1
金融衍生产品概论主讲人：沈思玮上海交通大学管理学院
2
期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交易品种 阴极铜
– 交易单位 5吨 /手
– 报价单位 元 ( 人民币 )/吨
– 最小变动价位 10元 /吨
– 每日价格最大波动限制 不超过上一交易日结算价 +3%
– 合约交割月份 1～ 12月
– 交易时间 上午 9:00—11:30 下午 1:30—3:00
– 最后交易日 合约交割月份的 15日 (遇法定假日顺延 )
– 交割日期 合约交割月份的 16日至 20日 (遇法定假日顺延 )
3
期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交割品级
标准品：标准阴级铜，符合国标 GB/T467—1997
标准阴级铜规定，其中主成份铜加银含量不小于
99.95%。
替代品,1、高级阴级铜，符合国标 GB/T467-
1997高级阴级铜规定；
2,LME注册阴级铜，符合 BS EN
1978:1998标准 (阴级铜等级牌号 Cu-CATH-1)。
4
期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交割地点 交易所指定交割仓库
– 最低交易保证金 合约价值的 5%
– 交易手续费 不高于成交金额的万分之二 (含风险准备金 )
– 交割方式 实物交割
– 交易代码 CU
– 上市交易所 上海期货交易所
5
期货合约,Futures Contracts
交易所交易,Exchange traded
特别定义
– 交割物：
– 交割地点：
– 交割日期：
每日结算：
6
保证金,Margins
保证金是交易者存放在其代理商处的少量资金以保证合约的执行。
保证金结算：保证金帐户的调整以反映每日结算。
7
示例
某投资人持有两个 12月到期的黄金期货多头。
– 合约规模是 100盎司。
– 期货价格为 US$400
– 初始保证金,US$2,000/contract (US$4,000 in total)，
总金额的 5%。
– 维持保证金,US$1,500/contract (US$3,000 in total)，
初始保证金的 75%。
8
盯市,A Possible Outcome
Daily Cumulative MarginFutures Gain Gain Account Margin
Price (Loss) (Loss) Balance Call
Day (US$) (US$) (US$) (US$) (US$)
400.00 4,000
3-Jun 397.00 (600) (600) 3,400 0.,,,,,
.,,,,,.,,,,,
11-Jun 393.30 (420) (1,340) 2,660 1,340.,,,,,
.,,,,.,,,,,
17-Jun 387.00 (1,140) (2,600) 2,740 1,260.,,,,,
.,,,,,.,,,,,
24-Jun 392.30 260 (1,540) 5,060 0
+
= 4,000
3,000
+
= 4,000
<
9
期货的其他要点
每日结算
平仓：一个相反的交易以结清合约。
大部分期货以平仓结清：
10
交割,Delivery
交割由卖方选择：如果合约在最后交易日没有平仓，则只能交割。所谓交割即是标的实物与现金的交易。通常交割时间由卖方选择，如交割违约则损失交割保证金。
现金交割,无交割期货 (如，纸黄金、股指期货等 ),往往适用于金融期货。
11
一些术语
未平仓合约：
结算价：
交易量：
12
期货价格收敛于现货价格
Time Time
(a) (b)
Futures
Price
Futures
PriceSpot Price
Spot Price
13
期货市场的监管
监管是为了保护公共利益
监管是为了打击造市行为
327国债事件：无保证金期货
14
财务及税收方面的考虑
期货用于
– 套期保值,可以使得公司的财务更平稳，可以节约税收
– 投机,基差投机
一般地，期货套期交易是基于公司金融的需要。
15
327事件
上海证券交易所在 1993年１０月２５日向社会公众开放国债期货交易，最初，国债期货交易未被投资者所认识，市场规模较小，行情波动也不大,1994年１０月以后，中国人民银行提高３年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间，大量机构投资者由股市转人债市，国债期货市场行情火爆，成交迭创新高，市场成交规模急速扩大。
16
327事件
多空双方对峙的焦点，始终是围绕对卫
７国债期货品种至期价格的预测,１９９
２年３年期国库券到期的基础价格已经确定，为票面价值１００元加上３年合计利息２８．５０元（年息为９．５０
％），合计为 1２８,5”元。此外，其到期的预测价格还受到保值贴补率和是否加息的影响，市场对此看法不一。
17
327事件
多空双方在 148元附近大规模建仓,327品种未平仓合约数量逐渐加大，市场潜伏的危机已经到了一触即发的地步。１９９５年２月２３日，
空头主力上海万国证券公司在收市前８分钟内抛出１０５６万口卖单，这一数字相当于３２
７国债期货的本品 ——年国库券发行量的３倍多，并将３２７国债期货价位从 150.30元打压到１４７．５０元，希望以此来减少其已持有的巨大空头头寸的亏损。
18
327事件
希望以此来减少其已持有的巨大空头头寸的亏损。这完全是一种蓄意违规行为，为避免事态进一步扩大，上海证券交易所宣布最后８分钟交易无效，从２月２７日开始休市，并组织协议平仓。最后，上海万国证券公司等有关违规当事人受到严肃查处。１９９５年５月 18日，
鉴于我国开放国债期货市场的条件尚未成熟，
国务院决定暂停同债期货交易。
19
基差风险,Basis Risk
基差是现货价格与期货价格之间的差值
基差风险是由于基差的不确定性
20
多头套期,Long Hedge
假设
F1,初始期价
F2,最后期价
S2,最后标的资产价格
最终支付成本
Cost of Asset=S2 -F2+F1 = F1 + Basis
21
空头套期,Short Hedge
假设
F1,初始期价
F2,最后期价
S2,最后标的资产价格
最终支付价格
Price Realized=S2 -F2+F1 = F1 + Basis
22
期货选择
选择最后交易日晚于，最接近的期货品种进行套期保值
如果没有相同品种，选择接近的品种，
或者价格相关 的品种
23
最优套期比率
最近套期比率
S,标的的即期价格,
F,期价,
sS,DS的标准差,
sF,DF的标准差
r,DS & DF相关系数
h S
F
r ss
24
向前延展的套期时间价格
25
Forward Contracts vs Futures
Contracts
Private contract between 2 parties Exchange traded
Non-standard contract Standard contract
Usually 1 specified delivery date Range of delivery dates
Settled at maturity Settled daily
Delivery or final cash
settlement usually occurs
Contract usually closed out
prior to maturity
FORWARDS FUTURES
26
德国金属集团公司案例重点
通过短期期货合约的滚动对长期合约进行套期保值
讨论德国金属公司短期原油期货交易失败的原因
27
德国金属集团公司 ——1992年概况
MG AG---Metallgesellschaft
ktiengesellschaft
年销售额为 150亿马克，员工 46,000人
公司总部设在法兰克福,251家子公司分布在国内外
主要股东为德意志银行与 Dresdner Bank
混合型企业，核心业务包括
– 贸易
– 金融服务工程服务
28
德国金属集团公司 ——业务
贸易服务：向全球供应钢铁与其它金属、
化学原材料、工业化工与农业化工产品
提供这些服务的两个主要子公司为德国金属有限公司、金属与商品有限公司，它们的总部都设在伦敦
金融服务：提供传统的商人银行类型的金融产品 ——金融与贸易典型地交织在一起。
金属银行 Gmbh 在法兰克福与纽约都有分支机构。
总部设在纽约的德国金属公司
29
德国金属集团公司 ——业务
工程服务
法兰克福的 Lurgi AG是一个全球性的厂房承包商，专攻化工、冶金、能源与环境，以及聚合物与合成纤维生产用房。
30
德国金属公司 ——原油风险管理
1992年,纽约的德国金属公司把业务活动从传统的交易商转变为控股
– 一个一体化的的风险管理企业 (MG能源公司 )
– 一个美国营销企业
– 一个美国石油提炼企业
下面的内容摘自集团公司 1992年度报告：
– 在过去的几年里，能源市场经历了剧烈变化和显著增长。与其它商品一样，原油现在也存在剧烈的价格波动，这对生产商、
炼油厂与最终用户都有影响
31
德国金属公司 ——原油风险管理
– 但是，期货与期权市场提供的工具使得有经验的市场参与者能够管理其价格风险，并且从风险与波动带来的巨大商业机会中受益 ……MG 能源集团认识到成功的风险管理需要专门的交易技术与实力。进一步，它的交易是以经济理论与对各种市场结构的价格弹性的理解为基础：商品交易以期货价格为趋势，即期市场对变化立即做出反应，批发市场数天以后做出反应，零售市场数周以后做出反应
32
德国金属公司 ——远期原油的长期合约
MG能源公司经销石油产品，例如汽油、
加热用油、柴油，为批发客户与零售客户提供长期、固定价格合同
在 1991年海湾战争结束以后，石油价格下跌，客户渴望签订这种合同以把油价锁定在较低水平
到 1993年中期,MG签订的合同要求公司在未来十年内总共提供 1.6亿桶原油
33
德国金属公司 ——套期保值方案
为了对冲未来石油价格上涨的风险敞口，
MG公司决定购买石油期货合约
– 在美国最大的能源市场 ——纽约商品交易所
(Nymex)购买短期原油期货合约，共计 1.54
亿桶
MG公司的对冲策略是把到期之前的短期期货合约向前滚动，即在旧合约到期之前出售旧合约并且立即买进新合约
34
德国金属公司 ——套期保值结果
1993年 10月,OPEC决定不减产，从而引起了即期石油价格急剧下跌。西德克萨斯即期价格 ——美国原油标准价格 ——
下跌了大约 5美元 /桶，下跌到了 14.5美元 /
桶的价位之下，而长期油价则相对稳定。
即期价格的陡降使公司的短期期货合约的价值缩水 20%
1993年最后几个月，德国金属公司累计交易损失 6.6亿美元。集团公司还宣布，
在此后的两三年里，处理德国金属公司全部亏损期货头寸的潜在损失将高达
35
对冲远期原油合约
对冲远期原油合约的最佳工具莫过于期限与其供货合同相匹配的期货品种 ——
长期限的原油期货合约
从事长期原油期货合约交易的企业为数不多，而且期货交易所对这些品种的交易资格有严格的规定。 MG能源公司的信用评级太低，不具有进行长期石油期货交易的资格
不得已,MG能源公司决定通过向前滚动短期合约来对冲长期合约。在合约每次向前滚动时，平仓的头寸与新建的头寸
36
短期合约失败的原因之一
——最小方差对冲套头比德国金属公司的交易者们没有把“最小化其净石油头寸的方差” 作为对冲目标
一项研究估计德国金属公司的最小方差对冲头寸为 8,600万桶短期原油期货，相当于实际对冲头寸 1.54亿桶短期原油期货合同的
55.8%。
如果德国金属公司按照最小方差原则建立短期原油期货头寸，那么至少它不会损失如此惨重
37
短期合约失败的原因之一
——对冲 +投机？
交易者们之所以不按照最小方差原则来设计短期期货头寸，是因为他们认为他们能够从自己掌握的专业供需信息中获利
– 他们购买大量短期期货，部分 (56%)是为了对冲的目的，部分 (44%)是为了投机
集团公司 1992年的年度报告也说明了这一点：
…… 但是期货与期权市场提供的工具使得有经验的市场参与者能够管理期价
38
短期合约失败的原因之二
——Culp and Miller 的观点
如果德国金属公司能够坚持自己宣称的对冲策略，并且能够获得足够的资金弥补短期期货头寸产生的损失并且满足保证金要求，那么,10年后它基本上能够实现其最初设想的对冲目标
– Culp and Miller(1995)证明，如果忽略掉基点差风险导致的复杂性与期货的逐日盯市要求，
那么，滚动的短期期货合约在 10年后将最终对应于同等数量的长期石油供货合同
– 他们认为，德国金属公司蒙受重大损失的根本原因是德国金属集团公司最高管理层在关
39
短期合约失败的原因之二
——Culp and Miller 的观点
评论：虽然 Culp and Miller 的观点有一定的道理，那就是德国金属公司的长期固定价格远期原油合约最终可以完全弥补在短期对冲头寸上的亏损，但还是值得商榷。公司的资源是有限的，不可能无止境地承担短期头寸上的损失。对公司来说，该损失不仅仅是帐面上的，而且也是实实在在的。长期远期合约毕竟是远水解不了近渴。
40
短期合约失败的原因之三
——管理上的漏洞
德国金属公司的管理存在严重漏洞，导致危机逐步升级
– 直至 1993年 12月 3日，公司难以承担石油对冲活动产生的巨大损失，监管董事长才得到准确的信息。管理层隐瞒了有关实情，没有向监管董事会及时报告对冲的风险与事件的进展，延误了尽早采取措施的时机
直接责任人为集团公司管理董事会主席
(Heinz Schimmelbusch)与财务主管
(Meinhard Foster)，于 1993年 12月中旬突然被监管董事会解雇
金融衍生产品概论主讲人：沈思玮上海交通大学管理学院
2
期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交易品种 阴极铜
– 交易单位 5吨 /手
– 报价单位 元 ( 人民币 )/吨
– 最小变动价位 10元 /吨
– 每日价格最大波动限制 不超过上一交易日结算价 +3%
– 合约交割月份 1～ 12月
– 交易时间 上午 9:00—11:30 下午 1:30—3:00
– 最后交易日 合约交割月份的 15日 (遇法定假日顺延 )
– 交割日期 合约交割月份的 16日至 20日 (遇法定假日顺延 )
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期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交割品级
标准品：标准阴级铜，符合国标 GB/T467—1997
标准阴级铜规定，其中主成份铜加银含量不小于
99.95%。
替代品,1、高级阴级铜，符合国标 GB/T467-
1997高级阴级铜规定；
2,LME注册阴级铜，符合 BS EN
1978:1998标准 (阴级铜等级牌号 Cu-CATH-1)。
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期货举例
上海期货交易所阴极铜标准合约
– 交割地点 交易所指定交割仓库
– 最低交易保证金 合约价值的 5%
– 交易手续费 不高于成交金额的万分之二 (含风险准备金 )
– 交割方式 实物交割
– 交易代码 CU
– 上市交易所 上海期货交易所
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期货合约,Futures Contracts
交易所交易,Exchange traded
特别定义
– 交割物：
– 交割地点：
– 交割日期：
每日结算：
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保证金,Margins
保证金是交易者存放在其代理商处的少量资金以保证合约的执行。
保证金结算：保证金帐户的调整以反映每日结算。
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示例
某投资人持有两个 12月到期的黄金期货多头。
– 合约规模是 100盎司。
– 期货价格为 US$400
– 初始保证金,US$2,000/contract (US$4,000 in total)，
总金额的 5%。
– 维持保证金,US$1,500/contract (US$3,000 in total)，
初始保证金的 75%。
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盯市,A Possible Outcome
Daily Cumulative MarginFutures Gain Gain Account Margin
Price (Loss) (Loss) Balance Call
Day (US$) (US$) (US$) (US$) (US$)
400.00 4,000
3-Jun 397.00 (600) (600) 3,400 0.,,,,,
.,,,,,.,,,,,
11-Jun 393.30 (420) (1,340) 2,660 1,340.,,,,,
.,,,,.,,,,,
17-Jun 387.00 (1,140) (2,600) 2,740 1,260.,,,,,
.,,,,,.,,,,,
24-Jun 392.30 260 (1,540) 5,060 0
+
= 4,000
3,000
+
= 4,000
<
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期货的其他要点
每日结算
平仓：一个相反的交易以结清合约。
大部分期货以平仓结清：
10
交割,Delivery
交割由卖方选择：如果合约在最后交易日没有平仓，则只能交割。所谓交割即是标的实物与现金的交易。通常交割时间由卖方选择，如交割违约则损失交割保证金。
现金交割,无交割期货 (如，纸黄金、股指期货等 ),往往适用于金融期货。
11
一些术语
未平仓合约：
结算价：
交易量：
12
期货价格收敛于现货价格
Time Time
(a) (b)
Futures
Price
Futures
PriceSpot Price
Spot Price
13
期货市场的监管
监管是为了保护公共利益
监管是为了打击造市行为
327国债事件：无保证金期货
14
财务及税收方面的考虑
期货用于
– 套期保值,可以使得公司的财务更平稳，可以节约税收
– 投机,基差投机
一般地，期货套期交易是基于公司金融的需要。
15
327事件
上海证券交易所在 1993年１０月２５日向社会公众开放国债期货交易，最初，国债期货交易未被投资者所认识，市场规模较小，行情波动也不大,1994年１０月以后，中国人民银行提高３年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间，大量机构投资者由股市转人债市，国债期货市场行情火爆，成交迭创新高，市场成交规模急速扩大。
16
327事件
多空双方对峙的焦点，始终是围绕对卫
７国债期货品种至期价格的预测,１９９
２年３年期国库券到期的基础价格已经确定，为票面价值１００元加上３年合计利息２８．５０元（年息为９．５０
％），合计为 1２８,5”元。此外，其到期的预测价格还受到保值贴补率和是否加息的影响，市场对此看法不一。
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327事件
多空双方在 148元附近大规模建仓,327品种未平仓合约数量逐渐加大，市场潜伏的危机已经到了一触即发的地步。１９９５年２月２３日，
空头主力上海万国证券公司在收市前８分钟内抛出１０５６万口卖单，这一数字相当于３２
７国债期货的本品 ——年国库券发行量的３倍多，并将３２７国债期货价位从 150.30元打压到１４７．５０元，希望以此来减少其已持有的巨大空头头寸的亏损。
18
327事件
希望以此来减少其已持有的巨大空头头寸的亏损。这完全是一种蓄意违规行为，为避免事态进一步扩大，上海证券交易所宣布最后８分钟交易无效，从２月２７日开始休市，并组织协议平仓。最后，上海万国证券公司等有关违规当事人受到严肃查处。１９９５年５月 18日，
鉴于我国开放国债期货市场的条件尚未成熟，
国务院决定暂停同债期货交易。
19
基差风险,Basis Risk
基差是现货价格与期货价格之间的差值
基差风险是由于基差的不确定性
20
多头套期,Long Hedge
假设
F1,初始期价
F2,最后期价
S2,最后标的资产价格
最终支付成本
Cost of Asset=S2 -F2+F1 = F1 + Basis
21
空头套期,Short Hedge
假设
F1,初始期价
F2,最后期价
S2,最后标的资产价格
最终支付价格
Price Realized=S2 -F2+F1 = F1 + Basis
22
期货选择
选择最后交易日晚于，最接近的期货品种进行套期保值
如果没有相同品种，选择接近的品种，
或者价格相关 的品种
23
最优套期比率
最近套期比率
S,标的的即期价格,
F,期价,
sS,DS的标准差,
sF,DF的标准差
r,DS & DF相关系数
h S
F
r ss
24
向前延展的套期时间价格
25
Forward Contracts vs Futures
Contracts
Private contract between 2 parties Exchange traded
Non-standard contract Standard contract
Usually 1 specified delivery date Range of delivery dates
Settled at maturity Settled daily
Delivery or final cash
settlement usually occurs
Contract usually closed out
prior to maturity
FORWARDS FUTURES
26
德国金属集团公司案例重点
通过短期期货合约的滚动对长期合约进行套期保值
讨论德国金属公司短期原油期货交易失败的原因
27
德国金属集团公司 ——1992年概况
MG AG---Metallgesellschaft
ktiengesellschaft
年销售额为 150亿马克，员工 46,000人
公司总部设在法兰克福,251家子公司分布在国内外
主要股东为德意志银行与 Dresdner Bank
混合型企业，核心业务包括
– 贸易
– 金融服务工程服务
28
德国金属集团公司 ——业务
贸易服务：向全球供应钢铁与其它金属、
化学原材料、工业化工与农业化工产品
提供这些服务的两个主要子公司为德国金属有限公司、金属与商品有限公司，它们的总部都设在伦敦
金融服务：提供传统的商人银行类型的金融产品 ——金融与贸易典型地交织在一起。
金属银行 Gmbh 在法兰克福与纽约都有分支机构。
总部设在纽约的德国金属公司
29
德国金属集团公司 ——业务
工程服务
法兰克福的 Lurgi AG是一个全球性的厂房承包商，专攻化工、冶金、能源与环境，以及聚合物与合成纤维生产用房。
30
德国金属公司 ——原油风险管理
1992年,纽约的德国金属公司把业务活动从传统的交易商转变为控股
– 一个一体化的的风险管理企业 (MG能源公司 )
– 一个美国营销企业
– 一个美国石油提炼企业
下面的内容摘自集团公司 1992年度报告：
– 在过去的几年里，能源市场经历了剧烈变化和显著增长。与其它商品一样，原油现在也存在剧烈的价格波动，这对生产商、
炼油厂与最终用户都有影响
31
德国金属公司 ——原油风险管理
– 但是，期货与期权市场提供的工具使得有经验的市场参与者能够管理其价格风险，并且从风险与波动带来的巨大商业机会中受益 ……MG 能源集团认识到成功的风险管理需要专门的交易技术与实力。进一步，它的交易是以经济理论与对各种市场结构的价格弹性的理解为基础：商品交易以期货价格为趋势，即期市场对变化立即做出反应，批发市场数天以后做出反应，零售市场数周以后做出反应
32
德国金属公司 ——远期原油的长期合约
MG能源公司经销石油产品，例如汽油、
加热用油、柴油，为批发客户与零售客户提供长期、固定价格合同
在 1991年海湾战争结束以后，石油价格下跌，客户渴望签订这种合同以把油价锁定在较低水平
到 1993年中期,MG签订的合同要求公司在未来十年内总共提供 1.6亿桶原油
33
德国金属公司 ——套期保值方案
为了对冲未来石油价格上涨的风险敞口，
MG公司决定购买石油期货合约
– 在美国最大的能源市场 ——纽约商品交易所
(Nymex)购买短期原油期货合约，共计 1.54
亿桶
MG公司的对冲策略是把到期之前的短期期货合约向前滚动，即在旧合约到期之前出售旧合约并且立即买进新合约
34
德国金属公司 ——套期保值结果
1993年 10月,OPEC决定不减产，从而引起了即期石油价格急剧下跌。西德克萨斯即期价格 ——美国原油标准价格 ——
下跌了大约 5美元 /桶，下跌到了 14.5美元 /
桶的价位之下，而长期油价则相对稳定。
即期价格的陡降使公司的短期期货合约的价值缩水 20%
1993年最后几个月，德国金属公司累计交易损失 6.6亿美元。集团公司还宣布，
在此后的两三年里，处理德国金属公司全部亏损期货头寸的潜在损失将高达
35
对冲远期原油合约
对冲远期原油合约的最佳工具莫过于期限与其供货合同相匹配的期货品种 ——
长期限的原油期货合约
从事长期原油期货合约交易的企业为数不多，而且期货交易所对这些品种的交易资格有严格的规定。 MG能源公司的信用评级太低，不具有进行长期石油期货交易的资格
不得已,MG能源公司决定通过向前滚动短期合约来对冲长期合约。在合约每次向前滚动时，平仓的头寸与新建的头寸
36
短期合约失败的原因之一
——最小方差对冲套头比德国金属公司的交易者们没有把“最小化其净石油头寸的方差” 作为对冲目标
一项研究估计德国金属公司的最小方差对冲头寸为 8,600万桶短期原油期货，相当于实际对冲头寸 1.54亿桶短期原油期货合同的
55.8%。
如果德国金属公司按照最小方差原则建立短期原油期货头寸，那么至少它不会损失如此惨重
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短期合约失败的原因之一
——对冲 +投机？
交易者们之所以不按照最小方差原则来设计短期期货头寸，是因为他们认为他们能够从自己掌握的专业供需信息中获利
– 他们购买大量短期期货，部分 (56%)是为了对冲的目的，部分 (44%)是为了投机
集团公司 1992年的年度报告也说明了这一点：
…… 但是期货与期权市场提供的工具使得有经验的市场参与者能够管理期价
38
短期合约失败的原因之二
——Culp and Miller 的观点
如果德国金属公司能够坚持自己宣称的对冲策略，并且能够获得足够的资金弥补短期期货头寸产生的损失并且满足保证金要求，那么,10年后它基本上能够实现其最初设想的对冲目标
– Culp and Miller(1995)证明，如果忽略掉基点差风险导致的复杂性与期货的逐日盯市要求，
那么，滚动的短期期货合约在 10年后将最终对应于同等数量的长期石油供货合同
– 他们认为，德国金属公司蒙受重大损失的根本原因是德国金属集团公司最高管理层在关
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短期合约失败的原因之二
——Culp and Miller 的观点
评论：虽然 Culp and Miller 的观点有一定的道理，那就是德国金属公司的长期固定价格远期原油合约最终可以完全弥补在短期对冲头寸上的亏损，但还是值得商榷。公司的资源是有限的，不可能无止境地承担短期头寸上的损失。对公司来说，该损失不仅仅是帐面上的，而且也是实实在在的。长期远期合约毕竟是远水解不了近渴。
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短期合约失败的原因之三
——管理上的漏洞
德国金属公司的管理存在严重漏洞，导致危机逐步升级
– 直至 1993年 12月 3日，公司难以承担石油对冲活动产生的巨大损失，监管董事长才得到准确的信息。管理层隐瞒了有关实情，没有向监管董事会及时报告对冲的风险与事件的进展，延误了尽早采取措施的时机
直接责任人为集团公司管理董事会主席
(Heinz Schimmelbusch)与财务主管
(Meinhard Foster)，于 1993年 12月中旬突然被监管董事会解雇
