第 15章 公债
2
本章提要
? 1.公债理论
? 2.公债制度
? 3.公债市场
3
引言
? 公债 是一国政府根据借贷原则，从社会上吸
收资金，以满足政府支出需要的一种形式。
? 在现代经济中，公债既是政府增加收入的一
种特殊形式，也是宏观财政管理的一种重要
手段。
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1.公债理论
? 1.1 公债的特点
? 1.2 公债的产生条件
? 1.3 公债负担及其衡量
? 1.4 公债理论的发展
? 1.5 李嘉图等价定理及其争论
? 1.6 公债的经济影响
5
1.1 公债的特点
政府取得财政收入的一种形式，与经常性的税收相
比，具有下列特征,
? 自愿性
? 公债的发行和认购建立在认购者自愿的基础上。是否认
购、认购多少，完全由认购人自主决定。
? 有偿性
? 政府举借公债，到期必须还本付息。
? 灵活性
? 公债的发行与否、采用何种方式发行、发行多少，一般
由政府视具体情况而定，既不具有时间上的连续性，也
不具有发行数额上的固定性。
6
? 公债与私债
? 公债的主体是政府部门，一般将中央政府举借的
债务称为 国债,地方政府举借的债务称为 地方债 。
? 个人和企业等私人部门举借的债务称为 私债 。
? 公债与私债的区别
? 债券发行方面：公债由政府直接或间接运用权力
筹募，公债利率的高低、偿还的方式和期限等均
由政府单方面决定；私债则一般由债权人和债务
人双方协商决定。
? 资金运行方面：公债创造借贷资本的能力比私债
大得多。
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1.2 公债的产生条件
? 作为国家信用的主要形式，公债是在政府职能扩展
以后出现的。其产生晚于税收，也晚于私人信用、
商业信用和银行信用。由于公债能够迅速筹集资金，
因而被各国政府广泛应用。
? 其产生的基本条件是商品经济和信用经济的发展。
只有当商品经济发展到一定程度时，社会上的闲置
资金才会充裕，才可能形成我对公债的购买力。
? 公债不仅是弥补财政赤字的手段，而且是国家调节
经济的杠杆。
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1.3 公债负担及其衡量
? 公债负担
? 债务人负担
? 纳税人负担
? 代际负担
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? 债务人负担
? 指公债到期还本付息的负担。
? 政府借债是有偿的，这就要求政府在安排预算时
要有一定数量的资金用于还本付息。
? 政府举债要考虑自身的偿债能力。
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? 纳税人负担
? 指政府还本付息的资金来源最终来自于纳税人缴
纳的税收。
? 通过举债为公共服务筹集资金，在财政支出时一
般不会给纳税人带来实际负担，只是在未来还本
付息时才构成纳税人的负担。
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? 代际负担
? 指当代人的债务负担转移给后代人，或者说当代人把
应当承担的公共产品的成本转移给后代人承担。
? 公债的发行是否引起代际负担，应当视政府会采取哪
一类型的筹资来源和投资方向而定，不能一概而论。
（ 1）假如公债资金来源于私人部门的投资，同时政府又将公债
资金用于消费支出，使得未来的所得和消费减少，就构成
代际负担。
（ 2）假如政府将公债资金用于公共投资，若投资收益不低于
该笔资金用于私人投资的收益，则对未来不构成负担；反
之，则构成代际负担。
（ 3）假如公债资金来源于私人部门的消费资金，而政府将之用
于提供公共产品，则会增加现在和未来的实物购买能力,
则不仅不存在代际负担，后代人或许还会得到净收益。
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? 由于公债存在负担问题，因此公债的发行总有一定
的限度。
? 公债的限度
? 指公债规模的最高额度或公债的适度规模问题。
? 由于受各种因素的制约，单纯从公债规模的绝对数无法
确定公债规模是否合理，因而只有采用相对指标才更具
有普遍意义。
? 公债规模的评价指标
? 财政偿债能力指标
? 衡量政府对国债的还本付息能力。
? 社会偿债能力指标
? 衡量全社会对国债负担的承受能力 。
13
? 财政偿债能力指标
? 债务依存度：指当年国债发行额占中央财政支出的比重，反
映中央财政收入依靠债务来安排的程度。
? 一般存在一个较为模糊的安全控制线，即不超过 25%～ 35%。
? 偿债率：当年还本付息额占当年中央财政收入的比
重，可直接反映中央政府的偿债能力。
? 国际上公认的警戒线是 10%左右。
%100?? 中央财政支出当年国债发行额债务依存度
%1 0 0?? 中央财政收入当年还本付息额偿债率
14
? 社会偿债能力指标
? 国债负担率,从国民经济的总体来考察和把握公债的数量
界限，指当年国债累计余额占 GDP的比重。
? 欧盟的, 马斯特里赫特条约, 规定的标准为 60%。一般说来，
发达国家的国债负担率最多不能超过当年 GDP的 45%。
? 居民偿债率,指当年国债发行额占偿债主体收入水平的比
重，反映偿债主体对国债的承受能力。
%1 0 0GDP ?? 国债累积余额国债负担率
%1 0 0?? 居民储蓄存款余额 当年国债发行额居民偿债率
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1.4 公债理论的发展
? 从早期较流行的公债有害的观点，再到后来
承认公债有利有弊的两重理论，直至凯恩斯
主义盛行时代的公债无害论，人们对于公债
范畴的认识不断加深，对公债的评价也变得
更为客观。
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? 18世纪英国的休漠 (Hume,D.)认为，“如果不消灭
公债，公债必然消灭国家”，他主张政府任何时候
都不应举债。
? 斯密 (Smith,A.)和李嘉图 (Ricardo,D.)等均持有类似
的观点。斯密不赞成政府在平时发行公债，只有在
战时才可以。因为公债会把私人用于生产的资金转
给政府，影响生产的发展，政府为了偿还公债的本
息，必须提高税收或折价偿还，甚至赖债不还，使
债权人蒙受损失。李嘉图也认为公债是对生产资本
的掠夺。
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随着经济的发展，社会资金不断分散，公债
成为汇集社会游资注入生产领域的重要手段。
? 穆勒 (Mill,J.)和瓦格纳提出了公债的两重理论。
? 他们承认公债有利有弊，应从公债的资金来
源和使用方向具体分析。
? 这一观点为现代公债理论奠定了基础。
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? 在凯恩斯主义盛行的时代，公债无害的理论
广为流行。
? 该学派将公债视为政府干预经济的手段，认
为在有效需求不足的情况下，发行公债可以
扩大财政支出，增加就业机会，使经济稳定
增长。
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? 萨缪尔森 (Samulson,P.)对公债持不否定态度。
? 他认为在找不到其他办法提高总需求，实现
充分就业时，公债可导致更大的资本形成和
消费。只有在达到充分就业时，政府支出没
有形成资本时，或私人投资减少时，公债才
是负担。如果公债与 GDP同步增长，即公债
占 GDP的比重变化不大，就不足为虑。
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? 英国新剑桥学派的罗宾逊 (Robinson,J.)反对凯
恩斯主张的赤字财政政策。
? 她认为庞大公债的存在对经济是不利的，一
切税收都会产生反常现象和不满情绪，发生
有害的副作用，假如为支付公债和利息而大
量征税，就很难实现征税的其他目标。
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1.5 李嘉图等价定理及其争论
? 李嘉图等价定理 (Ricardian equivalence theorem),涉及财
政收入的选择对人们经济行为的影响问题。
? 无论政府采取征税方式还是举债方式，或者是采取二者的某
种结合方式，对人们经济行为的影响是无差别的。
? 该理论认为，假如政府决定用举债代替征税，那么家庭在这
期间所面临的税负变化，就会在消费上作出相应的反应。重
要的是，税负的变化不会导致消费者原定消费计划的改变。
这样，当政府为某一既定的支出项目筹资时，无论是采取征
税方式还是举债方式，对消费者来说没有什么不同，消费者
的消费和储蓄行为，不会因公债对税收的替代而发生变化。
? 该定理的一个重要假定是，公债替代征税时所减少的税是总
额税，而且减税带来的税负减少均匀地落在每个消费者身上。
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? 李嘉图等价定理遇到的难题
? 每个人都会死去，不会按长生不老的假设安排消
费和储蓄。要是一些消费者在公债到期偿还之前
就去世了，他们就会享受到政府以公债代替征税
而带来的减税的好处，从而增加自己的消费支出。
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? 巴罗 （ Barro,1974） 对李嘉图等价定理难题
的解决
? 其论点建立在将遗产行为和利他动机相混同的基
础上。
? 消费者具有将财产的一部分遗留给后代的动机，
并以利他主义的形式表现出来。
? 李嘉图等价定理便会在具有利他动机的消费者死
于公债到期之前的情形之下继续成立。
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? 托宾 (Tobin,J.)对定理失效原因的分析
? 李嘉图等价定理不仅要求消费者是利他的，而且要求
消费者在遗留财产给后代时必须保证遗产为正值，但
在实际生活中，有利他动机的消费者可能为自己的后
代遗留负值的财产。如果法律和习俗不允许消费者的
遗产为负值，那么他就会使自己的遗产值为零。当政
府用发行公债来替代减税的政策时，偿还公债所需课
征的税收要在他死后才能开征，而他眼前就享受带了
减税的好处。
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? 李嘉图等价定理假定，公债替代征税时所减的税
是总额税，减少的税负均匀地落在每个消费者身
上，且每个消费者具有相同的边际消费倾向。但
实际上，减税的效应不会均匀地落在每个消费者
身上，各个消费者之间的边际消费倾向也是不相
同的，这就从两方面破坏了等价定理的前提。如
果受益的消费者的边际消费倾向大于受损的消费
者的边际消费倾向，总消费量必定扩张，反之必
然缩小。这样，以公债替代征税所发生的收入再
分配过程可能会引起总消费量的变动，从而影响
国民收入的变动，使李嘉图等价定理失效。
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? 李嘉图等价定理假定税收是总额税，认为用公债
替代税收只会产生税收总额的变化，而且这一变
化以可完全由公债数量的变化抵消。但是，大多
数税收并非总额税，而是针对经济行为开征的，
因此税收由于公债替代而产生的变化，会使经济
行为改变，使等价定理不能成立。尽管并非所有
的税收都会产生扭曲效应，但上述状况的确制约
着定理的有效性。
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1.6 公债的经济影响
公债对经济的影响是双重的。一方面，它能弥补财政
赤字，起到积极的影响；另一方面，利用公债有一定
的限度，超过了限度会带来消极的副作用。特别是长
期推行赤字财政政策，成为财政的经济负担，会对经
济产生消极影响。
? 公债的积极影响
? 公债可以调节总供给与总需求，使社会资金得到充分运用，
熨平经济波动。
? 公债可以广泛吸收社会小额游资于集中用于公共投资，有助
于社会经济的发展。
? 公债可以有效调节金融市场的运行。
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? 公债的消极影响
? 在金融市场上资金一定的情况下，通过挤出效应
排挤了一部分私人投资。
? 公债除了一部分由企业个人购买外，如果还通过
中央银行承购一部分，中央银行购买公债的过程，
也是向流通中投入货币的过程，且通过货币乘数，
进一步扩大货币流通，会引起通货膨胀。
? 累积的公债使政府支出中的利息费用迅速增加，
成为财政的沉重负担，限制了财政政策功能的发
挥。
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? 公债政策的利弊权衡
? 从公债发行环境看，公债发行要首先看其对经济
发展有无稳定作用。公债政策在经济衰退和繁荣
阶段都可发挥良好的调节作用。
? 从公债收入的使用看，公债收入的使用方向不同
将对经济产生不同的影响。如果公债收入用于公
共投资，可以增加资本积累，使公共设施和基础
设施得到改善，加速经济发展进程。
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2.公债制度
? 2.1 公债的种类
? 2.2 公债的发行
? 2.3 公债的偿还
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2.1 公债的种类
? 内债和外债
? 内债 是政府在本国境内发行的公债，其认购主体
是国内法人和本国公民，债权人为金融机构、机
关团体、企业和居民个人，其发行与偿还一般以
本国货币为计量单位。
? 外债 是本国政府在境外举借的债务。债权人可以
是外国政府、国际金融组织、外国银行、外国企
业、团体组织和个人，通常以债权国通货为计量
单位，也可以以双方同意的第三国通货作为计量
单位。
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? 国家借款和发行债券
? 国家借款是最原始的举债形式，它具有手续简便、
成本费用较低等优点，因此现代国家在举借外债
和向本国中央银行借债时仍主要采用这一方式。
但借款通常只能在应债主体较少的条件下进行，
不具有普遍性。
? 而发行债券具有普遍性、法律保证性以及持久性
等特点，应用范围较广，效能较高，因此对公众
和企业的借债主要采用发行债券的方式。发行债
券的主要缺陷是成本较高，需要有发达的信用。
33
? 短期、中期和长期公债
? 短期公债 多指 1年以内到期的公债，其特点是周
期短、流动性强，近似货币。
? 中期公债 一般指 1年以上 10年以内的债券，它与
短期和长期公债相配合，有利于吸收资金，既可
以用来弥补财政赤字，又可以作为重点建设资金
的来源。
? 长期公债 是指期限在 10年以上的公债，一般用于
特大的经济建设项目或应付突发事件。
34
? 可转让公债和不可转让公债
? 可转让公债,也称 上市公债,是指能够在证券市
场上自由流通买卖的公债。认购者可以根据资金
需求和市场行情随时兑现公债或转让给他人，从
而满足投资者的流动性要求，降低其机会成本，
因此特别受欢迎。
? 不可转让公债，是指不能在证券市场上自由买卖
的公债，只能由政府到期还本付息，由于其流动
性差，投资的机会成本比较高，所以推销余地不
大，在公债中所占比重较低。
35
? 其他分类方法
? 按公债发行性质的差异，可以分为强制公债和自
愿公债；
? 按公债利率的确定方式，可以分为固定利率公债、
市场利率公债和保值公债；
? 按公债的计量单位，可以分为货币公债、实物公
债、折实公债等。
36
2.2 公债的发行
? 公债的发行指公债由政府售出或被投资者认
购的过程。
? 它是公债运行的起点和基础环节，其核心是
确定公债的发行条件和公债的发行方式。
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? 公债的发行条件
? 公债的发行条件 是指政府对发行公债及与发行有
关的诸方面所作的规定。
? 发行期限
? 公债利率
? 发行价格
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? 发行期限
? 一般根据财政对长短期资金的需求、已发公债的
偿还时间、未来市场利率水平的变化趋势等因素
确定。
? 我国已经发行过多种期限的国债品种，其中以 3
年,5年期品种居多。还本付息较为集中，支付
压力大。
? 今后在公债期限设计上要有长远规划，逐步形成
长、中、短期限分布的合理结构。
39
? 公债利率
? 公债利率指公债利息与本金的比率。
? 公债利率的高低，通常取决于物价水平、市场利
率水平、国家的信用状况、社会资金的供应量、
公债期限的长短和付息方式、公债发行的紧迫程
度和发行方式等诸多因素。
40
? 发行价格
? 指公债券的出售价格或购买价格。
? 平价发行
? 以票面金额出售，到期也按票面金额还本。
? 溢价发行
? 以高于票面金额的价格出售，到期按票面金额还本。
? 折价发行
? 以低于票面金额的价格出售，到期按票面金额还本。
41
? 公债发行的方式
? 固定收益出售
? 公募拍卖
? 连续经销
? 直接推销
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? 固定收益出售
? 这是一种在金融市场上按预先确定的发行条件推
销公债的方式。
? 其特点是：认购期较短、发行条件固定、推销机
构不限，主要适用于可以转让的中长期债券的推
销。
? 在金融市场利率稳定的情况下，采用固定收益出
售方式是比较有利的；但在金融市场利率易变的
情况下，政府不易把握金融市场行情，采用这种
方式就会遇到困难。
43
? 公募拍卖
? 这是一种由发行人在金融市场上通过公开招标推销公债
的方式，也称投标竞标方式。
? 其特点是：发行条件通过投标决定，拍卖过程由财政部
门直接负责组织，即以它们为推销机构；主要适用于中
短期公债，特别是国库券的推销。
? 根据竞标的不同，分为价格投标和利率投标。
? 其优点是避免了因市场利率不稳定、公债发行条件与市
场行情脱钩所引起的不能完成发行任务的情况，但可能
出现价格过低或利率过高的情况。所以，政府往往采取
最低标价和最高利率的限制措施。
44
? 连续经销
? 这是一种推销机构受发行人委托在金融市场上设专门柜
台经销，并拥有较大灵活性的公债发行方式。
? 其特点是：经销期限不定，发行条件不定，主要通过金
融机构和中央银行以及证券经纪人经销，随行就市，主
要适用于不可转让债券，特别是对居民个人发行的储蓄
债券的推销。
? 主要优点是可灵活确定公债的发行条件及推销时间，确
保发行任务的完成，缺点是它会排挤民间的筹资活动。
因此，采用这种方式的国家很少。
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? 直接推销
? 这是一种由财政部门直接与认购者通过谈判出售公债的
发行方式。
? 其特点是：发行机构只限于财政部门，不通过任何中介
或代理机构；认购者限于机构投资者，个人投资者不能
以此种方式认购公债；发行条件通过直接谈判确定；主
要适用于某些特殊类型的公债的推销。
? 优点在于它可以充分把握各方面的社会资金潜力，可以
向各类认购者设计发行条件不同的公债。缺点是工作量
巨大、任务繁重，只限于在有限的范围内实行。
46
? 一般说来，西方国家的政府在发行公债时并
不单纯使用上述的任何一种方式，而是将一
些发行方式综合起来加以运用，取其所长，
补其所短，采用组合方式发行。
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2.3 公债的偿还
? 公债的偿还方式
? 一次偿还法
? 分次偿还法
? 分次偿还法
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? 一次偿还法
? 政府对发行的公债实行到期后按票面额一次全部
兑付本息的方法。
? 其优点是公债偿还管理工作简单易行。
? 缺点是在缺乏保值措施的情况下，债券持有人容
易受到通货膨胀影响；并且集中一次性还本付息，
会造成政府支出的急剧膨胀，给财政造成很大压
力。
49
? 分次偿还法
? 分期偿还法
? 即对一种公债规定几个偿还期，每年按一定比例分期
偿还公债。
? 其优点是有利于分散公债偿还对财政的压力，缺点是
工作量大，管理费用高。
? 抽签偿还法
? 政府控制每年公债还本付息的总额，但对具体债券的
偿还则以公债债券号码抽签来确定，直到全部债券中
签偿清为止。
50
? 市场劝销法
? 又称 购销偿还法,指政府根据公债市场行情，适
时购进公债券，使债券期满时，已全部或大部分
为政府所持有的逐步清偿方式。
? 优点是给投资者提供了中途变现的可能性，并有
利于稳定证券市场，维护公债市场价格。
? 缺点是对从业人员有较高的素质要求。适用于可
流通公债，尤其是短期公债。
51
? 以上各种偿还方式各有利弊，应根据财政状
况和宏观经济形势的需要，灵活运用，相机
抉择，不必拘泥于一种方式。
52
? 公债偿还的资金来源
? 偿债基金
? 预算盈余
? 举借新债
53
? 偿债基金
? 指政府预算设置一种专项基金，专门用以偿还公
债，即每年从财政收入中拨出一笔专款设立基金，
交由特定机关管理，专作偿还之用。
? 优点是能够保证公债的及时偿还，保证债权人的
利益，提高公债信誉，减轻债务成本，使债务偿
还具有计划性，从长远角度看还可以起到均衡偿
还作用。
? 缺点是限制了国债的调控功能，容易被挪用而变
得形同虚设。
54
? 预算盈余
? 指政府用上年预算收支的结余部分来偿还公债的
本息。
? 这种方法增大了政府还债的灵活性，可以增强政
府预算的弹性。
? 但是，综观当今世界各国，许多国家出现赤字，
即使有盈余，数额也不多。所以，预算盈余只能
作为偿还公债的部分来源，不能成为主要来源。
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? 举借新债
? 指政府通过发行新的公债筹集资金偿还到期债务。
? 采用这种方法，能够推迟政府实际偿还时间，延
缓偿债负担，暂时渡过偿债高峰。
? 缺点是很难减轻债务，同时还要有良好的信用和
比较发达的金融市场等社会经济环境。
56
3.公债市场
? 3.1 公债市场的含义
? 3.2 公债市场的功能
57
3.1 公债市场的含义
? 公债市场是政府通过证券市场进行公债交易
的场所，是证券市场的构成部分。
? 按照公债交易的层次或阶段，可划分为,
? 公债发行市场
? 公债流通市场
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? 公债发行市场
? 是以发行公债的方式筹资资金的场所，又称公债
一级市场 或 初级市场,是公债交易的初始环节。
? 没有集中的具体场所，是无形的观念性市场。
? 由作为筹资人的政府、投资者和中介机构组成。
? 公债可以直接发行，即由政府自行办理公债的发
行手续；也可以间接发行，即由政府委托中介机
构办理公债的发行手续。
59
? 公债流通市场
? 是买卖已发行的公债的场所，又称 公债二级市场
或 转让市场 。
? 一般是有形市场，具有明确的交易场所。
? 公债流通市场上进行的交易一般是承销机构与认
购者之间的交易，也包括公债持有者与政府、公
债认购者之间的交易。
? 可分为证券交易所交易和场外交易两类。
60
? 公债的发行市场与流通市场的关系
? 发行市场是流通市场的基础和前提
? 流通市场又能促进发行市场的发展
61
3.2 公债市场的功能
? 为公债的发行和流通提供一个有效的渠道。
? 引导资金的流向，调节资金的运行，从而达
到社会资金的优化配置。
? 它是连接财政当局与货币当局，综合运用财
政政策和货币政策对宏观经济发挥调节作用
的市场渠道。
? 提供和传播经济信息。
62
本章小结
? 与经常性的税收收入不同，公债具有自愿性、有偿
性、灵活性等特征。
? 由于公债存在负担问题，公债发行有一个适度规模
的问题。
? 李嘉图等价定理声称，无论政府采取征税方式还是
举债方式，或是采取二者的某种结合方式，不会引
起人们经济行为的调整。经济学家往往把该定理失
效的原因归结为理论前提与现实经济生活的背离上。
63
? 公债发行过程的核心是确定公债的发行条件和发行
方式。
? 偿还公债的资金来源大致有建立偿债基金、动用预
算盈余、举借新债等方式。
? 公债市场的存在能够为公债的发行和流通提供有效
渠道，调节资金运行，作为宏观调控的市场渠道，
以及提供和传播经济信息等功能。
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本章提要
? 1.公债理论
? 2.公债制度
? 3.公债市场
3
引言
? 公债 是一国政府根据借贷原则，从社会上吸
收资金，以满足政府支出需要的一种形式。
? 在现代经济中，公债既是政府增加收入的一
种特殊形式，也是宏观财政管理的一种重要
手段。
4
1.公债理论
? 1.1 公债的特点
? 1.2 公债的产生条件
? 1.3 公债负担及其衡量
? 1.4 公债理论的发展
? 1.5 李嘉图等价定理及其争论
? 1.6 公债的经济影响
5
1.1 公债的特点
政府取得财政收入的一种形式，与经常性的税收相
比，具有下列特征,
? 自愿性
? 公债的发行和认购建立在认购者自愿的基础上。是否认
购、认购多少，完全由认购人自主决定。
? 有偿性
? 政府举借公债，到期必须还本付息。
? 灵活性
? 公债的发行与否、采用何种方式发行、发行多少，一般
由政府视具体情况而定，既不具有时间上的连续性，也
不具有发行数额上的固定性。
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? 公债与私债
? 公债的主体是政府部门，一般将中央政府举借的
债务称为 国债,地方政府举借的债务称为 地方债 。
? 个人和企业等私人部门举借的债务称为 私债 。
? 公债与私债的区别
? 债券发行方面：公债由政府直接或间接运用权力
筹募，公债利率的高低、偿还的方式和期限等均
由政府单方面决定；私债则一般由债权人和债务
人双方协商决定。
? 资金运行方面：公债创造借贷资本的能力比私债
大得多。
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1.2 公债的产生条件
? 作为国家信用的主要形式，公债是在政府职能扩展
以后出现的。其产生晚于税收，也晚于私人信用、
商业信用和银行信用。由于公债能够迅速筹集资金，
因而被各国政府广泛应用。
? 其产生的基本条件是商品经济和信用经济的发展。
只有当商品经济发展到一定程度时，社会上的闲置
资金才会充裕，才可能形成我对公债的购买力。
? 公债不仅是弥补财政赤字的手段，而且是国家调节
经济的杠杆。
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1.3 公债负担及其衡量
? 公债负担
? 债务人负担
? 纳税人负担
? 代际负担
9
? 债务人负担
? 指公债到期还本付息的负担。
? 政府借债是有偿的，这就要求政府在安排预算时
要有一定数量的资金用于还本付息。
? 政府举债要考虑自身的偿债能力。
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? 纳税人负担
? 指政府还本付息的资金来源最终来自于纳税人缴
纳的税收。
? 通过举债为公共服务筹集资金，在财政支出时一
般不会给纳税人带来实际负担，只是在未来还本
付息时才构成纳税人的负担。
11
? 代际负担
? 指当代人的债务负担转移给后代人，或者说当代人把
应当承担的公共产品的成本转移给后代人承担。
? 公债的发行是否引起代际负担，应当视政府会采取哪
一类型的筹资来源和投资方向而定，不能一概而论。
（ 1）假如公债资金来源于私人部门的投资，同时政府又将公债
资金用于消费支出，使得未来的所得和消费减少，就构成
代际负担。
（ 2）假如政府将公债资金用于公共投资，若投资收益不低于
该笔资金用于私人投资的收益，则对未来不构成负担；反
之，则构成代际负担。
（ 3）假如公债资金来源于私人部门的消费资金，而政府将之用
于提供公共产品，则会增加现在和未来的实物购买能力,
则不仅不存在代际负担，后代人或许还会得到净收益。
12
? 由于公债存在负担问题，因此公债的发行总有一定
的限度。
? 公债的限度
? 指公债规模的最高额度或公债的适度规模问题。
? 由于受各种因素的制约，单纯从公债规模的绝对数无法
确定公债规模是否合理，因而只有采用相对指标才更具
有普遍意义。
? 公债规模的评价指标
? 财政偿债能力指标
? 衡量政府对国债的还本付息能力。
? 社会偿债能力指标
? 衡量全社会对国债负担的承受能力 。
13
? 财政偿债能力指标
? 债务依存度：指当年国债发行额占中央财政支出的比重，反
映中央财政收入依靠债务来安排的程度。
? 一般存在一个较为模糊的安全控制线，即不超过 25%～ 35%。
? 偿债率：当年还本付息额占当年中央财政收入的比
重，可直接反映中央政府的偿债能力。
? 国际上公认的警戒线是 10%左右。
%100?? 中央财政支出当年国债发行额债务依存度
%1 0 0?? 中央财政收入当年还本付息额偿债率
14
? 社会偿债能力指标
? 国债负担率,从国民经济的总体来考察和把握公债的数量
界限，指当年国债累计余额占 GDP的比重。
? 欧盟的, 马斯特里赫特条约, 规定的标准为 60%。一般说来，
发达国家的国债负担率最多不能超过当年 GDP的 45%。
? 居民偿债率,指当年国债发行额占偿债主体收入水平的比
重，反映偿债主体对国债的承受能力。
%1 0 0GDP ?? 国债累积余额国债负担率
%1 0 0?? 居民储蓄存款余额 当年国债发行额居民偿债率
15
1.4 公债理论的发展
? 从早期较流行的公债有害的观点，再到后来
承认公债有利有弊的两重理论，直至凯恩斯
主义盛行时代的公债无害论，人们对于公债
范畴的认识不断加深，对公债的评价也变得
更为客观。
16
? 18世纪英国的休漠 (Hume,D.)认为，“如果不消灭
公债，公债必然消灭国家”，他主张政府任何时候
都不应举债。
? 斯密 (Smith,A.)和李嘉图 (Ricardo,D.)等均持有类似
的观点。斯密不赞成政府在平时发行公债，只有在
战时才可以。因为公债会把私人用于生产的资金转
给政府，影响生产的发展，政府为了偿还公债的本
息，必须提高税收或折价偿还，甚至赖债不还，使
债权人蒙受损失。李嘉图也认为公债是对生产资本
的掠夺。
17
随着经济的发展，社会资金不断分散，公债
成为汇集社会游资注入生产领域的重要手段。
? 穆勒 (Mill,J.)和瓦格纳提出了公债的两重理论。
? 他们承认公债有利有弊，应从公债的资金来
源和使用方向具体分析。
? 这一观点为现代公债理论奠定了基础。
18
? 在凯恩斯主义盛行的时代，公债无害的理论
广为流行。
? 该学派将公债视为政府干预经济的手段，认
为在有效需求不足的情况下，发行公债可以
扩大财政支出，增加就业机会，使经济稳定
增长。
19
? 萨缪尔森 (Samulson,P.)对公债持不否定态度。
? 他认为在找不到其他办法提高总需求，实现
充分就业时，公债可导致更大的资本形成和
消费。只有在达到充分就业时，政府支出没
有形成资本时，或私人投资减少时，公债才
是负担。如果公债与 GDP同步增长，即公债
占 GDP的比重变化不大，就不足为虑。
20
? 英国新剑桥学派的罗宾逊 (Robinson,J.)反对凯
恩斯主张的赤字财政政策。
? 她认为庞大公债的存在对经济是不利的，一
切税收都会产生反常现象和不满情绪，发生
有害的副作用，假如为支付公债和利息而大
量征税，就很难实现征税的其他目标。
21
1.5 李嘉图等价定理及其争论
? 李嘉图等价定理 (Ricardian equivalence theorem),涉及财
政收入的选择对人们经济行为的影响问题。
? 无论政府采取征税方式还是举债方式，或者是采取二者的某
种结合方式，对人们经济行为的影响是无差别的。
? 该理论认为，假如政府决定用举债代替征税，那么家庭在这
期间所面临的税负变化，就会在消费上作出相应的反应。重
要的是，税负的变化不会导致消费者原定消费计划的改变。
这样，当政府为某一既定的支出项目筹资时，无论是采取征
税方式还是举债方式，对消费者来说没有什么不同，消费者
的消费和储蓄行为，不会因公债对税收的替代而发生变化。
? 该定理的一个重要假定是，公债替代征税时所减少的税是总
额税，而且减税带来的税负减少均匀地落在每个消费者身上。
22
? 李嘉图等价定理遇到的难题
? 每个人都会死去，不会按长生不老的假设安排消
费和储蓄。要是一些消费者在公债到期偿还之前
就去世了，他们就会享受到政府以公债代替征税
而带来的减税的好处，从而增加自己的消费支出。
23
? 巴罗 （ Barro,1974） 对李嘉图等价定理难题
的解决
? 其论点建立在将遗产行为和利他动机相混同的基
础上。
? 消费者具有将财产的一部分遗留给后代的动机，
并以利他主义的形式表现出来。
? 李嘉图等价定理便会在具有利他动机的消费者死
于公债到期之前的情形之下继续成立。
24
? 托宾 (Tobin,J.)对定理失效原因的分析
? 李嘉图等价定理不仅要求消费者是利他的，而且要求
消费者在遗留财产给后代时必须保证遗产为正值，但
在实际生活中，有利他动机的消费者可能为自己的后
代遗留负值的财产。如果法律和习俗不允许消费者的
遗产为负值，那么他就会使自己的遗产值为零。当政
府用发行公债来替代减税的政策时，偿还公债所需课
征的税收要在他死后才能开征，而他眼前就享受带了
减税的好处。
25
? 李嘉图等价定理假定，公债替代征税时所减的税
是总额税，减少的税负均匀地落在每个消费者身
上，且每个消费者具有相同的边际消费倾向。但
实际上，减税的效应不会均匀地落在每个消费者
身上，各个消费者之间的边际消费倾向也是不相
同的，这就从两方面破坏了等价定理的前提。如
果受益的消费者的边际消费倾向大于受损的消费
者的边际消费倾向，总消费量必定扩张，反之必
然缩小。这样，以公债替代征税所发生的收入再
分配过程可能会引起总消费量的变动，从而影响
国民收入的变动，使李嘉图等价定理失效。
26
? 李嘉图等价定理假定税收是总额税，认为用公债
替代税收只会产生税收总额的变化，而且这一变
化以可完全由公债数量的变化抵消。但是，大多
数税收并非总额税，而是针对经济行为开征的，
因此税收由于公债替代而产生的变化，会使经济
行为改变，使等价定理不能成立。尽管并非所有
的税收都会产生扭曲效应，但上述状况的确制约
着定理的有效性。
27
1.6 公债的经济影响
公债对经济的影响是双重的。一方面，它能弥补财政
赤字，起到积极的影响；另一方面，利用公债有一定
的限度，超过了限度会带来消极的副作用。特别是长
期推行赤字财政政策，成为财政的经济负担，会对经
济产生消极影响。
? 公债的积极影响
? 公债可以调节总供给与总需求，使社会资金得到充分运用，
熨平经济波动。
? 公债可以广泛吸收社会小额游资于集中用于公共投资，有助
于社会经济的发展。
? 公债可以有效调节金融市场的运行。
28
? 公债的消极影响
? 在金融市场上资金一定的情况下，通过挤出效应
排挤了一部分私人投资。
? 公债除了一部分由企业个人购买外，如果还通过
中央银行承购一部分，中央银行购买公债的过程，
也是向流通中投入货币的过程，且通过货币乘数，
进一步扩大货币流通，会引起通货膨胀。
? 累积的公债使政府支出中的利息费用迅速增加，
成为财政的沉重负担，限制了财政政策功能的发
挥。
29
? 公债政策的利弊权衡
? 从公债发行环境看，公债发行要首先看其对经济
发展有无稳定作用。公债政策在经济衰退和繁荣
阶段都可发挥良好的调节作用。
? 从公债收入的使用看，公债收入的使用方向不同
将对经济产生不同的影响。如果公债收入用于公
共投资，可以增加资本积累，使公共设施和基础
设施得到改善，加速经济发展进程。
30
2.公债制度
? 2.1 公债的种类
? 2.2 公债的发行
? 2.3 公债的偿还
31
2.1 公债的种类
? 内债和外债
? 内债 是政府在本国境内发行的公债，其认购主体
是国内法人和本国公民，债权人为金融机构、机
关团体、企业和居民个人，其发行与偿还一般以
本国货币为计量单位。
? 外债 是本国政府在境外举借的债务。债权人可以
是外国政府、国际金融组织、外国银行、外国企
业、团体组织和个人，通常以债权国通货为计量
单位，也可以以双方同意的第三国通货作为计量
单位。
32
? 国家借款和发行债券
? 国家借款是最原始的举债形式，它具有手续简便、
成本费用较低等优点，因此现代国家在举借外债
和向本国中央银行借债时仍主要采用这一方式。
但借款通常只能在应债主体较少的条件下进行，
不具有普遍性。
? 而发行债券具有普遍性、法律保证性以及持久性
等特点，应用范围较广，效能较高，因此对公众
和企业的借债主要采用发行债券的方式。发行债
券的主要缺陷是成本较高，需要有发达的信用。
33
? 短期、中期和长期公债
? 短期公债 多指 1年以内到期的公债，其特点是周
期短、流动性强，近似货币。
? 中期公债 一般指 1年以上 10年以内的债券，它与
短期和长期公债相配合，有利于吸收资金，既可
以用来弥补财政赤字，又可以作为重点建设资金
的来源。
? 长期公债 是指期限在 10年以上的公债，一般用于
特大的经济建设项目或应付突发事件。
34
? 可转让公债和不可转让公债
? 可转让公债,也称 上市公债,是指能够在证券市
场上自由流通买卖的公债。认购者可以根据资金
需求和市场行情随时兑现公债或转让给他人，从
而满足投资者的流动性要求，降低其机会成本，
因此特别受欢迎。
? 不可转让公债，是指不能在证券市场上自由买卖
的公债，只能由政府到期还本付息，由于其流动
性差，投资的机会成本比较高，所以推销余地不
大，在公债中所占比重较低。
35
? 其他分类方法
? 按公债发行性质的差异，可以分为强制公债和自
愿公债；
? 按公债利率的确定方式，可以分为固定利率公债、
市场利率公债和保值公债；
? 按公债的计量单位，可以分为货币公债、实物公
债、折实公债等。
36
2.2 公债的发行
? 公债的发行指公债由政府售出或被投资者认
购的过程。
? 它是公债运行的起点和基础环节，其核心是
确定公债的发行条件和公债的发行方式。
37
? 公债的发行条件
? 公债的发行条件 是指政府对发行公债及与发行有
关的诸方面所作的规定。
? 发行期限
? 公债利率
? 发行价格
38
? 发行期限
? 一般根据财政对长短期资金的需求、已发公债的
偿还时间、未来市场利率水平的变化趋势等因素
确定。
? 我国已经发行过多种期限的国债品种，其中以 3
年,5年期品种居多。还本付息较为集中，支付
压力大。
? 今后在公债期限设计上要有长远规划，逐步形成
长、中、短期限分布的合理结构。
39
? 公债利率
? 公债利率指公债利息与本金的比率。
? 公债利率的高低，通常取决于物价水平、市场利
率水平、国家的信用状况、社会资金的供应量、
公债期限的长短和付息方式、公债发行的紧迫程
度和发行方式等诸多因素。
40
? 发行价格
? 指公债券的出售价格或购买价格。
? 平价发行
? 以票面金额出售，到期也按票面金额还本。
? 溢价发行
? 以高于票面金额的价格出售，到期按票面金额还本。
? 折价发行
? 以低于票面金额的价格出售，到期按票面金额还本。
41
? 公债发行的方式
? 固定收益出售
? 公募拍卖
? 连续经销
? 直接推销
42
? 固定收益出售
? 这是一种在金融市场上按预先确定的发行条件推
销公债的方式。
? 其特点是：认购期较短、发行条件固定、推销机
构不限，主要适用于可以转让的中长期债券的推
销。
? 在金融市场利率稳定的情况下，采用固定收益出
售方式是比较有利的；但在金融市场利率易变的
情况下，政府不易把握金融市场行情，采用这种
方式就会遇到困难。
43
? 公募拍卖
? 这是一种由发行人在金融市场上通过公开招标推销公债
的方式，也称投标竞标方式。
? 其特点是：发行条件通过投标决定，拍卖过程由财政部
门直接负责组织，即以它们为推销机构；主要适用于中
短期公债，特别是国库券的推销。
? 根据竞标的不同，分为价格投标和利率投标。
? 其优点是避免了因市场利率不稳定、公债发行条件与市
场行情脱钩所引起的不能完成发行任务的情况，但可能
出现价格过低或利率过高的情况。所以，政府往往采取
最低标价和最高利率的限制措施。
44
? 连续经销
? 这是一种推销机构受发行人委托在金融市场上设专门柜
台经销，并拥有较大灵活性的公债发行方式。
? 其特点是：经销期限不定，发行条件不定，主要通过金
融机构和中央银行以及证券经纪人经销，随行就市，主
要适用于不可转让债券，特别是对居民个人发行的储蓄
债券的推销。
? 主要优点是可灵活确定公债的发行条件及推销时间，确
保发行任务的完成，缺点是它会排挤民间的筹资活动。
因此，采用这种方式的国家很少。
45
? 直接推销
? 这是一种由财政部门直接与认购者通过谈判出售公债的
发行方式。
? 其特点是：发行机构只限于财政部门，不通过任何中介
或代理机构；认购者限于机构投资者，个人投资者不能
以此种方式认购公债；发行条件通过直接谈判确定；主
要适用于某些特殊类型的公债的推销。
? 优点在于它可以充分把握各方面的社会资金潜力，可以
向各类认购者设计发行条件不同的公债。缺点是工作量
巨大、任务繁重，只限于在有限的范围内实行。
46
? 一般说来，西方国家的政府在发行公债时并
不单纯使用上述的任何一种方式，而是将一
些发行方式综合起来加以运用，取其所长，
补其所短，采用组合方式发行。
47
2.3 公债的偿还
? 公债的偿还方式
? 一次偿还法
? 分次偿还法
? 分次偿还法
48
? 一次偿还法
? 政府对发行的公债实行到期后按票面额一次全部
兑付本息的方法。
? 其优点是公债偿还管理工作简单易行。
? 缺点是在缺乏保值措施的情况下，债券持有人容
易受到通货膨胀影响；并且集中一次性还本付息，
会造成政府支出的急剧膨胀，给财政造成很大压
力。
49
? 分次偿还法
? 分期偿还法
? 即对一种公债规定几个偿还期，每年按一定比例分期
偿还公债。
? 其优点是有利于分散公债偿还对财政的压力，缺点是
工作量大，管理费用高。
? 抽签偿还法
? 政府控制每年公债还本付息的总额，但对具体债券的
偿还则以公债债券号码抽签来确定，直到全部债券中
签偿清为止。
50
? 市场劝销法
? 又称 购销偿还法,指政府根据公债市场行情，适
时购进公债券，使债券期满时，已全部或大部分
为政府所持有的逐步清偿方式。
? 优点是给投资者提供了中途变现的可能性，并有
利于稳定证券市场，维护公债市场价格。
? 缺点是对从业人员有较高的素质要求。适用于可
流通公债，尤其是短期公债。
51
? 以上各种偿还方式各有利弊，应根据财政状
况和宏观经济形势的需要，灵活运用，相机
抉择，不必拘泥于一种方式。
52
? 公债偿还的资金来源
? 偿债基金
? 预算盈余
? 举借新债
53
? 偿债基金
? 指政府预算设置一种专项基金，专门用以偿还公
债，即每年从财政收入中拨出一笔专款设立基金，
交由特定机关管理，专作偿还之用。
? 优点是能够保证公债的及时偿还，保证债权人的
利益，提高公债信誉，减轻债务成本，使债务偿
还具有计划性，从长远角度看还可以起到均衡偿
还作用。
? 缺点是限制了国债的调控功能，容易被挪用而变
得形同虚设。
54
? 预算盈余
? 指政府用上年预算收支的结余部分来偿还公债的
本息。
? 这种方法增大了政府还债的灵活性，可以增强政
府预算的弹性。
? 但是，综观当今世界各国，许多国家出现赤字，
即使有盈余，数额也不多。所以，预算盈余只能
作为偿还公债的部分来源，不能成为主要来源。
55
? 举借新债
? 指政府通过发行新的公债筹集资金偿还到期债务。
? 采用这种方法，能够推迟政府实际偿还时间，延
缓偿债负担，暂时渡过偿债高峰。
? 缺点是很难减轻债务，同时还要有良好的信用和
比较发达的金融市场等社会经济环境。
56
3.公债市场
? 3.1 公债市场的含义
? 3.2 公债市场的功能
57
3.1 公债市场的含义
? 公债市场是政府通过证券市场进行公债交易
的场所，是证券市场的构成部分。
? 按照公债交易的层次或阶段，可划分为,
? 公债发行市场
? 公债流通市场
58
? 公债发行市场
? 是以发行公债的方式筹资资金的场所，又称公债
一级市场 或 初级市场,是公债交易的初始环节。
? 没有集中的具体场所，是无形的观念性市场。
? 由作为筹资人的政府、投资者和中介机构组成。
? 公债可以直接发行，即由政府自行办理公债的发
行手续；也可以间接发行，即由政府委托中介机
构办理公债的发行手续。
59
? 公债流通市场
? 是买卖已发行的公债的场所，又称 公债二级市场
或 转让市场 。
? 一般是有形市场，具有明确的交易场所。
? 公债流通市场上进行的交易一般是承销机构与认
购者之间的交易，也包括公债持有者与政府、公
债认购者之间的交易。
? 可分为证券交易所交易和场外交易两类。
60
? 公债的发行市场与流通市场的关系
? 发行市场是流通市场的基础和前提
? 流通市场又能促进发行市场的发展
61
3.2 公债市场的功能
? 为公债的发行和流通提供一个有效的渠道。
? 引导资金的流向，调节资金的运行，从而达
到社会资金的优化配置。
? 它是连接财政当局与货币当局，综合运用财
政政策和货币政策对宏观经济发挥调节作用
的市场渠道。
? 提供和传播经济信息。
62
本章小结
? 与经常性的税收收入不同，公债具有自愿性、有偿
性、灵活性等特征。
? 由于公债存在负担问题，公债发行有一个适度规模
的问题。
? 李嘉图等价定理声称，无论政府采取征税方式还是
举债方式，或是采取二者的某种结合方式，不会引
起人们经济行为的调整。经济学家往往把该定理失
效的原因归结为理论前提与现实经济生活的背离上。
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? 公债发行过程的核心是确定公债的发行条件和发行
方式。
? 偿还公债的资金来源大致有建立偿债基金、动用预
算盈余、举借新债等方式。
? 公债市场的存在能够为公债的发行和流通提供有效
渠道，调节资金运行，作为宏观调控的市场渠道，
以及提供和传播经济信息等功能。
