Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融学
浙江大学经济学院 章华
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
信用与信用工具
Part Two:信用工具
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
本次讲课的主要内容
直接融资与间接融资
金融工具概述
非货币性金融工具：票据
非货币性金融工具：有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资与间接融资的定义
直接融资：由投资部门直接发行有价证
券以借取储蓄部门手中暂时不用的货币
资金。
间接融资：以银行、信托、保险等金融
机构为中介，通过金融中介机构提供一
定的金融工具，吸收储蓄部门的货币资
金，然后又通过出售债券等方式将货币
资金融通给投资部门。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资
投资部门 储蓄部门
货币资金
有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
间接融资
投资部门
金融中介机构
储蓄部门
金融工具
货币资金
货币资金
债权
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
两种融资方式的共同点
都是撮合资金供需双方的方式，提高了
经济效率。
都要面临资金供需双方之间的信息不对
称的问题。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市
Google是最流行的搜索引擎
Google的名称来源于 googol——10的 100
次方 ——显示了 google创始人的雄心
Google的商业模式
Google变成一种生活方式
最新动向：提供地图服务，让每个人都
有机会俯视自己的, 狗窝, 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市融资
2004年 4月 30日，美国最大的互联网搜索
公司 Google向美国证监会 (SEC)提交了上
市申请报告 (IPO)。
Google的报告中，详细标明了其首次上
市的融资目标（常数 e的值）,
2718281828美元
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市融资
“这种发行方式对于金额如此大的 IPO来
说还闻所未闻。,
——,华尔街日报,
Google的 IPO规模在美国历史上名列第 15
位。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
以公司发行股票为例，投资者如
何识别公司质地的好坏并进行监
控？
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
主要会发生委托－代理问题
例子：拉面店老板的烦恼
——拉面师傅的行为与激励
每碗提成的话,
牛肉狂放 ——客人多，但成本高
固定工资的话,
牛肉很少 ——客人少，师傅工作轻松
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
解决办法,
?自己研究，自己调查
?金融中介机构：股评、分析师的意见
?羊群效应 [herb effect]：集中反映在股价
上。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
当发现公司业绩不良的时候，投
资者怎么办？
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
解决办法,
?用脚投票 [voting by feet]：退出
?收购 [Merge & Acquisition]：撤换管理层
?公司中本身也有自我约束机制：职业经
理人市场的竞争；独立董事
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
间接融资中的信息不对称
以银行发放贷款为例
信贷风险的存在：利率与风险成正比
保险市场的例子：逆向选择。质量好的客户往
往不愿来保险；来保险的人往往是风险较大的
人，且倾向于隐瞒事实。
由于银行追求一定的稳健性，银行贷款会出现，
来贷款的人隐瞒风险，使得银行风险增大。若
银行预期到这一点，会提高利率，又使某些需
要贷款的人贷不到款。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
银行如何减弱信息不对称
银行中专业人员的专业知识
将放贷人员的收入同贷款企业的业绩挂
钩
审贷
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
小结：信息不对称的解决办法
信息的私人生产和销售；
金融中介；
贷款承诺；
抵押和净值；
外部监管
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
思考：直接融资和间接融资之间
能转化吗？
间接融资转化为直接融资,
资产证券化：解决银行流动性问题
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具概述
金融工具的定义
金融工具的分类
金融工具的特征
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的定义
金融工具：货币资金融通的工具。
资金融通的三种方式：口头协定 ——帐
面信用 ——书面凭证
现代金融工具：书面凭证，明确债务债
权关系并可以流通转让。
金融工具的双重性质：对于工具的发行
者，是一种金融负债；对持有者，是一
种金融资产。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的分类
按发行者的性质
按期限的长短
按是否具有货币性质
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按发行者的性质
直接金融工具：商业票据、股票债券
间接金融工具：纸币、存款单 [CD]、银
行票据、保险单。。。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按期限的长短,
短期,1） 1年以下； 2）票据、国库券
长期,1） 1年以上； 2）股票、公债券
不定期：银行券和纸币
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按是否具有货币性质
货币性金融工具：现金和存款货币
非货币性金融工具：票据和有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的特征
偿还期
流动性
风险性
收益性
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
偿还期
定义：偿还期是债务人还债前所剩余的时
间。
偿还期对于债务人和债权人的不同意义。
债务人：金融工具从发行到偿还的全部期
限。
债权人：接受工具时还剩下多少偿还期。
例子,1985年发行,2000年兑现,1990年
买进。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
流动性
定义：金融工具在短时间转变为现金而
本金不受损失的能力，又称变现能力：
价格下跌因素和佣金因素。
影响因素,
偿还期的长短
债务人的信用等级
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险性
定义：投入的本金和利息收入遭到损失
的可能性。
分类：违约风险、市场风险、购买力风
险、流动性风险。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险性
违约风险：信用等级, 同一债务人的清
偿顺序
市场风险：利率上升而导致证券价格下
跌的风险 。 与偿还期成正比 。
购买力：实际购买力受通货膨胀的影响 。
考虑通货膨胀率 >名义利率时的情况
流动性风险：证券不能以接近市场价值
的价格迅速转让 。 期权, 国有股
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
收益性
收益：利息或股息 /资本利得（差价）
收益率,
?票面收益率
?当期收益率
?实际收益率：两块收益 1）债务人承诺的
收益； 2）差价；一块成本：当期市场价
格
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
实际收益率的计算
面额 100元，年利率 8%，票面收益率为
8%。偿还期为 10年，某人以 95元的价格
在第一年年终购入。则,
%9%1 0 0
95
9/)951 0 0(%81 0 0
%1 0 0
/
??
???
??
?
市场价格
偿还期还本金－市场价格）票面收益率＋（到期偿面额
实际收益率＝
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的概念
定义,P34。
我国规定：主要是三种，汇票、本票和
支票。
票据的基本当事人：出票人、收款人和
付款人。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
企业 A
（出票人）
企业 B
（收款人）
银行
（付款人）
货物
票据
票据
货款
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的分类 1,
商业汇票
银行汇票
支票
本票
汇票
银行本票
商业本票
现金支票
转帐支票
票
据
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的分类 2,
商业汇票
银行汇票
银行票据
商业票据
银行本票
商业本票
现金支票
转帐支票
票
据
银行支票
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的经济功能
汇兑功能
信用功能
支付功能
结算功能
融资功能：通过贴现实现
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有价证券
有价证券的概念
股权证券
债券证券
基金证券
金融衍生工具
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有价证券
概念：对某种有价物具有一定权力的证
明书或凭证。
分类,
?货币证券：汇票、支票等
?资本证券：股权证券 /债权证券
?货物证券：提货单等
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
股权证券
股票的概念：股份公司发行的用于证明
投资者的股东身份和权益，并据以获得
股息和红利的凭证。
股票一经认购，持有者一般不能要求退
还股本。
股票的收益：股息 +资本利得
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
股票的种类
按股东权利分：普通股 /优先股
按票面是否记名分：记名股 /无记名股
按是否有面额分：面值股票 /无面值股票
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
普通股
经营参与权
盈余分配权
优先购买权：增发新股时
剩余资产分配权：有限责任
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
我国的普通股,
国家股
法人股
社会公众股
内部职工股
特殊股票,B股,H股,N股
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
优先股的特征
股息固定，股息支付排列于普通股前；
清偿时，优先股优先于普通股，后于债
权。
不能参与公司的经营管理
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
债券证券
概念：承诺按一定利率定期支付利息和
到期偿还债务。
债券的基本要素
?票面价值
?发行价格：溢价 /平价 /折价
?交易价格
?偿还期限
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
债券的分类
发行主体：政府－，金融－，公司－，
国际－。
利率浮动：固定利率－，浮动利率－
利息支付方式：到期一次还本付息－；
附息－；贴现－
担保：信用－；抵押－；保证－
记名：记名－；不记名；
转换性：可转换－ /不可转换－
发行地域：本国－ /国际－
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金证券
定义：由基金发起人向社会公开发行的，
表示持有人按其所持的份额享受资产所
有权、收益分配权和剩余资产分配权的
凭证。
产生原因：资产组合理论＋专家理财
（不把鸡蛋放在一个篮子里）
特点：利益共享、风险共担
特殊的基金证券：风险投资
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金证券的分类
公司型
?封闭型
?开放型
契约型
?单位型
?基金型
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
公司型投资基金
公司型投资基金，是具有共同投资目标的投资
者依据公司法组成以盈利为目的、投资于特定
对象（如各种有价证券、货币）的股份制投资
公司。
这种基金通过发行股份的方式筹集资金、是具
有法人资格的经济实体。
基金持有人既是基金投资者又是公司股东，按
照公司章程的规定，享受权利、履行义务。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
公司型投资基金
投资公司
股东
管理公司
保管公司
承销公司
出售股份
出售股份
委托－代理
投资
保管、核算
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
契约型投资基金
契约型投资基金也称信托型投资基金，
是根据一定的信托契约原理，由基金发
起人和基金管理人、基金托管人订立基
金契约而组建的投资基金。
英国、日本和我国香港、台湾地区多是
契约型基金。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
契约型投资基金
受益人
委托人
信托人
发行、投资（相当于投
资公司＋管理公司）
保管、核算
相当于股东
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Differences between
契约型投资基金 &公司型投资基金
契约型投资基金 公司型投资基金
法律依据 信托法 公司法
法人资格 不具有 具有
投资者地位 受益人不干涉决策 作为股东，可以决策
融资渠道 一般不向银行借款 可以向银行借款
经营财产的依据 基金契约 公司章程
基金运营 依据基金契约建立、
运作
永久性，公司存在即
基金存在。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
封闭式与开放式
封闭式：发行的股票数量不变，募集完
成后基金规模就封闭起来，不再增加和
减少股份。新投资人只能通过 二级市场
上的转让获得股份。
开放式：股票数量和基金规模不封闭，
投资者可以随时购买基金公司的股票或
者回售股票撤出投资。价格以基金的净
资产为参照（主要利用银行 or券商的网
点）。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金净值（ 2005年 7月 4日）
代码 名称 /种类 净值 (元 )
000011 华夏大盘精选 /股票基金 0.9470
180002 银华保本增值 /保本基金 1.0055
202301 南方现金增利 /货币市场基金 0.6532
510080 长盛债券基金 /债券基金 1.0267
510050 上证 50ETF/指数基金 0.7610
162605 鼎益（ LOF）基金 /LOF基金 0.9360
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金类型
股票型、债券型、货币市场、混合型
每一类内部还可以细分：如股票型。以
全市场为投资对象的，又可以被称为股
票型基金之中的混合化基金。以小盘股
为主要投资对象的，又可以被称为股票
型基金之中的专业化基金。
主动型 vs.被动型（后者如指数基金）
特殊的基金,ETF和 LOF
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF基金
“交易型开放式指数证券投资基金,
（ Exchange Traded Fund,ETF），简称
,交易型开放式指数基金,,又称, 交易所
交易基金, 。
ETF是一种跟踪, 标的指数, 变化、且既可
以在交易所上市交易，又可以通过一级市场
用一揽子证券进行创设和置换的基金品种。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF特征之一
ETF通常由基金管理公司管理，基金资产为一篮
子股票组合，组合中的股票种类与某一特定指数
（如上证 50指数）包含的成份股票相同，股票数
量比例与该指数的成份股构成比例一致。
例如，上证 50指数包含中国联通、浦发银行等 50
只股票，上证 50指数 ETF的投资组合也应该包含
中国联通、浦发银行等 50只股票，且投资比例同
指数样本中各只股票的 权重 对应一致。
因此，买入上证 50指数 ETF等于买入了一个报酬
率涵盖 50只股票而风险分散的投资组合。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF特征之二
上证 50ETF的基金份额净值设计为上证
50指数的千分之一, 因此当上证指数为
1000点时, 对于上证 50ETF的基金净值
为 1元；当上证 50指数为 1500点时, 则对
于基金净值为 1.5元 。
也就是说上证 50指数每上涨或下跌 10点,
对于基金净值的变动为 0.01元 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF与一般开放式基金 的不同
ETF的 申购 是指投资者用指定的一篮子指数成份股实物
（ 开放式基金用的是现金 ） 向基金管理公司换取固定数量
的 ETF基金份额；而赎回则是用固定数量的 ETF基金份额向
基金管理公司换取一篮子指数成份股 （ 而非现金 ） 。
在 交易成本 方面：传统开放式基金每年需支付约 1.0%-
1.5%之间的管理费, 较 ETF的管理费 （ 约 0.3%-0.5%） 高
出很多 。
ETF的 管理方式 属于, 被动式管理,, ETF管理人不会主动
选股, 指数的成份股就是 ETF这只基金的选股, ETF操作的
重点不是在打败指数, 而是在追踪指数 。
在 交易方式 方面 。 ETF上市后, 交易方式就如股票一样,
价格会在 盘中 随时变动, 投资人可在盘中下单买卖, 十分
方便；而传统开放式基金则是根据每日收盘后的基金份额
净值作为当日的交易价格 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
LOF基金
LOF基金（ Listed Open-Ended Fund，上市
型开放式基金）。也就是上市型开放式基
金发行结束后，投资者,
?既可以 在 指定网点 申购与赎回基金份额。
?也可以 在 交易所 买卖该基金。
兼具开放式和封闭式两者之便利。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金的一些指标
基金份额的净值：基金份额净值 （ NAY） 是指每
份基金所代表的证券投资组合 （ 包括现金部分 ）
的价值, 即以基金净资产除以发行在外的基金份
额总数 。
货币基金的七天年化收益率：指一只货币基金 7
个自然日每万份基金份额平均收益折算的年收益
率 。 在具体的计算上, 七天年化收益率＝最近七
个自然日的每万份基金份额收益 （ 把货币基金每
天运作的收益平均摊到每一份额上, 然后以 1万
份为标准进行衡量和比较的一个数据 ） 之和／ 7）
× 365／ 10000× 100％ 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
特殊的投资基金：风险投资
风险投资又称成长基金
产业基金
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险投资的特殊性
对于处于初创阶段的企业，要解决资金
融通的问题，从资本市场和银行渠道都
不是特别理想，难～～～
风险投资的介入：偏好风险的风险投资
＋一定的成功概率＋专业的管理人员
风险投资的退出,IPO首次公开发行
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
硅谷为什么会成功？
开放式的分工协作体系
人才流动较为宽松
容忍失败
工作狂的意识
发达的金融支持
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险投资与控制权
不断接受风险投资会稀释股权，使得公司创始
人有可能丧失控制权。
,资本意志,
,新浪, 王志东事件
后续：王志东在 2004年 2月又获得富达投资的
1300万美金的风险投资,,点击科技, ——协
同软件。
这次接受教训了，本来可以获得 2600万美金。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
中国风险投资现存的问题
由政府设立
资金投向：二级市场或一般企业
IPO：发起人股－协议转让
管理人员：政府工作人员
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具
什么叫衍生：相对于能够产生派生物的
传统产品而言。
功能：厌恶风险者锁定风险；偏好风险
者套利。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具分类：合约类型
合约：载明买卖双方同意的交易品种、
价格、数量、交割时间及地点。
类型,
?远期
?期货
?期权
?互换
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
远期（ forwards）和期货（ futures）
远期一般比较灵活, 由双方约定, 不用在交易所交
易 。 主要有货币远期和利率远期 。
期货一般对象为标准化的物品, 如粮食, 石油, 铜,
黄金等 。 一般在交易所交易 。
在上例中, 卖石油的人锁定了风险：当 100天后原
油跌到 35美元时, 虽然在现货市场上 B损失了, 但
在期货市场上他获得了收益, 可以弥补现货市场上
的损失, 从而锁定风险 。
买石油的人因为期货合同承担了风险, 但若石油价
格上涨, 他则能获得利润 。 所以他愿意为取得投机
收入而冒险 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
远期（ forwards）和期货（ futures）
双方约定在未来某一日期以约定的价格买
卖约定数量的资产 。 （ 例：期房 ）
如,100天之后, A公司向 B公司以 40美元 /
桶的价格买进 10000桶石油 。
若 100天后, 当时的价格为 45美元 /桶, 则
一般由 B公司支付给 A公司 50000美元 。
若 100天后, 当时的价格为 35美元 /桶, 则
一般由 A公司支付给 B公司 50000美元 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的基本特征
期货交易是在有组织的交易所进行的, 属于场
内交易
交易是 集中 在交易所以公开竞价的方式进行，
不是一对一私下签订契约，只有交易所会员或
其委托的代表有资格直接进入交易所进行期货
交易，一般投资者只能委托经纪公司代理交易。
期货 交易合约是标准化的。每一份期货合约都
有固定的金额、交割时间、交割期限等，期货
投资者无法自行决定。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
芝加哥交易所 CBOT玉米期货合约
合约项目 合约内容
交易单位 5,000蒲式耳
最小变动价位 每蒲式耳 1/4美分（每张合约 12.50美元）
每日价格最大
波动限制
每蒲式耳不高于或低于上一交易日收盘价 10美分，
（每张合约约 500美元）。
敲定价格
交割月份 每年 3,5,7,9月份
交易时间 芝加哥时间上午 9,30－下午 1,15，到期合约最后
交易日交易截至时间为当日中午。
最后交易日 交割月份最后营业日往回数的第 7个营业日
交割等级 2号黄玉米，其他替代品种价格差距由交易所规定
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的基本特征（续）
市场必须是高流动性的, 并以高流动性的二级
市场做为基础, 这样就一般不用实物交割 。
交易的目的不是为了获得实物商品, 而是为了
转移有关商品的价格风险, 或赚取期货合约的
买卖差价收益 。
杠杆投资 。 投资者在进行期货交易时, 只需交
纳少量的保证金和佣金即可 。 这一点尤其受投
机者青睐 。
交易对象的价格的波动必须频繁到：使保值者
觉得保值有价值；使投机者觉得投机有价值 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
套期保值
套期保值是指交易者在现货市场买卖某种原生
产品的同时, 在期货市场中设立与现货市场相
反的头寸, 从而将现货市场价格波动的风险通
过期货市场上的交易转嫁给第三方的一种交易
行为 。
如某公司 90天后要收到一笔以美元计价的款项,
担心汇率风险 （ 美元汇率下跌 ） 。 则卖出一张以 90天的远期汇率计价的期货 （ or 购买一份卖
出期权 ） 。
并非追求盈利, 可能套期保值的结果比不套期
还要不好 （ 万一美元上涨 ） 。 但毕竟是自己能
够承受的比较确定的结果 。 重要的是, 保值, 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有效的套期保值应遵循的原则
交易方向相反
原生产品相同
交易的数量相等
月份相同
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货投机
期货投机交易的目的不是为了对冲风险, 而是
投机者通过预测未来价格的变化, 利用自己的
资金买卖期货合约, 以期在价格出现对自己有
利的变动时对冲平仓获取利润的行为 。
投机者无需拥有头寸, 他一般会选择对冲来平
仓, 避免实物交割 。
平仓 是指期货交易者买入或者卖出与其所持期
货合约的品种, 数量及交割月份相同但交易方
向相反的期货合约, 了结期货交易的行为 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
保证金与每日无负债结算
初始保证金 是交易者新开仓时所需交纳的资金 。 它是根据交易额
和保证金比率确定的, 比如大连商品交易所的大豆保证金比率为5％, 如果投资者以 2700元／吨的价格买入 5张大豆期货合约 （ 每
张 10吨 ）, 那么, 他必须向交易所支付 6750元 （ 即 2700× 50× 5
％ ） 的初始保证金 。
而交易者在持仓过程中, 会因市场行情的不断变化而产生浮动盈
亏 （ 结算价与成交价之差 ）, 因而保证金账户中实际可用来弥补
亏损和提供担保的资金就随时发生增减 。 浮动盈利将增加保证金
账户余额, 浮动亏损将减少保证金账户余额 。 保证金账户中必须
维持的最低余额叫维持保证金 。 当保证金账面余额低于维持保证
金时, 交易者必须在规定时间内补充保证金, 否则在下一交易日,
交易所或代理机构有权实施强行平仓 。 这部分需要新补充的保证
金就称 追加保证金 。
假如投资者以 2700元／吨的价格买入 50吨大豆后, 大豆结算价下
跌至 2600元一吨, 他的浮动亏损为 5000元 ［ 即 （ 2700－ 2600）
× 50］, 保证金账户余额就为 1750元 （ 即 6750－ 5000）, 由于
这一余额小于维持保证金 （ 2700× 50× 5％ × 0.75＝ 5062.5元 ）,
需将保证金补足至 6750元 （ 初始保证金水平 ）, 需补充的保证金
为 5000元 （ 6750－ 1750） 就是追加保证金 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的实例
2005年 5月 9日, 一位投资者买入 2份同年
12月到期的黄金期货合约 。 目前的 期货 价
格为 $400/盎司, 每份合约 100盎司 。
总金额 $80000,初始保证金 5％ ＝ $4000，
维持保证金＝初始保证金 × 75%＝ $3000。
当保证金帐户内余额不足 $3000时, 需追
加保证金, 使之回到 $4000。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
日期 期货价格 当日损益 累计损益 保证金余额 追加保证金
5月 9日 400.000 4000
9日 397.00 -600 -600 3400
10日 396.20 -160 -760 3240
11日 398.10 380 -380 3620
12日 397.10 -200 -580 3420
13日 396.10 -200 -780 3220
16日 395.40 -140 -920 3080
17日 393.20 -440 -1360 2640 1360
18日 393.50 60 -1300 4060
19日 391.80 -340 -1640 3720
20日 387.00 -960 -2600 2760 1240
23日 387.00 0 -2600 4000
24日 388.80 360 -2240 4360
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期权（ options）
有权利以约定的价格购买或者出售, 但是也可
以不行使这个权利 。
期权的买方向卖方付出一定的费用, 称为期权
费 。
期权分：看涨期权：有权购买 （ call option）
和看跌期权：有权出售 （ put option） 。
美式期权 （ 有效期内行使 ） 和欧式期权 （ 当天
行使 ） 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期权的例子
A公司以 5000美元的代价购买了如下的看
涨期权 ——100天之后, A公司有权利向 B
公司以 40美元 /桶的价格买进 10000桶石
油 。
若 100天后, 当时的价格为 45美元 /桶, 则
A行使期权, 获得 50000美金 。 前后共获
得 45000美金 。
若 100天后, 当时的价格为 35美元 /桶, 则
A不行使期权, 损失 5000美金 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
B公司为什么出售该期权？
虽然 100天后石油若真的上涨, B要损失
45000美元 。
但若 100天后石油下跌, B净赚 5000美金 。
B愿意出售期权的原因是基于,B判断石
油价格一定达不到行权价 。
B是喜好风险型的； A是回避风险型的 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
买入期权举例
假设益智公司股票当前的价格为 15元, 你预计它
在六个月后会上涨到 22元, 但你又不敢肯定 。
于是, 你以每股 1元的价格从王小二手里购买了
这样一份买入期权, 约定在六个月后你有权利从
王小二手里以每股 17元的价格购买 1万股益智股
票的权利 。
如果六个月后股票的价格真的上涨到了 22元, 那
么, 你就执行以每股 17元的价格从王小二手里买
入 1万股益智股票的权利, 然后以每股 22元的价
格将其在现货市场上卖掉 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
执行期权并在现货市场上变现益
智股票后的收益表
卖出 1 万股益智股票的总收益,1 万股 × 22 元 = 22 万元
减：买入 1 万股益智股票的成本,1 万股 × 17 元 = 17 万元
减：买入买入期权的总权利金,1 万股 × 1 元 =1 万元
总盈利 = 4 万元
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换（ swaps）
互换什么？利息
通常本金是双方协议后假定的，金额相等，
不互换。
利率互换的例子
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有互换利益的借款利率表
固定利率 浮动利率
A公司 10.00% 6个月 LIBOR＋ 0.30％
B公司 11.40% 6个月 LIBOR＋ 1.10％
利率差 1.40％ 0.8％（比较优势）
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换协定
A相比 B公司来说, 无论在固定利率市场还是浮动
利率市场来说, 都有, 绝对优势, 。
相对而言, 在浮动利率市场上, A和 B的利率差较
小, B具有相对优势 。
若 A公司需要 浮动 贷款, 而 B公司需要 固定 贷款,
则签订互换协定如下,A和 B分别进行固定和浮动
利率借款, 然后互换利息负担 。 如,A承诺付给 B
浮动利率 LIBOR（ 非 LIBOR＋ 1.10％ ）, B承诺付
给 A固定利率 10.0%。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换图示
A公司 B公司
10% 10%
LIBOR
LIBOR+1.10％
A公司,
?支付给外界 10%
?从 B公司收入 10％
?支付给 B公司 LIBOR
最终利息水平,
LIBOR <LIBOR+0.3％
B公司,
?支付给外界 LIBOR＋ 1.10%
?从 A公司收入 LIBOR
?支付给 A公司 10％
最终利息水平,
11.10％ <11.40％
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具：双刃剑
金融衍生工具：规避风险的途径；也促成了
投机活动。
原因,保证金制度 +每天无负债结算制度 —
—高杠杆化
保证金一般为交易额的 10%-20％。也就是
说，投机资本可以支配 5－ 10倍于自身资金
的资金。
其收益和损失也相应放大。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Thank you
for
listening
金融学
浙江大学经济学院 章华
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
信用与信用工具
Part Two:信用工具
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
本次讲课的主要内容
直接融资与间接融资
金融工具概述
非货币性金融工具：票据
非货币性金融工具：有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资与间接融资的定义
直接融资：由投资部门直接发行有价证
券以借取储蓄部门手中暂时不用的货币
资金。
间接融资：以银行、信托、保险等金融
机构为中介，通过金融中介机构提供一
定的金融工具，吸收储蓄部门的货币资
金，然后又通过出售债券等方式将货币
资金融通给投资部门。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资
投资部门 储蓄部门
货币资金
有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
间接融资
投资部门
金融中介机构
储蓄部门
金融工具
货币资金
货币资金
债权
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
两种融资方式的共同点
都是撮合资金供需双方的方式，提高了
经济效率。
都要面临资金供需双方之间的信息不对
称的问题。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市
Google是最流行的搜索引擎
Google的名称来源于 googol——10的 100
次方 ——显示了 google创始人的雄心
Google的商业模式
Google变成一种生活方式
最新动向：提供地图服务，让每个人都
有机会俯视自己的, 狗窝, 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市融资
2004年 4月 30日，美国最大的互联网搜索
公司 Google向美国证监会 (SEC)提交了上
市申请报告 (IPO)。
Google的报告中，详细标明了其首次上
市的融资目标（常数 e的值）,
2718281828美元
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Google上市融资
“这种发行方式对于金额如此大的 IPO来
说还闻所未闻。,
——,华尔街日报,
Google的 IPO规模在美国历史上名列第 15
位。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
以公司发行股票为例，投资者如
何识别公司质地的好坏并进行监
控？
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
主要会发生委托－代理问题
例子：拉面店老板的烦恼
——拉面师傅的行为与激励
每碗提成的话,
牛肉狂放 ——客人多，但成本高
固定工资的话,
牛肉很少 ——客人少，师傅工作轻松
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
解决办法,
?自己研究，自己调查
?金融中介机构：股评、分析师的意见
?羊群效应 [herb effect]：集中反映在股价
上。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
当发现公司业绩不良的时候，投
资者怎么办？
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
直接融资中的信息不对称
解决办法,
?用脚投票 [voting by feet]：退出
?收购 [Merge & Acquisition]：撤换管理层
?公司中本身也有自我约束机制：职业经
理人市场的竞争；独立董事
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
间接融资中的信息不对称
以银行发放贷款为例
信贷风险的存在：利率与风险成正比
保险市场的例子：逆向选择。质量好的客户往
往不愿来保险；来保险的人往往是风险较大的
人，且倾向于隐瞒事实。
由于银行追求一定的稳健性，银行贷款会出现，
来贷款的人隐瞒风险，使得银行风险增大。若
银行预期到这一点，会提高利率，又使某些需
要贷款的人贷不到款。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
银行如何减弱信息不对称
银行中专业人员的专业知识
将放贷人员的收入同贷款企业的业绩挂
钩
审贷
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
小结：信息不对称的解决办法
信息的私人生产和销售；
金融中介；
贷款承诺；
抵押和净值；
外部监管
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
思考：直接融资和间接融资之间
能转化吗？
间接融资转化为直接融资,
资产证券化：解决银行流动性问题
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具概述
金融工具的定义
金融工具的分类
金融工具的特征
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的定义
金融工具：货币资金融通的工具。
资金融通的三种方式：口头协定 ——帐
面信用 ——书面凭证
现代金融工具：书面凭证，明确债务债
权关系并可以流通转让。
金融工具的双重性质：对于工具的发行
者，是一种金融负债；对持有者，是一
种金融资产。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的分类
按发行者的性质
按期限的长短
按是否具有货币性质
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按发行者的性质
直接金融工具：商业票据、股票债券
间接金融工具：纸币、存款单 [CD]、银
行票据、保险单。。。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按期限的长短,
短期,1） 1年以下； 2）票据、国库券
长期,1） 1年以上； 2）股票、公债券
不定期：银行券和纸币
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
按是否具有货币性质
货币性金融工具：现金和存款货币
非货币性金融工具：票据和有价证券
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融工具的特征
偿还期
流动性
风险性
收益性
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
偿还期
定义：偿还期是债务人还债前所剩余的时
间。
偿还期对于债务人和债权人的不同意义。
债务人：金融工具从发行到偿还的全部期
限。
债权人：接受工具时还剩下多少偿还期。
例子,1985年发行,2000年兑现,1990年
买进。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
流动性
定义：金融工具在短时间转变为现金而
本金不受损失的能力，又称变现能力：
价格下跌因素和佣金因素。
影响因素,
偿还期的长短
债务人的信用等级
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险性
定义：投入的本金和利息收入遭到损失
的可能性。
分类：违约风险、市场风险、购买力风
险、流动性风险。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险性
违约风险：信用等级, 同一债务人的清
偿顺序
市场风险：利率上升而导致证券价格下
跌的风险 。 与偿还期成正比 。
购买力：实际购买力受通货膨胀的影响 。
考虑通货膨胀率 >名义利率时的情况
流动性风险：证券不能以接近市场价值
的价格迅速转让 。 期权, 国有股
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
收益性
收益：利息或股息 /资本利得（差价）
收益率,
?票面收益率
?当期收益率
?实际收益率：两块收益 1）债务人承诺的
收益； 2）差价；一块成本：当期市场价
格
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
实际收益率的计算
面额 100元，年利率 8%，票面收益率为
8%。偿还期为 10年，某人以 95元的价格
在第一年年终购入。则,
%9%1 0 0
95
9/)951 0 0(%81 0 0
%1 0 0
/
??
???
??
?
市场价格
偿还期还本金－市场价格）票面收益率＋（到期偿面额
实际收益率＝
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的概念
定义,P34。
我国规定：主要是三种，汇票、本票和
支票。
票据的基本当事人：出票人、收款人和
付款人。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
企业 A
（出票人）
企业 B
（收款人）
银行
（付款人）
货物
票据
票据
货款
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的分类 1,
商业汇票
银行汇票
支票
本票
汇票
银行本票
商业本票
现金支票
转帐支票
票
据
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的分类 2,
商业汇票
银行汇票
银行票据
商业票据
银行本票
商业本票
现金支票
转帐支票
票
据
银行支票
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
票据的经济功能
汇兑功能
信用功能
支付功能
结算功能
融资功能：通过贴现实现
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有价证券
有价证券的概念
股权证券
债券证券
基金证券
金融衍生工具
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有价证券
概念：对某种有价物具有一定权力的证
明书或凭证。
分类,
?货币证券：汇票、支票等
?资本证券：股权证券 /债权证券
?货物证券：提货单等
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
股权证券
股票的概念：股份公司发行的用于证明
投资者的股东身份和权益，并据以获得
股息和红利的凭证。
股票一经认购，持有者一般不能要求退
还股本。
股票的收益：股息 +资本利得
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
股票的种类
按股东权利分：普通股 /优先股
按票面是否记名分：记名股 /无记名股
按是否有面额分：面值股票 /无面值股票
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
普通股
经营参与权
盈余分配权
优先购买权：增发新股时
剩余资产分配权：有限责任
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
我国的普通股,
国家股
法人股
社会公众股
内部职工股
特殊股票,B股,H股,N股
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
优先股的特征
股息固定，股息支付排列于普通股前；
清偿时，优先股优先于普通股，后于债
权。
不能参与公司的经营管理
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
债券证券
概念：承诺按一定利率定期支付利息和
到期偿还债务。
债券的基本要素
?票面价值
?发行价格：溢价 /平价 /折价
?交易价格
?偿还期限
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
债券的分类
发行主体：政府－，金融－，公司－，
国际－。
利率浮动：固定利率－，浮动利率－
利息支付方式：到期一次还本付息－；
附息－；贴现－
担保：信用－；抵押－；保证－
记名：记名－；不记名；
转换性：可转换－ /不可转换－
发行地域：本国－ /国际－
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金证券
定义：由基金发起人向社会公开发行的，
表示持有人按其所持的份额享受资产所
有权、收益分配权和剩余资产分配权的
凭证。
产生原因：资产组合理论＋专家理财
（不把鸡蛋放在一个篮子里）
特点：利益共享、风险共担
特殊的基金证券：风险投资
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金证券的分类
公司型
?封闭型
?开放型
契约型
?单位型
?基金型
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
公司型投资基金
公司型投资基金，是具有共同投资目标的投资
者依据公司法组成以盈利为目的、投资于特定
对象（如各种有价证券、货币）的股份制投资
公司。
这种基金通过发行股份的方式筹集资金、是具
有法人资格的经济实体。
基金持有人既是基金投资者又是公司股东，按
照公司章程的规定，享受权利、履行义务。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
公司型投资基金
投资公司
股东
管理公司
保管公司
承销公司
出售股份
出售股份
委托－代理
投资
保管、核算
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
契约型投资基金
契约型投资基金也称信托型投资基金，
是根据一定的信托契约原理，由基金发
起人和基金管理人、基金托管人订立基
金契约而组建的投资基金。
英国、日本和我国香港、台湾地区多是
契约型基金。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
契约型投资基金
受益人
委托人
信托人
发行、投资（相当于投
资公司＋管理公司）
保管、核算
相当于股东
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Differences between
契约型投资基金 &公司型投资基金
契约型投资基金 公司型投资基金
法律依据 信托法 公司法
法人资格 不具有 具有
投资者地位 受益人不干涉决策 作为股东，可以决策
融资渠道 一般不向银行借款 可以向银行借款
经营财产的依据 基金契约 公司章程
基金运营 依据基金契约建立、
运作
永久性，公司存在即
基金存在。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
封闭式与开放式
封闭式：发行的股票数量不变，募集完
成后基金规模就封闭起来，不再增加和
减少股份。新投资人只能通过 二级市场
上的转让获得股份。
开放式：股票数量和基金规模不封闭，
投资者可以随时购买基金公司的股票或
者回售股票撤出投资。价格以基金的净
资产为参照（主要利用银行 or券商的网
点）。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金净值（ 2005年 7月 4日）
代码 名称 /种类 净值 (元 )
000011 华夏大盘精选 /股票基金 0.9470
180002 银华保本增值 /保本基金 1.0055
202301 南方现金增利 /货币市场基金 0.6532
510080 长盛债券基金 /债券基金 1.0267
510050 上证 50ETF/指数基金 0.7610
162605 鼎益（ LOF）基金 /LOF基金 0.9360
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金类型
股票型、债券型、货币市场、混合型
每一类内部还可以细分：如股票型。以
全市场为投资对象的，又可以被称为股
票型基金之中的混合化基金。以小盘股
为主要投资对象的，又可以被称为股票
型基金之中的专业化基金。
主动型 vs.被动型（后者如指数基金）
特殊的基金,ETF和 LOF
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF基金
“交易型开放式指数证券投资基金,
（ Exchange Traded Fund,ETF），简称
,交易型开放式指数基金,,又称, 交易所
交易基金, 。
ETF是一种跟踪, 标的指数, 变化、且既可
以在交易所上市交易，又可以通过一级市场
用一揽子证券进行创设和置换的基金品种。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF特征之一
ETF通常由基金管理公司管理，基金资产为一篮
子股票组合，组合中的股票种类与某一特定指数
（如上证 50指数）包含的成份股票相同，股票数
量比例与该指数的成份股构成比例一致。
例如，上证 50指数包含中国联通、浦发银行等 50
只股票，上证 50指数 ETF的投资组合也应该包含
中国联通、浦发银行等 50只股票，且投资比例同
指数样本中各只股票的 权重 对应一致。
因此，买入上证 50指数 ETF等于买入了一个报酬
率涵盖 50只股票而风险分散的投资组合。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF特征之二
上证 50ETF的基金份额净值设计为上证
50指数的千分之一, 因此当上证指数为
1000点时, 对于上证 50ETF的基金净值
为 1元；当上证 50指数为 1500点时, 则对
于基金净值为 1.5元 。
也就是说上证 50指数每上涨或下跌 10点,
对于基金净值的变动为 0.01元 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
ETF与一般开放式基金 的不同
ETF的 申购 是指投资者用指定的一篮子指数成份股实物
（ 开放式基金用的是现金 ） 向基金管理公司换取固定数量
的 ETF基金份额；而赎回则是用固定数量的 ETF基金份额向
基金管理公司换取一篮子指数成份股 （ 而非现金 ） 。
在 交易成本 方面：传统开放式基金每年需支付约 1.0%-
1.5%之间的管理费, 较 ETF的管理费 （ 约 0.3%-0.5%） 高
出很多 。
ETF的 管理方式 属于, 被动式管理,, ETF管理人不会主动
选股, 指数的成份股就是 ETF这只基金的选股, ETF操作的
重点不是在打败指数, 而是在追踪指数 。
在 交易方式 方面 。 ETF上市后, 交易方式就如股票一样,
价格会在 盘中 随时变动, 投资人可在盘中下单买卖, 十分
方便；而传统开放式基金则是根据每日收盘后的基金份额
净值作为当日的交易价格 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
LOF基金
LOF基金（ Listed Open-Ended Fund，上市
型开放式基金）。也就是上市型开放式基
金发行结束后，投资者,
?既可以 在 指定网点 申购与赎回基金份额。
?也可以 在 交易所 买卖该基金。
兼具开放式和封闭式两者之便利。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
基金的一些指标
基金份额的净值：基金份额净值 （ NAY） 是指每
份基金所代表的证券投资组合 （ 包括现金部分 ）
的价值, 即以基金净资产除以发行在外的基金份
额总数 。
货币基金的七天年化收益率：指一只货币基金 7
个自然日每万份基金份额平均收益折算的年收益
率 。 在具体的计算上, 七天年化收益率＝最近七
个自然日的每万份基金份额收益 （ 把货币基金每
天运作的收益平均摊到每一份额上, 然后以 1万
份为标准进行衡量和比较的一个数据 ） 之和／ 7）
× 365／ 10000× 100％ 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
特殊的投资基金：风险投资
风险投资又称成长基金
产业基金
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险投资的特殊性
对于处于初创阶段的企业，要解决资金
融通的问题，从资本市场和银行渠道都
不是特别理想，难～～～
风险投资的介入：偏好风险的风险投资
＋一定的成功概率＋专业的管理人员
风险投资的退出,IPO首次公开发行
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
硅谷为什么会成功？
开放式的分工协作体系
人才流动较为宽松
容忍失败
工作狂的意识
发达的金融支持
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
风险投资与控制权
不断接受风险投资会稀释股权，使得公司创始
人有可能丧失控制权。
,资本意志,
,新浪, 王志东事件
后续：王志东在 2004年 2月又获得富达投资的
1300万美金的风险投资,,点击科技, ——协
同软件。
这次接受教训了，本来可以获得 2600万美金。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
中国风险投资现存的问题
由政府设立
资金投向：二级市场或一般企业
IPO：发起人股－协议转让
管理人员：政府工作人员
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具
什么叫衍生：相对于能够产生派生物的
传统产品而言。
功能：厌恶风险者锁定风险；偏好风险
者套利。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具分类：合约类型
合约：载明买卖双方同意的交易品种、
价格、数量、交割时间及地点。
类型,
?远期
?期货
?期权
?互换
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
远期（ forwards）和期货（ futures）
远期一般比较灵活, 由双方约定, 不用在交易所交
易 。 主要有货币远期和利率远期 。
期货一般对象为标准化的物品, 如粮食, 石油, 铜,
黄金等 。 一般在交易所交易 。
在上例中, 卖石油的人锁定了风险：当 100天后原
油跌到 35美元时, 虽然在现货市场上 B损失了, 但
在期货市场上他获得了收益, 可以弥补现货市场上
的损失, 从而锁定风险 。
买石油的人因为期货合同承担了风险, 但若石油价
格上涨, 他则能获得利润 。 所以他愿意为取得投机
收入而冒险 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
远期（ forwards）和期货（ futures）
双方约定在未来某一日期以约定的价格买
卖约定数量的资产 。 （ 例：期房 ）
如,100天之后, A公司向 B公司以 40美元 /
桶的价格买进 10000桶石油 。
若 100天后, 当时的价格为 45美元 /桶, 则
一般由 B公司支付给 A公司 50000美元 。
若 100天后, 当时的价格为 35美元 /桶, 则
一般由 A公司支付给 B公司 50000美元 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的基本特征
期货交易是在有组织的交易所进行的, 属于场
内交易
交易是 集中 在交易所以公开竞价的方式进行，
不是一对一私下签订契约，只有交易所会员或
其委托的代表有资格直接进入交易所进行期货
交易，一般投资者只能委托经纪公司代理交易。
期货 交易合约是标准化的。每一份期货合约都
有固定的金额、交割时间、交割期限等，期货
投资者无法自行决定。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
芝加哥交易所 CBOT玉米期货合约
合约项目 合约内容
交易单位 5,000蒲式耳
最小变动价位 每蒲式耳 1/4美分（每张合约 12.50美元）
每日价格最大
波动限制
每蒲式耳不高于或低于上一交易日收盘价 10美分，
（每张合约约 500美元）。
敲定价格
交割月份 每年 3,5,7,9月份
交易时间 芝加哥时间上午 9,30－下午 1,15，到期合约最后
交易日交易截至时间为当日中午。
最后交易日 交割月份最后营业日往回数的第 7个营业日
交割等级 2号黄玉米，其他替代品种价格差距由交易所规定
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的基本特征（续）
市场必须是高流动性的, 并以高流动性的二级
市场做为基础, 这样就一般不用实物交割 。
交易的目的不是为了获得实物商品, 而是为了
转移有关商品的价格风险, 或赚取期货合约的
买卖差价收益 。
杠杆投资 。 投资者在进行期货交易时, 只需交
纳少量的保证金和佣金即可 。 这一点尤其受投
机者青睐 。
交易对象的价格的波动必须频繁到：使保值者
觉得保值有价值；使投机者觉得投机有价值 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
套期保值
套期保值是指交易者在现货市场买卖某种原生
产品的同时, 在期货市场中设立与现货市场相
反的头寸, 从而将现货市场价格波动的风险通
过期货市场上的交易转嫁给第三方的一种交易
行为 。
如某公司 90天后要收到一笔以美元计价的款项,
担心汇率风险 （ 美元汇率下跌 ） 。 则卖出一张以 90天的远期汇率计价的期货 （ or 购买一份卖
出期权 ） 。
并非追求盈利, 可能套期保值的结果比不套期
还要不好 （ 万一美元上涨 ） 。 但毕竟是自己能
够承受的比较确定的结果 。 重要的是, 保值, 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有效的套期保值应遵循的原则
交易方向相反
原生产品相同
交易的数量相等
月份相同
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货投机
期货投机交易的目的不是为了对冲风险, 而是
投机者通过预测未来价格的变化, 利用自己的
资金买卖期货合约, 以期在价格出现对自己有
利的变动时对冲平仓获取利润的行为 。
投机者无需拥有头寸, 他一般会选择对冲来平
仓, 避免实物交割 。
平仓 是指期货交易者买入或者卖出与其所持期
货合约的品种, 数量及交割月份相同但交易方
向相反的期货合约, 了结期货交易的行为 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
保证金与每日无负债结算
初始保证金 是交易者新开仓时所需交纳的资金 。 它是根据交易额
和保证金比率确定的, 比如大连商品交易所的大豆保证金比率为5％, 如果投资者以 2700元／吨的价格买入 5张大豆期货合约 （ 每
张 10吨 ）, 那么, 他必须向交易所支付 6750元 （ 即 2700× 50× 5
％ ） 的初始保证金 。
而交易者在持仓过程中, 会因市场行情的不断变化而产生浮动盈
亏 （ 结算价与成交价之差 ）, 因而保证金账户中实际可用来弥补
亏损和提供担保的资金就随时发生增减 。 浮动盈利将增加保证金
账户余额, 浮动亏损将减少保证金账户余额 。 保证金账户中必须
维持的最低余额叫维持保证金 。 当保证金账面余额低于维持保证
金时, 交易者必须在规定时间内补充保证金, 否则在下一交易日,
交易所或代理机构有权实施强行平仓 。 这部分需要新补充的保证
金就称 追加保证金 。
假如投资者以 2700元／吨的价格买入 50吨大豆后, 大豆结算价下
跌至 2600元一吨, 他的浮动亏损为 5000元 ［ 即 （ 2700－ 2600）
× 50］, 保证金账户余额就为 1750元 （ 即 6750－ 5000）, 由于
这一余额小于维持保证金 （ 2700× 50× 5％ × 0.75＝ 5062.5元 ）,
需将保证金补足至 6750元 （ 初始保证金水平 ）, 需补充的保证金
为 5000元 （ 6750－ 1750） 就是追加保证金 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期货交易的实例
2005年 5月 9日, 一位投资者买入 2份同年
12月到期的黄金期货合约 。 目前的 期货 价
格为 $400/盎司, 每份合约 100盎司 。
总金额 $80000,初始保证金 5％ ＝ $4000，
维持保证金＝初始保证金 × 75%＝ $3000。
当保证金帐户内余额不足 $3000时, 需追
加保证金, 使之回到 $4000。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
日期 期货价格 当日损益 累计损益 保证金余额 追加保证金
5月 9日 400.000 4000
9日 397.00 -600 -600 3400
10日 396.20 -160 -760 3240
11日 398.10 380 -380 3620
12日 397.10 -200 -580 3420
13日 396.10 -200 -780 3220
16日 395.40 -140 -920 3080
17日 393.20 -440 -1360 2640 1360
18日 393.50 60 -1300 4060
19日 391.80 -340 -1640 3720
20日 387.00 -960 -2600 2760 1240
23日 387.00 0 -2600 4000
24日 388.80 360 -2240 4360
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期权（ options）
有权利以约定的价格购买或者出售, 但是也可
以不行使这个权利 。
期权的买方向卖方付出一定的费用, 称为期权
费 。
期权分：看涨期权：有权购买 （ call option）
和看跌期权：有权出售 （ put option） 。
美式期权 （ 有效期内行使 ） 和欧式期权 （ 当天
行使 ） 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
期权的例子
A公司以 5000美元的代价购买了如下的看
涨期权 ——100天之后, A公司有权利向 B
公司以 40美元 /桶的价格买进 10000桶石
油 。
若 100天后, 当时的价格为 45美元 /桶, 则
A行使期权, 获得 50000美金 。 前后共获
得 45000美金 。
若 100天后, 当时的价格为 35美元 /桶, 则
A不行使期权, 损失 5000美金 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
B公司为什么出售该期权？
虽然 100天后石油若真的上涨, B要损失
45000美元 。
但若 100天后石油下跌, B净赚 5000美金 。
B愿意出售期权的原因是基于,B判断石
油价格一定达不到行权价 。
B是喜好风险型的； A是回避风险型的 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
买入期权举例
假设益智公司股票当前的价格为 15元, 你预计它
在六个月后会上涨到 22元, 但你又不敢肯定 。
于是, 你以每股 1元的价格从王小二手里购买了
这样一份买入期权, 约定在六个月后你有权利从
王小二手里以每股 17元的价格购买 1万股益智股
票的权利 。
如果六个月后股票的价格真的上涨到了 22元, 那
么, 你就执行以每股 17元的价格从王小二手里买
入 1万股益智股票的权利, 然后以每股 22元的价
格将其在现货市场上卖掉 。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
执行期权并在现货市场上变现益
智股票后的收益表
卖出 1 万股益智股票的总收益,1 万股 × 22 元 = 22 万元
减：买入 1 万股益智股票的成本,1 万股 × 17 元 = 17 万元
减：买入买入期权的总权利金,1 万股 × 1 元 =1 万元
总盈利 = 4 万元
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换（ swaps）
互换什么？利息
通常本金是双方协议后假定的，金额相等，
不互换。
利率互换的例子
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
有互换利益的借款利率表
固定利率 浮动利率
A公司 10.00% 6个月 LIBOR＋ 0.30％
B公司 11.40% 6个月 LIBOR＋ 1.10％
利率差 1.40％ 0.8％（比较优势）
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换协定
A相比 B公司来说, 无论在固定利率市场还是浮动
利率市场来说, 都有, 绝对优势, 。
相对而言, 在浮动利率市场上, A和 B的利率差较
小, B具有相对优势 。
若 A公司需要 浮动 贷款, 而 B公司需要 固定 贷款,
则签订互换协定如下,A和 B分别进行固定和浮动
利率借款, 然后互换利息负担 。 如,A承诺付给 B
浮动利率 LIBOR（ 非 LIBOR＋ 1.10％ ）, B承诺付
给 A固定利率 10.0%。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
互换图示
A公司 B公司
10% 10%
LIBOR
LIBOR+1.10％
A公司,
?支付给外界 10%
?从 B公司收入 10％
?支付给 B公司 LIBOR
最终利息水平,
LIBOR <LIBOR+0.3％
B公司,
?支付给外界 LIBOR＋ 1.10%
?从 A公司收入 LIBOR
?支付给 A公司 10％
最终利息水平,
11.10％ <11.40％
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
金融衍生工具：双刃剑
金融衍生工具：规避风险的途径；也促成了
投机活动。
原因,保证金制度 +每天无负债结算制度 —
—高杠杆化
保证金一般为交易额的 10%-20％。也就是
说，投机资本可以支配 5－ 10倍于自身资金
的资金。
其收益和损失也相应放大。
Copyright by Dr,Zhang Hua,2003-2004
Thank you
for
listening
