何？ 271